楊 新(廣州凱得融資擔(dān)保有限公司，廣東 廣州 510663)

一、什么是新三板

(一)新三板的發(fā)展簡史

2006年1月，北京中關(guān)村園區(qū)試點(diǎn)。2012年8月，試點(diǎn)范圍擴(kuò)大至天津、上海、武漢三地;9月，全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)有限責(zé)任公司成立，《非上市公眾公司監(jiān)督管理辦法》頒布;2013年1月，全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)(俗稱“新三板”)正式揭牌，簡稱:NEEQ。2013年6月，國務(wù)院確定將中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)試點(diǎn)擴(kuò)大至全國。;2013年12月，國務(wù)院公布《國務(wù)院關(guān)二全國中小企業(yè)股仹轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)有關(guān)問題的決定》，新三板正式擴(kuò)容至全國，在場所性質(zhì)和法律定位上，與證券交易所相同，都是多層次資本市場體系的重要組成部分。2014年7月23日國務(wù)院常務(wù)會議及《國務(wù)院關(guān)于進(jìn)一步促進(jìn)資本市場健康發(fā)展的若干意見》(國發(fā)〔2014〕17號)等再次強(qiáng)調(diào)，要加快完善全國股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)。2014年8月25日，正式引入做市商制度。2015年，新三板的集合競價交易制度落地，未來將實(shí)現(xiàn)分層管理。

(二)新三板的市場定位

《國務(wù)院決定》明確指出，新三板主要為創(chuàng)新型、創(chuàng)業(yè)型、成長型中小微企業(yè)發(fā)展服務(wù)。境內(nèi)符合條件的股份公司均可通過主辦券商申請?jiān)谛氯鍜炫?，公開轉(zhuǎn)讓股份，進(jìn)行股權(quán)融資、債權(quán)融資、資產(chǎn)重組等。

(三)掛牌新三板的五項(xiàng)基本條件概要

第一，依法設(shè)立且存續(xù)滿兩年;第二，業(yè)務(wù)明確，具有持續(xù)經(jīng)營能力;第三、公司治理機(jī)制健全，合法規(guī)范經(jīng)營;第四，股權(quán)明晰，股票發(fā)行和轉(zhuǎn)讓行為合法合規(guī);第五，主辦券商推薦并持續(xù)督導(dǎo)。

(四)中小微企業(yè)掛牌新三板股權(quán)融資的三種主要方式

1.直接融資。掛牌企業(yè)可以根據(jù)自身發(fā)展需要，在掛牌同時發(fā)行股票，或掛牌后通過發(fā)行股票、債權(quán)、優(yōu)先股等多元產(chǎn)品進(jìn)行融資，如定向增資等方式實(shí)現(xiàn)股權(quán)融資。

2.股票公開轉(zhuǎn)讓。企業(yè)掛牌新三板后，股票交易方式除了協(xié)議轉(zhuǎn)讓外，還可選擇能有效盤活市場流動性的做市轉(zhuǎn)讓和競價方式，公司股份可以在全國股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)公開轉(zhuǎn)讓、自由流通。

3.并購重組。掛牌公司通常處于細(xì)分行業(yè)領(lǐng)先地位，增長潛力大，發(fā)展過程中主動整合產(chǎn)業(yè)鏈上下游企業(yè)，平臺進(jìn)行產(chǎn)業(yè)整合，實(shí)現(xiàn)強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合、優(yōu)勢互補(bǔ)的乘法效應(yīng)。

(五)新三板的市場情況

據(jù)“全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)”的數(shù)據(jù)顯示，截止2015年5月29日，掛牌公司家數(shù)2，487家，較2014年底的1，572家增加了915家，總股本1，155.74億股，流通股本409.11億股，累計有成交記錄的股票有501只，約占發(fā)行公司總數(shù)的20.14%，成交13，396.43萬股，約占發(fā)行總股數(shù)的0.116%，金額99，794.24 萬元，數(shù)量11，140筆。

二、新三板股權(quán)融資

股權(quán)融資，通過引入新股東的方式獲得資本金。所獲得的資金，作為企業(yè)的股本，無須還本付息，但新股東(投資人)將與老股東將共同分享企業(yè)的贏利與增長。作為投資人主要關(guān)注投資后獲得投資回報的可能性以及回報的大小。一般情況下一個投資成功的項(xiàng)目最終獲得的投資回報可能是幾倍甚至是幾十倍，屬于高風(fēng)險高收益，所以投資人在單個項(xiàng)目的投資失敗容忍度相對較高。因此，對于投資人而言更多的是關(guān)注被投資企業(yè)中長期發(fā)展，對于企業(yè)過去和現(xiàn)在的盈利或虧損情況并不是其投資與否的主要焦點(diǎn)。

