李欣欣　劉海龍

摘要：作為經(jīng)濟(jì)大國，中國的開放路徑不同于一般發(fā)展中國家，因而在國際資本流動(dòng)方面因政策環(huán)境而具有自身特征。文章結(jié)合中國的開放路徑討論與之相關(guān)的市場(chǎng)特點(diǎn)、國際資本流動(dòng)特點(diǎn)及開放特點(diǎn)，并以此為依據(jù)討論未來開放的風(fēng)險(xiǎn)和政策建議。

關(guān)鍵詞：國際資本流動(dòng)；市場(chǎng)開放；特點(diǎn)；政策建議

一、 引言

中國人民銀行在2012年2月公開資本項(xiàng)目開放路徑規(guī)劃，計(jì)劃在此后的十年間逐步完成中國資本賬戶的開放。具體內(nèi)容為短期放松有真實(shí)交易背景的直接投資管制，中期放松有真實(shí)貿(mào)易背景的商業(yè)信貸管制，長期加強(qiáng)金融市場(chǎng)建設(shè)，依次審慎開放不動(dòng)產(chǎn)、股票及債券交易。此后的十八屆三中全會(huì)及四中全會(huì)更是進(jìn)一步明確了改革步伐，確定“人民幣走出去”以及“海外資金流進(jìn)來”的政策思想。隨著上海自由貿(mào)易區(qū)的成立，“滬港通”、“深港通”試點(diǎn)的實(shí)施，金融自由化和人民幣國際化將成為未來中國經(jīng)濟(jì)及金融市場(chǎng)的主旋律。

二、 中國市場(chǎng)環(huán)境特征

布雷頓森林體系崩潰后，美元與黃金掛鉤、其他國家的貨幣與美元掛鉤的這種實(shí)際固定匯率制度瓦解，選擇怎樣的匯率政策成為各國政府必須面對(duì)的問題。由于內(nèi)部和外部均衡很難兩全，政府需要在固定匯率、貨幣政策獨(dú)立以及資本自由流動(dòng)三者之間做出選擇（Mundell，1963）。

作為逐漸發(fā)展的經(jīng)濟(jì)大國，中國需要獨(dú)立的貨幣政策，但卻沒有像美國、日本、歐洲國家那樣選擇“獨(dú)立的貨幣政策+資本市場(chǎng)開放”這樣的政策組合；作為發(fā)展中國家，中國需要穩(wěn)定的國內(nèi)環(huán)境和匯率作為吸引投資和加快經(jīng)濟(jì)發(fā)展的條件，但是卻沒有像東南亞和拉美國家那樣選擇“固定匯率（或準(zhǔn)固定匯率）+資本市場(chǎng)開放”這樣的政策組合。中國的選擇是“固定匯率+獨(dú)立的貨幣政策”（張衛(wèi)平與王一鳴，2007）。

隨著中國經(jīng)濟(jì)越來越多地參與全球化分工，以及由出口型增長方式向內(nèi)需型增長方式的轉(zhuǎn)變，不可能始終保持封閉的市場(chǎng)環(huán)境。在中國逐步走向由封閉到開放的進(jìn)程中，兩階段的矛盾逐漸顯現(xiàn)出來，這成為中國經(jīng)濟(jì)金融問題中不可忽視的重要問題和風(fēng)險(xiǎn)。以2005年7月的匯率改革作為分界點(diǎn)，我們可以粗略地把中國逐漸開放的過程分為兩個(gè)階段，即保持固定匯率和獨(dú)立貨幣政策的第一階段以及逐步開放和緩慢升值的第二階段。這兩個(gè)階段中各自蘊(yùn)含著其中的矛盾，這些矛盾貫穿著中國經(jīng)濟(jì)近十幾年來的主線，成為考慮國內(nèi)外政策、局勢(shì)影響的過程中不可忽視的問題。

