宋玉

內(nèi)容摘要：本文運(yùn)用聚類分析方法，對(duì)45家上市物流企業(yè)的營(yíng)運(yùn)資本管理水平及其與企業(yè)績(jī)效的關(guān)系進(jìn)行分析。研究發(fā)現(xiàn)，大約80%的物流企業(yè)由于行業(yè)特色而保持相對(duì)保守的營(yíng)運(yùn)資本管理政策，少部分物流企業(yè)由于采取過于激進(jìn)型的營(yíng)運(yùn)資本投資政策而導(dǎo)致了較低的企業(yè)績(jī)效。研究發(fā)現(xiàn)，物流行業(yè)應(yīng)以部分優(yōu)秀的物流企業(yè)為標(biāo)桿，這類企業(yè)采取適中的營(yíng)運(yùn)資本投資配比激進(jìn)型的營(yíng)運(yùn)資本籌資政策，獲得了較高的股權(quán)收益。

關(guān)鍵詞：物流行業(yè) ? 營(yíng)運(yùn)資本 ? 實(shí)證研究 ? 聚類分析

物流行業(yè)費(fèi)用偏高進(jìn)而導(dǎo)致盈利能力偏低的問題，已成為經(jīng)濟(jì)學(xué)界共識(shí)。造成這一現(xiàn)象的原因中既有合理因素，也有不合理的因素。一方面，是由于我國(guó)所處的經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段和產(chǎn)業(yè)布局缺陷的原因，這部分因素是企業(yè)自身難以規(guī)避的，只能盡可能地調(diào)整以提高效益。另一方面，是由于物流企業(yè)自身的發(fā)展問題所致，這部分因素是企業(yè)可以消除的。提高資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率即是近年來降低物流成本的重要研究方向，由于物流行業(yè)的主營(yíng)業(yè)務(wù)主要以倉儲(chǔ)、運(yùn)輸為主，固定資產(chǎn)占比較大，提高營(yíng)運(yùn)資本的管理效率更具現(xiàn)實(shí)意義。

因此，本文首先對(duì)營(yíng)運(yùn)資本管理問題的最新理論和相關(guān)文獻(xiàn)進(jìn)行綜述，在此基礎(chǔ)上應(yīng)用物流行業(yè)經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證分析，以期在對(duì)行業(yè)內(nèi)上市公司營(yíng)運(yùn)資本管理現(xiàn)狀研究的基礎(chǔ)上，探尋從資產(chǎn)管理角度降低物流行業(yè)成本的辦法。

理論前沿與文獻(xiàn)綜述

（一）營(yíng)運(yùn)資本研究綜述

營(yíng)運(yùn)資本的概念由Eugene和Scott于1972年首先提出，其凈營(yíng)運(yùn)資本等于流動(dòng)資產(chǎn)減流動(dòng)負(fù)債的定義被一直延續(xù)至今。國(guó)內(nèi)對(duì)此的研究起步較晚，1993年會(huì)計(jì)準(zhǔn)則才首次引用此概念。企業(yè)的財(cái)務(wù)活動(dòng)可以分為長(zhǎng)期籌資、投資活動(dòng)，即資本結(jié)構(gòu)問題，以及短期籌資、投資活動(dòng)，即營(yíng)運(yùn)資本管理問題，二者均是影響企業(yè)盈利能力和生存能力的重要因素。MICHAEL L等（2008）的研究發(fā)現(xiàn)，私人企業(yè)和公司IPO以后，傾向于至少在20年內(nèi)保持其資本結(jié)構(gòu)相對(duì)穩(wěn)定。事實(shí)上，鑒于變更資本結(jié)構(gòu)的巨大成本和變更后未來收益的不確定性，各企業(yè)確實(shí)很少有動(dòng)力對(duì)資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行重大調(diào)整。但是，營(yíng)運(yùn)資本管理卻是每個(gè)企業(yè)不得不面對(duì)和精心設(shè)計(jì)的活動(dòng)，因?yàn)樗灤┤粘＝?jīng)營(yíng)的始終，良好的營(yíng)運(yùn)資本管理是企業(yè)活力的重要保證。營(yíng)運(yùn)資本管理問題復(fù)雜，可以分為流動(dòng)資產(chǎn)管理和流動(dòng)負(fù)債管理，分別對(duì)應(yīng)投資和籌資問題。最新的對(duì)流動(dòng)資產(chǎn)投資的認(rèn)識(shí)定位于企業(yè)價(jià)值最大化這一財(cái)務(wù)管理終極目標(biāo)：在不影響公司正常盈利的情況下，降低營(yíng)運(yùn)資本投資可以增加營(yíng)業(yè)現(xiàn)金凈流量，可以提高總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，提高公司的資本收益率，從而增加企業(yè)價(jià)值。流動(dòng)資產(chǎn)的投資政策，決定了投資的總量需求，同時(shí)也決定了籌資總額。營(yíng)運(yùn)資本的籌資政策即是為了決定籌資的來源結(jié)構(gòu)，決定在總體上如何為流動(dòng)資產(chǎn)籌資，是采用短期資金來源還是長(zhǎng)期資金來源。流動(dòng)資產(chǎn)投資政策和籌資政策，均可以分為激進(jìn)型、保守型和適中型。就流動(dòng)資產(chǎn)投資而言，適中的投資政策意味著按照預(yù)期流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)天數(shù)、銷售額機(jī)器增長(zhǎng)、成本水平和通脹因素確定最優(yōu)的投資規(guī)模，安排流動(dòng)資產(chǎn)投資;就流動(dòng)負(fù)債而言，適中的籌資政策意味著“盡可能貫徹籌資的匹配原則，長(zhǎng)期投資由長(zhǎng)期資金支持，短期投資由短期資金支持”。