債權(quán)融資，是指企業(yè)通過舉債的方式進(jìn)行融資，債權(quán)融資所獲得的資金，企業(yè)要承擔(dān)資金的利息，在借款到期后要向債權(quán)人償還資金的本金。作為債權(quán)人主要關(guān)注債務(wù)人到期還本付息的能力，債權(quán)人的收益主要是利息收入，而銀行業(yè)中小企業(yè)貸款不良率一般不超過1.5%，相對來債權(quán)人講這是一個低收益低風(fēng)險的項(xiàng)目。因此，對于債權(quán)人而言更多的是關(guān)注債務(wù)人過去的經(jīng)營歷史以及未來貸款存續(xù)期間企業(yè)還本付息的能力。

以上是股權(quán)融資和債權(quán)融資對于出資人而言主要的出發(fā)點(diǎn)和關(guān)注點(diǎn)，下面我們將從以下六方面來具體探討他們之間的差異性。

(一)融資效率

股權(quán)融資較快捷的方式是在掛牌的同時發(fā)行股票，一般四步走:首先，中介機(jī)構(gòu)初步調(diào)查，審計評估，券商與企業(yè)定改制重組方案，設(shè)立股份公司;其次，律師法律審查報分確告、會計師出具無保留設(shè)計報告結(jié)、券商完成盡職調(diào)查和出具相關(guān)方案;再次，向?qū)徍藱C(jī)關(guān)報送材料，待審核意見反饋后回復(fù)，最終通過審核;最后，開立賬戶、辦理初始登記和掛牌。在整體流程都基本順利的情況下至少需要半年左右的時間。

債權(quán)融資在銀行內(nèi)部一般分四步走:首先，業(yè)務(wù)部門受理項(xiàng)目立項(xiàng);其次，專業(yè)評估機(jī)構(gòu)為抵質(zhì)押物出具相關(guān)評估報告，業(yè)務(wù)部門完成項(xiàng)目盡職調(diào)查，向?qū)徟块T報送項(xiàng)目資料;再次，審批部門完成項(xiàng)目審批，出具相關(guān)批復(fù);最后，辦理開戶和抵質(zhì)押登記后，企業(yè)按相關(guān)要求使用貸款。在整體流程都基本順利的情況下至少需要三周左右的時間。

(二)融資成本

股權(quán)融資方面，直接財務(wù)成本現(xiàn)有券商的打包價格約180-200萬元(其中包括券商120萬元起，律師事務(wù)所20-25萬元，會計師事務(wù)所30-35萬元，評估費(fèi)約10萬元掛。)，發(fā)行新股的收費(fèi)約為1.5%-2%，根據(jù)項(xiàng)目的難易程度各項(xiàng)收費(fèi)有一定調(diào)整，雖然各地方政府對于成功掛牌的企業(yè)都有一定補(bǔ)貼，但總成本還是比較高。間接成本，主要是規(guī)范的成本，如補(bǔ)充完善公司治理結(jié)構(gòu)所需的相關(guān)人員的工資，完善相關(guān)用工福利，財務(wù)規(guī)范的成本，特別是稅務(wù)成本的變化。

債權(quán)融資方面，最主要的直接成本就是利息支出、擬提供抵質(zhì)押物的評估費(fèi)支出和公證費(fèi)支出，且這些直接的財務(wù)成本都可以在稅前列支，具有抵稅的作用，間接成本相對較少。從綜合成本上講，若是融資金額在800萬元以內(nèi)的債權(quán)融資成本要比股權(quán)融資成本低很多。

(三)融資風(fēng)險

股權(quán)融資。股票投資者對股息的收益通常是由企業(yè)的盈利水平和發(fā)展的需要確定，與債權(quán)融資相比股權(quán)融資也沒有固定的到期期日，企業(yè)沒有到期還本付息的壓力，融資風(fēng)險相對小于債權(quán)融資的風(fēng)險。

債權(quán)融資。企業(yè)必須承擔(dān)按期付息和到期還本的義務(wù)，無論公司的經(jīng)營狀況和盈利水平如何都必須剛性償付。若企業(yè)經(jīng)營不善，有可能面臨巨大的償債壓力，甚至導(dǎo)致資金鏈破裂而破產(chǎn)，因此，相對股權(quán)融資而言企業(yè)債權(quán)融資的風(fēng)險大一些。

