邱兆祥，謝海玉，劉帥

（對(duì)外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué) 金融學(xué)院，北京 100029）

一、引言

過(guò)去7年內(nèi)，歐盟為了應(yīng)對(duì)氣候變化而建立的歐盟排放交易機(jī)制（European Union Emission Trading Scheme,EU ETS）在降低溫室氣體排放方面發(fā)揮了較大作用，該交易機(jī)制的標(biāo)的是歐盟排放配額（European Unit Allowance，EUA），每單位EUA 代表一噸二氧化碳當(dāng)量的溫室氣體。歐盟委員會(huì)負(fù)責(zé)審批每個(gè)國(guó)家提交上來(lái)的自己國(guó)家的減排方案，這些方案詳細(xì)列出每個(gè)污染企業(yè)的溫室氣體排放上限。次年4月之前，所有企業(yè)都需要提交經(jīng)過(guò)認(rèn)證的上一年度溫室氣體實(shí)際排放，超過(guò)限額部分需要繳納一定罰款（第二期內(nèi)稅率為100歐元/EUA），或者向其他排放量富余企業(yè)購(gòu)買配額，這些交易構(gòu)成了EUA價(jià)格。

由于EUA的量是由歐盟委員會(huì)控制，其供給量是一定的，需求則受所有參與企業(yè)的共同影響。當(dāng)經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展時(shí)，企業(yè)排污需求較強(qiáng)烈，勢(shì)必導(dǎo)致企業(yè)對(duì)EUA的需求提升，在供給一定的條件下，最終會(huì)推高EUA價(jià)格。當(dāng)經(jīng)濟(jì)低迷時(shí)，企業(yè)生產(chǎn)能力降低，溫室氣體排放量變小，對(duì)EUA的需求降低，在供給既定的條件下，最終必然導(dǎo)致EUA價(jià)格下跌。

除企業(yè)實(shí)際需求之外，宏觀經(jīng)濟(jì)對(duì)EUA價(jià)格也有一定影響。在影響資產(chǎn)價(jià)格的眾多因素中，宏觀經(jīng)濟(jì)信息對(duì)資產(chǎn)價(jià)格的沖擊作用已經(jīng)在股票市場(chǎng)、債券市場(chǎng)、外匯市場(chǎng)等資本市場(chǎng)得到印證。在這些市場(chǎng)中，未預(yù)期到的宏觀經(jīng)濟(jì)信息沖擊可以在短期和長(zhǎng)期內(nèi)對(duì)資產(chǎn)價(jià)格產(chǎn)生明顯沖擊。但是，在歐盟排放交易機(jī)制市場(chǎng)上，EUA價(jià)格受宏觀經(jīng)濟(jì)影響的作用是否顯著還未有定論，為此本文構(gòu)建簡(jiǎn)單計(jì)量模型分析未預(yù)期到的歐盟宏觀信息發(fā)布對(duì)EUA價(jià)格走勢(shì)的影響。