國(guó)內(nèi)外對(duì)營(yíng)運(yùn)資本的研究眾多，形成了眾多的研究成果，主要以營(yíng)運(yùn)資本管理目的、內(nèi)容和研究方式的理論研究為主。早期研究認(rèn)為，營(yíng)運(yùn)資本管理的目的是通過維持企業(yè)經(jīng)營(yíng)中流動(dòng)資產(chǎn)與流動(dòng)負(fù)債的最佳比例，以最小的資本成本獲得最大的會(huì)計(jì)利潤(rùn)。這一表述在以公司利潤(rùn)最大化作為財(cái)務(wù)管理目標(biāo)的早期是無可厚非的，但是此結(jié)論把營(yíng)運(yùn)資本管理的目標(biāo)狹窄地限定在會(huì)計(jì)利潤(rùn)上，隨著對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)管理認(rèn)識(shí)的加深，學(xué)者也對(duì)這一結(jié)論進(jìn)行了逐漸的修正。20世紀(jì)80年代，隨著實(shí)務(wù)界對(duì)營(yíng)運(yùn)資本管理的看中，學(xué)術(shù)界對(duì)此的研究也逐漸走向系統(tǒng)化、全面化。John Antanies（1992）通過風(fēng)險(xiǎn)、收益與機(jī)會(huì)關(guān)系的研究認(rèn)為，營(yíng)運(yùn)資本管理應(yīng)全面考慮資金各要素之間的關(guān)系，并應(yīng)站在企業(yè)戰(zhàn)略角度對(duì)營(yíng)運(yùn)資本進(jìn)行計(jì)劃。毛付根（1995）認(rèn)為營(yíng)運(yùn)資本管理應(yīng)從流動(dòng)資產(chǎn)與流動(dòng)負(fù)債的關(guān)系入手，從戰(zhàn)略高度總體上確定合理的營(yíng)運(yùn)資本管理政策，將流動(dòng)資產(chǎn)的存量需求與其對(duì)應(yīng)的資金來源相聯(lián)系，并首次提出了對(duì)流動(dòng)資產(chǎn)、流動(dòng)負(fù)債進(jìn)行結(jié)構(gòu)性管理的概念。佟建立（2011）對(duì)更多地從實(shí)務(wù)角度對(duì)營(yíng)運(yùn)資本進(jìn)行研究，其認(rèn)為營(yíng)運(yùn)資本管理的目標(biāo)是滿足企業(yè)運(yùn)營(yíng)需求，提高營(yíng)運(yùn)資本使用效率，在降低資本成本、控制資本風(fēng)險(xiǎn)的前提下，創(chuàng)造更多的利潤(rùn)，實(shí)現(xiàn)股東的目標(biāo)。

