◇胡 江

創(chuàng)業(yè)板本來是中小企業(yè)的融資平臺(tái)，但大型企業(yè)集團(tuán)也可以通過向下屬科技型中小子公司進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)性投資，通過創(chuàng)業(yè)板達(dá)到間接上市的目的。可以說，創(chuàng)業(yè)板是專門為暫時(shí)無法滿足主板上市條件，處于發(fā)展階段的初期，并且具有高成長性的科技型中小企業(yè)提供融資服務(wù)，因而素有 “高科技企業(yè)搖籃”的美譽(yù)。

一、創(chuàng)業(yè)板市場的特征

創(chuàng)業(yè)板是與主板市場相對(duì)應(yīng)的而獨(dú)立存在的一個(gè)證券交易系統(tǒng)。與主板市場相比，創(chuàng)業(yè)板進(jìn)入門檻低，對(duì)企業(yè)經(jīng)營業(yè)績和資產(chǎn)規(guī)模的要求較寬松，但是由于其風(fēng)險(xiǎn)大，股票價(jià)格波動(dòng)性強(qiáng)，因而對(duì)信息披露和主業(yè)范圍要求更加嚴(yán)格。

（一）上市準(zhǔn)入條件寬松

創(chuàng)業(yè)板主要面向無法在主板市場上市，但又具有良好發(fā)展前景的新興高科技企業(yè)，因此它對(duì)上市公司的資本規(guī)模、經(jīng)營期限和前期盈利記錄等方面的要求較低。這樣就為那些創(chuàng)業(yè)時(shí)間短，資產(chǎn)規(guī)模小，缺乏盈利記錄的科技型中小企業(yè)上市融資提供了機(jī)會(huì)。

（二）市場監(jiān)管嚴(yán)厲

鑒于創(chuàng)業(yè)板市場主體的高風(fēng)險(xiǎn)性，創(chuàng)業(yè)板市場要求擬上市公司引入保薦人，要求保薦人幫助其完善公司治理，并使其符合上市要求。創(chuàng)業(yè)板嚴(yán)格的市場監(jiān)管主要體現(xiàn)在信息披露要求方面。以美國NASDAQ為例，在信息披露方式上，市場對(duì)發(fā)行人實(shí)行了強(qiáng)制性信息披露制度；在信息披露范圍上，不僅要求披露年報(bào)和中期報(bào)告，而且還要求揭露季報(bào)信息，在財(cái)務(wù)報(bào)告中要對(duì)風(fēng)險(xiǎn)有明顯的警告；在信息披露時(shí)間要求上，要求發(fā)行人承擔(dān)持續(xù)性披露的責(zé)任，公告業(yè)務(wù)目標(biāo)及進(jìn)展情況及其說明。

（三）市場風(fēng)險(xiǎn)大

創(chuàng)業(yè)板市場主體主要是高新技術(shù)企業(yè)，其未來發(fā)展前景包含了較大的不確定性；投資人對(duì)新技術(shù)、新行業(yè)發(fā)展前景的判斷也存在較大的不確定性。由于以上兩個(gè)特點(diǎn)，與主板市場相比，創(chuàng)業(yè)板市場是一個(gè)更加動(dòng)蕩的市場，上市公司及其投資者都需要承擔(dān)更大的不確定性風(fēng)險(xiǎn)。

二、創(chuàng)業(yè)板市場對(duì)中小企業(yè)的作用機(jī)理分析

（一）正面效應(yīng)

相比于大型企業(yè)，中小企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模小、抗風(fēng)險(xiǎn)能力弱，經(jīng)營失敗的風(fēng)險(xiǎn)大，融資能力比較弱，企業(yè)在發(fā)展初期只能通過自身積累籌集發(fā)展資金，內(nèi)部融資是其融資的主要方式。然而隨著企業(yè)的快速成長，對(duì)資金的需求量快速膨脹，內(nèi)源融資遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能支撐企業(yè)發(fā)展的需要。需要進(jìn)行金融創(chuàng)新，拓展融資渠道，為企業(yè)發(fā)展尋求外源融資渠道。

1．為中小企業(yè)提供股權(quán)融資渠道

中小企業(yè)在進(jìn)入擴(kuò)張的成長階段時(shí)，盈利開始增加，需要利用財(cái)務(wù)杠桿實(shí)現(xiàn)財(cái)富的快速增長，然而此時(shí)內(nèi)部盈余無法為債務(wù)融資提供足夠的擔(dān)保資金，只能尋求風(fēng)險(xiǎn)性權(quán)益性融資。

