昆明理工大學管理與經(jīng)濟學院 雷曉凌

云南大學系統(tǒng)工程研究中心 楊林泉 金鑫

按照資金供求雙方之間的關(guān)系，中小企業(yè)融資雙缺口是指中小企業(yè)融資方面存在的權(quán)益資本融資缺口和債務(wù)資本融資缺口的總和。由于中小企業(yè)在生產(chǎn)規(guī)模、資產(chǎn)總額、職工人數(shù)、產(chǎn)品銷售額等方面的限制，融資雙缺口問題相對于大企業(yè)來說更加突出。近些年來，中小企業(yè)融資問題在我國不斷受到各界關(guān)注，中小企業(yè)融資受到一些政策性支持，但中小企業(yè)融資缺口還是呈現(xiàn)出擴大趨勢，與國外的縮小趨勢形成明顯的反差。

1 文獻綜述

本文將從以下四個方面對國外中小企業(yè)融資缺口的理論進行文獻綜述。

1.1 關(guān)于融資缺口存在性論證的理論綜述

英國在其1932年的“金融產(chǎn)業(yè)委員會”的報告中首次提到“麥克米倫缺口”，這也是“融資缺口”的原型，這份報告說明了在當時英國就已經(jīng)出現(xiàn)融資缺口。之后，世界銀行組織又進行了大量的研究調(diào)查，比如著名的Bolton報告，Wilson委員會報告、Aston商學院報告等，這些報告共同證明了融資缺口存在的普遍性。上世紀70年代，以發(fā)展中國家為研究對象，經(jīng)濟學家提出“金融抑制和金融深化”理論。1993年，Gorelon Murray提出兩種中小企業(yè)融資缺口類型：權(quán)益資本融資缺口和債務(wù)資本融資缺口。

1.2 關(guān)于中小企業(yè)融資缺口成因的文獻綜述

(1)企業(yè)內(nèi)部問題。徐洪水認為，因為中小企業(yè)對銀行貸款的過度依賴，導致中小企業(yè)逃離銀行債務(wù)情況十分嚴重，這嚴重影響了企業(yè)的信譽；楊思群認為，中小企業(yè)受內(nèi)在缺陷和外源投資的雙重影響。中小企業(yè)本身存在投資風險大這一內(nèi)在缺陷，同時又存在金融機構(gòu)不愿投資給風險大的中小企業(yè)，而愿意投資給風險較小的大企業(yè)這一外源性投資問題。同時中小企業(yè)的透明度不高，信息傳播渠道太過單一，這就導致中小企業(yè)無法被外援投資充分了解；馮勤、胡鴻指出，中小企業(yè)還存在管理能力差的問題，他們對于財會制度不重視，而且管理觀念十分落后，不能緊跟經(jīng)濟發(fā)展的步伐。

(2)政府支持力度不夠。徐洪水說：“地方政府在優(yōu)化市場主體發(fā)展環(huán)境方面做的不夠好，但又十分關(guān)注地方經(jīng)濟的發(fā)展，要求地方金融機構(gòu)為企業(yè)融資做出貢獻，很顯然，其要求與努力是十分不對稱的?！?/p>

(3)金融系統(tǒng)不健全。馬慧敏認為“資本市場落后，中介機構(gòu)缺乏”；民營金融機構(gòu)發(fā)展滯緩(郭志芳，2005)；楊思群說，由于中小企業(yè)的投資高風險特點，很多金融機構(gòu)和銀行都不愿意給中小企業(yè)提供貸款，這給中小企業(yè)融資造成了巨大障礙。

(4)融資環(huán)境差。余鵬翼認為，作為發(fā)展中國家，我國存在金融抑制現(xiàn)象；徐洪水說，我國存在實際利率不能反映真實的資金供求的金融壓抑現(xiàn)象，這種金融壓抑現(xiàn)象又造成了資金的供需不平衡，出現(xiàn)金融缺口現(xiàn)象。同時，由于存在銀企信息不對稱，使得資金有效供給減少加劇了金融缺口；Stiglitz和Weiss指出，如果出現(xiàn)了借貸雙方信息不對稱，信貸配給就會長期存在。