（二）營(yíng)運(yùn)資本管理與物流

眾多學(xué)者在進(jìn)行理論研究的同時(shí)，還對(duì)營(yíng)運(yùn)資本政策、營(yíng)運(yùn)資本與公司價(jià)值、企業(yè)績(jī)效關(guān)系進(jìn)行了大量的實(shí)證研究，但是對(duì)物流企業(yè)營(yíng)運(yùn)資本管理進(jìn)行研究的文獻(xiàn)較少，而且往往只是理論探討，缺乏實(shí)證研究。吳娜、韓傳模（2010）應(yīng)用滬深18個(gè)不同行業(yè)的數(shù)據(jù)，對(duì)營(yíng)運(yùn)資本管理策略的激進(jìn)與保守情況進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)營(yíng)運(yùn)資本管理策略有明顯的行業(yè)差別，但是不同行業(yè)的管理策略隨著時(shí)間的推移保持一定的穩(wěn)定。這與MICHAEL L等對(duì)資本結(jié)構(gòu)的研究結(jié)論相一致。陳妍（2004）、汪平等（2007）分別對(duì)電力行業(yè)和制造業(yè)上市公司進(jìn)行研究，均得出營(yíng)運(yùn)資本管理與企業(yè)績(jī)效正相關(guān)的結(jié)論。丁美芬（2005）認(rèn)為加強(qiáng)物流企業(yè)應(yīng)收賬款、應(yīng)付賬款和存貨的管理，以最小的營(yíng)運(yùn)資本實(shí)現(xiàn)最大的銷售額，可以提高物流企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力。劉震宇、魏文龍（2013）以馬士基集團(tuán)為例，對(duì)物流企業(yè)集團(tuán)營(yíng)運(yùn)資金風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警進(jìn)行研究，認(rèn)為有效控制和預(yù)警營(yíng)運(yùn)資本管理風(fēng)險(xiǎn)是物流企業(yè)進(jìn)行財(cái)務(wù)控制的重點(diǎn)。

實(shí)證研究

（一）變量選取與數(shù)據(jù)說明

1.流動(dòng)資產(chǎn)投資指標(biāo)。流動(dòng)資產(chǎn)投資規(guī)模，通常用流動(dòng)資產(chǎn)/收入比率來衡量：

流動(dòng)資產(chǎn)/收入比率（RLI）=流動(dòng)資產(chǎn)/銷售收入

該比率表示1元銷售耗用流動(dòng)資產(chǎn)水平，激進(jìn)型的流動(dòng)資產(chǎn)投資政策要求保持較低的流動(dòng)資產(chǎn)/收入比，而保守型的投資政策則要求企業(yè)持有較多的現(xiàn)金、有價(jià)證券、存貨，提供更為寬松的付款條件以保持較高的應(yīng)收賬款水平，表現(xiàn)為安排更高的流動(dòng)資產(chǎn)/收入比。endprint

2.流動(dòng)資產(chǎn)籌資指標(biāo)。流動(dòng)資產(chǎn)籌資政策的穩(wěn)健程度通常用易變現(xiàn)率來識(shí)別，但是由于易變現(xiàn)率的計(jì)算公式需要的部分指標(biāo)屬于公司內(nèi)部數(shù)據(jù)，外人很難獲得。因此，本文選擇流動(dòng)比率來衡量營(yíng)運(yùn)資本的融資政策，該比率說明每1元流動(dòng)負(fù)債有多少流動(dòng)資產(chǎn)來保障：

流動(dòng)比率（RLD）=流動(dòng)資產(chǎn)/流動(dòng)負(fù)債

3.企業(yè)績(jī)效指標(biāo)。由于本文的研究樣本為物流企業(yè)上市公司，因此，選取每股收益作為衡量企業(yè)績(jī)效的指標(biāo)：

每股收益（EPS）=歸屬于普通股股東的當(dāng)期凈利潤(rùn)/當(dāng)期發(fā)行在外普通股的加權(quán)平均數(shù)

物流行業(yè)上市公司共有45家，排除被ST的兩家后，本文選擇43家作為研究樣本。數(shù)據(jù)來源于大智慧軟件2013年的季度報(bào)告，為了排除奇異數(shù)據(jù)的影響，在進(jìn)行聚類法分析之前通過簡(jiǎn)單平滑法時(shí)，使數(shù)據(jù)變得平滑。

（二）描述性統(tǒng)計(jì)

描述性統(tǒng)計(jì)顯示（見表1），流動(dòng)資產(chǎn)收入比的均值為0.22，即1元銷售收入需要消耗0.22元流動(dòng)資產(chǎn)，這與物流行業(yè)的營(yíng)運(yùn)特點(diǎn)有關(guān)。物流企業(yè)主營(yíng)業(yè)以倉儲(chǔ)、運(yùn)輸為主，這都需要大量的固定資產(chǎn)投入，而一旦投資完成，僅需部分流動(dòng)資產(chǎn)保證固定資產(chǎn)的運(yùn)營(yíng)即可，因此，流動(dòng)資產(chǎn)收入比均值不高。但是值得注意的是，最大值最小值差別較大，說明行業(yè)內(nèi)不同企業(yè)的營(yíng)運(yùn)資本投資政策差別較大，甚至出現(xiàn)了為負(fù)值的比率。流動(dòng)比率均值為1.31，說明每1元流動(dòng)負(fù)債有1.31元流動(dòng)資產(chǎn)來保證，最大值、最小值相差較大，說明行業(yè)內(nèi)的籌資政策差別也較大。每股收益水平與其他行業(yè)相比，相差不大，而行業(yè)內(nèi)各企業(yè)盈利能力不同，因此EPS業(yè)內(nèi)差別較大。

