楊勇+王齊晗

摘要：選取1999～2011年P(guān)E/VC共同投資事件，構(gòu)建PE/VC聯(lián)合投資網(wǎng)絡(luò)，探討PE/VC網(wǎng)絡(luò)特征與家族企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的關(guān)系，研究發(fā)現(xiàn)：PE/VC介入的家族企業(yè)的R&D投入和專利產(chǎn)出均高于沒(méi)有PE/VC介入的家族企業(yè)，且PE/VC投資的金額越多，家族企業(yè)的R&D投入和專利產(chǎn)出也越高；處于網(wǎng)絡(luò)中心位置的PE/VC有利于提高被投資家族企業(yè)的R&D投入和專利產(chǎn)出；富含結(jié)構(gòu)洞的PE/VC對(duì)新創(chuàng)家族企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新有正向影響；擁有較多間接聯(lián)系的PE/VC對(duì)家族企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新有正向影響。

關(guān)鍵詞：家族企業(yè)；技術(shù)創(chuàng)新； PE/VC支持； 網(wǎng)絡(luò)中心性；結(jié)構(gòu)洞

中圖分類號(hào)：F270

文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A文章編號(hào)：1001-8409（2014）11-0010-05

The Network Characteristics of PE/VC and

Technology Innovation in Family Firms

YANG Yong， WANG Qihan

（School of Economics and Management， Southeast University， Nanjing 210096）

Abstract：

Using a sample of Private Equity （PE） /Venture Capital （VC） coinvestment events from 1999 to 2011， this paper construct syndication network. It investigates the relationship between the network characteristics of PE/VC and technological innovation in family firms. The results show that： PE/VCbacked companies are engaged in more innovative activities than their industry counterparts. PE/VC which occupy a central network position spurs more innovation in family firms. PE/VC with abundant structural holes stimulates more innovation in family firms. The number of indirect ties possessed by PE/VC is also an important factor promoting family firm innovative performance.

Key words： family firm； technology innovation； PE/VC backed； network centrality； structural hole

1引言

隨著我國(guó)人口老齡化、生產(chǎn)要素成本上升等發(fā)展環(huán)境的變化，家族企業(yè)發(fā)展已走到一個(gè)新的拐點(diǎn)，需要加快實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，即從基于廉價(jià)生產(chǎn)要素的低成本戰(zhàn)略轉(zhuǎn)向基于產(chǎn)品與技術(shù)創(chuàng)新的差異化戰(zhàn)略。如何推動(dòng)家族企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新，這是橫亙?cè)谒屑易迤髽I(yè)面前的問(wèn)題。私募股權(quán)基金（Private Equity， PE）或風(fēng)險(xiǎn)投資（Venture Capital， VC）因能夠通過(guò)知識(shí)共享、提供關(guān)鍵資源或贏得獲取關(guān)鍵資源的路徑，為創(chuàng)業(yè)企業(yè)創(chuàng)造競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)和價(jià)值，而受到學(xué)者的廣泛關(guān)注[1]。PE/VC通常和創(chuàng)業(yè)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新緊密聯(lián)系在一起。Kortum和Lerner研究發(fā)現(xiàn)，VC對(duì)產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新專利有顯著拉動(dòng)作用 [2]。Peneder研究發(fā)現(xiàn)，接受VC融資的企業(yè)更具有創(chuàng)新性，企業(yè)發(fā)展與技術(shù)創(chuàng)新的速度更快 [3]。在國(guó)內(nèi)，學(xué)術(shù)界對(duì)PE/VC與企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新關(guān)系的研究還比較薄弱，且研究結(jié)論差異較大。張景安、龍勇等研究指出風(fēng)險(xiǎn)投資能夠有效地促進(jìn)技術(shù)創(chuàng)新能力的提高 [4，5]；付雷鳴等研究發(fā)現(xiàn)與非VC的普通機(jī)構(gòu)投資者相比，VC在促進(jìn)企業(yè)提高創(chuàng)新投入方面的效率更高[6]；陳敏靈等研究發(fā)現(xiàn)創(chuàng)新項(xiàng)目的新穎性對(duì)VC聯(lián)合投資能產(chǎn)生顯著影響[7]。

但是，也有部分經(jīng)驗(yàn)證據(jù)表明，PE/VC未必能提升企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新水平。Engel和Keilbach研究認(rèn)為是PE/VC選擇了創(chuàng)新型企業(yè)進(jìn)行投資，而不是PE/VC通過(guò)激勵(lì)和監(jiān)管推動(dòng)了創(chuàng)新[8]；王建梅和王筱萍研究發(fā)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)投資額對(duì)國(guó)內(nèi)發(fā)明專利申請(qǐng)量的影響作用不明顯 [9]；周方召等研究發(fā)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)物聯(lián)網(wǎng)公司生產(chǎn)效率沒(méi)有顯著的積極影響[10]。

