作者簡(jiǎn)介：郭婷（1994.12-），女，漢，湖南婁底人，湘潭大學(xué)在讀大三學(xué)生，湘潭大學(xué)，財(cái)務(wù)管理專業(yè)。

摘要：這些年企業(yè)并購(gòu)潮風(fēng)起云涌，并購(gòu)成為了企業(yè)做大做強(qiáng)的一個(gè)捷徑，然而對(duì)于中小企業(yè)來(lái)說(shuō)，企業(yè)并購(gòu)最大的問(wèn)題在于資金短缺，如何借助于杠桿融資來(lái)為企業(yè)并購(gòu)提供充足的資金保障，這成為了中小企業(yè)并購(gòu)領(lǐng)域的一項(xiàng)重要課題。本文對(duì)于中小企業(yè)以及杠桿融資的概念進(jìn)行了具體的闡述，梳理分析了中小企業(yè)并購(gòu)中杠桿融資的不同模式，并對(duì)于杠桿融資的優(yōu)點(diǎn)以及局限性進(jìn)行了分析，最后探討了中小企業(yè)并購(gòu)中杠桿融資策略，以期幫助中小企業(yè)更好的掌握杠桿融資這一手段，為中小企業(yè)開(kāi)展并購(gòu)提供良好的融資模式。

關(guān)鍵詞：中小企業(yè)；并購(gòu)；杠桿融資；模式；策略

引言

中小企業(yè)融資難的問(wèn)題目前非常突出，調(diào)查發(fā)現(xiàn)，絕大部分的中小企業(yè)都受困于融資難而無(wú)法進(jìn)行企業(yè)經(jīng)營(yíng)的擴(kuò)大或者進(jìn)行并購(gòu)。中小企業(yè)并購(gòu)需要大量資金儲(chǔ)備，可以說(shuō)沒(méi)有充足的資金保障并購(gòu)也就無(wú)從談起。通過(guò)杠桿融資可以讓中小企業(yè)利用少量的自有資金開(kāi)展并購(gòu)，因此這一融資模式在企業(yè)并購(gòu)領(lǐng)域的使用越來(lái)越普遍。我國(guó)中小企業(yè)在杠桿融資方面普遍存在經(jīng)驗(yàn)不足的問(wèn)題，對(duì)于杠桿融資這一手段的運(yùn)用不是很熟練，這導(dǎo)致了中小企業(yè)在杠桿融資方面的失敗案例屢見(jiàn)不鮮。在這種情況下，非常有必要對(duì)于中小企業(yè)并購(gòu)中的杠桿融資問(wèn)題進(jìn)行一個(gè)深入而全面的探討，通過(guò)本文的研究，為中小企業(yè)并購(gòu)中杠桿融資手段的使用帶來(lái)更多的理論指導(dǎo)，幫助中小企業(yè)并購(gòu)中杠桿融資的難點(diǎn)以及重點(diǎn)，從而確保融資風(fēng)險(xiǎn)的良好控制，推動(dòng)企業(yè)并購(gòu)的穩(wěn)步開(kāi)展。

一、概念界定

（一）中小企業(yè)

中小企業(yè)是一個(gè)相對(duì)概念，其界定標(biāo)準(zhǔn)是會(huì)隨著經(jīng)濟(jì)社會(huì)的發(fā)展而不斷變動(dòng)，目前中小企業(yè)的界定標(biāo)準(zhǔn)主要是從企業(yè)人數(shù)、營(yíng)業(yè)收入、資產(chǎn)總額等指標(biāo)。我國(guó)2011年由工信部牽頭發(fā)布了《中小企業(yè)劃型標(biāo)準(zhǔn)規(guī)定》，這一規(guī)定對(duì)于不同行業(yè)的中小企業(yè)的界定標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行了全面的界定，不同行業(yè)的中小企業(yè)界定標(biāo)準(zhǔn)是不同的。根據(jù)這一標(biāo)準(zhǔn)規(guī)定，我國(guó)目前超過(guò)99%的企業(yè)都可以歸類(lèi)到中小企業(yè)范疇，在國(guó)家一系列的促進(jìn)中小企業(yè)發(fā)展政策不斷出臺(tái)的背景之下，中小企業(yè)目前成了是場(chǎng)景中最具活力經(jīng)濟(jì)體，其在創(chuàng)造產(chǎn)值、吸納就業(yè)等方面的重要作用不斷凸顯。

