程實

2013年全球經(jīng)濟運行和國際金融市場變化的現(xiàn)實表明，一系列主流預(yù)期和市場共識正在陷入誤區(qū)，甚至變成與現(xiàn)實嚴重背離的宏觀“謊言”。而識別和參悟這些謊言，是掌握趨勢、走出認知誤區(qū)的關(guān)鍵一步。根據(jù)影響程度和沖擊幅度由大到小排序，我列舉了2013年全球經(jīng)濟如下謊言。

謊言一：強勢美元將王者歸來

自2013年初美國經(jīng)濟邁過財政懸崖以來，市場就對美元走強形成了一致預(yù)期，從傳統(tǒng)匯率決定理論看，美元走強既有美國經(jīng)濟可持續(xù)復(fù)蘇作為物質(zhì)基礎(chǔ)，又有源自利率平價、產(chǎn)業(yè)資本內(nèi)流、相對購買力平價等多方面的金融助力。年中以來，美元升值的一致性預(yù)期更趨強烈，甚至有大量機構(gòu)將美元升值作為策略決定的基準前提和主要假設(shè)。

但實際情況卻是，無論是美元指數(shù)，還是美元有效匯率，即便有過階段性的短期升值，但也從未真正強勢過，從全年走勢看，基本處于中期雙向震蕩、長期低位徘徊的狀態(tài)。

關(guān)于美元會走強的謊言表明，市場用普通貨幣的匯率決定思維來審視和判斷霸權(quán)貨幣的匯率走向，本質(zhì)上是行不通的。2008～2011年，受美國經(jīng)濟首次衰退和二次探底兩輪危機的影響，美元在國際貨幣體系中的霸權(quán)地位受到?jīng)_擊，但從2012年以來，伴隨著美國經(jīng)濟的周期性領(lǐng)跑，美元地位又得以鞏固，而歐元在歐債危機爆發(fā)后的日漸式微則進一步突出了美元的主導(dǎo)作用。作為霸權(quán)貨幣，在美國利益最大化戰(zhàn)略下，美元的長期走勢自有其穩(wěn)定趨勢，對中短期狀態(tài)起決定性影響的是全球化和危機演化這兩個關(guān)鍵變量，而不是簡單的利率平價、購買力平價或資產(chǎn)選擇。

啟示

危機不僅不會動搖美元的霸權(quán)地位，甚至可能還有所加強，“國際貨幣體系多元化”尚是愿景，不是既有格局。如此背景下，預(yù)判美元匯率走向，首要之舉就是將美元置于霸權(quán)貨幣地位，注意霸權(quán)貨幣和非霸權(quán)貨幣匯率決定上的根本不同，注重觀察全球化和危機演化這兩個影響美元長期貶值和短期升值相互狀態(tài)轉(zhuǎn)換的閾值變量。

謊言二：QE將于年內(nèi)退出

自2013年5月美聯(lián)儲主席伯南克在講話中提及QE退出以來，QE退出預(yù)期高企，在2013年9月初，退出預(yù)期達到頂峰，經(jīng)濟學(xué)家普遍預(yù)測9月美聯(lián)儲啟動QE退出的概率會超過50%。而實際情況卻是，9月美國選擇繼續(xù)保持QE購債規(guī)模，隨后10月其政府關(guān)張、債務(wù)上限和耶倫獲提名等事件接踵而至，美聯(lián)儲不僅沒有退出QE，甚至還在考慮降低超額存款準備金利率等新寬松手段。

這充分表明，市場對美國貨幣政策存在三重誤解：第一，美國貨幣政策基調(diào)始終是寬松的，QE退出貌似緊縮性措施，但本身不僅沒改寬松基調(diào)，而且還通過“延后退出”達到了超預(yù)期寬松的動態(tài)不一致的效果；第二，QE政策不僅是貨幣政策，也是財政的補位政策，當(dāng)前美國經(jīng)濟復(fù)蘇的核心風(fēng)險主要體現(xiàn)在財政一側(cè)，無論是QE3及時“推出”還是延后“退出”，都是對財政風(fēng)險的貨幣對沖手段；第三，美國貨幣政策變化并不是規(guī)則導(dǎo)向，而是相機抉擇，伯南克從來沒將失業(yè)率門檻視為“觸發(fā)式”的，而耶倫則在試圖降低并淡化這一門檻。

啟示

單從貨幣角度審視美國貨幣政策是不夠的，受抵補財政風(fēng)險的影響，美國寬松貨幣基調(diào)的維持時間、超常規(guī)政策的實際力度可能都將超出預(yù)期。此外，要淡化對QE退出的過高關(guān)注，否則會忽視真正威脅美國經(jīng)濟復(fù)蘇的內(nèi)生風(fēng)險。