2．為創(chuàng)業(yè)投資出入提供了一個(gè)最佳的窗口

風(fēng)險(xiǎn)投資的逐利性要求有一個(gè)通暢的資金出入渠道，以順利實(shí)現(xiàn)投資收益的快速變現(xiàn)，創(chuàng)業(yè)板市場為風(fēng)險(xiǎn)投資的順利退出提供了一個(gè)最佳的窗口。因?yàn)榭萍夹椭行∑髽I(yè)在進(jìn)入創(chuàng)業(yè)板之前，一般已經(jīng)進(jìn)行了一輪或好幾輪的融資過程，其中包括：天使投資人出資、大型企業(yè)股權(quán)投資、風(fēng)險(xiǎn)投資注資、私募股權(quán)基金投資等。這些創(chuàng)業(yè)投資一旦將企業(yè)培育成熟，便會(huì)尋求出口，將股權(quán)套現(xiàn)，然后尋求新的投資機(jī)會(huì)。創(chuàng)業(yè)板能夠使成熟的中小企業(yè)實(shí)現(xiàn)上市的夢想并為風(fēng)險(xiǎn)投資提供股權(quán)變現(xiàn)的交易場所。退出機(jī)制是風(fēng)險(xiǎn)資本市場的核心機(jī)制，如果沒有便捷的退出渠道，風(fēng)險(xiǎn)投資便無法實(shí)現(xiàn)增值和循環(huán)流動(dòng)，也無法吸引更多的資金進(jìn)入風(fēng)險(xiǎn)資本市場。

3．有利于中小企業(yè)現(xiàn)代企業(yè)制度的建立

股份公司是現(xiàn)代企業(yè)的代表，股份制是現(xiàn)代企業(yè)制度建立的基礎(chǔ)。現(xiàn)代企業(yè)制度要求公司要有完善的公司治理結(jié)構(gòu)，通過公司控制權(quán)的配置協(xié)調(diào)出資人與經(jīng)營者的利益，并為企業(yè)長期發(fā)展提供糾錯(cuò)機(jī)制和發(fā)展動(dòng)力，保證企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。創(chuàng)業(yè)板對(duì)中小企業(yè)的公司治理結(jié)構(gòu)、財(cái)務(wù)制度、信息披露提出了嚴(yán)格的要求，將有力地推動(dòng)企業(yè)內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)的完善和進(jìn)一步提高公司的市場競爭力。

4．提高公司信譽(yù)度

中小企業(yè)在創(chuàng)業(yè)板市場上市之后，私人公司轉(zhuǎn)變?yōu)榱斯姽?，開始進(jìn)入公眾的視野。資本市場的強(qiáng)制信息披露機(jī)制，也是一種重要的約束機(jī)制，在這一機(jī)制的作用下，迫使中小企業(yè)完善公司治理，積極承擔(dān)社會(huì)責(zé)任，樹立良好的企業(yè)形象。中小企業(yè)可以利用資本市場的這一信息披露機(jī)制，向投資者傳遞企業(yè)發(fā)展信息。此外，中小企業(yè)還可以利用資本市場平臺(tái)，靈活地運(yùn)用資本運(yùn)作技術(shù)，在市場廣泛的范圍內(nèi)進(jìn)行資源的重組和利用，為企業(yè)贏得更多的資源和發(fā)展機(jī)會(huì)。

（二）負(fù)面影響

1．風(fēng)險(xiǎn)放大效應(yīng)

科技型中小企業(yè)在創(chuàng)業(yè)期的風(fēng)險(xiǎn)本身就已經(jīng)比較高，風(fēng)險(xiǎn)管理是其發(fā)展的重要前提。但是，中小企業(yè)一旦在創(chuàng)業(yè)板上市，其成長的不確定性因素將會(huì)被成倍地放大。由于創(chuàng)業(yè)板市場更強(qiáng)調(diào)透明度非常高，再加上企業(yè)規(guī)模小，股價(jià)很容易波動(dòng)，企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)將會(huì)被股價(jià)的波動(dòng)被進(jìn)一步放大。正因?yàn)槿绱耍{斯達(dá)克在內(nèi)的創(chuàng)業(yè)板市場上的上市企業(yè)的淘汰率都是非常高的。企業(yè)成為公眾公司之后，便必然成為公眾的研究對(duì)象，其經(jīng)營業(yè)績的波動(dòng)便會(huì)很快地通過股價(jià)波動(dòng)體現(xiàn)出來。甚至企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)人的個(gè)人隱私問題都可能成為股價(jià)波動(dòng)的原因。股價(jià)的不穩(wěn)定反過來會(huì)影響企業(yè)的形象，削弱企業(yè)產(chǎn)品的形象和再融資能力，從而加大企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。

2．惡意收購風(fēng)險(xiǎn)