（三）聚類研究

大數(shù)據(jù)時(shí)代的到來，在處理經(jīng)濟(jì)問題時(shí)往往面臨過于龐大的數(shù)據(jù)，以致僅憑專業(yè)知識(shí)和經(jīng)驗(yàn)難以確切地進(jìn)行分類。聚類分析是一種以相似性為基礎(chǔ)、采用數(shù)學(xué)算法，對(duì)未知數(shù)據(jù)進(jìn)行探索性分類的統(tǒng)計(jì)學(xué)方法。為了考察43家上市企業(yè)的營(yíng)運(yùn)資本投融資政策及其與企業(yè)績(jī)效的關(guān)系，本文通過K-MEANS聚類方法對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行聚類分析，結(jié)果見表2、圖1所示。

聚類分析將澳洋順昌等34家物流企業(yè)劃分為第一類，代表了絕大部分的研究樣本。在劃分的三類中，此類的流動(dòng)資產(chǎn)收入比和流動(dòng)比率均最低，但是EPS確是排在第二位。第二類包括大眾交通等4家企業(yè)，占比較少，流動(dòng)資產(chǎn)收入比排在第二位，但是同時(shí)擁有最高的流動(dòng)比率和每股收益。第三類包括飛力達(dá)、海峽股份等5家企業(yè)，此類的流動(dòng)資產(chǎn)收入比最高，同時(shí)每股收益最低，流動(dòng)比例適中。

結(jié)論及建議

實(shí)證結(jié)果驗(yàn)證了物流行業(yè)營(yíng)運(yùn)資本投資和籌資政策比較保守的經(jīng)驗(yàn)認(rèn)識(shí)，發(fā)現(xiàn)約有80%的物流企業(yè)配置較低的現(xiàn)金、應(yīng)收賬款、存貨等，同時(shí)主要通過短期融資需求來滿足這部分的流動(dòng)資金需求。這也與以往的相關(guān)研究成果一致。普遍偏向保守的營(yíng)運(yùn)資本投資政策和籌資政策，雖然與物流企業(yè)固定資產(chǎn)比重較大等產(chǎn)業(yè)特點(diǎn)有關(guān)，但長(zhǎng)期保守的營(yíng)運(yùn)資本管理政策增加了物流成本。保守營(yíng)運(yùn)資本投資政策下，企業(yè)保留較多的貨幣、現(xiàn)金等價(jià)物、應(yīng)收賬款等固然能降低短缺成本，但是長(zhǎng)期持有增加了機(jī)會(huì)成本和管理成本，得不償失。保守的籌資政策下，流動(dòng)資產(chǎn)有部分長(zhǎng)期資金來支持，長(zhǎng)期債務(wù)、權(quán)益資本的資本成本遠(yuǎn)高于短期負(fù)債，這也增加了企業(yè)成本。

對(duì)發(fā)達(dá)國(guó)家物流企業(yè)的研究發(fā)現(xiàn)，績(jī)效好的企業(yè)普遍采用激進(jìn)型的投融資政策，具有冒險(xiǎn)和創(chuàng)新精神。雖然風(fēng)險(xiǎn)有所增加，但是減少了物流企業(yè)運(yùn)營(yíng)成本，增加了企業(yè)收益。我國(guó)物流行業(yè)上市公司的聚類結(jié)果中，第二類和第三類合計(jì)占研究樣本比重約20%，雖然并不多見，但是卻有相當(dāng)深刻的實(shí)務(wù)意義。第二類企業(yè)以大眾交通為代表，是物流企業(yè)應(yīng)該樹立的標(biāo)桿，其流動(dòng)資產(chǎn)收入比適中，即采用適中的營(yíng)運(yùn)資本投資政策，同時(shí)配比較高的流動(dòng)比率，產(chǎn)生最大的每股收益。這與國(guó)外績(jī)效較好的企業(yè)采取的策略基本一致。我國(guó)物流企業(yè)應(yīng)該向國(guó)內(nèi)外優(yōu)秀企業(yè)學(xué)習(xí)，在合理控制風(fēng)險(xiǎn)的情況下，適當(dāng)放松企業(yè)信用政策以增加銷售;減少企業(yè)存放的貨幣資金，減少管理成本的同時(shí)，尋找投資機(jī)會(huì);通過合理的計(jì)劃與控制減少存貨……降低物流企業(yè)運(yùn)營(yíng)成本，提高收益水平。