第一階段中，我們可以看作是“固定匯率+獨(dú)立的貨幣政策”的組合，然而這其中獨(dú)立的貨幣政策與人民幣發(fā)行機(jī)制的矛盾，大大沖銷了貨幣政策的獨(dú)立性，流動(dòng)性的被動(dòng)釋放成為這一階段的主要特征。對(duì)匯率中樞的管理使得貨幣當(dāng)局購頻繁購買外匯并投放了相應(yīng)的人民幣基礎(chǔ)貨幣，外匯市場(chǎng)干預(yù)帶來的基礎(chǔ)貨幣投放增長每年超過2萬億，而這則遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出基礎(chǔ)貨幣投放的需要（陸前進(jìn)與朱麗娜，2011）。被動(dòng)的基礎(chǔ)貨幣投放不僅破壞了貨幣政策的獨(dú)立性，還威脅到了宏觀經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)穩(wěn)定，造成通貨膨脹和價(jià)格泡沫。由于外匯順差被動(dòng)發(fā)行貨幣帶來的市場(chǎng)流動(dòng)性擴(kuò)張?jiān)谝欢ǔ潭壬霞觿×私鹑?、房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格膨脹，一些實(shí)證研究也支持了這一結(jié)論（劉莉亞，2008；何孝星、余軍，2008）。

第二階段中，資本賬戶的逐步開放并伴隨著人民幣的緩慢升值，這是一個(gè)逐漸回歸平衡的過程；但在現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)環(huán)境中，人民幣匯率仍受政府引導(dǎo)控制。盡管這一時(shí)期貨幣政策仍受到國際收支的影響，但同時(shí)還加入了匯率波動(dòng)及市場(chǎng)開放的不確定因素。美國次貸危機(jī)爆發(fā)前，中國在加入WTO的推動(dòng)下積累了大量的貿(mào)易順差，這使人民幣匯率升值具有強(qiáng)烈的預(yù)期和國際訴求。美國次貸危機(jī)爆發(fā)后，受美國的量化寬松政策和相對(duì)低利率影響，中美正利差迅速擴(kuò)大，這進(jìn)一步加劇人民幣升值。在這一過程中，人民幣緩慢升值以及緩和的匯率波動(dòng)沒有充分沖銷國際收支的不均衡，仍然扭曲的匯率不可避免地帶來人民幣升值預(yù)期，因此任何開放的缺口都會(huì)為套利熱錢的流動(dòng)提供契機(jī)。

綜合來看，可以發(fā)現(xiàn)中國在漸進(jìn)的市場(chǎng)開放過程中表現(xiàn)出三個(gè)現(xiàn)象：（1）貨幣政策受國際收支影響不完全獨(dú)立；（2）人民幣匯率處于升值趨勢(shì)，且波動(dòng)逐漸增大；（3）伴隨著市場(chǎng)的逐步開放，國際資本能夠部分地在國內(nèi)外進(jìn)行流動(dòng)。而這三個(gè)現(xiàn)象源于中國經(jīng)濟(jì)由不斷開放而帶來的三個(gè)結(jié)構(gòu)性特點(diǎn)：（1）加入WTO以來，中國在“雙順差”格局下，央行的貨幣政策疲于對(duì)沖外匯占款導(dǎo)致其獨(dú)立性和有效性被制約。2001年起，外匯資產(chǎn)占央行資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模比例不斷增加，經(jīng)過多年順差，外匯儲(chǔ)備已經(jīng)成為中國貨幣發(fā)行的主要方式；2010年以來，外匯資產(chǎn)占央行資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模一直保持80%以上。（2）開放過程中政府始終對(duì)人民幣匯率進(jìn)行一定的引導(dǎo)。人民幣的匯率形成機(jī)制受官方定價(jià)的影響，貨幣當(dāng)局通過買入賣出外匯進(jìn)行中間價(jià)管理從而確定人民幣匯率。無論境內(nèi)還是境外，大多數(shù)時(shí)間里人民幣市場(chǎng)的主要參與者都受到人民幣貨幣當(dāng)局調(diào)控思路的影響。（3）市場(chǎng)開放程度不斷增加。在中國經(jīng)濟(jì)增長方式轉(zhuǎn)型升級(jí)的背景下，需要通過進(jìn)一步深化改革、擴(kuò)大開放來釋放改革紅利，人民幣國際化戰(zhàn)略要求金融市場(chǎng)化改革和市場(chǎng)開放的不斷推進(jìn)。

