朱潔

摘要：貨幣政策作為宏觀調控的重要組成部分，其有效性對實現(xiàn)我國宏觀調控的目標具有關鍵性的作用。本文在回顧金融危機期間（2007—2012）我國從實證角度對代表貨幣政策的貨幣供應量與實體經(jīng)濟和價格水平之間的關系進行了分析措施及執(zhí)行情況的基礎之上，從理論和實證兩個方面對代表貨幣政策的貨幣供應量與實體經(jīng)濟和價格水平之間的關系進行了分析，得出結論：貨幣政策對實體經(jīng)濟的影響效果較大，對價格水平的影響效果較小。最后，為更好的發(fā)揮貨幣政策有效性提出了參考的相關政策建議。

關鍵詞：金融危機；貨幣政策；有效性；VAR模型

貨幣政策是否有效直接關系到貨幣政策最終目標的實現(xiàn)。貨幣政策的有效性是指貨幣政策是否能夠及時有效的對真實的經(jīng)濟變量產(chǎn)生影響。如果僅僅是名義經(jīng)濟變量的改變，而實際經(jīng)濟變量沒有變化，則貨幣政策是無效的。具體來說，主要是看貨幣政策對經(jīng)濟產(chǎn)出和價格水平等經(jīng)濟變量的影響。

從1995年開始，我國就把保持幣值的穩(wěn)定，并以此促進經(jīng)濟的增長作為貨幣政策的最終目標。中國人民銀行作為貨幣政策制定和實施的主要機構，在經(jīng)濟面臨波動或預期會發(fā)生波動時，出臺具有針對性的貨幣政策，來保持幣值的穩(wěn)定和經(jīng)濟的增長。但是貨幣政策是否有效即是否實現(xiàn)最終目標以及多達程度上實現(xiàn)了最終目標，引起了專家、學者的廣泛關注。特別是在應對2008年金融危機的貨幣政策出臺之后，貨幣供應量和社會融資規(guī)?？偭窟_到頂峰，引發(fā)學者對這種過于寬松的貨幣政策有效性的質疑。為此，有必要對金融危機期間貨幣政策的有效性進行分析，并在此基礎上為貨幣政策的操作提供參考建議。

一、實證分析

本文選取金融危機的時間跨度為2007—2012年。2007年美國的次貸危機全面爆發(fā)，并快速向其他國家蔓延，演變成一場全球的金融危機。我國央行根據(jù)經(jīng)濟形勢，出臺了針對金融危機的貨幣政策。由危機前“適度從緊的貨幣政策”轉向“寬松的貨幣政策”，后危機時代，隨著經(jīng)濟形勢的好轉，開始轉向“穩(wěn)健的貨幣政策”。

（一）指標的選取與說明。

本文選取實際貨幣供應量（M2）作為貨幣政策的變量，剔除物價變動的國內生產(chǎn)總值（GDP）、居民價格水平（CPI）作為實際經(jīng)濟變量。數(shù)據(jù)來自《中國統(tǒng)計年鑒》和國家統(tǒng)計局。數(shù)據(jù)的時間跨度為2007到2012年，為季度數(shù)據(jù)。本文運用Eviews6.0軟件進行實證分析，包括單位根檢驗、VAR模型檢驗、脈沖響應與方差分解。

貨幣政策有效性是指貨幣政策是否對實際經(jīng)濟變量產(chǎn)生影響。我國長時間將貨幣供應量作為貨幣政策的中介目標。本文選取實際貨幣供應量（M2）作為貨幣政策的變量，剔除物價變動的國內生產(chǎn)總值（GDP）、居民價格水平（CPI）作為實際經(jīng)濟變量。數(shù)據(jù)來自《中國統(tǒng)計年鑒》和國家統(tǒng)計局。數(shù)據(jù)的時間跨度為2007到2012年，為季度數(shù)據(jù)。本文運用Eviews6.0軟件進行實證分析，包括單位根檢驗、VAR模型檢驗、脈沖響應與方差分解。

（二）實證分析過程

1.ADF單位根檢驗。本文采用ADF方法，對變量的平穩(wěn)性進行檢驗，得到的結果，如表1所示。從表1可看出，在10%顯著水平下，M2、GDP、CPI的ADF值均高于其臨界值，接收原假設，這三個序列均含有單位根，因此都不平穩(wěn)。經(jīng)過一階差分，在10%的顯著水平下，D（M2）序列是平穩(wěn)序列；在1%的顯著水平下，D（GDP）序列、D（CPI）序列式平穩(wěn)序列.