（二）杠桿融資

杠桿融資是指以企業(yè)并購(gòu)為背景，以企業(yè)要收購(gòu)的企業(yè)資產(chǎn)以及未來(lái)收益為抵押，從金融機(jī)構(gòu)獲取貸款，幫助企業(yè)開(kāi)展企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)活動(dòng)。杠桿融資對(duì)于企業(yè)并購(gòu)來(lái)說(shuō)意義重大，很多企業(yè)并購(gòu)中，自有資金一般都占到30%左右，其余的往往都是從金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行借款，杠桿融資成功的關(guān)鍵在于企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)完成之后，新的企業(yè)能夠獲取更多的規(guī)模經(jīng)濟(jì)效益以及系統(tǒng)效應(yīng)，這樣才能保證按照約定進(jìn)行還款，否則就會(huì)產(chǎn)生巨大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，引起企業(yè)的違約行為。對(duì)于中小企業(yè)來(lái)說(shuō)，因?yàn)樽杂匈Y金有限，杠桿融資的重要作用尤其重要，可以說(shuō)只有利用好杠桿融資，才能夠通過(guò)不斷的并購(gòu)，在與競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的競(jìng)爭(zhēng)中占據(jù)更加主動(dòng)的地位。

二、中小企業(yè)并購(gòu)中杠桿融資模式

中小企業(yè)并購(gòu)中杠桿融資模式很多，主要包括經(jīng)典模式、控股模式以及調(diào)整模式，這些模式各有優(yōu)缺點(diǎn)，本文對(duì)于這幾個(gè)模式進(jìn)行具體闡述分析如下：

（一）杠桿收購(gòu)融資模式

杠桿收購(gòu)融資模式是最傳統(tǒng)以及經(jīng)典的模式，這種模式是指企業(yè)通過(guò)借款來(lái)籌集企業(yè)并購(gòu)資金，約定還款期限以及基本利率，這種模式下，企業(yè)收購(gòu)企業(yè)之后，經(jīng)過(guò)不斷的運(yùn)營(yíng)管理，從而獲得預(yù)期收益，并按照約定進(jìn)行還款。杠桿收購(gòu)資融資對(duì)于中小企業(yè)來(lái)說(shuō)比較重要，如果能夠低成本的獲得一些融資，則對(duì)于企業(yè)并購(gòu)的成功具有關(guān)鍵作用，這種模式情強(qiáng)調(diào)的是是通過(guò)最少的資金收購(gòu)最多的資產(chǎn)。這種模式的優(yōu)點(diǎn)就是從具體操作層面看來(lái)看，比較具有現(xiàn)實(shí)可行性，但是容易給企業(yè)帶來(lái)比較大的財(cái)務(wù)壓力。

（二）杠桿收購(gòu)控股模式

杠桿收購(gòu)控股模式即企業(yè)并不將自己當(dāng)成是杠桿收購(gòu)的對(duì)象來(lái)看，而是扮演一種杠桿收購(gòu)公司的角色，其具體做法就是現(xiàn)對(duì)于公司各個(gè)部門(mén)以及子公司的資產(chǎn)負(fù)債情況進(jìn)行一個(gè)全面的評(píng)價(jià)分析，然后在進(jìn)行杠桿融資，所融資金主要用于母公司股份回購(gòu)以及收購(gòu)企業(yè)等。這種杠桿融資模式的關(guān)鍵就是在控制，企業(yè)并購(gòu)中不追求完全擁有，只要是控股就行。這種模式操作起來(lái)相對(duì)復(fù)雜，對(duì)于企業(yè)的杠桿融資技巧是一個(gè)考驗(yàn)。