謊言三：通脹將變成核心風(fēng)險

自2009年全球政策在危機沖擊下啟動寬松狀態(tài)以來，全球?qū)捤衫顺币呀?jīng)歷了三次漲潮。傳統(tǒng)理論認為，作為一種貨幣現(xiàn)象，通貨膨脹壓力必將由于寬松政策的持續(xù)加碼而不斷加大。但現(xiàn)實卻是，2013年全球經(jīng)濟不僅沒有感受到類似于2010年那樣明顯的局部性通脹壓力，甚至還出現(xiàn)了通縮風(fēng)險加大的跡象。

2013年末，美國和歐洲月度通脹率均降至溫和水平以下，而日本在黑田東彥的寬松貨幣政策刺激下雖有走出絕對通縮的苗頭，但通脹可持續(xù)性的形成尚缺乏有力支撐，發(fā)達國家整體已滑落至真實通縮的懸崖邊緣。

啟示

通脹不僅是一種貨幣現(xiàn)象，也是一種經(jīng)濟現(xiàn)象，在全球經(jīng)濟弱復(fù)蘇狀態(tài)下，經(jīng)濟活力匱乏帶來的自然通縮壓力很大程度上抵消了寬松貨幣政策的通脹效應(yīng)，而全球化的退潮更從多種渠道降低了全球通脹率的長期中樞水平。因此，盡管2013年末全球?qū)捤韶泿糯蟪边M入第三季，但通脹壓力依舊是局部性的，發(fā)達國家甚至還面臨較大的通縮挑戰(zhàn)。

謊言四：“安倍經(jīng)濟學(xué)”有三支箭

作為2013年出鏡率最高的政策名詞，“安倍經(jīng)濟學(xué)”雖自提出以來就飽受非議，并于年中一度遭遇股市短期暴跌的考驗，但從日本全年經(jīng)濟、金融運行的結(jié)果來看，“安倍經(jīng)濟學(xué)”可謂成果斐然。2013年下半年日本已出現(xiàn)溫和通脹，股市全年走勢也強于歐美，實體經(jīng)濟增長在初步走出通縮陷阱后呈現(xiàn)出積極反彈的跡象，在IMF全年都在調(diào)降大部分經(jīng)濟體增長預(yù)期的背景下，日本經(jīng)濟增長預(yù)期是少數(shù)被大幅上調(diào)的。

在很多人看來，“安倍經(jīng)濟學(xué)”的獨特之處在于它具有豐富內(nèi)涵的“三支箭”共同所構(gòu)成的既作用于短期、又放眼長遠的政策搭配。但實際卻是，所謂的“三支箭”有虛有實，第一支箭是核心；第二支箭是配合；第三支箭則只是幌子。

日本經(jīng)濟的當(dāng)前命門是“通縮頑癥”，走不出通縮的長期陷阱，所有改革都將石沉大海。而日本通縮的獨特之處在于，它不僅是貨幣現(xiàn)象和經(jīng)濟現(xiàn)象，同時還是心理現(xiàn)象。因此，“安倍經(jīng)濟學(xué)”的反通縮大業(yè)，既要將核心力量放在貨幣擴張層面，也需要借由“三支箭”的組合形成心理層面的巨大威懾力，通過政策箭雨的預(yù)期引導(dǎo)、心理暗示和情景營造，打破長期通縮的社會認知僵局，并由此激發(fā)日本經(jīng)濟長期蟄伏所蘊藏的潛能。

啟示

“安倍經(jīng)濟學(xué)”這種階段性成功僅僅只是一個較好的開始，寬松貨幣政策的通脹效應(yīng)已然顯現(xiàn)，而金融市場和日本民眾的關(guān)注焦點也已轉(zhuǎn)向結(jié)構(gòu)改革層面，未來安倍只有將第三支箭從虛態(tài)轉(zhuǎn)為實態(tài)，才能鞏固剛剛形成的通脹預(yù)期，并借總需求提振將日本經(jīng)濟真正拉出長期通縮的漩渦。

謊言五：歐洲會分崩離析

2013年最老套的謊言，莫過于歐洲的分裂。之所以老套，是因為自2010年歐債危機惡化以來，幾乎年年都有市場人士預(yù)言歐元區(qū)必將解體。

雖然這種單邊預(yù)期的賭博對市場分析和預(yù)判并無太大意義。不過值得注意的是，2013年關(guān)于希臘或意大利等邊緣國家要退出歐元區(qū)的言論相比前幾年，少了很多，這也暗示了歐洲局勢的明顯改善。