從上述研究文獻(xiàn)可以看出，有關(guān)PE/VC與企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的研究議題和成果較多。鑒于不同學(xué)者在衡量創(chuàng)新指標(biāo)時(shí)的不同選擇，研究所屬地域不同，得出的結(jié)論存在分歧，尤其針對(duì)PE/VC對(duì)家族企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的影響尚不清楚，

本文將從網(wǎng)絡(luò)視角探究PE/VC機(jī)構(gòu)網(wǎng)絡(luò)特征對(duì)家族企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的影響。

2研究設(shè)計(jì)

2.1數(shù)據(jù)來(lái)源和樣本選擇

本文以文獻(xiàn)[11]對(duì)家族企業(yè)的定義標(biāo)準(zhǔn)，選取2007～2011年間上市家族企業(yè)為原始樣本，構(gòu)建了一個(gè)企業(yè)數(shù)據(jù)和PE/VC投資數(shù)據(jù)相匹配的微觀數(shù)據(jù)庫(kù)，并按以下原則對(duì)樣本進(jìn)行篩選：（1）刪除家族企業(yè)數(shù)目少于5家的行業(yè)，主要研究集中在制造業(yè)和信息技術(shù)行業(yè)；（2）剔除沒(méi)有披露研發(fā)支出和數(shù)據(jù)不完整的公司；（3）對(duì)連續(xù)變量在1%和99%分位上進(jìn)行縮尾處理（Winsorize）；最后選擇有PE/VC支持的家族企業(yè)實(shí)驗(yàn)組310家和沒(méi)有PE/VC支持的家族企業(yè)對(duì)照組270家；本文將PE/VC投資事件觀察期設(shè)定為1999～2011年，從中國(guó)知識(shí)產(chǎn)權(quán)網(wǎng)的“專利信息服務(wù)平臺(tái)（CNIPR ）的中國(guó)專利數(shù)據(jù)庫(kù)”中查詢樣本企業(yè)的專利數(shù)據(jù)；結(jié)合CVSource投資數(shù)據(jù)庫(kù)、WIND公司的PE/VC數(shù)據(jù)庫(kù)和清科Zdatabase數(shù)據(jù)庫(kù)中上市事件確認(rèn)樣本公司是否受到PE/VC支持，并通過(guò)相關(guān)公司的招股說(shuō)明書(shū)和年報(bào)進(jìn)行核實(shí)，其他數(shù)據(jù)來(lái)自CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)和WIND數(shù)據(jù)庫(kù)。

2.2變量定義

因變量。本文選用研發(fā)投入來(lái)衡量企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新投入水平，用專利來(lái)衡量企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新產(chǎn)出水平。其中研發(fā)投入采用文獻(xiàn)[12]的方法，采用R&D存量的對(duì)數(shù)（LnRD）表示；鑒于數(shù)據(jù)的可得性，以樣本公司三類專利（發(fā)明專利、實(shí)用新型和外觀設(shè)計(jì)）申請(qǐng)總數(shù)（Patent）來(lái)度量企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新產(chǎn)出。

自變量。（1）PE/VC是否介入（PE/VC）。如果家族企業(yè)接受PE/VC投資則PE/VC取值為1，沒(méi)有則取值為0。（2）PE/VC投資（LnPE）。采用文獻(xiàn)[15]的方法，以PE/VC投資金額存量的對(duì)數(shù)表示PE/VC投資。（3）PE/VC網(wǎng)絡(luò)中心度（CEN）。網(wǎng)絡(luò)中心度最常用的指標(biāo)有程度中心度、接近中心度和中介中心度。如果聯(lián)合投資參與PE超過(guò)三家時(shí)，則選取投入風(fēng)險(xiǎn)資本份額最高的三家PE機(jī)構(gòu)的網(wǎng)絡(luò)中心度的算術(shù)平均值。由于這三種中心度有著較高的相關(guān)性，采用中介中心度來(lái)衡量網(wǎng)絡(luò)中心度。（4）PE/VC結(jié)構(gòu)洞（Struc_Hole）。利用Pajek 軟件計(jì)算出PE/VC的約束值，通過(guò)計(jì)算1與“約束”值的差得到對(duì)應(yīng)PE/VC的結(jié)構(gòu)洞豐富程度[13]。即如果數(shù)值越大，其結(jié)構(gòu)洞越豐富。（5）PE/VC的間接聯(lián)系（Indi_Connect）。采用錢錫紅等的方法[14]，采用與PE/VC距離為2的節(jié)點(diǎn)數(shù)來(lái)度量間接聯(lián)系。