二、文獻(xiàn)回顧

國(guó)外研究宏觀經(jīng)濟(jì)信息對(duì)資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)影響的文獻(xiàn)較多。例如，Kilian和Vega(2011)[1]統(tǒng)計(jì)研究了美國(guó)1983—2008年宏觀經(jīng)濟(jì)信息發(fā)布對(duì)石油價(jià)格影響，在將數(shù)據(jù)按照日、月兩種分組并分別做回歸分析之后，認(rèn)為美國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)信息發(fā)布對(duì)石油價(jià)格的日、月度波動(dòng)影響作用有限，否定了石油價(jià)格對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)信息立刻做出反應(yīng)的說(shuō)法。作為對(duì)Kilian和Vega(2011)的補(bǔ)充，Chatrath等(2012)[2]通過(guò)引入石油庫(kù)存變量分析后認(rèn)為，單獨(dú)分析宏觀信息披露對(duì)石油價(jià)格的影響有一定局限性，在加入庫(kù)存因素考量之后發(fā)現(xiàn)，石油價(jià)格主要受供求關(guān)系的影響?，F(xiàn)有文獻(xiàn)中關(guān)于宏觀經(jīng)濟(jì)信息發(fā)布對(duì)股票、匯率等價(jià)格波動(dòng)影響的研究較多，Anderson和Bollerslev（1998）[3]較早研究了宏觀信息披露對(duì)資產(chǎn)價(jià)格影響。該論文通過(guò)分析1992年10月—1993年9月期間的105065條宏觀經(jīng)濟(jì)重要新聞對(duì)德國(guó)馬克-美元匯率的影響，選取了5分鐘為時(shí)間間隔的高頻匯率數(shù)據(jù)，研究表明宏觀信息披露對(duì)德國(guó)馬克-美元匯率的影響能力非常強(qiáng)，匯率的日歷效應(yīng)也非常顯著。Balduzzi等(2001)[4]的研究將宏觀經(jīng)濟(jì)信息的預(yù)期與真實(shí)值之間的差標(biāo)準(zhǔn)化，用于觀察美國(guó)17項(xiàng)宏觀信息公布對(duì)三個(gè)月、兩年、十年和三十年國(guó)債價(jià)格波動(dòng)的影響作用，結(jié)果發(fā)現(xiàn)該作用非常顯著，這種作用隨債券到期時(shí)間的不同而不同。關(guān)于EUA價(jià)格波動(dòng)的計(jì)量學(xué)解釋的文獻(xiàn)較多，例如Mansaset等(2011)[5]在研究EUA和sCER（二級(jí)市場(chǎng)核準(zhǔn)減排）之間價(jià)格差異的過(guò)程中發(fā)現(xiàn)，石油價(jià)格、煤炭?jī)r(jià)格等宏觀信息對(duì)EUA價(jià)格解釋能力很強(qiáng)，但是，氣溫的變化解釋能力不強(qiáng)。這部分文獻(xiàn)集中研究了EUA價(jià)格走勢(shì)的計(jì)量學(xué)特點(diǎn)，目前還沒(méi)有關(guān)于宏觀經(jīng)濟(jì)信息對(duì)EUA價(jià)格沖擊的研究。本文借鑒了Balduzzi等（2001）關(guān)于宏觀經(jīng)濟(jì)信息預(yù)期同實(shí)際值之間差異的標(biāo)準(zhǔn)化作法，并運(yùn)用Kilian和Vega（2011）將經(jīng)濟(jì)信息分為不同時(shí)間段，分別對(duì)自變量做回歸分析的方法。

國(guó)內(nèi)有很多研究宏觀經(jīng)濟(jì)信息對(duì)資產(chǎn)價(jià)格影響的成果，這些研究主要集中于宏觀經(jīng)濟(jì)與股票市場(chǎng)波動(dòng)之間的相關(guān)性。例如，劉勇(2004)[6]運(yùn)用格蘭杰因果檢驗(yàn)和協(xié)整分析發(fā)現(xiàn)，大多宏觀經(jīng)濟(jì)變量都能引起股票市場(chǎng)的波動(dòng)，反之，股市波動(dòng)無(wú)法引起除貨幣供給之外的其他宏觀變量波動(dòng)。該論文主要選取國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值、狹義貨幣供應(yīng)量、一年期居民儲(chǔ)蓄存款利率、居民消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)為樣本，所選取指標(biāo)較少。晏艷陽(yáng)等(2004)[7]運(yùn)用誤差修正模型、格蘭杰因果檢驗(yàn)和協(xié)整檢驗(yàn)研究股市同宏觀經(jīng)濟(jì)之間的相關(guān)性，該研究認(rèn)為我國(guó)股票市場(chǎng)同宏觀經(jīng)濟(jì)之間存在較穩(wěn)定的協(xié)整關(guān)系，同各項(xiàng)宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)之間均有比較強(qiáng)的相關(guān)性。趙振全和張宇(2003)[8]運(yùn)用VAR模型研究宏觀經(jīng)濟(jì)對(duì)股票市場(chǎng)波動(dòng)的解釋能力后認(rèn)為，我國(guó)同時(shí)期宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展對(duì)股市波動(dòng)的影響力較弱，股市較多受政策和重大事件的影響。Wang（2011）運(yùn)用EGARCH和LA-VAR方法研究了宏觀信息對(duì)中國(guó)股市的沖擊作用后發(fā)現(xiàn)，通貨膨脹和股票指數(shù)之間存在相互影響的作用，股指對(duì)利率有單向影響，但是，實(shí)際GDP與股指之間的關(guān)系未被證實(shí)，中國(guó)股市的效率比較低。這些研究中，很少使用市場(chǎng)關(guān)于宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的預(yù)期值，更多使用事后信息檢驗(yàn)兩種價(jià)格指數(shù)之間的相關(guān)性和解釋能力，缺少對(duì)市場(chǎng)走勢(shì)的預(yù)測(cè)，這正是本文不同于以上文獻(xiàn)之處。