(5)其他因素。鐘朋榮指出所有制歧視問題；中小企業(yè)的財產(chǎn)抵押問題；要有一大批專門為中小企業(yè)服務(wù)的金融機構(gòu)；發(fā)展柜臺交易，使企業(yè)的股票上柜來募股集資是一個很好的方法；陸烯煬說，企業(yè)資金的缺口表面上是國家宏觀調(diào)控以及銀行及所信貸的結(jié)果，實際是因為消費分流，市場平穩(wěn)；相互拖欠，惡性循環(huán)；流動資金，自有不足；結(jié)算紀律，執(zhí)行乏力；經(jīng)濟合同，管理松懈。

1.3 關(guān)于中小企業(yè)融資缺口彌合的文獻綜述

(1)國內(nèi)主要觀點：馬慧敏認為，擴大我國中小企業(yè)直接融資渠道可以進一步開放我國的資本市場；王寶喻、儲小平指出，倒金字塔式的層級結(jié)構(gòu)使得級層不同的資本市場對應的融資規(guī)模不同，中小企業(yè)作為底層，其對應融資規(guī)模也只能是小范圍民間借貸市場融資。因而，發(fā)展民間融資是一個解決融資問題的不錯方式；徐洪水認為，正在建立中的中小企業(yè)征信制對于提高企業(yè)的信用觀念有很大的促進作用，這也有助于中小企業(yè)在未來的發(fā)展中提高信譽，拓寬融資渠道；林毅夫認為，大型的商業(yè)銀行不適合給中小企業(yè)融資，如果強制融資，只能造成收支不平衡，從而影響基層業(yè)務(wù)發(fā)展。但是小的金融機構(gòu)在給中小企業(yè)融資時就不會出現(xiàn)這些問題。

(2)國外主要觀點：Petersen和Rajan研究表明，銀企關(guān)系對中小企業(yè)能獲得貸款有著重大影響；Berger和Udell認為，處理好銀企關(guān)系有利于降低銀行對于中小企業(yè)的貸款抵押成本要求和利率要求。Banerjee給中小企業(yè)貸款最有優(yōu)勢的是中小型金融機構(gòu)，其優(yōu)勢主要表現(xiàn)在：第一，保持長期互動，中小金融機構(gòu)和中小企業(yè)同屬一個地方，沒有地域差距，這方便兩者建立長期合作關(guān)系；第二，可以共同監(jiān)督，中小金融機構(gòu)基于利益需要，會和中小企業(yè)之間相互監(jiān)督。

1.4 關(guān)于中小企業(yè)融資缺口量化分析的研究

對金融缺口進行量化估計是解決中小企業(yè)存在融資缺口首要方法，但目前國內(nèi)外對于這方面的研究還很少。量化融資缺口是十分困難的。因為只能假設(shè)，而不能實際證明某企業(yè)在彌合資金缺口后，其盈利狀況是否會好轉(zhuǎn)，所以估計投資成本也就變得十分困難。雖然融資缺口量化困難，但還是有一些學者建立起了比較科學的量化模型。

2 中小企業(yè)融資雙缺口分析

2.1 經(jīng)濟學分析

從市場機制內(nèi)在要求來看，資金作為一個生產(chǎn)要素，必須符合市場的效益和利益最大化要求。因此，中小企業(yè)在市場經(jīng)濟的環(huán)境中必然存在融資缺口。

(1)供求不平衡。從供求關(guān)系來看，在自由競爭的市場調(diào)節(jié)下中小企業(yè)的有效資金需求與社會對中小企業(yè)的有效資金供給最終會達到均衡。在均衡的資金價格——利率條件下，中小企業(yè)愿意且有能力借入的資金總量與資金盈余部門愿意并能夠提供的資金總量相等，資金的供求達到平衡。當市場競爭出現(xiàn)異常，引發(fā)資金價格上升時，就會出現(xiàn)中小企業(yè)融資缺口。

