作者簡介:陳路(1990-),男,漢族,江西撫州人,碩士研究生,福州大學(xué)經(jīng)濟與管理學(xué)院,研究方向:公司金融。
摘要:我國市場經(jīng)濟體系尚不成熟,政府行政干預(yù)之手隨處可見在?;谖覈厥獾慕?jīng)濟制度和社會背景,理論分析政府干預(yù)對企業(yè)并購績效的影響,以中央企業(yè)和地方國企為研究對象,運用數(shù)據(jù)包絡(luò)分析法(DEA模型),實證分析政府干預(yù)對上市公司并購績效的影響。實證分析發(fā)現(xiàn):非國有企業(yè)并購績效優(yōu)于國有企業(yè);地方國企并購績效優(yōu)于中央企業(yè)。
關(guān)鍵詞:政府干預(yù);DEA模型;并購績效
一、引言
當期,我國正處于經(jīng)濟轉(zhuǎn)軌時期,市場經(jīng)濟體系尚不成熟,政府行政干預(yù)之手隨處可見。作為社會管理者和國有資產(chǎn)控制者,地方政府常常通過實施并購活動來實現(xiàn)企業(yè)規(guī)模的迅速擴張,從而達到促進經(jīng)濟增長、增加納稅收入、提升社會就業(yè)率以及政治晉升的多重目的。與地方國企類似,面對國資委“不進行業(yè)前三就重組”的巨大淘汰壓力,中央企業(yè)不得不通過在資本市場上進行兼并收購來完成做強做大的目標。此外,在黨管干部的原則下,央企“一把手”的任命存在著明顯的行政化傾向。因此,即便我國對國有企業(yè)進行了多輪的整改,政府的行政干預(yù)依舊對對國有企業(yè)并購活動起著巨大的推動作用。
政府干預(yù)企業(yè)的現(xiàn)象在世界上很多國家都普遍存在。為此,大量文獻研究了政府在國有企業(yè)中的角色:第一,支持之手。預(yù)算軟約束理論認為,由于政府和國有企業(yè)的所有權(quán)關(guān)系,政府對于國有企業(yè)存在“父愛主義”(Kornai et al.2003;林毅夫、李志赟,2004)。政治庇護理論認為,地方政府官員能從當?shù)貒蟮某掷m(xù)經(jīng)營中獲取政治收益和私有收益(Shleifer and Vishny,1994;白重恩等,2004;楊治等,2007)。因此地方政府會利用其控制的稀缺資源來支持當?shù)貒?。第二,掠奪之手。在我國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的過程中,地方政府承擔著較多的政策性負擔,面臨著較大的政治晉升壓力(Lin et al.1998;潘波等,2008)。所以,相對于民營企業(yè),地方政府會利用其控制的當?shù)貒髞韺崿F(xiàn)政治目標,而這些目標往往是與企業(yè)價值最大化目標相悖的,由此導(dǎo)致地方政府的掠奪效應(yīng)。
在現(xiàn)有的研究中,國內(nèi)學(xué)者多是采用事件研究法與財務(wù)指標法進行并購績效的影響研究,而本文采用數(shù)據(jù)包絡(luò)分析法(DEA模型)建立綜合指標體系進行績效分析,另外,在以中央政府企業(yè)和地方國有企業(yè)為研究對象的同時,還加入了非國有企業(yè)作為參照對象,以增加樣本的豐富性。
本文結(jié)構(gòu)安排為:第二部分是模型介紹與指標選取,介紹DEA模型及績效指標的選取;第三部分為數(shù)據(jù)來源及實證分析,結(jié)合上市公司并購事件進行績效分析;最后為結(jié)論。
二、模型介紹與指標選取
(一)模型介紹
數(shù)據(jù)包絡(luò)分析法(簡稱DEA)是運籌學(xué)、數(shù)理經(jīng)濟研究學(xué)和管理科學(xué)交叉形成的新研究領(lǐng)域,用于評價部門間的相對有效性。我們參照Ehsan Feroz等(2002)的方法,構(gòu)建如下并購績效評估模型:
模型3與模型2在參數(shù)的含義方面均相同,唯一不同的是模型3輸入輸出矩陣并未剔除被評價的DMUjo。