實際上，歐元區(qū)不僅沒有崩潰，反而實現(xiàn)了經(jīng)濟上的觸底反彈，2013年上半年的塞浦路斯危機一度造成短期慌亂，但并沒有形成蝴蝶效應(yīng)，下半年歐元區(qū)就結(jié)束了持續(xù)兩年的衰退，呈現(xiàn)出核心國強者恒強、邊緣國否極泰來的積極跡象。

啟示

歐洲很可能會接過美國經(jīng)濟穩(wěn)健復(fù)蘇的接力棒，成為全球經(jīng)濟下一個復(fù)蘇亮點。當(dāng)然，歐洲的問題并沒有得到根本解決，實際上也不可能根本解決，從歐元區(qū)成立的那一天起，結(jié)構(gòu)失衡和內(nèi)部博弈就是永恒的主題，在主權(quán)分散性不可能改變的背景下，歐洲經(jīng)濟完全的和諧大同也只是愿景，沖突和摩擦是不可避免的。

謊言六：比特幣是未來貨幣

比特幣兌美元價格的瘋狂上漲，估計是2013年最讓人目瞪口呆的金融現(xiàn)象。上半年，受黃金避險地位突然崩潰的激勵，比特幣價格從年初不到20美元一路飆升至超過200美元；下半年，在短期蟄伏之后，受QE退出預(yù)期由強轉(zhuǎn)弱、歐洲央行意外降息的影響，比特幣價格再度飆升，于2013年11月突破1000美元大關(guān)，并在11月29日實現(xiàn)了趕超金價的歷史性突破。

比特幣天然不是貨幣，但未來的全球貨幣天然就像是比特幣，超主權(quán)、有供應(yīng)量約束和邊際生成成本遞增的特質(zhì)，使得比特幣一出現(xiàn)就受到了市場的追捧。但比特幣不得不接受一個尷尬的現(xiàn)實：越是被爆炒，其進化為未來貨幣的可能性就越小。

從根本上看，比特幣熱是危機五年來演化的一個伴生結(jié)果。次貸危機是微觀信用的崩潰，政府以宏觀信用注入，拯救金融機構(gòu)；隨后，透支使用的宏觀信用開始崩塌，主權(quán)債務(wù)危機爆發(fā)，政府被迫加大寬松貨幣政策力度；再然后，貨幣信用缺失，全球競爭性寬松導(dǎo)致匯率市場大幅波動，部分新興市場由于匯率急貶，對整個信用貨幣的信心大幅下降。對信用貨幣的失望，恰恰導(dǎo)致了對比特幣的過高期望，而投機勢力則借機瘋狂炒作不切實際的期望，進而帶來了比特幣的“郁金香泡沫”。

啟示

貨幣的進化是與全球科技、信息和經(jīng)濟發(fā)展階段息息相關(guān)的。當(dāng)前及未來很長一段時期，比特幣進化為國際貨幣體系重要一員的物質(zhì)基礎(chǔ)都尚不具備，信用貨幣依然會是絕對的主流。拔苗助長式的炒作，只會摧毀比特幣的貨幣前景，讓其回歸純粹投資品的本位，而一旦失去未來貨幣的光環(huán)，比特幣的投資價值又會受到巨大打擊。

謊言七：新興市場是個整體

抱團發(fā)展是過去十多年新興市場快速崛起的重要法門，但根據(jù)IMF的預(yù)估，購買力平價測算的新興市場整體經(jīng)濟規(guī)模首次超越發(fā)達國家之際，新興市場內(nèi)部將出現(xiàn)劇烈分化。

從經(jīng)濟基本面看，金磚四國和其他新興國家的差距進一步拉大，金磚四國本身也越來越像四個和而不同的國家，而不是一個具有協(xié)同性的整體。巴西和俄羅斯這兩個資源國家由于全球需求的長期疲弱已經(jīng)變成了全球增長的落后者，印度和中國雖在增速上還處于領(lǐng)先地位，但印度已行至金融市場混亂的危機邊緣，中國則面臨著全面深化改革的諸多挑戰(zhàn)。經(jīng)濟基本面的分化導(dǎo)致利益分歧和政策分化，危機初期的自然趨同逐漸消失，新興市場不得不各自尋找持續(xù)崛起的動力。

啟示

作為新興市場的領(lǐng)頭羊，中國在分化中面臨著更大的挑戰(zhàn)：既要避免“新興市場”這一概念的突然崩塌，進而失去與發(fā)達國家整體抗衡的力量，在國際經(jīng)濟秩序中再度淪為配角；也要提防新興市場局部危機的連帶影響，培育內(nèi)生經(jīng)濟增長動力，并重視新興市場內(nèi)部博弈的可能影響，以我為主謀求長期可持續(xù)發(fā)展。

[編輯 陳俊伶]

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