控制變量。為了排除異質(zhì)性因素的干擾，在估算過(guò)程中，設(shè)置了企業(yè)規(guī)模（Size）、年齡（Age）、地區(qū)市場(chǎng)化程度（Market）和負(fù)債率（ Lev）等作為控制變量。其中，公司規(guī)模選用企業(yè)當(dāng)年總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)作為代理變量；公司年齡（Age）以企業(yè)成立年份到樣本年份之間的年數(shù)來(lái)度量；以樊綱、王小魯和朱恒鵬編制的各地區(qū)市場(chǎng)化指數(shù)作為衡量企業(yè)所處的地區(qū)市場(chǎng)化進(jìn)程變量指標(biāo)[15]；資產(chǎn)負(fù)債率用總負(fù)債與總資產(chǎn)之比來(lái)度量。

3實(shí)證分析

3.1PE/VC對(duì)家族企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新投入的影響

如表1所示，模型（1）為對(duì)所有控制變量的回歸，可以看出企業(yè)所處地區(qū)的市場(chǎng)化程度、企業(yè)規(guī)模和企業(yè)年齡均對(duì)企業(yè)研發(fā)投入有正向影響，企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率與研發(fā)投入有負(fù)影響。模型（2）結(jié)果顯示，PE/VC投資的介入對(duì)研發(fā)投入有著顯著正向的影響，說(shuō)明PE/VC投資對(duì)于家族企業(yè)進(jìn)行技術(shù)創(chuàng)新有良好的導(dǎo)向作用。從模型（3）的回歸可以看出，PE/VC機(jī)構(gòu)的投資金額對(duì)家族企業(yè)研發(fā)投入也有顯著正向的影響，即PE/VC投資金額越大，家族企業(yè)進(jìn)行技術(shù)創(chuàng)新投入的資金越多。結(jié)果說(shuō)明，吸收風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)于家族企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新投入有正向影響。

模型（4）結(jié)果顯示，PE/VC在聯(lián)合投資網(wǎng)絡(luò)的中心度與家族企業(yè)研發(fā)投入存在正向關(guān)系。從模型（5）的回歸結(jié)果來(lái)看，PE/VC的結(jié)構(gòu)洞與家族企業(yè)研發(fā)投入具有顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系，即擁有結(jié)構(gòu)洞越多的PE/VC對(duì)家族企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的負(fù)向影響越大。考慮到PE/VC在我國(guó)與發(fā)達(dá)國(guó)家發(fā)展模式不同，在歐美成熟市場(chǎng)，PE的投資年期一般為7～10年，而在包括中國(guó)在內(nèi)的新興市場(chǎng)，投資年期則為3～5年。因此，進(jìn)一步對(duì)企業(yè)年齡小于7年的樣本進(jìn)行回歸，結(jié)果如模型（6），發(fā)現(xiàn)PE/VC的結(jié)構(gòu)洞對(duì)企業(yè)年齡較小的家族企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新有正向影響，進(jìn)一步說(shuō)明了網(wǎng)絡(luò)中心性與結(jié)構(gòu)洞高度相關(guān)的結(jié)論。模型（7）顯示，PE/VC機(jī)構(gòu)的間接聯(lián)系對(duì)家族企業(yè)研發(fā)投入產(chǎn)生了顯著正向影響。進(jìn)一步，同時(shí)考慮PE/VC投資金額和PE/VC網(wǎng)絡(luò)中心性得到模型（8），驗(yàn)證的結(jié)果與之前吻合，進(jìn)一步說(shuō)明了模型的合理與穩(wěn)定性。