2.VAR模型檢驗。如圖1所示，AR特征多項式的根的倒數(shù)位于單位圓之內，這表示所估計的VAR模型是穩(wěn)定的。

圖1單位圓與特征根

3.脈沖分析與方差分解

（1）脈沖分析。圖2、圖3分別表示由貨幣供應量M2的沖擊引起GDP、CPI變化的脈沖響應函數(shù)圖。由圖2可以看出，當在本期給貨幣供應量一個單位沖擊后，實際GDP立即增長，在第三季度達到最大，之后逐步下降。在第一年到第二年，沖擊的影響為負。二年之后，沖擊的影響為零。這說明，貨幣政策對實際GDP的刺激作用在短期是有效的，在長期是無效的。由圖3可以看出，在本期給貨幣供應量一個單位的沖擊后，在第二季度（半年之后），CPI才開始上升，在第三季度達到最大，之后逐步下降。由圖3可以看出，在本期給貨幣供應量一個單位的沖擊后，在第二季度（半年之后），CPI才開始上升，在第三季度達到最大，之后逐步下降，在15個月之后，沖擊的影響開始為負。兩年之后，貨幣供應量對CPI的影響幾乎為零。這說明，貨幣政策對CPI的作用存在時滯作用，效果不明顯。

圖2GDP對M2的脈沖響應 圖3CPI對M2的脈沖響應

（2）方差分解。圖4、圖5分別表示貨幣供應量M2對GDP、CPI的貢獻率。由圖4可以看出貨幣供應量M2對實際GDP的貢獻率呈現(xiàn)先增長后平穩(wěn)的趨勢。在前三個季度，貨幣供應量M2對GDP的貢獻率逐步增長，在第三季度達到最大為13%，之后維持在13%左右。這說明，貨幣政策在推動經(jīng)濟增長方面是比較有效的。由圖5可看出貨幣供應量M2對CPI的貢獻率在半年之內是為零的，在半年之后開始增長，在第四季度達到最大13%，之后維持在13%左右。這說明，貨幣供應量M2對CPI的具有時滯，貨幣政策對CPI的作用效果較弱。

圖4M2對GDP的貢獻率 圖5M2對CPI的貢獻率

二、結論與政策建議

本文從理論和實證的角度分析了綜上所述，金融危機期間（2007—2012）我國貨幣政策的對經(jīng)濟的影響。理論和實證的分析都表明，金融危機期間貨幣政策對GDP的影響是有效的，對CPI的作用效果較弱。根據(jù)以上的研究結果，得出以下建議：

1.謹慎使用增加貨幣供應量這一貨幣政策。增加貨幣供應量只能在短期內促進經(jīng)濟增長，要想保持經(jīng)濟在長期中的增長，必須持續(xù)增加貨幣供應量。長此以往，必然會帶來流動性過剩，引發(fā)通貨膨脹。

2.貨幣政策與財政政策搭配使用。貨幣供應量對CPI具有滯后效應，為了及時對CPI進行有效的控制，貨幣政策要搭配財政政策使用。在CPI居高不下時，減少貨幣供應量。反之，在CPI很低，甚至為負時，增加貨幣供應量不能立即刺激CPI上漲。

2.進一步加快利率市場化改革。目前我國的利率管制還沒有完全的放開，存款利率受到限制，不能真正反映資金的價格，利率作為中間目標的效果得不到很好的發(fā)揮。應該實現(xiàn)市場化的利率，發(fā)揮利率引導資源配置的作用。

3.貨幣政策與財政政策搭配使用。貨幣供應量對CPI具有滯后效應，為了及時對CPI進行有效的控制，貨幣政策要搭配財政政策使用。在CPI居高不下時，減少貨幣供應量。反之，在CPI很低，甚至為負時，增加貨幣供應量不能立即刺激CPI上漲。（作者單位：四川大學）

參考文獻：

[1]焦琦斌，應千凡，游碧芙. 社會融資總量與貨幣政策有效性實證研究[J].金融發(fā)展評論 2012（5）

[2]高鐵梅，計量經(jīng)濟分析方法與建模：Reviews應用及實例，清華大學出版社，2005。