(2)信息不對稱。通常中小企業(yè)和金融機構(gòu)之間存在著嚴重的信息不對稱狀況，這主要是由于中小企業(yè)信息技術(shù)比較落后，信息透明度比較低，導致金融機構(gòu)不能夠完全掌握中小企業(yè)的信息。信息不對稱是形成中小企業(yè)信貸融資缺口的主要因素。與大企業(yè)相比，中小企業(yè)信息不對稱性顯得非常嚴重，在中小企業(yè)貸款過程中會產(chǎn)生逆向選擇風險和道德風險。

(3)金融抑制。美國經(jīng)濟學家愛德華·肖和羅納德·麥金龍的金融抑制理論指出，“如果存放款利率是被金融機構(gòu)硬性規(guī)定的而不是根據(jù)市場的供需自動調(diào)節(jié)的，那么存放款利率就無法準確反映發(fā)展中國家的資金供應與短缺程度?！庇捎诎l(fā)展中國家普遍存在著較高的通貨膨脹情況，資金需求遠大于資金供給，金融機構(gòu)為了緩解這種情況，只能以配給的方式授信，并進行相應的資金投機等。

2.2 融資雙缺口的宏觀分析

在宏觀層面上，我國以銀行信貸為主體的短期債務(wù)資本融資缺口呈現(xiàn)出逐漸增大的現(xiàn)象。根據(jù)調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，我國中小企業(yè)貸款規(guī)模只占銀行信貸規(guī)?？傤~的8.0%左右，而我國中小企業(yè)占注冊企業(yè)總數(shù)的99.0%。我國中小企業(yè)正處于迅猛發(fā)展的階段，除了利用銀行貸款解決資金不足的問題外，僅有0.6%的中小企業(yè)利用發(fā)行企業(yè)債券和其他方式融資來緩解資金不足的問題。同時，權(quán)益資本融資缺口減少的幅度不會太大，總的來看，我國中小企業(yè)融資雙缺口會逐漸增大。

2.3 微觀分析

2.3.1 理論假定

首先對于大企業(yè)來說，假定不存在融資不足，無融資缺口，融資不足問題只是在中小企業(yè)存在，那么就可以比較大企業(yè)和中小企業(yè)兩者的融資狀況，分析融資缺口的存在性。金融機構(gòu)借款是債務(wù)資本融資的主要形式，因此，可以用金融機構(gòu)貸款衡量企業(yè)的債務(wù)性資本融資情況。發(fā)行股票是權(quán)益資本融資的主要形式，由于我國對企業(yè)上市融資條件進行了規(guī)定，所以無法衡量企業(yè)本質(zhì)上是否能夠上市融資，僅僅對中小企業(yè)的債務(wù)資本融資缺口進行分析。

根據(jù)這一假設(shè)，只考慮金融機構(gòu)借款這個因素，金融機構(gòu)在對大企業(yè)進行貸款時，要綜合考慮大企業(yè)盈利能力、抗風險水平。自變量選取4個：盈利指標=凈資產(chǎn)利率(P2)；風險指標選取資產(chǎn)負債率(P1)、流動比率(P3)、及累計貸款/總資產(chǎn)(P4)。以大企業(yè)本年度新增借款數(shù)額(D)為因變量，利用逐步回歸法得出回歸方程：

D=a1P1+a2P2+a3P3+a4P4

2.3.2 大企業(yè)數(shù)據(jù)

上市公司的財務(wù)數(shù)據(jù)比較容易收集，于是隨機選取了滬市中14家企業(yè)作為研究對象，通過相關(guān)網(wǎng)站查詢，收集了這14家企業(yè)2004～2011年最新的財務(wù)指標進行統(tǒng)計分析。選擇滬市代碼為600601～600616作為樣本，其中600603數(shù)據(jù)不全，600607缺乏相關(guān)數(shù)據(jù)。