三、計(jì)量方法和數(shù)據(jù)介紹

（一）計(jì)量方法簡(jiǎn)介

本文借鑒Balduzzi等人(2001)、Kilian和Vega（2011）的研究方法，將宏觀經(jīng)濟(jì)預(yù)期的偏差除以其標(biāo)準(zhǔn)差作為自變量，價(jià)格波動(dòng)作為因變量，如下所示：

公式（1）中的Pt代表宏觀信息公布日——t日①t日一般公布上個(gè)月的宏觀經(jīng)濟(jì)信息。GDP比較特殊，周期是季度。EUA收盤(pán)價(jià)格，Pt-1代表前一日EUA收盤(pán)價(jià)格，等式左邊代表宏觀經(jīng)濟(jì)公布之后的一天之內(nèi)EUA價(jià)格波動(dòng)率，時(shí)間t代表宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)公布的那一天，Ait和Sit分別代表宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)i于時(shí)間t公布時(shí)的真實(shí)值和預(yù)期值，這兩個(gè)值的差與其標(biāo)準(zhǔn)差的比值代表了經(jīng)濟(jì)預(yù)期準(zhǔn)確程度。除GDP外的指標(biāo)皆為月度指標(biāo)。β代表自變量的相應(yīng)系數(shù)。由理性預(yù)期理論可知，預(yù)期到的信息已經(jīng)反映在市場(chǎng)價(jià)格信息中，未能預(yù)期到的信息會(huì)對(duì)市場(chǎng)價(jià)格產(chǎn)生一定影響。ε是服從標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布的誤差項(xiàng)。

本文將這不同指標(biāo)按照公布時(shí)間的不同分為兩組，環(huán)比CPI、同比CPI和核心CPI三個(gè)指標(biāo)于同一時(shí)間公布列為第一組；經(jīng)濟(jì)指數(shù)、工業(yè)信心指數(shù)、消費(fèi)者信心指數(shù)和商業(yè)氣候指數(shù)于同一時(shí)間公布列為第二組。這兩組指標(biāo)分別做回歸分析，以便考察這些指標(biāo)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)是否有共同影響。由于這兩組指標(biāo)內(nèi)部存在嚴(yán)重的相關(guān)性，一般線性回歸中的異方差和無(wú)自相關(guān)假設(shè)不再成立，本文采用Newey-West的方法解決以上問(wèn)題。

以上兩個(gè)公式考量的是宏觀經(jīng)濟(jì)沖擊對(duì)EUA當(dāng)日價(jià)格的影響，現(xiàn)實(shí)中由于部分信息不對(duì)稱，或市場(chǎng)主體認(rèn)知能力不同導(dǎo)致其對(duì)宏觀指標(biāo)的解讀不同，或由于其他導(dǎo)致市場(chǎng)非有效市場(chǎng)的因素，導(dǎo)致宏觀經(jīng)濟(jì)沖擊的影響過(guò)一段時(shí)間之后才能反映到價(jià)格上，為此本文分別計(jì)量了EUA價(jià)格的周變化、月度變化情況，如下式所示：

