■ 陳 靜（寧夏大學(xué)民族預(yù)科教育學(xué)院 銀川 750001）

人民幣加入SDR的技術(shù)性障礙、可行性與政策建議

■ 陳 靜（寧夏大學(xué)民族預(yù)科教育學(xué)院 銀川 750001）

本文分析了人民幣進(jìn)入SDR的技術(shù)性障礙與可行性，針對這些困難與機(jī)遇討論了國內(nèi)外金融市場、利率及資本市場模式。由此得出人民幣加入SDR所面臨機(jī)會與挑戰(zhàn)的政策啟示。

人民幣國際化 特別提款權(quán)匯率市場化 儲備資產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)

特別提款權(quán)（SDR）作為國際貨幣基金組織（IMF）分配給會員國的一種資金使用權(quán)利，是貿(mào)易、投資、金融交易和官方外匯儲備中使用程度最高的主要國際貨幣。SDR自創(chuàng)設(shè)之日起，圍繞著如何改革以適應(yīng)全球經(jīng)濟(jì)發(fā)展和完善國際貨幣體系的現(xiàn)實需求，成為國際金融領(lǐng)域最為關(guān)注的話題之一。當(dāng)今，歐元區(qū)與美國出口仍位居前兩位，約占全球總規(guī)模的三分之一，但是2010至2014年，中國年均貨物與服務(wù)出口份額達(dá)11.0%，高居全球第三位，且與歐美之間的差距正在日漸縮小。作為現(xiàn)有SDR籃子貨幣發(fā)行國，日本與英國則分列第四、五位，遠(yuǎn)落在中國之后。因此，推動人民幣成為SDR組成貨幣，順應(yīng)人民幣國際化發(fā)展的需求，符合國際貨幣體系改革方向，有助于實現(xiàn)全球經(jīng)濟(jì)金融的再平衡。人民幣加入SDR將助力人民幣國際化，有利于人民幣成為真正意義上的國際貨幣，使中國國內(nèi)金融改革與IMF改革形成相互協(xié)調(diào)、相互促進(jìn)之勢，為提高SDR在國際上的地位帶來良機(jī)；還可增加SDR組合貨幣的穩(wěn)定性，有利于提升其作為儲備貨幣的質(zhì)量。人民幣加入特別提款權(quán)（SDR）使得中國金融體系進(jìn)一步融入全球金融系統(tǒng)，從而幫助解決全球經(jīng)濟(jì)失衡問題。

人民幣加入SDR的技術(shù)性障礙

人民幣與SDR“可自由使用”標(biāo)準(zhǔn)仍有差距?！翱勺杂墒褂谩币笠环N貨幣在國際交易中被廣泛使用，并在全球市場中廣泛交易。2010年人民幣之所以沒有被納入SDR貨幣籃子，是因為“人民幣在外匯交易或其他金融市場交易中都尚未成為被廣泛使用的貨幣”，“人民幣不能自由兌換，而且中國的資本市場在很大程度上處于封閉狀態(tài)”。人民幣加入SDR的最大障礙在于人民幣不滿足“自由使用貨幣”標(biāo)準(zhǔn)。因此人民幣加入SDR的關(guān)鍵在于明確人民幣是否為可自由使用貨幣。

利率未市場化。截至2015年6月3日，參與中國的銀行間債券市場的海外機(jī)構(gòu)所持有的人民幣債券金額為7128億元，僅占人民幣債券總值（36.7萬億元）的1.9%，這反映了中國國內(nèi)利率市場對外開放水平仍然較低；雖然涉外離岸人民幣外匯市場的流動性較大，基本滿足投資者使用遠(yuǎn)期產(chǎn)品進(jìn)行離岸人民幣匯率對沖的需求，但中國的利率衍生品市場體系不健全，利率工具缺乏。一旦人民幣進(jìn)入SDR的貨幣籃子，那SDR的利率定值就會發(fā)生變化。SDR的利率是根據(jù)貨幣籃子組成貨幣的每周貨幣市場利率進(jìn)行加權(quán)計算的。目前SDR利率是以美、日、英三個月期國債利率以及三個月期歐洲央行回購利率四者加權(quán)而得。由于人民幣的利率尚未市場化，這將是SDR利率定值的技術(shù)障礙之一。