三、 中國境內(nèi)外資本流動(dòng)特征

隨著中國經(jīng)濟(jì)總量的提升和市場(chǎng)開放程度擴(kuò)大，資本的跨境流動(dòng)規(guī)模也顯著增加。2001年～2012年，中國資本和金融項(xiàng)目資金流動(dòng)占GDP的比重逐年增加，2001年為10%左右，到2007年已超過50%。除了受次貸危機(jī)沖擊在2008年和2009兩年有下降外，跨國流動(dòng)資本總量整體上也呈現(xiàn)出明顯增長趨勢(shì)。中國經(jīng)濟(jì)多年的高速增長伴隨著大量的國內(nèi)投資機(jī)會(huì)，從2003年QFII制度成立以來匯入資金從最初成立的10億美元增長到2014年的接近140億美元。在利率市場(chǎng)化、匯率波動(dòng)區(qū)間擴(kuò)大、上海自貿(mào)區(qū)以及“滬港通”、“深港通”等一系列改革措施下，中國正加快朝著人民幣可自由兌換、資本市場(chǎng)開放的方向發(fā)展。這一時(shí)期，對(duì)于中國境內(nèi)外國際資本流動(dòng)也呈現(xiàn)出一些特點(diǎn)，主要表現(xiàn)為以下幾個(gè)方面：

第一，中國境內(nèi)外資本流動(dòng)表現(xiàn)出周期性波動(dòng)特征。2006年～2007年間，隨著中國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和中國股票、房地產(chǎn)市場(chǎng)的高漲，國際資本流入中國的水平每年顯著遞增。到了2008年，在美國次貸危機(jī)影響下，歐美發(fā)達(dá)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)蕭條，因而國際資本大量撤出中國市場(chǎng)，資本和金融項(xiàng)目資金流動(dòng)占GDP的比重下到35%左右的水平。但是隨著金融危機(jī)的恐慌逐漸退去，以及各個(gè)國家實(shí)施大規(guī)模的貨幣刺激政策，從2010年開始發(fā)達(dá)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)開始復(fù)蘇時(shí)，市場(chǎng)流動(dòng)性恢復(fù)。

對(duì)于國際資本周期性流動(dòng)的原因，經(jīng)濟(jì)環(huán)境具有重要影響。投資存在周期效應(yīng)，本質(zhì)是杠桿化與去杠桿的過程帶來國際資本周期性波動(dòng)；此外，不同國家經(jīng)濟(jì)周期不一致帶來資本收益率差異以及利率差異也會(huì)導(dǎo)致國際資本的流動(dòng)存在周期性。不僅是中國，全球整個(gè)國際資本流動(dòng)在過去的一段時(shí)間內(nèi)也表現(xiàn)為周期性及波浪形特征（Forbes & Warnock，2012）。

第二，中國境內(nèi)外資本流動(dòng)受外部沖擊影響。國際資本的跨市場(chǎng)流動(dòng)動(dòng)力來自兩個(gè)方面——流動(dòng)渠道與流動(dòng)性來源。中國的漸進(jìn)開放使其市場(chǎng)流動(dòng)渠道處于逐步“疏通”的過程中。而對(duì)于流動(dòng)性來源，美國作為全球第一大經(jīng)濟(jì)體，在全球經(jīng)濟(jì)中扮演至關(guān)重要的角色，其貨幣政策影響著全球流動(dòng)性供給，帶來顯著的政策溢出效應(yīng)。

美元的全球主導(dǎo)地位使得美聯(lián)儲(chǔ)的政策在一定程度上能夠決定著國際資本的流動(dòng)方向。當(dāng)美國減息時(shí)，則國際資本由發(fā)達(dá)市場(chǎng)流向發(fā)展中市場(chǎng)；反之進(jìn)入加息周期后，國際資本流回。當(dāng)遇到極端信用緊縮事件的沖擊時(shí)，國際資本由于避險(xiǎn)或本國資金緊張也會(huì)由發(fā)展中國家流回發(fā)達(dá)國家。實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，美國QE政策作為一個(gè)流動(dòng)性供給的推動(dòng)因素確實(shí)對(duì)中國國內(nèi)市場(chǎng)產(chǎn)生沖擊及影響（鄧創(chuàng)與席旭文，2013）。此外，無論是1980年拉美危機(jī)、1997年亞洲金融危機(jī)還是2008年次貸危機(jī)，外部極端事件風(fēng)險(xiǎn)都會(huì)使國際資本受避險(xiǎn)情緒影響而流回發(fā)達(dá)國家本土。