其中，Pt+h代表宏觀指標(biāo)公布之后h個(gè)工作日的EUA價(jià)格，Pt-1代表宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)公布之前一日的收盤(pán)價(jià)格。h=5代表一周內(nèi)EUA價(jià)格的變動(dòng)情況，h=20①筆者還計(jì)量了h=2時(shí)的回歸情況，其結(jié)果同h=1時(shí)比較相似，限于篇幅文中未予報(bào)告。代表一月之內(nèi)EUA價(jià)格的變動(dòng)情況，這是因變量，自變量部分不變。

（二）數(shù)據(jù)說(shuō)明

本文采用的EUA價(jià)格來(lái)自Datastream統(tǒng)計(jì)的歐洲能源交易所（European Energy Exchange），該交易所的歐盟排放配額交易量在歐洲排在第一位。其他宏觀經(jīng)濟(jì)實(shí)際數(shù)據(jù)來(lái)自Bloomberg，宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的預(yù)期值同樣來(lái)自Bloomberg，該公司定期向經(jīng)濟(jì)學(xué)家發(fā)出問(wèn)卷調(diào)查，預(yù)測(cè)宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì)，本文所使用的Sit是這些預(yù)期值的平均。

表1 數(shù)據(jù)描述統(tǒng)計(jì)

本文所采用數(shù)據(jù)中，GDP按照2000年不變歐元統(tǒng)計(jì)了歐元地區(qū)季度國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值。M3代表歐洲中央銀行（European Central Bank）貨幣供應(yīng)年度變化情況。零售值統(tǒng)計(jì)了歐元區(qū)除機(jī)動(dòng)車銷售之外的零售交易額。經(jīng)濟(jì)指數(shù)是由歐盟委員會(huì)針對(duì)商業(yè)和消費(fèi)者關(guān)于經(jīng)濟(jì)預(yù)期的調(diào)查，該指數(shù)反映了總體經(jīng)濟(jì)活躍程度。工業(yè)信心指數(shù)是由歐盟委員會(huì)面向工業(yè)行業(yè)發(fā)起的調(diào)查，指數(shù)的正負(fù)反映了對(duì)經(jīng)濟(jì)預(yù)期為正面或負(fù)面。消費(fèi)者信心指數(shù)是家庭財(cái)務(wù)狀況調(diào)查的算術(shù)平均值。失業(yè)率統(tǒng)計(jì)了歐元地區(qū)15—74周歲勞動(dòng)力月度失業(yè)情況。始于1985年的商業(yè)氣候指數(shù)接近于工業(yè)產(chǎn)值，是歐盟委員會(huì)向歐元區(qū)商業(yè)企業(yè)所做問(wèn)卷調(diào)查的綜合考量。CPI和PPI是歐盟統(tǒng)計(jì)局關(guān)于歐元區(qū)11國(guó)消費(fèi)者和生產(chǎn)者物價(jià)變化情況的調(diào)查，以2005年為基期。工業(yè)產(chǎn)值是歐元區(qū)采礦業(yè)、制造業(yè)、電力行業(yè)、汽油和供水行業(yè)總產(chǎn)值的統(tǒng)計(jì)，以2005年為基期。新訂單是歐元區(qū)制造業(yè)新訂單月度變化情況。對(duì)外貿(mào)易的單位是百萬(wàn)歐元，等于歐元區(qū)出口超過(guò)進(jìn)口即凈出口額，該指標(biāo)是表1中唯一以歐元為單位計(jì)量的，其他指標(biāo)都反映了該宏觀指標(biāo)的變化率。表1中EU、ECB、Eurostat分別代表歐洲議會(huì)、歐洲央行、歐盟統(tǒng)計(jì)局。

