張鋒欣++史占中

摘 要 基于改進的KMV模型，測算出2013年我國地方政府債務在不同本金償還率和不確定性水平下的安全邊界.結果表明，隨著本金償還率的增加，債務安全邊界逐漸下降；當經濟環(huán)境中不確定性水平上升時，債務違約風險提高.最后，本文根據2013年我國地方政府債務風險測度的實證結果，從“開源節(jié)流，提高地方政府償債能力”，“陽光管理，建立債務風險預警機制”，“優(yōu)化結構，調整債務長短期配比”等三個方面闡述了降低我國地方政府債務預期違約風險的措施.

關鍵詞 地方政府債務；安全邊界；KMV模型

中圖分類號 F224.9 文獻標識碼 A

Measurement of Chinas Local Government

Debt Safety Margin and Expected Default Rate

ZHANG Fengxin， SHI Zhanzhong

（Antai School of Economics and Management， Shanghai Jiaotong University， Shanghai 200052，China）

Abstract This paper used the improved KMV model to calculate the safety margin of the local government debt in 2013 under different principal repayment rate and fuzzy uncertainty. The results show that， with the increase of the principal repayment rate， the debt safety margin declines quickly. When the fuzzy uncertainty rises， the expected default risk of debt rises as well. Finally， based on the empirical results of the local government debt risk measurement in 2013，the suggestions were given about decreasing the local government debt expected default rate from three aspects：1） Firstly， increasing the solvency of government by opening up the source and regulating the flow from time to time； 2） Secondly， building the debt risk early warning mechanism and realizing government in the sunshine； 3） Finally， optimizing the debt structure of local government by adjusting the ratio of long term debt and short term debt.

Key words local government debt； safety margin； KMV model

1 引 言

從2008年起，為了提振我國經濟，各級地方政府進行了大規(guī)模的投資，使得支出遠超過收入，2012年這一缺口達到4.58萬億元，占當年全國地方財政收入的75%.膨脹的融資需求與有限合理的融資渠道，使得地方政府不得不借助各種渠道進行變相融資，而這一過程不但增加了政府的融資成本，也加大了整個金融體系的系統(tǒng)性風險，同時其不透明性直接導致了地方政府債務的進一步膨脹.即今年6月國家審計署公布地方債抽樣報告之后，審計署又在進行全面審計.之前的抽樣數據顯示，截至2012年底，樣本中36 個地方政府本級債務余額較2010年增長12.94%.其中，5 個省會城市借新還舊率超過20%，最高達38%以上，9個省會城市負債率超過100%.現階段地方政府通過土地財政、借新償舊等需要靠市場接盤的方式來緩解債務壓力，然而這些并非長久之計，因此，如何估算我國地方政府債務安全規(guī)模邊界，以及如何在地方政府債務積累的過程中防范風險都值得我們去探討.

2 文獻綜述

通過對前人文獻的回顧和總結，本文發(fā)現針對我國地方政府債務的研究多為定性分析，而較為準確的定量分析則相對較少，而主要的幾篇關于我國地方政府債務安全邊界的研究，則集中于對特定省市當年到期的債務安全規(guī)模的探討.例如，韓立巖，鄭承利等基于財政收入真實分布建立市政債券信用風險模型，得出北京、上海在不同發(fā)債規(guī)模下的信用風險，并得到測算年份兩個城市到期債務的合理規(guī)模.[1]周鵬對遼寧省發(fā)債規(guī)模及違約風險進行了測算，并在此基礎上提出我國應當建立信用風險評價模型為地方政府進行信用評級.[2]郭文英，李江波在信用風險度量模型中引入不確定性變量，以北京為例，得出違約率隨發(fā)行規(guī)模、不確定性的增大而變大.[3]然而以上研究，缺乏對我國地方政府整體債務合理規(guī)模的探討，同時上述研究僅考察了當年到期的債務合理規(guī)模而非債務存量規(guī)模.再者，以前的研究中沒有對違約點進行討論，忽視了本金償還率對債務安全邊界的影響.因此，本文以全國地方政府債務為研究對象，引入本金償還率及模糊不確定性，建立改進的KMV信用風險模型.在此基礎上，測算出在不同本金償還率下2013年全國地方政府債務安全邊界，并算出目前我國地方政府債務風險大小.