第三，開放的漸進(jìn)性帶來隱性投機(jī)性資本流動(dòng)。由于亞洲金融危機(jī)前車之鑒以及金融改革與宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定關(guān)系密切，使得開放進(jìn)程艱難前行而不是一蹴而就。東南亞國家由于在宏觀經(jīng)濟(jì)尚未平衡、金融管制尚未健全的情況下激進(jìn)改革帶來的嚴(yán)重市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，因而亞洲金融危機(jī)使得中國計(jì)劃開展的市場(chǎng)化改革放慢了腳步。中國采取理性的漸進(jìn)式的開放方式能夠規(guī)避激進(jìn)情況下的不確定性和風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)另一方面，改革的漸進(jìn)性也可能加大短期經(jīng)濟(jì)的不平衡，為投機(jī)活動(dòng)提供條件。例如在國內(nèi)近些年的利率市場(chǎng)改革過程中，由于存款和貸款利率改革的不同步造成了民間利率激高，促成大量影子銀行、信托產(chǎn)品的出現(xiàn)，為金融穩(wěn)定帶來隱患，這種由金融抑制帶來的高收益影子產(chǎn)品又成為培養(yǎng)短期跨境資本投機(jī)的溫床。黃金、銅這類價(jià)值密度比較高的商品成為中國影子套利的重要工具。無論是通過信用證貼現(xiàn)、倉單抵押融資，整個(gè)過程都看似與國內(nèi)外的實(shí)體經(jīng)濟(jì)密不可分，然而卻又隱藏著大量的風(fēng)險(xiǎn)。通過信用證保證金及重復(fù)抵押等措施，套利參與者拉大杠桿捕捉巨額的套利利潤。

第四，國際資本流動(dòng)受人民幣匯率影響方式發(fā)生轉(zhuǎn)變。2001年12月，中國加入世界貿(mào)易組織，在穩(wěn)定的匯率和政策環(huán)境中，中國發(fā)展進(jìn)入新紀(jì)元，出口增加，貿(mào)易順差持續(xù)擴(kuò)大。這種貿(mào)易不平衡帶來的匯率扭曲使人民幣一直面臨升值的壓力。2005年7月，人民幣匯率政策再次進(jìn)行改革，廢除原先盯住單一美元的貨幣政策，開始實(shí)行以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的浮動(dòng)匯率制度。此后，人民幣匯率出現(xiàn)了單邊、緩慢升值的走勢(shì)。由于設(shè)定了波幅限制，人民幣匯率更多地是受到貨幣當(dāng)局的調(diào)節(jié)影響。這對(duì)于國際資本流動(dòng)的影響主要表現(xiàn)為：首先，貨幣當(dāng)局通過買入賣出外匯進(jìn)行中間價(jià)管理從而確定人民幣匯率。無論境內(nèi)還是境外，大多數(shù)時(shí)間里人民幣市場(chǎng)的主要參與者都受到人民幣貨幣當(dāng)局調(diào)控思路的影響。其次，不斷升值的人民幣匯率為國際資本流入帶來的額外的匯率收益，這種人民幣匯率穩(wěn)定的升值預(yù)期加劇了套利資本的流動(dòng)。

此后中國人民銀行多次上調(diào)了人民幣匯率的波動(dòng)區(qū)間，截止到2014年3月，人民幣對(duì)美元波動(dòng)區(qū)間擴(kuò)大至2%。隨著人民幣匯率單向升值的打破，進(jìn)入雙向波動(dòng)的“新常態(tài)”，國際資本流動(dòng)套利成本增加，外國資本，尤其是套利資本流入會(huì)更為謹(jǐn)慎。