表2 單獨(dú)回歸計(jì)量結(jié)果

四、計(jì)量結(jié)果分析

EUA由歐盟委員會(huì)授權(quán)各國(guó)分配給本國(guó)企業(yè)，每個(gè)國(guó)家的分配計(jì)劃量是既定的，因此，EUA的供給是一定量的，由政府控制并已經(jīng)提前在市場(chǎng)上公布，這也是EUETS總量交易（cap-and-trade）中最重要的交易工具。在一種商品的供給曲線和科學(xué)技術(shù)水平一定的情況下，需求越旺盛，價(jià)格愈高。歐盟內(nèi)各個(gè)企業(yè)為了滿足既定的排放總量控制，需要參考EUA價(jià)格決定是否增加產(chǎn)能，假如EUA價(jià)格一定，產(chǎn)能越高，排污水平越高，對(duì)EUA的需求增加，最終會(huì)推高EUA價(jià)格。綜上所述，利好的宏觀經(jīng)濟(jì)沖擊會(huì)增加企業(yè)負(fù)擔(dān)，推高EUA價(jià)格，起到正向作用。反之則起到反向作用，拉低EUA價(jià)格。

（一）當(dāng)日回歸

從表2日回歸數(shù)據(jù)可知，在所有回歸系數(shù)中只有同比CPI在10%的顯著性水平下不為零，其他因變量的系數(shù)都無(wú)法排除這一假定，說(shuō)明其他宏觀經(jīng)濟(jì)變量的影響作用非常有限，統(tǒng)計(jì)上不顯著。從同比CPI回歸值的調(diào)整擬合優(yōu)度來(lái)看，這個(gè)值非常接近于零，表明同比CPI對(duì)EUA價(jià)格波動(dòng)的解釋能力比較弱，其他宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的調(diào)整擬合優(yōu)度也接近于零，最高值出現(xiàn)在失業(yè)率的3.1%，解釋能力也很弱。0.6572的回歸系數(shù)表明同比CPI預(yù)期之外1%的沖擊會(huì)引起EUA日價(jià)格同向波動(dòng)0.659%。從回歸系數(shù)絕對(duì)值來(lái)看，最大值為失業(yè)率的1.2，表明失業(yè)率對(duì)EUA價(jià)格的影響最強(qiáng)，其次是消費(fèi)者信心指數(shù)。從回歸系數(shù)的正負(fù)號(hào)上來(lái)看，除了GDP、失業(yè)率、CPI、PPI、工業(yè)產(chǎn)值和對(duì)外貿(mào)易符合上文理論，也就是經(jīng)濟(jì)走強(qiáng)時(shí)導(dǎo)致EUA價(jià)格上升；其他回歸系數(shù)的符號(hào)是相反的，不符合經(jīng)濟(jì)走強(qiáng)會(huì)導(dǎo)致EUA價(jià)格走高的經(jīng)濟(jì)理論。因此，除同比CPI有一定解釋能力之外，其他宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)對(duì)EUA價(jià)格走勢(shì)的日波動(dòng)情況的解釋能力較弱。

（二）周回歸

從周回歸數(shù)據(jù)可以得出以下結(jié)論，只有M3的回歸系數(shù)在5%顯著性水平下不等于零，其他回歸系數(shù)都無(wú)法拒絕系數(shù)為零的原假設(shè)，表明這些宏觀變量對(duì)EUA價(jià)格的影響有限。盡管如此，M3的回歸系數(shù)為負(fù)數(shù)，表明貨幣供應(yīng)增加時(shí)會(huì)導(dǎo)致EUA價(jià)格走低，-4.533代表M3預(yù)期之外每增加1%會(huì)在一周內(nèi)導(dǎo)致EUA價(jià)格下跌4.43%。一般情況下，寬松的貨幣政策會(huì)刺激經(jīng)濟(jì)向好發(fā)展，勢(shì)必推高EUA價(jià)格。GDP的回歸系數(shù)為負(fù)值，表明經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)會(huì)拉低EUA價(jià)格，這明顯違背需求增加會(huì)推高價(jià)格的理論，同樣的問(wèn)題還出現(xiàn)在零售額、經(jīng)濟(jì)景氣指數(shù)、歐盟景氣指數(shù)、同比CPI、核心CPI、環(huán)比PPI、同比PPI、對(duì)外貿(mào)易的回歸系數(shù)中。同比CPI在較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)同一天內(nèi)的反應(yīng)不同，可能的原因是同比CPI很受關(guān)注，當(dāng)信息公布之時(shí)，人們對(duì)將來(lái)的預(yù)期迅速做出調(diào)整，因此其長(zhǎng)期影響并不顯著。M3的調(diào)整擬合優(yōu)度為6.2%，比較小，其他自變量的擬合優(yōu)度更小，表明自變量對(duì)EUA價(jià)格走勢(shì)的解釋能力不完全。綜上可知，宏觀經(jīng)濟(jì)政策公布一周時(shí)間范圍內(nèi)來(lái)看，除M3有部分解釋能力外，其他宏觀變量沖擊對(duì)EUA價(jià)格一周內(nèi)波動(dòng)的解釋能力較弱。