最后,我們將模型3計算出的無效決策單元的θ*指加上負號,于是穩(wěn)定性指標θ*從大到小的排序就DMU從有效到無效的排序相同。到這一步,我們就得出了最為重要的穩(wěn)定性指標,即績效評價指數(shù)θ*。
(二)績效指標的選取
DEA模型的優(yōu)勢在于可以建立多輸出、多輸入的變量指標體系,但是輸入輸出變量的選取必須符合客觀、適當?shù)脑瓌t,不僅數(shù)量不宜太多,而且必須能夠如實、準確地反映樣本的經(jīng)營狀況。只有這樣,才能保證DEA模型的有效性和可信程度?;谝陨显瓌t,本文選取的指標如下:
1.輸出指標:y1主營業(yè)務(wù)收入、y2利潤總額
主營業(yè)務(wù)收入是企業(yè)生存與發(fā)展的前提,為企業(yè)帶來了源源不斷的現(xiàn)金流,保證了企業(yè)的資金周轉(zhuǎn)要求。在成本既定的條件下,主營業(yè)務(wù)收入的狀況決定了企業(yè)盈利水平的高低。
利潤總額是一項重要的經(jīng)濟指標,不僅衡量了衡量企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績,還反映了企業(yè)投入產(chǎn)出的效率以及企業(yè)管理的水平。同時,利潤能夠給投資者帶來紅利,良好的盈利狀況能夠吸引投資者的投資資金,是企業(yè)得以擴大再生產(chǎn)的重要條件。
2.輸入指標:x1總資產(chǎn)、x2主營業(yè)務(wù)成本加主營業(yè)務(wù)稅金及附加、x3期間費用
總資產(chǎn)是反映公司規(guī)模的主要因素,是企業(yè)能夠獲取收益的物質(zhì)基礎(chǔ)。選擇總資產(chǎn)作為輸入指標一方面可以考察企業(yè)資源配置的有效性,另一方面可以避免由于樣本企業(yè)規(guī)模差異過大所帶來的不可比性。
主營業(yè)務(wù)成本反映了企業(yè)為取得主營業(yè)務(wù)收入的成本投入情況,與主營業(yè)務(wù)收入相對應(yīng),是影響企業(yè)經(jīng)濟效益的直接因素。選擇主營業(yè)務(wù)成本加主營業(yè)務(wù)稅金及附加作為輸入指標可以有效的評估企業(yè)成本控制及資源投入的狀況。
期間費用包含銷售費用、管理費用以及財務(wù)費用,反映的是與產(chǎn)品的管理和產(chǎn)品銷售直接相關(guān)的經(jīng)濟資源的流出,是影響企業(yè)利潤的重要因素。由于期間費用不能直接或間接歸入營業(yè)成本,因此本文選擇期間費用作為輸入指標可以更全面地評估企業(yè)生產(chǎn)銷售過程中的成本損耗。
三、DEA模型實證結(jié)果分析
(一)數(shù)據(jù)來源
本文并購樣本數(shù)據(jù)選取于國泰安CSMAR數(shù)據(jù)庫中“中國上市公司并購重組研究數(shù)據(jù)庫”里記載的于2010年宣告的并購事件,同時進行如下篩選步驟:(1)剔除上市公司不作為主并購方的樣本;(2)剔除2007年-2013年期間相關(guān)財務(wù)指標數(shù)據(jù)缺失;(3)剔除銀行、保險行業(yè)的樣本。最終選取了178起并購事件作為研究的樣本,其中作為主并購方的國有企業(yè)123起,非國有企業(yè)55起,國有企業(yè)樣本中地方國有企業(yè)和中央企業(yè)分別為92起、31起。
(二)實證結(jié)果
本文分別對國有企業(yè)、非國有企業(yè)、地方國企以及中央企業(yè)在不同年份的績效值進行了描述性統(tǒng)計,結(jié)果如表1所示,四類上市公司不同年份績效均值的走勢如圖1所示。