與此同時(shí)，應(yīng)該以聚類分析中第三類的物流企業(yè)為鑒，規(guī)避太過激進(jìn)的投資政策，雖然流動(dòng)比率適中，但是難免導(dǎo)致每股收益最低的厄運(yùn)。因此，在提高營(yíng)運(yùn)資本管理效率的同時(shí)，應(yīng)為企業(yè)的發(fā)展保留余地，適當(dāng)增加貨幣、現(xiàn)金等價(jià)物的儲(chǔ)備，提高應(yīng)收賬款管理水平，適當(dāng)減少過量承諾應(yīng)收以擴(kuò)大銷售而帶來的壞賬風(fēng)險(xiǎn)。

參考文獻(xiàn)：

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3.佟建立.淺議論營(yíng)運(yùn)資本管理[J].現(xiàn)代商業(yè)，2011

4.吳娜，韓傳模.營(yíng)運(yùn)資本管理策略激進(jìn)度研究-基于中國(guó)上市公司的經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)[J].現(xiàn)代科學(xué)管理，2010（3）

5.丁美芬.加強(qiáng)物流企業(yè)營(yíng)運(yùn)資本管理，提高企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力[J].對(duì)外經(jīng)貿(mào)財(cái)會(huì)，2005（1）endprint

2.流動(dòng)資產(chǎn)籌資指標(biāo)。流動(dòng)資產(chǎn)籌資政策的穩(wěn)健程度通常用易變現(xiàn)率來識(shí)別，但是由于易變現(xiàn)率的計(jì)算公式需要的部分指標(biāo)屬于公司內(nèi)部數(shù)據(jù)，外人很難獲得。因此，本文選擇流動(dòng)比率來衡量營(yíng)運(yùn)資本的融資政策，該比率說明每1元流動(dòng)負(fù)債有多少流動(dòng)資產(chǎn)來保障：

流動(dòng)比率（RLD）=流動(dòng)資產(chǎn)/流動(dòng)負(fù)債

3.企業(yè)績(jī)效指標(biāo)。由于本文的研究樣本為物流企業(yè)上市公司，因此，選取每股收益作為衡量企業(yè)績(jī)效的指標(biāo)：

每股收益（EPS）=歸屬于普通股股東的當(dāng)期凈利潤(rùn)/當(dāng)期發(fā)行在外普通股的加權(quán)平均數(shù)

物流行業(yè)上市公司共有45家，排除被ST的兩家后，本文選擇43家作為研究樣本。數(shù)據(jù)來源于大智慧軟件2013年的季度報(bào)告，為了排除奇異數(shù)據(jù)的影響，在進(jìn)行聚類法分析之前通過簡(jiǎn)單平滑法時(shí)，使數(shù)據(jù)變得平滑。

（二）描述性統(tǒng)計(jì)

描述性統(tǒng)計(jì)顯示（見表1），流動(dòng)資產(chǎn)收入比的均值為0.22，即1元銷售收入需要消耗0.22元流動(dòng)資產(chǎn)，這與物流行業(yè)的營(yíng)運(yùn)特點(diǎn)有關(guān)。物流企業(yè)主營(yíng)業(yè)以倉儲(chǔ)、運(yùn)輸為主，這都需要大量的固定資產(chǎn)投入，而一旦投資完成，僅需部分流動(dòng)資產(chǎn)保證固定資產(chǎn)的運(yùn)營(yíng)即可，因此，流動(dòng)資產(chǎn)收入比均值不高。但是值得注意的是，最大值最小值差別較大，說明行業(yè)內(nèi)不同企業(yè)的營(yíng)運(yùn)資本投資政策差別較大，甚至出現(xiàn)了為負(fù)值的比率。流動(dòng)比率均值為1.31，說明每1元流動(dòng)負(fù)債有1.31元流動(dòng)資產(chǎn)來保證，最大值、最小值相差較大，說明行業(yè)內(nèi)的籌資政策差別也較大。每股收益水平與其他行業(yè)相比，相差不大，而行業(yè)內(nèi)各企業(yè)盈利能力不同，因此EPS業(yè)內(nèi)差別較大。

（三）聚類研究

大數(shù)據(jù)時(shí)代的到來，在處理經(jīng)濟(jì)問題時(shí)往往面臨過于龐大的數(shù)據(jù)，以致僅憑專業(yè)知識(shí)和經(jīng)驗(yàn)難以確切地進(jìn)行分類。聚類分析是一種以相似性為基礎(chǔ)、采用數(shù)學(xué)算法，對(duì)未知數(shù)據(jù)進(jìn)行探索性分類的統(tǒng)計(jì)學(xué)方法。為了考察43家上市企業(yè)的營(yíng)運(yùn)資本投融資政策及其與企業(yè)績(jī)效的關(guān)系，本文通過K-MEANS聚類方法對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行聚類分析，結(jié)果見表2、圖1所示。