中小企業(yè)股本規(guī)模一般較小，容易被收購，創(chuàng)業(yè)者對(duì)公司的控股權(quán)可能會(huì)旁落他人之手。而且中小企業(yè)如果出現(xiàn)財(cái)務(wù)危機(jī)或者經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，股價(jià)就會(huì)快速下跌，從而有可能成為重點(diǎn)購并對(duì)象和“殼資源”。

3．信息披露風(fēng)險(xiǎn)

通過信息披露，增強(qiáng)市場透明度，是創(chuàng)業(yè)板市場監(jiān)管的重要手段。因而創(chuàng)業(yè)板市場對(duì)上市公司信息披露的要求十分的詳細(xì)和具體，如新產(chǎn)品的開發(fā)計(jì)劃或市場營銷計(jì)劃都必須及時(shí)披露。詳細(xì)的信息披露制度勢必會(huì)泄露一些商業(yè)機(jī)密，從而削弱中小企業(yè)的競爭實(shí)力。

4．資金超募問題

對(duì)期待上市的中小企業(yè)而言，創(chuàng)業(yè)板是一種極其稀缺的資源，目前全國只有200多家企業(yè)在創(chuàng)業(yè)板上市，因而創(chuàng)業(yè)板上市公司的股票從發(fā)行到上市交易，都被給予了過高的估值，造成了市盈率居高不下和超募資金大量閑置等問題。資金閑置容易誘發(fā)企業(yè)低效投資和管理層自由支配現(xiàn)金的道德風(fēng)險(xiǎn)。

5．高管辭職現(xiàn)象問題

中小企業(yè)在創(chuàng)業(yè)板上市之后，使原始股東和創(chuàng)業(yè)者的財(cái)富快速增長，誘發(fā)了大股東和高管辭職減持套現(xiàn)動(dòng)機(jī)，核心人才流失，動(dòng)搖了中小企業(yè)管理團(tuán)隊(duì)的穩(wěn)定性，嚴(yán)重影響了企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。

三、中小企業(yè)上市及風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避策略

由于創(chuàng)業(yè)板是一種稀缺資源，企業(yè)要想上市，必須達(dá)到相應(yīng)的標(biāo)準(zhǔn)，具體而言，應(yīng)當(dāng)做好以下工作。

（一）完善法人治理結(jié)構(gòu)

規(guī)范化的法人治理結(jié)構(gòu)是中小企業(yè)在上市的關(guān)鍵所在。因此，中小企業(yè)的首要任務(wù)是進(jìn)行股份制改造，明晰產(chǎn)權(quán)關(guān)系，并以此為基礎(chǔ)，完善公司法人治理結(jié)構(gòu)。

（二）必須做強(qiáng)做大主業(yè)

創(chuàng)業(yè)板市場十分重視企業(yè)主營業(yè)務(wù)的專一性和可持續(xù)性，明確規(guī)定發(fā)行人應(yīng)當(dāng)主要經(jīng)營一種業(yè)務(wù)，募集資金只能用于發(fā)展主營業(yè)務(wù)。為此，企業(yè)要不斷加大技術(shù)創(chuàng)新投資，加快企業(yè)技術(shù)改造，提升主營業(yè)務(wù)的市場競爭力。

（三）打造優(yōu)秀經(jīng)營管理團(tuán)隊(duì)

管理團(tuán)隊(duì)是企業(yè)可持續(xù)發(fā)展的保證，是中小企業(yè)獲得發(fā)行審核批準(zhǔn)的關(guān)鍵因素之一。企業(yè)團(tuán)隊(duì)成員要有誠信的個(gè)人品德、良好的合作精神、創(chuàng)新的管理意識(shí)、豐富的行業(yè)經(jīng)驗(yàn)、突出的執(zhí)行能力。

（四）制訂合理的融資計(jì)劃

科學(xué)的融資計(jì)劃對(duì)于成功上市至關(guān)重要，中小企業(yè)在實(shí)施創(chuàng)業(yè)板融資戰(zhàn)略時(shí)，應(yīng)結(jié)合企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略和主營業(yè)務(wù)的發(fā)展方向，設(shè)計(jì)募集資金的投資項(xiàng)目，分析項(xiàng)目建設(shè)的可行性、項(xiàng)目的盈利前景以及項(xiàng)目實(shí)施的風(fēng)險(xiǎn)，制定合理的募集資金計(jì)劃和安排。在此基礎(chǔ)上，根據(jù)企業(yè)的股本規(guī)模和盈利能力制定上市融資計(jì)劃，設(shè)置適當(dāng)?shù)男鹿砂l(fā)行融資規(guī)模，保證募集資金的使用效益。

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