趙陽

本文介紹了中央銀行采取量化寬松的貨幣政策的原因，以及這一政策在美國和英國的實施過程。主要分析了這一政策通過資產(chǎn)組合平衡渠道、信號渠道和利率渠道來促使經(jīng)濟恢復。然后，介紹了基于美國和英國兩個國家的量化寬松政策效果的相關(guān)研究。這些相關(guān)研究無論對于我國在經(jīng)濟危機中的政策研究，還是未來經(jīng)濟改革發(fā)展都有著重要的參考價值。

量化寬松/經(jīng)濟危機/貨幣政策/經(jīng)濟恢復

金融危機過后，人們的消費與企業(yè)投資的信心并沒有如期恢復。在這樣的歷史背景下，也就要求政府應該采取一系列措施來提振經(jīng)濟，尤其是提升消費投資的預期。理論上，降低官方銀行利率低可以使個人和公司都更傾向投資而不是存錢。然而，在一些利率并不由政府的貨幣政策控制的國際，所以政府必須采取溫和的采取一些行動。許多國家，包括發(fā)達國家如美國和英國在內(nèi)的發(fā)達國家都經(jīng)歷了嚴重的經(jīng)濟衰退，導致一些中央銀行進行非常規(guī)的貨幣政策，尤其是量化寬松政策在試圖降低長期利率，刺激經(jīng)濟，加強金融市場的特殊功能根據(jù)長期資產(chǎn)采購。

一、美國量化寬松政策

美國政府也推出了一系列非傳統(tǒng)的貨幣政策來應對經(jīng)濟的大衰退。美聯(lián)儲對金融活動進行了量化寬松的貨幣政策。直到現(xiàn)在，美聯(lián)儲已經(jīng)進行了四輪量化寬松。2008年11月末，聯(lián)邦公開市場委員會宣布了一項大規(guī)模的資產(chǎn)購買政策。美聯(lián)儲購買抵押貸款證券6000億美元。起初，這是集中在一些機構(gòu)的債券和這些機構(gòu)所持有的抵押貸款證券，同時也將長期國債列入了進一步購買的目錄。在2010年六月，購買額達到驚人的2.1萬億美元。之后，美聯(lián)儲隨著經(jīng)濟的逐步恢復削減了購買額。因為2010年八月經(jīng)濟增長速度緩慢，2010年十月，第二輪價值6000億美元的量化寬松如約而至，主要是針對長期美國政府債券的購買，計劃在2011年六月完成。第三輪的量化寬松始于2012年9月，計劃每月購買400億美元的抵押貸款證券用以支持金融和勞動力市場。幾個月之后，美聯(lián)儲又宣布每月額外的450億美元國債購買計劃，這個計劃與第三輪的量化寬松疊加后，使得美聯(lián)儲每月的購買額度達到了850億美元。同時，美聯(lián)儲繼續(xù)保持零利率水平。

二、英國量化寬松

在英國，政府實施了一系列貨幣政策支持經(jīng)濟發(fā)展。英格蘭銀行的貨幣政策委員會（MPC）決定把政策利率從08十月初的5%削減到09三月份的0.5%。同時，計劃推出資產(chǎn)購買項目，通常稱為“定量寬松”，它主要由中央銀行提供資金。中央銀行購買的私人和公共資產(chǎn)的大部分是國債。英格蘭的貨幣政策委員會將定量寬松分為幾輪執(zhí)行。通過第一輪量化寬松的結(jié)束，銀行購買了價值2000億英鎊的資產(chǎn)。在此之后，委員會決定在2011年十月執(zhí)行進一步750億英鎊的資產(chǎn)購買。隨后，委員會又在12年二月宣布了500億英鎊資產(chǎn)購買以及在七月又增加的500億英鎊的額度，使得總資產(chǎn)購買計劃達到3750億。這項政策的目的是把錢直接投往經(jīng)濟活動之中，以達到中期2%的通脹目標。此外，這可能提升經(jīng)濟之中的名義支出和增加流動性。