第五，香港離岸市場(chǎng)成為連接中國內(nèi)地與海外市場(chǎng)資本流動(dòng)的渠道。根據(jù)他國經(jīng)驗(yàn)，市場(chǎng)開放的一般步驟應(yīng)首先建立存款保險(xiǎn)制度管控風(fēng)險(xiǎn)，接著實(shí)行利率市場(chǎng)化改革優(yōu)化資本配置，之后匯率市場(chǎng)化改革擴(kuò)大波動(dòng)區(qū)間并培養(yǎng)中間價(jià)形成機(jī)制，最后再適時(shí)機(jī)達(dá)到資本賬戶可自由兌換的目的。而中國改革經(jīng)歷了上世紀(jì)九十年代緩慢發(fā)展后，在形勢(shì)迫切要求下將利率、匯率以及資本賬戶的改革同步推進(jìn)。由“滬港通”、“深港通”等試點(diǎn)可以發(fā)現(xiàn)，通過打通中國內(nèi)地與香港市場(chǎng)的通道，借鑒成熟市場(chǎng)化經(jīng)驗(yàn)刺激內(nèi)地市場(chǎng)朝著更開放、更完善的方向發(fā)展是中國金融市場(chǎng)開放的一個(gè)思路。通過香港離岸市場(chǎng)以及上海自貿(mào)區(qū)試點(diǎn)作為支撐，選擇貿(mào)易貨幣結(jié)算方式達(dá)到擴(kuò)張人民幣離岸市場(chǎng)規(guī)模的目的。

但是正是由于香港離岸市場(chǎng)的發(fā)展，離岸與在岸市場(chǎng)的利率及匯率差異便造就了跨境的套利、套匯活動(dòng)，投機(jī)熱錢風(fēng)險(xiǎn)逐漸加大。香港離岸市場(chǎng)的發(fā)展從以下三個(gè)方面為中國境內(nèi)外資本流動(dòng)帶來風(fēng)險(xiǎn)：首先，由于中國大陸還沒有完全進(jìn)行利率市場(chǎng)化，與香港的利差帶來的大規(guī)模投機(jī)套利動(dòng)搖了人民幣的穩(wěn)定。其次，離岸金融市場(chǎng)的存在使得人民幣市場(chǎng)更多地受到國際環(huán)境波動(dòng)的影響，降低了國內(nèi)貨幣政策的獨(dú)立性和有效性。第三，開辦離岸金融業(yè)務(wù)的金融機(jī)構(gòu)很少受到存款準(zhǔn)備金比例的限制，因而在貨幣乘數(shù)創(chuàng)造方面更具有自主性和風(fēng)險(xiǎn)，這也進(jìn)一步影響了人民幣利率，加大了境內(nèi)外資本流動(dòng)管控的難度。

四、 市場(chǎng)開放特征與政策建議

中國在未來開放過程中需要面對(duì)的兩大事實(shí)：第一，中國境內(nèi)外資本流動(dòng)倒逼開放進(jìn)程。穩(wěn)定堅(jiān)挺的人民幣及高速的經(jīng)濟(jì)增長為國際資本流入奠定了基礎(chǔ)。即使存在監(jiān)管，漸進(jìn)開放的市場(chǎng)環(huán)境所撕開的市場(chǎng)缺口或顯性或隱性地為國際套利資本的流動(dòng)帶來機(jī)會(huì)。同時(shí)，隨著中國和香港資本市場(chǎng)的打通，自由、完善的市場(chǎng)制度及相對(duì)更有經(jīng)驗(yàn)的外部資金倒逼內(nèi)地市場(chǎng)進(jìn)行制度性改革。第二，中國作為全球第二大經(jīng)濟(jì)體本身的任何一項(xiàng)改革都會(huì)影響世界經(jīng)濟(jì)及國際資本流動(dòng)。巨大的經(jīng)濟(jì)規(guī)模使得人民幣未來也可能成為全球流動(dòng)性的一個(gè)影響因素。2008年11月的四萬億的刺激政策帶來大宗商品價(jià)格的一個(gè)高峰，這一時(shí)期，國際資本流入水平也有所增加。隨著中國市場(chǎng)開放程度的增加，未來中國的貨幣政策或?qū)ζ渌袌?chǎng)也帶來溢出性效果及風(fēng)險(xiǎn)。

中國正經(jīng)歷著“不可能三角”中兩個(gè)“角點(diǎn)”之間的轉(zhuǎn)變，因而市場(chǎng)即既包含資本流動(dòng)的影響及國際流動(dòng)性的溢出效應(yīng)的影響和風(fēng)險(xiǎn)，又不可避免地面對(duì)過度階段不穩(wěn)定性所帶來的風(fēng)險(xiǎn)。東南亞國家和拉美國家都曾因?yàn)橹虚g政策而遭受金融危機(jī)的沖擊，中國在此改革過程中也應(yīng)謹(jǐn)慎推進(jìn)。結(jié)合前文內(nèi)容，對(duì)于中國未來的開放之路，我們認(rèn)為：