（三）杠桿收購(gòu)調(diào)整模式

杠桿收購(gòu)調(diào)整模式也成資本結(jié)構(gòu)調(diào)整模式，由籌資企業(yè)進(jìn)行自身價(jià)值的評(píng)估，明確合理的負(fù)債結(jié)構(gòu)，并以企業(yè)自己股份進(jìn)行抵押獲取融資，然后再根據(jù)經(jīng)營(yíng)情況進(jìn)行股份的回購(gòu)。這種杠桿融資模式造作方式更加靈活，可以緩解企業(yè)短期的財(cái)務(wù)壓力，目前隨著杠桿融資理論的發(fā)展，這種模式正在逐漸成為一種主流模式。杠桿收購(gòu)資本結(jié)構(gòu)體調(diào)整模式的關(guān)鍵就是資本結(jié)構(gòu)，需要企業(yè)逐一分析企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，根據(jù)資本結(jié)構(gòu)的變動(dòng)情況來(lái)進(jìn)行融資策略的調(diào)整。

三、中小企業(yè)并購(gòu)中杠桿融資優(yōu)點(diǎn)與局限性

中小企業(yè)并購(gòu)中的杠桿融資可以為兼具優(yōu)缺點(diǎn)，對(duì)于這一融資模式的有點(diǎn)以及局限性進(jìn)行全面的闡述，可以在杠桿融資中做到趨利避害，最大限度的減少杠桿融資風(fēng)險(xiǎn)。

（一）典型優(yōu)點(diǎn)

從中小企業(yè)并購(gòu)中杠桿融資有點(diǎn)來(lái)看，主要集中在節(jié)約資金、增強(qiáng)實(shí)力以及獲得額外收益等幾個(gè)方面。

1.節(jié)約資金

中小企業(yè)自身的資金積累往往有限，面對(duì)并購(gòu)行為所發(fā)生的高額費(fèi)用，僅僅依靠中小企業(yè)自身的資金顯然是難以承受的，或則即使可以承受，但是很可能會(huì)導(dǎo)致企業(yè)的正常經(jīng)營(yíng)因?yàn)楝F(xiàn)金流的驟然緊張而陷入經(jīng)營(yíng)困境之中。通過(guò)杠桿融資中小企業(yè)可以利用很少的一部分自有資金撬動(dòng)更多的資金進(jìn)入企業(yè)收購(gòu)領(lǐng)域，幫助企業(yè)解決大量的資金。因此對(duì)于那些著急通過(guò)并購(gòu)迅速做大企業(yè)規(guī)模，但是自身資金又身份有限的中小企業(yè)來(lái)說(shuō)，利用杠桿融資進(jìn)行并購(gòu)資金的籌集是一個(gè)不錯(cuò)的選擇。

2.增強(qiáng)實(shí)力

中小企業(yè)并購(gòu)中通過(guò)杠桿融資可以進(jìn)一步的壯大以及提升企業(yè)實(shí)力，中小企業(yè)實(shí)力不強(qiáng)很大程度上是因?yàn)榻?jīng)營(yíng)規(guī)模太小，通過(guò)對(duì)于一些企業(yè)進(jìn)行兼并重組，可以充分發(fā)揮市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的優(yōu)勝劣汰作用，借助于杠桿融進(jìn)一步的壯大一些實(shí)力比較強(qiáng)的中小企業(yè)的規(guī)模，提升其競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力。目前隨著我國(guó)各行業(yè)普遍進(jìn)入買(mǎi)方市場(chǎng)，供大于求的問(wèn)題非常突出，可以說(shuō)對(duì)于企業(yè)來(lái)說(shuō)，只有經(jīng)營(yíng)規(guī)模進(jìn)一步做大，才能給企業(yè)帶來(lái)規(guī)模經(jīng)濟(jì)收益，幫助企業(yè)進(jìn)一步提升競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力。

3.額外收益

中小企業(yè)并購(gòu)中杠桿融資可以給企業(yè)帶來(lái)很多額外收益，這種額外收益往往來(lái)自于技術(shù)、市場(chǎng)、資產(chǎn)等方面，很多時(shí)候中小企業(yè)并購(gòu)獲得一些新的技術(shù)，可以給企業(yè)帶來(lái)核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，有助于企業(yè)提升產(chǎn)品的技術(shù)含量。在市場(chǎng)方面，可以通過(guò)并購(gòu)開(kāi)拓新的市場(chǎng)，在資產(chǎn)方面，很多時(shí)候被并購(gòu)企業(yè)都是遭遇到經(jīng)營(yíng)困境，為了避免徹底倒閉，往往去尋求被并購(gòu)，在并購(gòu)談判中，被并購(gòu)企業(yè)資產(chǎn)價(jià)格往往會(huì)被壓低，企業(yè)并購(gòu)之后，有助于這些資產(chǎn)回歸合理價(jià)格水平，從而帶來(lái)額外收益。