(四)企業(yè)控制權(quán)

股權(quán)融資，無論是原股東直接轉(zhuǎn)讓股份還是增資擴(kuò)股引入新股東，都會稀釋原股東的持股比例，其對企業(yè)的控制權(quán)會有不同程度的影響。

債權(quán)融資。債權(quán)融資雖然會增加企業(yè)的財務(wù)費(fèi)用和財務(wù)風(fēng)險，但它不會改變企業(yè)的股東結(jié)構(gòu)和股權(quán)比例，不會削減股東對企業(yè)的控制權(quán)。

(五)相融共生

股權(quán)融資。發(fā)行普通股是增加所有者權(quán)益，屬于永久性資本投入，是確保企業(yè)正常經(jīng)營和抵御風(fēng)險的基礎(chǔ)。此外，掛牌新三板之后屬于公眾公司，企業(yè)透明度和規(guī)范程度更高，有利于增加公司的信用價值，增強(qiáng)公司的信譽(yù)，更便于債權(quán)人了解和掌握企業(yè)情況，企業(yè)也就更容易從債權(quán)人獲得融資資金。

債權(quán)融資。債權(quán)融資可以獲得資金的杠桿收益，無論企業(yè)盈利多少，企業(yè)只需要支付給債權(quán)人事先約好的利息和到期還本的義務(wù)。同時，企業(yè)有了債權(quán)融資也從側(cè)面反映了企業(yè)股權(quán)融資需求的真實(shí)性。

(六)審查重點(diǎn)

1.公司治理結(jié)構(gòu)

股權(quán)融資方面，需要企業(yè)有健全的治理機(jī)制，合法規(guī)范經(jīng)營。具體來講是:首先，企業(yè)按規(guī)定建立股東大會、董事會、監(jiān)事會和高級管理層組成的公司治理架構(gòu)，制定相應(yīng)的公司治理制度，并能證明有效運(yùn)行，保護(hù)股東權(quán)益;其次，企業(yè)及其控股股東、實(shí)際控制人、高級管理人員、董事、監(jiān)事須依法開展經(jīng)營活動，經(jīng)營行為合法、合規(guī)，不存在重大違法違規(guī)行為;再次，在企業(yè)報告期內(nèi)不應(yīng)存在股東包括控股股東、實(shí)際控制人及其關(guān)聯(lián)方占用公司資金、資產(chǎn)或其他資源的情形。如有，應(yīng)在申請掛牌前予以歸還或規(guī)范。最后，企業(yè)還需設(shè)有獨(dú)立財務(wù)部門進(jìn)行獨(dú)立的財務(wù)會計核算，相關(guān)會計政策能如實(shí)反映企業(yè)財務(wù)狀況、經(jīng)營成果和現(xiàn)金流量。

債權(quán)融資方面，對企業(yè)是否有健全的治理機(jī)制不做硬性要求，但必須合法規(guī)范經(jīng)營。具體來講:銀行會根據(jù)企業(yè)和貸款金額的大小，參照行業(yè)情況和企業(yè)實(shí)際經(jīng)營模式，對處于不同發(fā)展階段的企業(yè)在公司治理結(jié)構(gòu)方面的要求更為寬松，對于中小微企業(yè)往往更看重實(shí)際控制人的行業(yè)經(jīng)驗(yàn)和經(jīng)營管理能力。

2.財務(wù)規(guī)范程度

股權(quán)融資方面，掛牌公司年度報告中的財務(wù)報告應(yīng)經(jīng)具有證券、期貨相關(guān)業(yè)務(wù)資格的會計師事務(wù)所審計，審計報告須由該所至少兩名注冊會計師簽字。公司董事會及其董事、監(jiān)事會及其監(jiān)事、公司高級管理人員保證本報告所載資料不存在任何虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或者重大遺漏，并對其內(nèi)容的真實(shí)性、準(zhǔn)確性和完整性承擔(dān)個別及連帶責(zé)任。對財務(wù)的規(guī)范程度要求很高。

債權(quán)融資方面，企業(yè)提供的年度報告既可以是一般會計事務(wù)所出具的審計報告，也是可以納稅匯算清繳報告，甚至還可以參考能夠反映企業(yè)實(shí)際財務(wù)狀況的內(nèi)部報表。對財務(wù)的規(guī)范程度有一定要求，但更加注重企業(yè)的實(shí)際財務(wù)情況。