3 信用風險度量模型

綜上，在采用保守估計的擔保比率k=20%時，當市場不存在模糊不確定時，2013年我國地方政府債務的安全邊界為10.31萬億，然而，目前根據審計署6月公布的抽樣數據估算出的地方政府債務存量為12.7萬億，遠超過安全邊界，可見我國地方政府債務預期違約率較高.endprint

5 結論與政策建議

本文運用改進的KMV模型，在分析了不同本金償還率和不確定性水平下我國地方政府債務安全規(guī)模邊界后，得出如下結論：在本文的假設條件下，目前我國地方政府整體債務預期違約率遠超過0.4%這一國際公認的安全線，我國地方政府債務風險較高，影響我國地方政府債務風險的因素主要是可用于償債的財政收入規(guī)模、每年需要清償的本金和利息規(guī)模、地方政府債務信息的透明度這三個方面.針對地方政府如何管理債務風險，本文得到啟示如下：

第一、開源節(jié)流，提高地方政府償債能力.完善財政收入體系，確立地方政府主體稅種，穩(wěn)定稅收收入來源.增加地方政府債務市場化的融資渠道，完善政府信用評級體系，推行地方政府自主發(fā)債，使得政府在接受市場監(jiān)督和選擇的過程中提高資金使用效率.鼓勵民間資本從事一般公共服務業(yè)，打破地方政府壟斷，激發(fā)公共服務市場活力，為民間資本創(chuàng)造投資機會.轉變政府提供公共服務的方式，由政府創(chuàng)造運營便為政府購買，從而節(jié)省政府項目初始投入資金，緩解政府償債壓力.

第二、陽光管理，建立債務風險預警機制.公開地方政府債務規(guī)模、結構、使用途徑、償還能力等方面的信息，建立全國地方政府債務信息數據庫，一方面更有利于社會各界對地方政府負債狀況進行有效地監(jiān)督，另一方面也有利于智囊團在已有數據的基礎上，利用量化工具對地方政府債務進行真實而準確的評價.此外，全國地方政府債務數據庫的建立，也有利于相關部門根據我國國情以及各層級地方政府償債能力的特點，構建債務風險預警指標體系，避免地方政府因盲目舉債帶來無力清償債務的結果.

第三、優(yōu)化結構，調整債務長短期配比.目前地方政府債務結構較為復雜，舉債主體多，給債務管理帶來諸多不利因素，統(tǒng)一債務管理是識別地方政府債務風險的基礎.同時，在債務總規(guī)模不出現大幅增長的前提下，優(yōu)化債務結構，分散本金償還時間，減小地方政府集中還款壓力.此外，禁止地方政府變相高成本融資的短期行為，該類融資最終借款人風險承受能力低、產品設計復雜、風險隱蔽、監(jiān)管困難，一旦資金鏈斷裂，會出現大范圍傳染，成為社會的不安定因素.

參考文獻

[1] 韓立巖，鄭承利，羅雯，等.中國市政債券信用風險與發(fā)債規(guī)模研究[J].金融研究，2003，272（2）：85-94.

[2] 周鵬.地方政府發(fā)債規(guī)模風險評估[J].現代管理科學，2010（12）：77-79.

[3] 郭文英，李江波.北京市政債券安全發(fā)型規(guī)模探討[J].首都經濟貿易大學學報，2010（4）：44-50.

[4] 王志軍.國際銀行學[M].北京：科學出版社，2007.

[5] Fischer BLACK， Myron SCHOLES.The pricing of options and corporate liabilities[J].Journal of Political Economy，1973，81（3）：637-654.

[6] Frank KNIGHT.Risk，Uncertainty and profit[M].Boston：Houghton Mifflin，1921.

[7] 周沅帆.城投債——中國式市政債券[M].北京：中信出版社，2010.endprint

5 結論與政策建議

本文運用改進的KMV模型，在分析了不同本金償還率和不確定性水平下我國地方政府債務安全規(guī)模邊界后，得出如下結論：在本文的假設條件下，目前我國地方政府整體債務預期違約率遠超過0.4%這一國際公認的安全線，我國地方政府債務風險較高，影響我國地方政府債務風險的因素主要是可用于償債的財政收入規(guī)模、每年需要清償的本金和利息規(guī)模、地方政府債務信息的透明度這三個方面.針對地方政府如何管理債務風險，本文得到啟示如下：

第一、開源節(jié)流，提高地方政府償債能力.完善財政收入體系，確立地方政府主體稅種，穩(wěn)定稅收收入來源.增加地方政府債務市場化的融資渠道，完善政府信用評級體系，推行地方政府自主發(fā)債，使得政府在接受市場監(jiān)督和選擇的過程中提高資金使用效率.鼓勵民間資本從事一般公共服務業(yè)，打破地方政府壟斷，激發(fā)公共服務市場活力，為民間資本創(chuàng)造投資機會.轉變政府提供公共服務的方式，由政府創(chuàng)造運營便為政府購買，從而節(jié)省政府項目初始投入資金，緩解政府償債壓力.