聚類分析將澳洋順昌等34家物流企業(yè)劃分為第一類，代表了絕大部分的研究樣本。在劃分的三類中，此類的流動(dòng)資產(chǎn)收入比和流動(dòng)比率均最低，但是EPS確是排在第二位。第二類包括大眾交通等4家企業(yè)，占比較少，流動(dòng)資產(chǎn)收入比排在第二位，但是同時(shí)擁有最高的流動(dòng)比率和每股收益。第三類包括飛力達(dá)、海峽股份等5家企業(yè)，此類的流動(dòng)資產(chǎn)收入比最高，同時(shí)每股收益最低，流動(dòng)比例適中。

結(jié)論及建議

實(shí)證結(jié)果驗(yàn)證了物流行業(yè)營(yíng)運(yùn)資本投資和籌資政策比較保守的經(jīng)驗(yàn)認(rèn)識(shí)，發(fā)現(xiàn)約有80%的物流企業(yè)配置較低的現(xiàn)金、應(yīng)收賬款、存貨等，同時(shí)主要通過短期融資需求來滿足這部分的流動(dòng)資金需求。這也與以往的相關(guān)研究成果一致。普遍偏向保守的營(yíng)運(yùn)資本投資政策和籌資政策，雖然與物流企業(yè)固定資產(chǎn)比重較大等產(chǎn)業(yè)特點(diǎn)有關(guān)，但長(zhǎng)期保守的營(yíng)運(yùn)資本管理政策增加了物流成本。保守營(yíng)運(yùn)資本投資政策下，企業(yè)保留較多的貨幣、現(xiàn)金等價(jià)物、應(yīng)收賬款等固然能降低短缺成本，但是長(zhǎng)期持有增加了機(jī)會(huì)成本和管理成本，得不償失。保守的籌資政策下，流動(dòng)資產(chǎn)有部分長(zhǎng)期資金來支持，長(zhǎng)期債務(wù)、權(quán)益資本的資本成本遠(yuǎn)高于短期負(fù)債，這也增加了企業(yè)成本。

對(duì)發(fā)達(dá)國(guó)家物流企業(yè)的研究發(fā)現(xiàn)，績(jī)效好的企業(yè)普遍采用激進(jìn)型的投融資政策，具有冒險(xiǎn)和創(chuàng)新精神。雖然風(fēng)險(xiǎn)有所增加，但是減少了物流企業(yè)運(yùn)營(yíng)成本，增加了企業(yè)收益。我國(guó)物流行業(yè)上市公司的聚類結(jié)果中，第二類和第三類合計(jì)占研究樣本比重約20%，雖然并不多見，但是卻有相當(dāng)深刻的實(shí)務(wù)意義。第二類企業(yè)以大眾交通為代表，是物流企業(yè)應(yīng)該樹立的標(biāo)桿，其流動(dòng)資產(chǎn)收入比適中，即采用適中的營(yíng)運(yùn)資本投資政策，同時(shí)配比較高的流動(dòng)比率，產(chǎn)生最大的每股收益。這與國(guó)外績(jī)效較好的企業(yè)采取的策略基本一致。我國(guó)物流企業(yè)應(yīng)該向國(guó)內(nèi)外優(yōu)秀企業(yè)學(xué)習(xí)，在合理控制風(fēng)險(xiǎn)的情況下，適當(dāng)放松企業(yè)信用政策以增加銷售;減少企業(yè)存放的貨幣資金，減少管理成本的同時(shí)，尋找投資機(jī)會(huì);通過合理的計(jì)劃與控制減少存貨……降低物流企業(yè)運(yùn)營(yíng)成本，提高收益水平。

與此同時(shí)，應(yīng)該以聚類分析中第三類的物流企業(yè)為鑒，規(guī)避太過激進(jìn)的投資政策，雖然流動(dòng)比率適中，但是難免導(dǎo)致每股收益最低的厄運(yùn)。因此，在提高營(yíng)運(yùn)資本管理效率的同時(shí)，應(yīng)為企業(yè)的發(fā)展保留余地，適當(dāng)增加貨幣、現(xiàn)金等價(jià)物的儲(chǔ)備，提高應(yīng)收賬款管理水平，適當(dāng)減少過量承諾應(yīng)收以擴(kuò)大銷售而帶來的壞賬風(fēng)險(xiǎn)。