三、有效的量化寬松政策的渠道

無論對于經(jīng)濟學家還是政策制定者都很難去評估量化寬松政策的影響，主要是由于一個經(jīng)濟上不確定性的因素影響。但量化寬松政策影響經(jīng)濟根據(jù)不同的渠道，如資產(chǎn)組合平衡渠道，信號渠道和利率渠道。因此可以通過這些渠道評估的量化寬松政策的影響。

（一）資產(chǎn)組合平衡渠道

資產(chǎn)組合平衡渠道作為資產(chǎn)購買的主要渠道影響經(jīng)濟。并且，資產(chǎn)的購買量將推動這些資產(chǎn)價格和其他替代資產(chǎn)的價格，從而增加資產(chǎn)持有者的財富，由此降低貸款的成本。然后，投資者將重新平衡投資組合，持有其他資產(chǎn)而不是儲蓄，從而刺激消費和投資。并且，這會改變私營部分控制的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，導致債券溢價和收益的減少。

（二）信號渠道

通過釋放信號，量化寬松政策將改變投資者對于未來短期利率的期望。政府持有大量資產(chǎn)，不增加短期政策利率的目的是避免金融市場的參與者和經(jīng)理人們對于未來的一個低長期利率的期望。這毫無疑問會影響他們的投資和消費行為。由于大量的資金注入和低政策利率預期，貨幣的價值就會拉低。伴隨著高流動性，投資者有驅(qū)動力去投資高收益、低或無風險資產(chǎn)。投資者和企業(yè)改變他們的預期對經(jīng)濟變量對產(chǎn)出和通貨膨脹的顯著的影響，從而影響經(jīng)濟。

（三）利率渠道

在費雪方程r=R-π。結(jié)果表明，實際利率取決于名義利率和通貨膨脹。政府不能通過降低官方利率，保持一個合理通貨膨脹來繁榮經(jīng)濟，但是可以通過量化寬松來降低長期利率來達到盡可能達到預期的通脹率。此外，長期利率是基于未來短期利率和通貨膨脹的預期，因此，利率渠道是量化寬松影響經(jīng)濟的一個重要的通道。根據(jù)IS-LM模型可以分析出，利率和投資方向是相反的。當利率下降，投資的增加驅(qū)動了產(chǎn)業(yè)的輸出，從而刺激經(jīng)濟。中央銀行可以通過一系列貨幣政策影響利率。量化寬松政策雖然作為一個非常規(guī)的政策卻也影響了長期的利率水平。一些針對量化寬松的貨幣政策所產(chǎn)生效應的研究表明，量化寬松政策在降低長期利率的方面取得了成效。一般來說，量化寬松政策針對通脹目標這一方面，在美國和英國產(chǎn)生了積極影響，刺激了消費和投資支出，促使了經(jīng)濟增長。然而，美國和英國由于政府購買的資產(chǎn)種類不同，也產(chǎn)生了不同的影響。

四、基于在美國量化寬松政策的影響的相關(guān)研究表明：

（一）QE1作為量化寬松的開始，降低了抵押貸款率、企業(yè)信用風險和企業(yè)收益率，主要是因為抵押貸款證券被大量購買。充足的銀行供給提高了金融市場的流動性，給予消費刺激和提升投資者的信心，從而幫助抵押貸款市場的恢復。

（二）研究表明，由美聯(lián)儲購買長期資產(chǎn)促使投資者產(chǎn)生積極的通貨膨脹預期。另外，相對于抵押債券，QE2對于國庫券和一些機構(gòu)的債權(quán)也又很大的影響。QE2最大程度上提升了名義利率而不是另它下降。

（三）可以看出，由于通貨膨脹的上升，名義利率下降幅度小于實際利率，這也有助于QE1和QE2的實施。

五、基于在英國量化寬松政策的影響的相關(guān)研究表明：

（一）通過分析金融市場的量化寬松政策顯示，英格蘭銀行在2009年的長期債券收益有40至10個點的下降。處于市場的規(guī)范角度來說，成功的減少金融市場的混亂有助于非常規(guī)貨幣政策的實施，例如量化寬松。

（二）調(diào)查研究顯示，在2009年2月至2009年3月，英格蘭銀行購買資產(chǎn)的同時，短期實際利率下降的預期和通脹預期穩(wěn)定增長。并且，國債的價格變化會影響投資者對于未來現(xiàn)金流的折現(xiàn)。

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