第二、陽光管理，建立債務風險預警機制.公開地方政府債務規(guī)模、結構、使用途徑、償還能力等方面的信息，建立全國地方政府債務信息數據庫，一方面更有利于社會各界對地方政府負債狀況進行有效地監(jiān)督，另一方面也有利于智囊團在已有數據的基礎上，利用量化工具對地方政府債務進行真實而準確的評價.此外，全國地方政府債務數據庫的建立，也有利于相關部門根據我國國情以及各層級地方政府償債能力的特點，構建債務風險預警指標體系，避免地方政府因盲目舉債帶來無力清償債務的結果.

第三、優(yōu)化結構，調整債務長短期配比.目前地方政府債務結構較為復雜，舉債主體多，給債務管理帶來諸多不利因素，統(tǒng)一債務管理是識別地方政府債務風險的基礎.同時，在債務總規(guī)模不出現大幅增長的前提下，優(yōu)化債務結構，分散本金償還時間，減小地方政府集中還款壓力.此外，禁止地方政府變相高成本融資的短期行為，該類融資最終借款人風險承受能力低、產品設計復雜、風險隱蔽、監(jiān)管困難，一旦資金鏈斷裂，會出現大范圍傳染，成為社會的不安定因素.

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5 結論與政策建議

本文運用改進的KMV模型，在分析了不同本金償還率和不確定性水平下我國地方政府債務安全規(guī)模邊界后，得出如下結論：在本文的假設條件下，目前我國地方政府整體債務預期違約率遠超過0.4%這一國際公認的安全線，我國地方政府債務風險較高，影響我國地方政府債務風險的因素主要是可用于償債的財政收入規(guī)模、每年需要清償的本金和利息規(guī)模、地方政府債務信息的透明度這三個方面.針對地方政府如何管理債務風險，本文得到啟示如下：

第一、開源節(jié)流，提高地方政府償債能力.完善財政收入體系，確立地方政府主體稅種，穩(wěn)定稅收收入來源.增加地方政府債務市場化的融資渠道，完善政府信用評級體系，推行地方政府自主發(fā)債，使得政府在接受市場監(jiān)督和選擇的過程中提高資金使用效率.鼓勵民間資本從事一般公共服務業(yè)，打破地方政府壟斷，激發(fā)公共服務市場活力，為民間資本創(chuàng)造投資機會.轉變政府提供公共服務的方式，由政府創(chuàng)造運營便為政府購買，從而節(jié)省政府項目初始投入資金，緩解政府償債壓力.

第二、陽光管理，建立債務風險預警機制.公開地方政府債務規(guī)模、結構、使用途徑、償還能力等方面的信息，建立全國地方政府債務信息數據庫，一方面更有利于社會各界對地方政府負債狀況進行有效地監(jiān)督，另一方面也有利于智囊團在已有數據的基礎上，利用量化工具對地方政府債務進行真實而準確的評價.此外，全國地方政府債務數據庫的建立，也有利于相關部門根據我國國情以及各層級地方政府償債能力的特點，構建債務風險預警指標體系，避免地方政府因盲目舉債帶來無力清償債務的結果.

第三、優(yōu)化結構，調整債務長短期配比.目前地方政府債務結構較為復雜，舉債主體多，給債務管理帶來諸多不利因素，統(tǒng)一債務管理是識別地方政府債務風險的基礎.同時，在債務總規(guī)模不出現大幅增長的前提下，優(yōu)化債務結構，分散本金償還時間，減小地方政府集中還款壓力.此外，禁止地方政府變相高成本融資的短期行為，該類融資最終借款人風險承受能力低、產品設計復雜、風險隱蔽、監(jiān)管困難，一旦資金鏈斷裂，會出現大范圍傳染，成為社會的不安定因素.

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