參考文獻(xiàn)：

1.中國(guó)注冊(cè)會(huì)計(jì)師協(xié)會(huì).財(cái)務(wù)成本管理[M].中國(guó)財(cái)政經(jīng)濟(jì)出版社，2014

2.毛付根.論營(yíng)運(yùn)資本的管理的基本原則[J].會(huì)計(jì)研究，1995

3.佟建立.淺議論營(yíng)運(yùn)資本管理[J].現(xiàn)代商業(yè)，2011

4.吳娜，韓傳模.營(yíng)運(yùn)資本管理策略激進(jìn)度研究-基于中國(guó)上市公司的經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)[J].現(xiàn)代科學(xué)管理，2010（3）

5.丁美芬.加強(qiáng)物流企業(yè)營(yíng)運(yùn)資本管理，提高企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力[J].對(duì)外經(jīng)貿(mào)財(cái)會(huì)，2005（1）endprint

2.流動(dòng)資產(chǎn)籌資指標(biāo)。流動(dòng)資產(chǎn)籌資政策的穩(wěn)健程度通常用易變現(xiàn)率來識(shí)別，但是由于易變現(xiàn)率的計(jì)算公式需要的部分指標(biāo)屬于公司內(nèi)部數(shù)據(jù)，外人很難獲得。因此，本文選擇流動(dòng)比率來衡量營(yíng)運(yùn)資本的融資政策，該比率說明每1元流動(dòng)負(fù)債有多少流動(dòng)資產(chǎn)來保障：

流動(dòng)比率（RLD）=流動(dòng)資產(chǎn)/流動(dòng)負(fù)債

3.企業(yè)績(jī)效指標(biāo)。由于本文的研究樣本為物流企業(yè)上市公司，因此，選取每股收益作為衡量企業(yè)績(jī)效的指標(biāo)：

每股收益（EPS）=歸屬于普通股股東的當(dāng)期凈利潤(rùn)/當(dāng)期發(fā)行在外普通股的加權(quán)平均數(shù)

物流行業(yè)上市公司共有45家，排除被ST的兩家后，本文選擇43家作為研究樣本。數(shù)據(jù)來源于大智慧軟件2013年的季度報(bào)告，為了排除奇異數(shù)據(jù)的影響，在進(jìn)行聚類法分析之前通過簡(jiǎn)單平滑法時(shí)，使數(shù)據(jù)變得平滑。

（二）描述性統(tǒng)計(jì)

描述性統(tǒng)計(jì)顯示（見表1），流動(dòng)資產(chǎn)收入比的均值為0.22，即1元銷售收入需要消耗0.22元流動(dòng)資產(chǎn)，這與物流行業(yè)的營(yíng)運(yùn)特點(diǎn)有關(guān)。物流企業(yè)主營(yíng)業(yè)以倉儲(chǔ)、運(yùn)輸為主，這都需要大量的固定資產(chǎn)投入，而一旦投資完成，僅需部分流動(dòng)資產(chǎn)保證固定資產(chǎn)的運(yùn)營(yíng)即可，因此，流動(dòng)資產(chǎn)收入比均值不高。但是值得注意的是，最大值最小值差別較大，說明行業(yè)內(nèi)不同企業(yè)的營(yíng)運(yùn)資本投資政策差別較大，甚至出現(xiàn)了為負(fù)值的比率。流動(dòng)比率均值為1.31，說明每1元流動(dòng)負(fù)債有1.31元流動(dòng)資產(chǎn)來保證，最大值、最小值相差較大，說明行業(yè)內(nèi)的籌資政策差別也較大。每股收益水平與其他行業(yè)相比，相差不大，而行業(yè)內(nèi)各企業(yè)盈利能力不同，因此EPS業(yè)內(nèi)差別較大。

（三）聚類研究

大數(shù)據(jù)時(shí)代的到來，在處理經(jīng)濟(jì)問題時(shí)往往面臨過于龐大的數(shù)據(jù)，以致僅憑專業(yè)知識(shí)和經(jīng)驗(yàn)難以確切地進(jìn)行分類。聚類分析是一種以相似性為基礎(chǔ)、采用數(shù)學(xué)算法，對(duì)未知數(shù)據(jù)進(jìn)行探索性分類的統(tǒng)計(jì)學(xué)方法。為了考察43家上市企業(yè)的營(yíng)運(yùn)資本投融資政策及其與企業(yè)績(jī)效的關(guān)系，本文通過K-MEANS聚類方法對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行聚類分析，結(jié)果見表2、圖1所示。