從圖1可以看出,不論是國有企業(yè)、非國有企業(yè)還是地方國企、中央企業(yè),在2007年至2013年間的績效均值均呈現(xiàn)出波浪狀向上攀升的趨勢,且都在并購事件發(fā)生當年(2010年)有著明顯提升。同時還注意到,非國有企業(yè)的并購績效在2007年至2008年低于國有企業(yè),而在2009年至2013年稍高于國有企業(yè)。而不論在哪個年份,地方國有企業(yè)的績效均值都大于中央政府企業(yè)。
為確定不同性質(zhì)的企業(yè)在相鄰年份間的均值差異是否顯著,我們對相鄰年份的績效均值差進行T檢驗。結(jié)果如表2所示。可以得知,國有企業(yè)在各年份的績效差異均較為顯著,而非國有企業(yè)在兩個比較區(qū)間內(nèi)的績效變化并不顯著,分別是2008至2009年、2010年至2011年,其余年份的差異均在0.01的水平上顯著。地方國企除在2010年至2011年的績效下降不顯著外,其余年份的績效差異均在0.01的水平上顯著,而中央企業(yè)績效除去2011年至2012年不顯著提升外,其余年份的差異均較為顯著。
為進一步驗證并購事件給并購績效帶來的影響,我們分別對三類企業(yè)并購發(fā)生前三年(2007-2009年)和并購發(fā)生后四年(2010-2013年)的績效差異進行T檢驗,結(jié)果如表3所示??梢钥吹?,四類企業(yè)在并購前后的績效差異均在001水平上顯著,說明并購給四類企業(yè)均帶來了明顯的績效提升。從提升的效果來看,效果最好的非國有企業(yè)績效均值提高了0104,優(yōu)于國有企業(yè)的0073。具體細分國有企業(yè),地方國企提升了0076,而中央企業(yè)僅提升0061。因此我們可以得出結(jié)論:非國有企業(yè)的并購績效提升大于國有企業(yè),地方國企的并購績效提升優(yōu)于中央企業(yè)。
四、結(jié)論
本文基于我國特殊的社會制度和經(jīng)濟背景,以地方國企和中央企業(yè)為研究對象,同時加入非國有企業(yè)作為參照對象,分析不同所有權(quán)性質(zhì)企業(yè)在并購前后三年的績效變化。得出了以下結(jié)論:
(1)非國有企業(yè)的績效優(yōu)于國有企業(yè)。國有企業(yè)是我國國民經(jīng)濟的支柱,然而,由于追求效率的動機不足、約束機制不健全、壟斷經(jīng)營等原因,國有企業(yè)幾乎成為了效率低下的代名詞。反觀以民營企業(yè)為主力軍的非國有企業(yè),由于產(chǎn)權(quán)清晰,所有者有更強的激勵機制去嚴格監(jiān)督,并防止企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營中的偷懶行為。而且,民營企業(yè)大多都是中小企業(yè),所有者本身就是經(jīng)營者,自己掌握企業(yè)的真實信息,基本不存在“信息不對稱”和“激勵不相容”的情況,導(dǎo)致企業(yè)的經(jīng)營效率更高。
(2)地方國企績效優(yōu)于中央企業(yè)的并購。一般認為,中央企業(yè)的經(jīng)營績效要高于地方國有企業(yè)。然而近年來,央企的擴張速度可謂是瞠目結(jié)舌,僅2008至2011年的短短4年間,央企在地方投資就增長了42倍。在這一過程中,一些央企發(fā)展戰(zhàn)略不清晰,超負荷進行盲目擴張,并且在并購?fù)瓿珊蟛⑽磳?nèi)部資源進行實質(zhì)性的整合。再看地方國企,在過去以GDP增長率為主的晉升考核體系下,地方政府有強烈的發(fā)展當?shù)亟?jīng)濟的動機,因此為其所管理的國有企業(yè)提供了包括政府采購合同、稅收優(yōu)惠、信貸優(yōu)惠等一系列優(yōu)惠政策,來支持企業(yè)的發(fā)展。同時,限于自身的條件,地方政府企業(yè)也似乎并未陷入如中央企業(yè)般的盲目并購狂潮中。(作者單位:福州大學(xué)管理學(xué)院)
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