（二）局限性

中小企業(yè)并購(gòu)中杠桿融資本身也有很大的局限性，主要表現(xiàn)就是偶然因素的不可控以及目標(biāo)企業(yè)難把握，如果杠桿融資中對(duì)于這一工作本身的局限性掌握不足，則可能會(huì)導(dǎo)致杠桿融資的失敗。

1.偶然因素不可控

在融資過(guò)程中的不可預(yù)見(jiàn)事件或因素太多，如果中小企業(yè)沒(méi)有事先做好防范，就會(huì)導(dǎo)致并購(gòu)失敗。中小企業(yè)并購(gòu)中杠桿融資涉及到多方主體，其中包括收購(gòu)企業(yè)、被收購(gòu)企業(yè)、金融機(jī)構(gòu)等等，每一方主體都在尋求自身利益最大化，對(duì)于并購(gòu)企業(yè)來(lái)說(shuō)，

很多的并不能夠?qū)τ诟鞣N偶然因素進(jìn)行有效地防范，因此會(huì)給企業(yè)并購(gòu)帶來(lái)較大的風(fēng)險(xiǎn)，舉例而言，金融機(jī)構(gòu)可能會(huì)忽然根據(jù)國(guó)家政策進(jìn)行利率的調(diào)整，從而導(dǎo)致了并購(gòu)項(xiàng)目的不可行。

2.依賴于目標(biāo)企業(yè)

只有并購(gòu)后的目標(biāo)企業(yè)經(jīng)營(yíng)良好，帶來(lái)足夠收益，才能償還借款、利息，否則就會(huì)導(dǎo)致并購(gòu)的失敗，另外就是目標(biāo)企業(yè)本身的現(xiàn)金流狀況、負(fù)債率等也會(huì)影響“杠桿融資”，如果對(duì)于目標(biāo)企業(yè)去的情況沒(méi)有一個(gè)全面的了解也會(huì)大致并購(gòu)失敗概率的增加。目標(biāo)企業(yè)為了在被收購(gòu)中能夠獲得一個(gè)比較好的價(jià)格，往往就會(huì)隱瞞一些不利信息，甚至是夸大企業(yè)的資產(chǎn)數(shù)量以及質(zhì)量，這會(huì)給企業(yè)并購(gòu)的失敗埋下隱患。

四、中小企業(yè)并購(gòu)中杠桿融資策略

考慮到杠桿融資的諸多優(yōu)點(diǎn)，結(jié)合我國(guó)企業(yè)的實(shí)際情況，對(duì)于中小企業(yè)來(lái)說(shuō)，做好杠桿融資的關(guān)鍵策略包括以下幾個(gè)方面。

（一）預(yù)測(cè)分析并購(gòu)項(xiàng)目的預(yù)期收益及其風(fēng)險(xiǎn)

中小企業(yè)并購(gòu)中杠桿融資的策略成功的關(guān)鍵在于對(duì)并購(gòu)項(xiàng)目的預(yù)期收益以及風(fēng)險(xiǎn)有比較全面和準(zhǔn)確的把握，很多中小企業(yè)并購(gòu)中杠桿融資過(guò)于盲目，忽視并購(gòu)項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)收益分析，結(jié)果帶來(lái)了企業(yè)并購(gòu)的失敗。從這一角度來(lái)說(shuō)，中小企業(yè)并購(gòu)中的杠桿融資，需要引入的專家討論法，定量分析模型，進(jìn)行并購(gòu)項(xiàng)目的收益以及風(fēng)險(xiǎn)分析，如果潛在風(fēng)險(xiǎn)比較大，收益率比較低，則應(yīng)停止并購(gòu)，舉例而言，企業(yè)杠桿融資100萬(wàn)，約定1年內(nèi)還清，利率為8%，這要求企業(yè)并購(gòu)所帶來(lái)的收益要至少要能夠給企業(yè)帶來(lái)的108萬(wàn)的基本收益，才能夠還本付息，否則會(huì)導(dǎo)致并購(gòu)出現(xiàn)得不償失的情況。當(dāng)然對(duì)于并購(gòu)項(xiàng)目的預(yù)期收益以及風(fēng)險(xiǎn)分析，關(guān)鍵是明確長(zhǎng)收益、短期收益、直接受益以及間接受益的具體情況，這樣才能夠確保預(yù)期收益分析的準(zhǔn)確性，很多并購(gòu)項(xiàng)目雖然短期來(lái)看，并不劃算。但是從長(zhǎng)期來(lái)看，卻是能夠給企業(yè)帶來(lái)比較多的收益。