利用SPSS回歸分析的結(jié)果為：

D=-0.76-0.02P1+0.19P2+0.703P4

回歸方程顯著性檢驗結(jié)果表明：R2為0.015，對應的F統(tǒng)計量的值為78.27，顯著性水平小于0.05，可以認為所建立的回歸方程有效。分析說明金融機構(gòu)在考慮對大企業(yè)貸款時滿足上述方程。

2.3.3 中小企業(yè)數(shù)據(jù)分析

中小企業(yè)的財務(wù)數(shù)據(jù)比較難收集，選擇深交所中小板里的中小企業(yè)作為樣本，隨機選取了14家企業(yè)的最新財務(wù)數(shù)據(jù)進行統(tǒng)計分析。它們是云南旅游、博深工具、日發(fā)數(shù)碼、遠光軟件、衛(wèi)士通、通產(chǎn)麗星、豐東股份、世紀游輪、司爾特、嘉應制藥、日發(fā)數(shù)碼、海隆軟件、金智科技、北化股份。

選取與大企業(yè)的相同指標：資產(chǎn)凈利率(X1)、資產(chǎn)負債率(X2)、流動比率(X3)和金融機構(gòu)借款余額/總資產(chǎn)(X4)。

利用SPSS回歸分析的結(jié)果為：

Y=0.397+0.38X1

非標準化的回歸系數(shù)B的估計值為0.38，回歸系數(shù)顯著性檢驗t統(tǒng)計量的值為9.234，對應的顯著性水平為Sig=0.012<0.05，可以認為方程顯著。

3 分析結(jié)論

通過對比分析大企業(yè)和中小企業(yè)的回歸方程可以得出以下的結(jié)論。

結(jié)論一：金融機構(gòu)在考慮對大企業(yè)貸款時，企業(yè)資產(chǎn)的凈利率起到了重要的作用，還關(guān)注企業(yè)以往的負債情況，累計貸款在總資產(chǎn)中比重。

結(jié)論二：中小企業(yè)的盈利能力被金融機構(gòu)很看重，而中小企業(yè)恰恰大多數(shù)屬于那種規(guī)模小、科技含量低、抗風險能力差的情況，因此中小企業(yè)的融資狀況十分嚴峻，融資缺口相對大企業(yè)來說要大出很多。

結(jié)論三：通過對比大企業(yè)和中小企業(yè)的累計貸款/總資產(chǎn)這一項，可以發(fā)現(xiàn)中小企業(yè)占的比例要遠遠劣于大企業(yè)，甚至不及大企業(yè)的一半。金融機構(gòu)對大企業(yè)和中小企業(yè)貸款是有差別的。

結(jié)論四：中小企業(yè)的流動比率均高于大企業(yè)的流動比率，一般認為合理的最低流動比率為2。比率太大表明流動資產(chǎn)占用較多，影響中小企業(yè)經(jīng)營資金周轉(zhuǎn)效率和獲利能力。一方面，中小企業(yè)保持高的流動比率一定程度說明在資金短缺的情況下不易從金融機構(gòu)借款，所以為了應對市場中突發(fā)事件要保持高的流動比率；另一方面，中小企業(yè)過高的流動比率會使得自己的盈利能力降低，不利于企業(yè)資金的良性循環(huán)。

分析表明，金融機構(gòu)對中小企業(yè)貸款時存在規(guī)模歧視，中小企業(yè)會推遲更新固定資產(chǎn)，使用長期借款彌補短期資金緊缺，也在無形中增加了中小企業(yè)整體經(jīng)營風險，當長期借款臨近還款期時，中小企業(yè)的財務(wù)風險和金融機構(gòu)的不良貸款量會增大，將會導致中小企業(yè)融資環(huán)境更差，不利于其長期發(fā)展。

[1] 張玉明.金融非正式金融與中小企業(yè)融資[J].金融理論與實踐,2006(9).

[2] 黃亮,付偉,倪克勤.逆向選擇與信用配給:中小企業(yè)融資難根源分析[J].中央財經(jīng)大學學報,2005(1).