3.抵質(zhì)押物情況

股權(quán)融資方面，雖沒有抵質(zhì)押物方面的要求，但有可能會經(jīng)營業(yè)績上的對賭協(xié)議作為約束。債權(quán)融資方面，要求匹配一定比例的抵質(zhì)押物，一般情況下抵質(zhì)押物價值必須高于貸款金額。目前，可以接受的抵質(zhì)押物及其抵押率情況如下:住宅＜100%、工業(yè)/商業(yè)房地產(chǎn) ＜60%、本外幣存款 ＜100%、政府發(fā)行債權(quán)＜100%、上市公司/非上市公司股權(quán)(按實(shí)際情況確定質(zhì)押率)、機(jī)器設(shè)備＜30%(在核心業(yè)務(wù)中使用并具有二手流通市場)、車輛＜30%、存貨＜40%(原材料或產(chǎn)成品)，由銀行保管或由銀行批準(zhǔn)的倉儲公司監(jiān)管、出口退稅款＜70%、符合銀行要求的倉單＜70%、人壽保險單權(quán)利＜90%等。

4.融資用途

股權(quán)融資，屬于股本投入，所獲資金用途的廣泛性，既可以充實(shí)企業(yè)的營運(yùn)資金，也可以用于企業(yè)的投資活動。

債權(quán)融資，屬于企業(yè)籌資活動中的負(fù)債流入，其用途主要是解決企業(yè)營運(yùn)資金短缺的問題或是企業(yè)重大固定資產(chǎn)投資，而不是資本項(xiàng)下的開支。

5.融資額度

股權(quán)融資，一般情況下視企業(yè)的估值、原股東出讓的股份比例和新股東愿意接受的市盈率而定。

債權(quán)融資，一般是根據(jù)企業(yè)的經(jīng)營模式、資產(chǎn)狀況、負(fù)債規(guī)模、貸款用途、還款能力和抵質(zhì)押物價值等進(jìn)行綜合評定。

6.還款能力

股權(quán)融資，屬于資本項(xiàng)下所有者權(quán)益的流入，沒有還款要求。

債權(quán)融資，屬于負(fù)債流入，到期需要還本付息。且在貸款之初，銀行就會針對借款人未來還本付息的能力進(jìn)行評估，只有相對充足的第一還款來源和有保障的第二還款來源的項(xiàng)目才會獲得銀行貸款。

三、結(jié)語

新三板股權(quán)融資主要適合創(chuàng)新型、創(chuàng)業(yè)型、成長型中小微科技企業(yè)。這類型企業(yè)的共同特點(diǎn)是:企業(yè)規(guī)模不大，有一定技術(shù)含量，處于成長早期，但具有相對成熟的盈利模式，在一些細(xì)分行業(yè)占據(jù)領(lǐng)導(dǎo)地位，具有較好的成長潛力和廣闊的發(fā)展前景。企業(yè)上下游相對規(guī)范，國家在稅收等方面的優(yōu)惠政策和政策性補(bǔ)貼比較多，規(guī)范條件相對便利，規(guī)范成本相對比較低，規(guī)范動力相對充足。而且這類企業(yè)由于具有“輕資產(chǎn)”等特點(diǎn)，難以從銀行類機(jī)構(gòu)獲得及時、充足的信貸資金支持。

相對于新三板股權(quán)融資而言，傳統(tǒng)的銀行債權(quán)融資具有更為寬泛的行業(yè)適用性，針對不同行業(yè)的企業(yè)在不同發(fā)展階段都有相關(guān)的信貸產(chǎn)品與之匹配。而且，銀行可以根據(jù)企業(yè)的類型、發(fā)展的階段、貸款的用途、借款期限和抵質(zhì)押物情況，為企業(yè)量身定做適合企業(yè)的融資方案，綜合成本相對也是最低的。

綜上所述，中小微企業(yè)要善于利用新三板股權(quán)融資和銀行債權(quán)融資之間的差異性，根據(jù)企業(yè)的行業(yè)特點(diǎn)和自身發(fā)展的不同階段，選擇合適的融資方式，助力企業(yè)發(fā)展。

［1］國務(wù)院.國務(wù)院關(guān)于全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)有關(guān)問題的決定(國發(fā)〔2013〕49號).

［2］證監(jiān)會.全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)有限責(zé)任公司管理暫行辦法(證監(jiān)會令第89號).

［3］袁成杰.經(jīng)濟(jì)新常態(tài)下中小企業(yè)融資效率問題研究［J］. 河北金融，2015，(02).

［4］陳穎和王丹丹，信用風(fēng)險內(nèi)部評級法在我國的實(shí)施，中國金融，2013年第18期，12-16.