（二）盡職調(diào)查被并購(gòu)企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況

中小企業(yè)并購(gòu)中杠桿融資方面需要重點(diǎn)對(duì)于被并購(gòu)企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況進(jìn)行一個(gè)盡職調(diào)查，畢竟被并購(gòu)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率的高低、有沒(méi)有易于出售的非核心資產(chǎn)、現(xiàn)金流是否穩(wěn)定等等都會(huì)影響到被并購(gòu)企業(yè)估值。企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理者需要聘請(qǐng)那些經(jīng)驗(yàn)豐富的會(huì)計(jì)師事務(wù)所來(lái)進(jìn)行被并購(gòu)企業(yè)的財(cái)務(wù)審計(jì)，確保能夠掌握被并購(gòu)企業(yè)的真實(shí)財(cái)務(wù)狀況，這樣才能夠據(jù)此進(jìn)行企業(yè)真實(shí)估值，另外就是增加金融機(jī)構(gòu)對(duì)于被抵押企業(yè)的信任，能夠按照規(guī)定進(jìn)行放款。

（三）科學(xué)篩選選擇融資機(jī)構(gòu)

在融資金鉤選擇方面，需要中小企業(yè)綜合考慮多方面的因素，而不能夠僅僅考慮融資成本問(wèn)題，如果片面的考慮融資成本，很容易會(huì)導(dǎo)致其它方面的忽略從而給企業(yè)并購(gòu)失敗埋下隱患。舉例而言，如果要求企業(yè)的還款期限比較短，給企業(yè)帶來(lái)短期較大的財(cái)務(wù)壓力，則并不可取。因此企業(yè)要根據(jù)杠桿融資的需要，建立起來(lái)完善的金融機(jī)構(gòu)選擇標(biāo)準(zhǔn)，綜合考慮融資成本、期限、金融機(jī)構(gòu)的實(shí)力、信譽(yù)等等，選擇好合適的金融機(jī)構(gòu)。

（四）完善杠桿收購(gòu)附加條件

中小企業(yè)并購(gòu)中杠桿融資方面需要進(jìn)一步的完善收購(gòu)附加條件，這種情況適用于杠桿融資控股模式以及資本結(jié)構(gòu)調(diào)整模式，在企業(yè)進(jìn)行股權(quán)質(zhì)押之后，需要預(yù)定好回購(gòu)條件以及各種條款，全面的確保企業(yè)杠桿融資風(fēng)險(xiǎn)控制在可承受范圍之后，舉例而言，對(duì)于股權(quán)的回購(gòu)價(jià)格、時(shí)間等等要進(jìn)行合理籌劃。

總之，并購(gòu)是企業(yè)做大做強(qiáng)的一個(gè)重要路徑，對(duì)于中小企業(yè)來(lái)說(shuō)，需要高度重視收購(gòu)這種發(fā)展模式，在經(jīng)濟(jì)實(shí)力允許的情況下，積極尋求杠桿融資，進(jìn)行企業(yè)并購(gòu)。在并購(gòu)中杠桿融資策略方面，需要中小企業(yè)做好被并購(gòu)企業(yè)的收益分析、財(cái)務(wù)分析等基礎(chǔ)性工作，選擇合適的融資機(jī)構(gòu)，制定完善的附加條款，確保企業(yè)并購(gòu)的順利開(kāi)展。（作者單位：湘潭大學(xué)商學(xué)院）

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