人民幣未達(dá)到儲備資產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)。2013年人民幣外匯市場占全球的份額僅為2.2%，遠(yuǎn)低于SDR現(xiàn)有貨幣美元、歐元、日元和英鎊的87%、33.4%、23%和11.8%，反映了人民幣外匯市場流動性仍然有限；截至2015年3月底，海外機(jī)構(gòu)所持有的人民幣債券金額為7128億元，僅占人民幣債券總值（36.7萬億元）的1.9%，體現(xiàn)了中國國內(nèi)利率市場對外開放水平較低；就利率對沖工具而言，由于中國尚處于逐步推進(jìn)利率市場化的過程中，利率衍生品市場體系并不健全。目前中國尚無短期利率期貨可供市場參與者對沖人民幣利率風(fēng)險，因此，人民幣匯率對沖工具較為完善，而利率工具相對缺乏。

人民幣加入SDR帶來潛在沖擊的風(fēng)險。其一，在于我國利率市場化進(jìn)程的提速帶來以息差作為主要利潤來源的我國銀行業(yè)的金融穩(wěn)定的風(fēng)險；其二，在于匯率的市場化導(dǎo)致SDR價值變化，對現(xiàn)有人民幣匯率形成機(jī)制適用性的沖擊。其三，在于人民幣未實現(xiàn)完全可兌換標(biāo)準(zhǔn)加入SDR，資本項目自由化和金融市場開放的成本收益性較難確定的壓力，這是人民幣加入SDR風(fēng)險中最需要警惕和防范的。其四，在于金融體系改革的加快對金融市場、金融法律和金融體系建設(shè)提出更高要求的沖擊所帶來的風(fēng)險。

人民幣貶值為其加入SDR帶來的影響

2015年8月11日，央行決定完善人民幣兌美元匯率中間價報價，當(dāng)日人民幣中間價下調(diào)1.86%，調(diào)降幅度為歷史最大。同年7月中國出口1950.97億美元，同比增長-8.3%，增速由正轉(zhuǎn)負(fù)，反映了中國在國際市場上外貿(mào)出口競爭力有所下降。在這種情況下，要使外貿(mào)重新成為帶領(lǐng)經(jīng)濟(jì)增長的火車頭，貨幣適度貶值便成為一個重要手段。在控制好整體貶值風(fēng)險的前提下，允許人民幣對美元出現(xiàn)階段性貶值，降低人民幣實際有效匯率升值幅度，以緩解出口面臨的匯率壓力，以提振中國外貿(mào)出口。央行此舉既有刺激措施的作用（提振出口），又有改革的意涵（進(jìn)一步由市場決定匯率）。此舉正是將進(jìn)一步完善人民幣匯率市場化機(jī)制，加大市場決定匯率的力度，保持人民幣匯率在合理、均衡水平上的基本穩(wěn)定。未來，央行還將逐步減少匯率穩(wěn)定的權(quán)重（即增強(qiáng)匯率浮動的彈性），提高資本賬戶的開放程度和貨幣政策的獨立性。央行金融改革的核心是理順資金價格，對內(nèi)搞利率市場化，對外搞匯率市場化，目的是改革匯率形成機(jī)制，向市場放權(quán)，貶值只是改革的結(jié)果。

從經(jīng)濟(jì)基本面上來看，我國主要宏觀指標(biāo)都支持人民幣匯率的基本穩(wěn)定。央行此次報價方式調(diào)整導(dǎo)致中間價明顯貶值，但這種貶值是一次性的，盡管當(dāng)前市場存在人民幣貶值預(yù)期，但由于每日匯率波幅限制還在，加上中國經(jīng)濟(jì)運行總體仍屬平穩(wěn)、美聯(lián)儲加息仍有不確定性，人民幣匯率并不會形成持續(xù)貶值趨勢，所以不應(yīng)該被解讀為人民幣將出現(xiàn)趨勢性貶值，中國仍有可能將此轉(zhuǎn)化為加入SDR的利好因素。人民幣的貶值既增強(qiáng)了匯率彈性又可獲得貿(mào)易優(yōu)勢，此舉是為增強(qiáng)人民幣的市場化程度和基準(zhǔn)性，中國進(jìn)行匯改、讓市場因素發(fā)揮更大作用的一部分。市場化貶值將有助于改善中國總需求，企業(yè)盈利改善，促使中國經(jīng)濟(jì)盡快復(fù)蘇和去杠桿，更靈活的市場化匯率也將為加入SDR加分。央行調(diào)整人民幣匯率中間價形成機(jī)制， 報價方式完善有利于人民幣匯率中間價更好地反映市場供求形勢，是人民幣匯率市場化改革的重要一步，為人民幣加入SDR創(chuàng)造了條件，且對于人民幣可能納入IMF特別提款權(quán)（SDR）籃子的決定沒有直接影響。如果人民幣被納入SDR籃子，中國可以而且應(yīng)該致力于在兩三年內(nèi)實現(xiàn)有效的浮動匯率機(jī)制，提高匯率的市場化程度將更有助于SDR運作。