第一，受發(fā)展階段的影響，我國推行雙軌制改革，市場(chǎng)仍存在很多扭曲和結(jié)構(gòu)性問題。充當(dāng)價(jià)格信號(hào)的利率和匯率的市場(chǎng)化程度還不夠。因而，在全面開放資本賬戶前，仍需推進(jìn)國內(nèi)市場(chǎng)化改革和機(jī)構(gòu)參與率，增強(qiáng)國內(nèi)市場(chǎng)對(duì)利率、匯率等價(jià)格信號(hào)的敏感性，從而提高調(diào)控效果。

第二，中國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)過分依賴出口，貿(mào)易順差帶來的國際收支不平衡仍然是資本市場(chǎng)開放的桎梏。因而要求引導(dǎo)和鼓勵(lì)國內(nèi)資本“走出去”，總體上向國際收支平衡方向改進(jìn)。在維持國際資本賬戶基本平衡的基礎(chǔ)上穩(wěn)定匯率是資本賬戶開放后更可行的政策目標(biāo)。當(dāng)國際收支大體平衡且國內(nèi)貨幣調(diào)控深度足夠時(shí)，以利率調(diào)節(jié)為手段的貨幣通脹目標(biāo)便易于實(shí)現(xiàn)，從而有利于達(dá)到內(nèi)外市場(chǎng)均衡。

第三，不同于美日等發(fā)達(dá)國家，中國的貨幣發(fā)行過多依賴外匯儲(chǔ)備，開放資本賬戶便會(huì)帶來貨幣供給的波動(dòng)沖擊。因而對(duì)于資本和金融賬戶的開放，必須保證當(dāng)期的金融工具所能涉及的規(guī)模大于資本和金融賬戶能夠流動(dòng)的最大規(guī)模。因此要求：（1）改變國內(nèi)貨幣投放結(jié)構(gòu)，建立多層次國債市場(chǎng)，加大債券類便于公開市場(chǎng)操作的貨幣工具的規(guī)模與效率。（2）對(duì)于能夠自由進(jìn)出我國的資本與金融賬戶項(xiàng)下資金規(guī)模進(jìn)行控制，其規(guī)模應(yīng)參考同期可供公開市場(chǎng)操作的貨幣工具的規(guī)模。（3）限制一定時(shí)期內(nèi)國際資本能夠流動(dòng)的規(guī)模，使由此引發(fā)的貨幣供給沖擊在一定時(shí)期內(nèi)處于可控的范圍內(nèi)。

第四，對(duì)于國際資本流動(dòng)的周期性特征和外部沖擊風(fēng)險(xiǎn)，不應(yīng)單憑匯率波動(dòng)率、匯占款等單一指標(biāo)來分析和判斷中國的國際資本流動(dòng)形勢(shì)，而要從環(huán)境和資本流動(dòng)特征和規(guī)律出發(fā)，建立一個(gè)全面監(jiān)測(cè)中國國際資本流動(dòng)監(jiān)控指標(biāo)體系對(duì)周期不同階段的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行識(shí)別，尤其對(duì)于資本流動(dòng)上升周期時(shí)泡沫的控制以及突發(fā)沖擊下國際資本流動(dòng)驟停（sudden stop）的應(yīng)對(duì)應(yīng)予以足夠重視。只有這樣才能更加全面地把握資本流向、做出更準(zhǔn)確的判斷，在風(fēng)險(xiǎn)可控制條件下推動(dòng)金融自由化改革，實(shí)現(xiàn)人民幣國際化戰(zhàn)略。

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基金項(xiàng)目：國家自然科學(xué)基金項(xiàng)目（項(xiàng)目號(hào)：71273169）。

作者簡(jiǎn)介：劉海龍（1959-），男，漢族，吉林省吉林市人，上海交通大學(xué)安泰經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院金融專業(yè)教授、博士生導(dǎo)師，研究方向?yàn)榻鹑诠こ?；李欣欣?986-），女，漢族，河南省鄭州市人，上海交通大學(xué)安泰經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院金融專業(yè)博士生，研究方向?yàn)榻鹑诠こ?、國際金融。

收稿日期：2015-03-27。