（三）月回歸

從月回歸數(shù)據(jù)可知，在所有回歸系數(shù)中只有同比工業(yè)產(chǎn)值的系數(shù)在10%顯著性水平下不為零，其他系數(shù)都無(wú)法排除值為零的原假設(shè)，統(tǒng)計(jì)上不顯著。16.3的回歸系數(shù)值表明1%的同比工業(yè)產(chǎn)值預(yù)期之外波動(dòng)會(huì)導(dǎo)致EUA在一月內(nèi)提高17.7%，這說(shuō)明在一個(gè)月范圍內(nèi)來(lái)看，同比工業(yè)產(chǎn)值對(duì)EUA價(jià)格波動(dòng)的影響力非常強(qiáng)。同比工業(yè)產(chǎn)值調(diào)整的擬合優(yōu)度值為2.8，最高值為GDP的3.4%，其他系數(shù)的調(diào)整擬合優(yōu)度都接近于零，說(shuō)明這些經(jīng)濟(jì)指標(biāo)對(duì)EUA價(jià)格波動(dòng)的解釋能力較弱。從回歸系數(shù)的絕對(duì)值來(lái)看，核心CPI、同比工業(yè)產(chǎn)值、同比CPI的解釋能力最強(qiáng)，對(duì)EUA價(jià)格波動(dòng)的影響力最強(qiáng)。從回歸系數(shù)的正負(fù)來(lái)看，GDP、失業(yè)率、同比CPI、環(huán)比PPI、同比PPI、環(huán)比工業(yè)產(chǎn)值和同比工業(yè)產(chǎn)值的符號(hào)符合經(jīng)濟(jì)理論，其他值的符號(hào)表明經(jīng)濟(jì)走強(qiáng)時(shí)EUA價(jià)格反而會(huì)降低，不符合理論。由此可見(jiàn)，除同比工業(yè)產(chǎn)值對(duì)EUA價(jià)格具有明顯影響之外，其他宏觀變量沖擊對(duì)EUA價(jià)格一個(gè)月內(nèi)波動(dòng)解釋能力較弱。

（四）協(xié)同效應(yīng)

鑒于部分指標(biāo)的公布是在同一時(shí)間，通過(guò)將CPI和反映經(jīng)濟(jì)景氣的指數(shù)分為兩組單獨(dú)做回歸分析，以便更好地觀察這兩組變量對(duì)EUA價(jià)格影響的共同作用。從表3可知，除環(huán)比CPI的周回歸值和歐盟景氣指數(shù)的日效應(yīng)在5%水平下顯著不為零之外，其他系數(shù)都無(wú)法排除為零的原假設(shè)。環(huán)比CPI的系數(shù)符號(hào)為負(fù)，說(shuō)明一般物價(jià)的上升會(huì)引起EUA價(jià)格的下降，不符合經(jīng)濟(jì)學(xué)原理。歐盟景氣指數(shù)的回歸系數(shù)符號(hào)為負(fù)，表明經(jīng)濟(jì)走強(qiáng)時(shí)期EUA價(jià)格走弱，但經(jīng)濟(jì)走強(qiáng)說(shuō)明溫室氣體的排放增多，勢(shì)必造成EUA需求增加，EUA價(jià)格應(yīng)該降低。在兩組回歸值中，調(diào)整的擬合優(yōu)度均小于4%，最小值接近于0，表明組合效應(yīng)對(duì)EUA波動(dòng)的解釋能力較弱。從日回歸系數(shù)來(lái)看，只有同比CPI和經(jīng)濟(jì)景氣指數(shù)的系數(shù)為正數(shù)，符合經(jīng)濟(jì)理論，其他變量的系數(shù)不符合理論。從周回歸系數(shù)的符號(hào)來(lái)看，同比CPI、經(jīng)濟(jì)景氣指數(shù)、消費(fèi)者信心指數(shù)符合理論，從月回歸系數(shù)符號(hào)來(lái)看，環(huán)比CPI、核心CPI、消費(fèi)者信心指數(shù)的值符合經(jīng)濟(jì)理論，其他變量的系數(shù)都有違經(jīng)濟(jì)理論。綜上可知，以上六個(gè)變量的協(xié)同效應(yīng)比較弱，除環(huán)比CPI和歐盟景氣指數(shù)對(duì)EUA價(jià)格略有影響之外，協(xié)同效應(yīng)幾乎無(wú)法解釋EUA價(jià)格波動(dòng)的規(guī)律。