人民幣加入SDR貨幣籃子的可行性

人民幣加入SDR處在有利的時間節(jié)點。近幾年人民幣的國際地位的提升和人民幣在國際貨幣組織中充當(dāng)?shù)闹匾巧?，突出反?yīng)了SDR貨幣籃子中增加發(fā)展中國家貨幣的代表性和合理性。當(dāng)前推動人民幣成為SDR組成貨幣，符合危機(jī)后的國際貨幣體系改革方向，也有助于實現(xiàn)全球經(jīng)濟(jì)金融的再平衡。

人民幣加入SDR的步伐不會因遇到技術(shù)性障礙而放緩。隨著我國“一帶一路”建設(shè)等戰(zhàn)略的逐步落實，我國對外經(jīng)濟(jì)金融交往不斷深化，人民幣跨境使用的市場需求逐漸擴(kuò)大。隨著國內(nèi)利率市場化進(jìn)程的加快和匯率機(jī)制的改革，人民幣在岸和離岸市場之間出現(xiàn)的資金跨境雙向流動趨勢導(dǎo)致在岸和離岸人民幣利率趨于一致、匯差日趨縮小，都表明在岸和離岸人民幣利率、匯率市場一體化的程度不斷提高。在中國資本賬戶不斷開放的條件下，人民幣國際化已由貿(mào)易國際化逐步進(jìn)入金融國際化這一新的發(fā)展階段。這些都將為人民幣國際化持續(xù)注入新的動力。

人民幣在一定程度上已充當(dāng)了國際貨幣。人民幣可以與美元、歐元、英鎊、日元、澳元等多種外幣直接交易，外匯交易產(chǎn)品不斷豐富。境外要強(qiáng)化港澳臺地區(qū)、新加坡、倫敦、紐約、法蘭克福、巴黎、臺北等重要離岸人民幣中心的業(yè)務(wù)發(fā)展，建立整體優(yōu)勢。境內(nèi)抓住人民幣國際化業(yè)務(wù)試驗區(qū)，充分利用好特色跨境金融服務(wù)平臺，推動在岸業(yè)務(wù)向離岸業(yè)務(wù)延伸，積極構(gòu)筑先發(fā)優(yōu)勢。國內(nèi)外越來越多的企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)在貿(mào)易結(jié)算、資產(chǎn)管理中使用人民幣。人民幣的國際化已是大勢所趨。

構(gòu)建人民幣國際化業(yè)務(wù)風(fēng)險管理體系。強(qiáng)化信用風(fēng)險、市場風(fēng)險識別和管理能力，對在岸和離岸業(yè)務(wù)信用風(fēng)險有識別和預(yù)判能力；強(qiáng)化風(fēng)險處理機(jī)制，確?？蛻糍Y質(zhì)符合授信準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)，做好增信措施（擔(dān)保、承諾、保證等增信方式），確保信用風(fēng)險可控，境內(nèi)外金融機(jī)構(gòu)聯(lián)動管控風(fēng)險，出現(xiàn)風(fēng)險第一時間進(jìn)行后續(xù)資金凍結(jié)、資金保全、資產(chǎn)清收等。

促使人民幣加入SDR的政策建議

人民幣納入SDR盡快達(dá)到IMF評估標(biāo)準(zhǔn)。2010年中國相關(guān)商品和服務(wù)出口值達(dá)到全球前列，人民幣在世界貿(mào)易和全球金融體系的重要性已經(jīng)達(dá)標(biāo)。但是，儲備資產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)是IMF提出拓寬SDR籃子貨幣的新標(biāo)準(zhǔn)，人民幣要納入SDR必須具備儲備資產(chǎn)的標(biāo)準(zhǔn)。第一，要加強(qiáng)人民幣外匯市場的流動性表現(xiàn)；第二，人民幣利率市場要具備高質(zhì)量且可充分反應(yīng)資產(chǎn)水平的利率工具；第三，人民幣要具有廣泛可預(yù)防風(fēng)險的對沖工具。

