張明

近期，筆者所在的中國(guó)社科院世經(jīng)政所國(guó)際金融中心完成了一個(gè)重大調(diào)研項(xiàng)目“中國(guó)影子銀行研究”。在項(xiàng)目結(jié)項(xiàng)會(huì)上，與會(huì)專家一致認(rèn)為，銀行同業(yè)借貸已經(jīng)取代銀行理財(cái)產(chǎn)品，成為中國(guó)金融體系系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的重要結(jié)點(diǎn)。

而最近傳聞即將出臺(tái)的銀監(jiān)會(huì)9號(hào)文，已經(jīng)將銀行間拆借市場(chǎng)與債券市場(chǎng)攪和得“風(fēng)乍起，吹皺一池春水”。因此，本節(jié)將結(jié)合筆者做課題的感受，談?wù)勚袊?guó)影子銀行體系的興起與變遷。

中國(guó)影子銀行體系的興起，歸根結(jié)底取決于商業(yè)銀行強(qiáng)大的監(jiān)管套利動(dòng)機(jī)，而源頭則來(lái)自中國(guó)政府宏觀經(jīng)濟(jì)與監(jiān)管政策的嬗變。中國(guó)影子銀行體系的蓬勃發(fā)展始于2010年，其背景則是為了抵御美國(guó)次貸危機(jī)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的沖擊，中國(guó)政府出臺(tái)了轟轟烈烈的4萬(wàn)億財(cái)政刺激方案，并輔之以連續(xù)兩年（2009年與2010年）超過(guò)9萬(wàn)億的人民幣信貸。事后來(lái)看，中國(guó)政府對(duì)金融危機(jī)的反應(yīng)過(guò)頭了。盡管中國(guó)經(jīng)濟(jì)很快觸底反彈，但也相繼出現(xiàn)了產(chǎn)能過(guò)剩、房?jī)r(jià)泡沫與通脹壓力。

因此，從2010年下半年起，中國(guó)政府開(kāi)始收緊宏觀政策與金融監(jiān)管。具體到商業(yè)銀行而言，對(duì)信貸額度、貸存比、風(fēng)險(xiǎn)撥備與準(zhǔn)備金的要求重新變得嚴(yán)格。這就讓商業(yè)銀行處于兩難境地。不收縮貸款吧，將會(huì)面臨銀監(jiān)會(huì)的嚴(yán)厲處罰，行領(lǐng)導(dǎo)的仕途也將受到影響。

收縮貸款吧，由于2009年至2010年的貸款大多數(shù)流向中長(zhǎng)期建設(shè)項(xiàng)目（尤其是基礎(chǔ)設(shè)施與房地產(chǎn)），這些項(xiàng)目需要持續(xù)的信貸支持，否則將會(huì)淪為爛尾工程，這意味著收縮貸款將使得銀行賬面出現(xiàn)大量壞賬，同樣會(huì)遭遇來(lái)自監(jiān)管機(jī)構(gòu)的壓力。

市場(chǎng)的智慧是無(wú)窮的。由于監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)商業(yè)銀行的管制主要基于資產(chǎn)負(fù)債表，那么只要把信貸資產(chǎn)從表內(nèi)轉(zhuǎn)移至表外，就可以不再受相關(guān)法規(guī)約束。最早的監(jiān)管套利方式是銀信合作，即銀行將自己發(fā)放貸款的債權(quán)轉(zhuǎn)移給信托公司，讓信托公司代為持有。

這樣就降低了銀行的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)規(guī)模，使得銀行的資產(chǎn)負(fù)債表變得更為穩(wěn)健。因此，銀信合作的規(guī)?？焖倥噬?，早在2010年下半年就接近兩萬(wàn)億人民幣。這一快速膨脹的新生事物很快引起監(jiān)管機(jī)構(gòu)警惕，銀監(jiān)會(huì)要求商業(yè)銀行必須把銀信合作的貸款規(guī)?；乇恚斐摄y信合作對(duì)商業(yè)銀行的吸引力下降。

道高一尺，魔高一丈。商業(yè)銀行很快就通過(guò)開(kāi)發(fā)銀行理財(cái)產(chǎn)品來(lái)加以應(yīng)對(duì)。所謂銀行理財(cái)產(chǎn)品，是指銀行通過(guò)發(fā)行收益率富有吸引力的理財(cái)產(chǎn)品，吸引銀行客戶購(gòu)買(mǎi)，將募集的資金投資于更高回報(bào)的資產(chǎn)。如果客戶購(gòu)買(mǎi)的是非保本型理財(cái)產(chǎn)品，則相關(guān)資金會(huì)由銀行資產(chǎn)負(fù)債表內(nèi)流向表外，這些錢(qián)再次離開(kāi)了監(jiān)管者的視力范圍。

錢(qián)去了哪兒呢？這些錢(qián)的很大部分，或者流向了信托公司的受益權(quán)，而信托公司收益權(quán)的基礎(chǔ)資產(chǎn)，仍是銀行授意信托公司提供的貸款；或者流向了城投債，而城投債是銀行過(guò)去的大客戶地方融資平臺(tái)發(fā)行的債券。這意味著，商業(yè)銀行通過(guò)發(fā)行理財(cái)產(chǎn)品，再次突破了銀監(jiān)會(huì)管制，繼續(xù)為地方融資平臺(tái)與房地產(chǎn)企業(yè)源源不斷地提供信貸。