表3 協(xié)同效應(yīng)計(jì)量結(jié)果

五、結(jié)論

由理性預(yù)期理論可知，市場(chǎng)上的信息可以分為兩種：預(yù)期到的信息和未預(yù)期到的信息。預(yù)期到的信息由于被大眾提前獲知，公眾會(huì)提前調(diào)整其對(duì)標(biāo)的物的估值，標(biāo)的物的價(jià)格很快反映出這種信息變動(dòng)。當(dāng)該信息被公布之后，并不會(huì)引起標(biāo)的物價(jià)格的波動(dòng)。因?yàn)轭A(yù)期到的信息沒(méi)有被公眾提前預(yù)知，信息公布之前標(biāo)的物價(jià)格不會(huì)反映這部分信息。這部分信息被公布之時(shí)標(biāo)的物價(jià)格會(huì)因此而波動(dòng)，從而引起套利的可能。本文使用經(jīng)濟(jì)學(xué)家關(guān)于歐盟宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的預(yù)期值同實(shí)際值之間的差異作為自變量，這部分差異作為預(yù)期到的信息，以此觀察未預(yù)期到的信息對(duì)EUA價(jià)格走勢(shì)是否有沖擊。從本文實(shí)證結(jié)果來(lái)看，在一天范圍之內(nèi)，同比CPI的變動(dòng)對(duì)EUA價(jià)格具有較大影響，同比CPI預(yù)期之外每變動(dòng)1%會(huì)引起EUA價(jià)格同方向波動(dòng)0.659%，其他宏觀信息的影響并不顯著。從宏觀經(jīng)濟(jì)信息披露之后一周內(nèi)來(lái)看，M3預(yù)期之外每變動(dòng)1%會(huì)引起EUA價(jià)格反向波動(dòng)4.43%，其他宏觀經(jīng)濟(jì)信息的影響力較弱。從宏觀經(jīng)濟(jì)信息公布之后一個(gè)月內(nèi)范圍來(lái)看，同比工業(yè)產(chǎn)值對(duì)EUA價(jià)格的影響力非常強(qiáng)，同比工業(yè)產(chǎn)值每變動(dòng)1%，會(huì)引起EUA價(jià)格同向波動(dòng)17.7%，這也符合經(jīng)濟(jì)形勢(shì)走強(qiáng)則碳排放需求旺盛的經(jīng)濟(jì)學(xué)原理。除此之外其他變量的效果并不顯著。從各項(xiàng)指標(biāo)的協(xié)同效應(yīng)來(lái)看，其對(duì)EUA價(jià)格的影響并不顯著。

從本文實(shí)證結(jié)果來(lái)看，在不同時(shí)期內(nèi)，宏觀經(jīng)濟(jì)信息的公布對(duì)EUA價(jià)格波動(dòng)的影響力是不同的。但從擬合優(yōu)度角度來(lái)看，所有宏觀經(jīng)濟(jì)信息本身無(wú)法解釋EUA價(jià)格的波動(dòng)主要是由什么因素引起的。

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