3.2加入滯后期的回歸結(jié)果

考慮到PE/VC對(duì)研發(fā)投入的影響可能存在滯后效應(yīng)，將研發(fā)投入的滯后一期、二期分別放入模型中，結(jié)果如表2所示?？梢钥闯黾尤胍蜃兞繙蠖诘幕貧w不能通過(guò)F檢驗(yàn)，說(shuō)明滯后二期的模型不合理，因此對(duì)實(shí)證回歸的系數(shù)結(jié)果不予分析。分析加入因變量滯后一期的模型可以看出，模型整體的擬合系數(shù)有所下降，且回歸系數(shù)的t值有所降低，沒(méi)有原模型顯著。加入滯后期的模型反而沒(méi)有更顯著地解釋自變量對(duì)因變量的影響，究其原因，可以從兩方面解釋：首先，PE/VC機(jī)構(gòu)選擇企業(yè)投資后，在獲取一定的收益后會(huì)適時(shí)退出。因此，是否進(jìn)行PE/VC投資和公司吸收PE/VC投資的金額大小對(duì)家族企業(yè)近期研發(fā)產(chǎn)生的影響較大，而對(duì)于公司幾年后的研發(fā)投入影響并不顯著。其次，本文考察的家族企業(yè)吸收PE/VC投資，以及PE/VC網(wǎng)絡(luò)的形成是一段時(shí)間累積的結(jié)果，已經(jīng)考慮到了部分滯后產(chǎn)生的效果。

由于專利申請(qǐng)數(shù)以個(gè)數(shù)形式表現(xiàn)，故此處用負(fù)二項(xiàng)回歸來(lái)研究PE/VC對(duì)家族企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新產(chǎn)出的影響（表3）。從模型（18）可以看出，PE/VC的介入對(duì)專利申請(qǐng)數(shù)有顯著正向的影響，說(shuō)明PE/VC的介入顯然有助于家族企業(yè)實(shí)現(xiàn)更多專利產(chǎn)出。模型（19）顯示，PE/VC的投資金額對(duì)專利申請(qǐng)總數(shù)具有顯著正向影響，即PE/VC投入的資金越多，專利申請(qǐng)數(shù)越多。模型（20）和模型（21）結(jié)果表明，PE/VC的網(wǎng)絡(luò)中心度與家族企業(yè)專利申請(qǐng)數(shù)存在正向關(guān)系，說(shuō)明處于網(wǎng)絡(luò)中心位置的PE/VC機(jī)構(gòu)更有助于推動(dòng)家族企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新。從模型（22）可以看出，PE/VC機(jī)構(gòu)的間接聯(lián)系對(duì)家族企業(yè)的專利申請(qǐng)數(shù)量有著正向的影響，與前文中PE/VC網(wǎng)絡(luò)特征對(duì)家族企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新投入得出的結(jié)論吻合。

4穩(wěn)健性檢驗(yàn)

對(duì)面板模型使用混合效應(yīng)回歸方法進(jìn)行估計(jì)，結(jié)果發(fā)現(xiàn)，自變量是否有PE/VC投資介入和PE/VC投資金額的系數(shù)符號(hào)及顯著性與前面的估計(jì)結(jié)果基本一致，沒(méi)有發(fā)生本質(zhì)性變化。

為了進(jìn)一步檢驗(yàn)?zāi)Ｐ偷膬?nèi)生性問(wèn)題，將滯后一期的被解釋變量放入解釋變量中研究，采用差分GMM方法對(duì)模型進(jìn)行估計(jì)，結(jié)果表明差分后的殘差項(xiàng)不存在序列相關(guān)，即模型的設(shè)定是合理的。PE/VC介入和PE/VC投資金額對(duì)家族企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新投入和產(chǎn)出的正向影響進(jìn)一步得到驗(yàn)證。說(shuō)明本文所建立的模型具有穩(wěn)定性。

5研究結(jié)論

本文以PE/VC支持的家族上市公司為研究對(duì)象，對(duì)PE/VC網(wǎng)絡(luò)特征與家族企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的關(guān)系進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，結(jié)果顯示：（1）PE/VC介入的家族企業(yè)在R&D投入和專利產(chǎn)出均高于沒(méi)有PE/VC介入的家族企業(yè)，且PE/VC投資的金額越多，家族企業(yè)的R&D投入和專利產(chǎn)出就越高；（2）擁有較多間接聯(lián)系的PE/VC對(duì)于被投資的家族企業(yè)專利產(chǎn)出有正向影響；（3）PE/VC網(wǎng)絡(luò)中心性和結(jié)構(gòu)洞對(duì)家族企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新具有正向促進(jìn)作用。研究結(jié)論對(duì)于家族企業(yè)選擇PE/VC機(jī)構(gòu)提供了相應(yīng)的標(biāo)準(zhǔn)，即選擇處于網(wǎng)絡(luò)中心位置的PE/VC進(jìn)行融資能夠?yàn)槠髽I(yè)技術(shù)創(chuàng)新提供融資需求及創(chuàng)新幫助，進(jìn)而提升家族企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力。

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（責(zé)任編輯：辜萍）

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（責(zé)任編輯：辜萍）

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（責(zé)任編輯：辜萍）