聚類分析將澳洋順昌等34家物流企業(yè)劃分為第一類，代表了絕大部分的研究樣本。在劃分的三類中，此類的流動(dòng)資產(chǎn)收入比和流動(dòng)比率均最低，但是EPS確是排在第二位。第二類包括大眾交通等4家企業(yè)，占比較少，流動(dòng)資產(chǎn)收入比排在第二位，但是同時(shí)擁有最高的流動(dòng)比率和每股收益。第三類包括飛力達(dá)、海峽股份等5家企業(yè)，此類的流動(dòng)資產(chǎn)收入比最高，同時(shí)每股收益最低，流動(dòng)比例適中。

結(jié)論及建議

實(shí)證結(jié)果驗(yàn)證了物流行業(yè)營(yíng)運(yùn)資本投資和籌資政策比較保守的經(jīng)驗(yàn)認(rèn)識(shí)，發(fā)現(xiàn)約有80%的物流企業(yè)配置較低的現(xiàn)金、應(yīng)收賬款、存貨等，同時(shí)主要通過短期融資需求來滿足這部分的流動(dòng)資金需求。這也與以往的相關(guān)研究成果一致。普遍偏向保守的營(yíng)運(yùn)資本投資政策和籌資政策，雖然與物流企業(yè)固定資產(chǎn)比重較大等產(chǎn)業(yè)特點(diǎn)有關(guān)，但長(zhǎng)期保守的營(yíng)運(yùn)資本管理政策增加了物流成本。保守營(yíng)運(yùn)資本投資政策下，企業(yè)保留較多的貨幣、現(xiàn)金等價(jià)物、應(yīng)收賬款等固然能降低短缺成本，但是長(zhǎng)期持有增加了機(jī)會(huì)成本和管理成本，得不償失。保守的籌資政策下，流動(dòng)資產(chǎn)有部分長(zhǎng)期資金來支持，長(zhǎng)期債務(wù)、權(quán)益資本的資本成本遠(yuǎn)高于短期負(fù)債，這也增加了企業(yè)成本。

對(duì)發(fā)達(dá)國(guó)家物流企業(yè)的研究發(fā)現(xiàn)，績(jī)效好的企業(yè)普遍采用激進(jìn)型的投融資政策，具有冒險(xiǎn)和創(chuàng)新精神。雖然風(fēng)險(xiǎn)有所增加，但是減少了物流企業(yè)運(yùn)營(yíng)成本，增加了企業(yè)收益。我國(guó)物流行業(yè)上市公司的聚類結(jié)果中，第二類和第三類合計(jì)占研究樣本比重約20%，雖然并不多見，但是卻有相當(dāng)深刻的實(shí)務(wù)意義。第二類企業(yè)以大眾交通為代表，是物流企業(yè)應(yīng)該樹立的標(biāo)桿，其流動(dòng)資產(chǎn)收入比適中，即采用適中的營(yíng)運(yùn)資本投資政策，同時(shí)配比較高的流動(dòng)比率，產(chǎn)生最大的每股收益。這與國(guó)外績(jī)效較好的企業(yè)采取的策略基本一致。我國(guó)物流企業(yè)應(yīng)該向國(guó)內(nèi)外優(yōu)秀企業(yè)學(xué)習(xí)，在合理控制風(fēng)險(xiǎn)的情況下，適當(dāng)放松企業(yè)信用政策以增加銷售;減少企業(yè)存放的貨幣資金，減少管理成本的同時(shí)，尋找投資機(jī)會(huì);通過合理的計(jì)劃與控制減少存貨……降低物流企業(yè)運(yùn)營(yíng)成本，提高收益水平。

與此同時(shí)，應(yīng)該以聚類分析中第三類的物流企業(yè)為鑒，規(guī)避太過激進(jìn)的投資政策，雖然流動(dòng)比率適中，但是難免導(dǎo)致每股收益最低的厄運(yùn)。因此，在提高營(yíng)運(yùn)資本管理效率的同時(shí)，應(yīng)為企業(yè)的發(fā)展保留余地，適當(dāng)增加貨幣、現(xiàn)金等價(jià)物的儲(chǔ)備，提高應(yīng)收賬款管理水平，適當(dāng)減少過量承諾應(yīng)收以擴(kuò)大銷售而帶來的壞賬風(fēng)險(xiǎn)。

參考文獻(xiàn)：

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4.吳娜，韓傳模.營(yíng)運(yùn)資本管理策略激進(jìn)度研究-基于中國(guó)上市公司的經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)[J].現(xiàn)代科學(xué)管理，2010（3）

5.丁美芬.加強(qiáng)物流企業(yè)營(yíng)運(yùn)資本管理，提高企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力[J].對(duì)外經(jīng)貿(mào)財(cái)會(huì)，2005（1）endprint