銀行理財(cái)產(chǎn)品在2011年與2012年間出現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)，其管理資產(chǎn)規(guī)模由2009年底的1萬(wàn)億人民幣上升至2012年底的7萬(wàn)億人民幣，2013年6月底進(jìn)一步攀升至9萬(wàn)億人民幣。這一態(tài)勢(shì)再度引發(fā)監(jiān)管機(jī)構(gòu)警惕。

2013年3月，銀監(jiān)會(huì)出臺(tái)8號(hào)文，重點(diǎn)是對(duì)理財(cái)產(chǎn)品持有的非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)資產(chǎn)（簡(jiǎn)稱非標(biāo)資產(chǎn)）進(jìn)行管理，要求商業(yè)銀行理財(cái)資金投資的非標(biāo)資產(chǎn)余額不能超過(guò)理財(cái)產(chǎn)品余額的35%或者總資產(chǎn)的4%。8號(hào)文的出臺(tái)雖然沒(méi)有限制理財(cái)資金投資城投債，但顯著限制了銀行用理財(cái)資金購(gòu)買(mǎi)信托受益權(quán)，銀信合作再度面臨沖擊。

市場(chǎng)再度進(jìn)行反擊。一方面，諸如銀證合作、銀基合作、銀保合作等新形勢(shì)層出不窮。這些合作與銀信合作的邏輯基本上相似，信托公司、證券公司、基金公司、保險(xiǎn)公司僅提供通道服務(wù)，賺取手續(xù)費(fèi)，而風(fēng)險(xiǎn)最終仍由商業(yè)銀行承擔(dān)。值得注意的是銀證合作發(fā)展的速度極其迅猛，2011年底中國(guó)銀證合作通道業(yè)務(wù)的規(guī)模為2000億元，2012年底已飆升至1.9萬(wàn)億元。

另一方面，2013年以來(lái)，同業(yè)借貸業(yè)務(wù)已經(jīng)成為商業(yè)銀行的新興主流監(jiān)管套利模式。同業(yè)借貸原本是商業(yè)銀行之間通過(guò)彼此的短期拆借來(lái)彌補(bǔ)流動(dòng)性需求的常規(guī)式操作，但在當(dāng)前已經(jīng)淪為一種新的套利工具。讓我們以信托受益權(quán)的購(gòu)入反售為例。在過(guò)去，商業(yè)銀行通過(guò)銀信合作持有的信托受益權(quán)，被視為非標(biāo)資產(chǎn)，將受到8號(hào)文的監(jiān)管。

然而，在新的操作模式下，原本是銀行甲持有信托公司A的信托受益權(quán)，現(xiàn)在銀行甲可以將信托受益權(quán)轉(zhuǎn)讓給銀行乙，同時(shí)承諾半年后購(gòu)回。這一購(gòu)入反售操作，就使得銀行甲原本持有的非標(biāo)資產(chǎn)，轉(zhuǎn)變?yōu)殂y行持有的同業(yè)資產(chǎn)。一旦風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)轉(zhuǎn)為同業(yè)資產(chǎn)，則銀行甲需要計(jì)提的風(fēng)險(xiǎn)撥備與占用的資本金都會(huì)顯著下降，這擴(kuò)大了銀行甲的放貸能力。

與此同時(shí)，購(gòu)入反售還虛增了銀行甲的存款規(guī)模，幫助后者規(guī)避了貸存比管制。有人問(wèn)，銀行乙怎么辦呢？道理很簡(jiǎn)單，銀行乙可以把自己持有的票據(jù)或信托受益權(quán)，賣(mài)給銀行甲即可。

最近兩年時(shí)間以來(lái)，銀行同業(yè)業(yè)務(wù)逆風(fēng)狂飆。16家上市銀行的同業(yè)資產(chǎn)由2010年底的5萬(wàn)億人民幣躥升至2012年底的11萬(wàn)億人民幣，目前已經(jīng)達(dá)到18萬(wàn)億人民幣。同業(yè)資產(chǎn)占銀行業(yè)總資產(chǎn)的比重，則由2010年的8%上升至2012年的12%，其中有些股份制銀行已經(jīng)超過(guò)25%。這些同業(yè)業(yè)務(wù)中，隱藏著大量的高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，已經(jīng)成為系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的潛在引爆點(diǎn)。

最近市場(chǎng)傳聞的9號(hào)文，據(jù)說(shuō)將會(huì)對(duì)銀行同業(yè)資產(chǎn)進(jìn)行嚴(yán)厲監(jiān)管，例如將會(huì)禁止兩家銀行之間直接互盤(pán)信貸業(yè)務(wù)，將信貸業(yè)務(wù)偽裝為同業(yè)資產(chǎn)的做法。9號(hào)文預(yù)計(jì)將在明年2月實(shí)施，這究竟會(huì)對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生何種影響，目前還不得而知。

然而，9號(hào)文出臺(tái)之后，商業(yè)銀行的監(jiān)管套利行為就會(huì)停止了嗎？市場(chǎng)與監(jiān)管的博弈，會(huì)不會(huì)向迄今為止的中國(guó)影子銀行發(fā)展史所展示得那樣，按下葫蘆浮起瓢？

（作者系中國(guó)社科院世經(jīng)政所國(guó)際投資室主任）