加快國內(nèi)金融改革步伐。首先，加快人民幣匯率市場化改革步伐，推進(jìn)利率衍生品市場體系構(gòu)建，提高金融資源配置效率；擴(kuò)大金融市場對外開放程度，加快推進(jìn)人民幣資本項目可兌換及資本賬戶開放，做好無息準(zhǔn)備金政策等資本自由流動后的政策儲備措施；保證國家經(jīng)濟(jì)金融安全與穩(wěn)定，提升人民幣的“可自由使用”程度；適應(yīng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展新常態(tài)，繼續(xù)擴(kuò)大人民幣跨境使用規(guī)模。其次，積極參與區(qū)域貨幣合作，促進(jìn)區(qū)域內(nèi)匯率穩(wěn)定和國際收支調(diào)節(jié)，構(gòu)筑更加穩(wěn)健的匯率和國際收支調(diào)節(jié)機(jī)制。IMF對SDR評估延期至2016年，不僅可爭取中國利率與匯率市場化的政策空間，還可為資本賬戶開放等改革創(chuàng)造有效時間的可行性，也將為國際社會與現(xiàn)有SDR貨幣成員提供充足的技術(shù)與儲備調(diào)整時間。

提高境外網(wǎng)點、人力資源、資金和網(wǎng)絡(luò)系統(tǒng)支撐能力，以加快人民幣國際化業(yè)務(wù)的發(fā)展，擴(kuò)大跨境人民幣結(jié)算規(guī)模，推動人民幣成為國際常用支付貨幣；加強(qiáng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，提升業(yè)務(wù)處理自動化水平；加快建立人民幣全球清算系統(tǒng)，實現(xiàn)人民幣跨境交易的時時清算；豐富人民幣國際化產(chǎn)品體系，逐步縮小開發(fā)創(chuàng)新業(yè)務(wù)領(lǐng)域與主流外資銀行的差距。

利用國際金融中心優(yōu)勢和境內(nèi)試驗區(qū)在岸業(yè)務(wù)，推動離岸業(yè)務(wù)發(fā)展。在境外，中資銀行應(yīng)利用中國香港、新加坡、臺北、倫敦等國際金融中心和離岸人民幣中心的傳統(tǒng)優(yōu)勢，推動離岸人民幣業(yè)務(wù)發(fā)展。在境內(nèi)，中資銀行要緊抓人民幣國際化試驗區(qū)的地利，推動在岸業(yè)務(wù)向離岸業(yè)務(wù)延伸，構(gòu)筑先發(fā)優(yōu)勢。加快人民幣離岸市場及清算行的全球布局；推動離岸延伸及長期發(fā)展，建立先發(fā)優(yōu)勢。

加大資金交易和資本市場產(chǎn)品開發(fā)創(chuàng)新。首先，做強(qiáng)人民幣基礎(chǔ)產(chǎn)品。從跨境人民幣結(jié)算和貿(mào)易融資起步，完善清算、存款、貸款、擔(dān)保、兌換、資金、現(xiàn)鈔、現(xiàn)金管理、銀行卡等基礎(chǔ)產(chǎn)品，提供全流程綜合化服務(wù)；其次，做實資金交易產(chǎn)品。資金交易業(yè)務(wù)在人民幣業(yè)務(wù)體系中具有核心地位，是業(yè)務(wù)創(chuàng)新的根本基礎(chǔ)。人民幣即期、遠(yuǎn)期和互換交易量快速增長，應(yīng)加強(qiáng)對掉期、期貨、期權(quán)及衍生品研發(fā)，完善基于避險需求的匯率和利率期權(quán)等基礎(chǔ)產(chǎn)品，逐步向復(fù)雜結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品和衍生產(chǎn)品推進(jìn)，強(qiáng)化定價能力，掌握離岸人民幣利率、匯率和衍生品的定價權(quán)。最后，做大資本市場產(chǎn)品。抓住推進(jìn)資本項目開放機(jī)遇，構(gòu)建連接離岸、在岸市場的人民幣雙向流動機(jī)制，通過互聯(lián)互通平臺交易溝通內(nèi)地和國際資本市場的產(chǎn)品，利用人民幣境外合格機(jī)構(gòu)投資者、交易所交易基金、滬港通等為投資者提供服務(wù)。

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2014年度寧夏大學(xué)校級自然科學(xué)研究基金（編號：ZR1447）

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