袁志輝

10月10日傍晚，央行宣布，在前期山東、廣東開(kāi)展信貸資產(chǎn)質(zhì)押再貸款試點(diǎn)的基礎(chǔ)上，決定在上海、天津等9?。ㄊ校┩茝V試點(diǎn)。現(xiàn)代銀行主導(dǎo)的金融體系中，信用的源頭來(lái)自于央行資產(chǎn)負(fù)債表伸縮帶來(lái)的基礎(chǔ)貨幣投放，從這個(gè)意義上講，再貸款制度宣告外匯占款產(chǎn)生基礎(chǔ)貨幣模式的終結(jié)，央行貨幣政策操作進(jìn)入了一個(gè)新時(shí)代。

翻開(kāi)我國(guó)貨幣政策操作的歷史，不得不提的是外匯占款制度。所謂外匯占款制度，主要指金融和經(jīng)常賬戶(hù)下流入的外匯，經(jīng)過(guò)商業(yè)銀行向央行結(jié)匯，央行以外匯占款作為資產(chǎn)，被動(dòng)地向市場(chǎng)投放人民幣所形成的基礎(chǔ)貨幣。

2001年加入WTO后，持續(xù)高額雙順差，產(chǎn)生巨量外匯占款。2003—2013年外匯占款占基礎(chǔ)貨幣供應(yīng)的95%以上，并且在2005—2007年持續(xù)超過(guò)基礎(chǔ)貨幣發(fā)行量，為了對(duì)沖過(guò)量的基礎(chǔ)貨幣，央行被迫發(fā)行央票和提高存款準(zhǔn)備金率，結(jié)果是存款準(zhǔn)備金率自2004年開(kāi)始，從6%的偏低水平持續(xù)抬升至接近20%，加大了央行貨幣政策操作的難度。

但是自2008年后，由于金融危機(jī)爆發(fā)，貿(mào)易盈余斷崖式下跌，外匯占款快速回落。近年來(lái)，伴隨發(fā)達(dá)國(guó)家制造業(yè)回流，資源、勞動(dòng)力優(yōu)勢(shì)下降帶動(dòng)我國(guó)制造業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力下滑，貿(mào)易盈余、外匯占款回落具有趨勢(shì)性，由此造成基礎(chǔ)貨幣尤其是長(zhǎng)期穩(wěn)定資金的供應(yīng)趨緊。實(shí)際上基礎(chǔ)貨幣余額同比增速自2012年后就開(kāi)始趨勢(shì)性下移，從20%以上的高點(diǎn)回落至2013年的10%附近，至2014年進(jìn)一步下降至5%附近，2015年仍是繼續(xù)下跌至2%附近。

另一方面，宏觀經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，金融機(jī)構(gòu)持續(xù)攀高的負(fù)債率，卻要求充裕并穩(wěn)定資金供應(yīng)。這一貨幣供需矛盾倒逼央行貨幣政策謀變。

再來(lái)看再貸款制度。再貸款制度，要求商業(yè)銀行以發(fā)放的存量貸款為抵押，向央行貸款。如果抵押品足額有效，商業(yè)銀行和央行可以靈活協(xié)商再貸款的規(guī)模，以適應(yīng)宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展和微觀市場(chǎng)融資的需求。此次在11個(gè)省份推廣信貸資產(chǎn)質(zhì)押再貸款試點(diǎn)，無(wú)疑將幫助商業(yè)銀行和市場(chǎng)融資主體緩解融資難。

首先，再貸款制度下商業(yè)銀行的信貸能力被釋放。截至9月末，商業(yè)銀行體系有超過(guò)90萬(wàn)億的信貸余額，而目前盤(pán)活存量資產(chǎn)的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品推行緩慢，每年只有3000億左右，造成存量信貸資產(chǎn)的閑置。在吸收負(fù)債壓力較大背景下，且整體銀行有價(jià)證券和股權(quán)在總資產(chǎn)中占比不足25%，地方法人金融機(jī)構(gòu)合格抵押品不足的情況普遍存在，商業(yè)銀行信貸能力受到極大制約。信貸質(zhì)押再貸款制約能有效增強(qiáng)商業(yè)銀行信貸擴(kuò)張能力。

其次，再貸款制度下央行便于控制信貸的流向。傳統(tǒng)政策下，央行只負(fù)責(zé)控制貨幣供應(yīng)量，無(wú)法引導(dǎo)實(shí)際信貸的投向，導(dǎo)致信貸投放容易流向投資效率低下的經(jīng)濟(jì)主體。通過(guò)信貸資產(chǎn)抵押再貸款，央行可以引導(dǎo)信貸投向，緩解三農(nóng)、小微企業(yè)貸款困難的問(wèn)題，而且可以通過(guò)拉低商業(yè)銀行資金成本，從而降低社會(huì)融資成本。

量化寬松（QE）是美聯(lián)儲(chǔ)直接購(gòu)買(mǎi)商業(yè)銀行表內(nèi)的次級(jí)貸款相關(guān)資產(chǎn)、緩釋銀行有毒資產(chǎn)壓力，而信貸資產(chǎn)質(zhì)押再貸款是商業(yè)銀行主動(dòng)以信貸資產(chǎn)向央行質(zhì)押獲取資金，兩者在方向、因果關(guān)系上截然相反，再貸款不等于西方發(fā)達(dá)國(guó)家的各種量化寬松政策。不管是創(chuàng)設(shè)基礎(chǔ)貨幣投放新渠道，還是激活整個(gè)信貸市場(chǎng)以穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，推廣信貸資產(chǎn)抵押再貸款都凸顯央行貨幣政策改革的雄心。