劉聰

2007年前，以花旗集團(tuán)、美國(guó)銀行等為代表的行業(yè)龍頭領(lǐng)跑美國(guó)銀行業(yè)。次貸危機(jī)的洗禮使摩根大通和富國(guó)銀行從眾多知名銀行中脫穎而出，成為近年來美國(guó)盈利能力最好、風(fēng)險(xiǎn)控制能力最強(qiáng)的兩家大型銀行。與這兩家相比，曾經(jīng)的霸主花旗集團(tuán)和美國(guó)銀行則大傷元?dú)?，盈利能力雖然在恢復(fù)，但步伐沉重。

金融危機(jī)是銀行核心競(jìng)爭(zhēng)力的試金石

銀行業(yè)屬于規(guī)模經(jīng)濟(jì)行業(yè)，需要達(dá)到一定的規(guī)模才能夠體現(xiàn)出經(jīng)營(yíng)優(yōu)勢(shì)。通常來講，規(guī)模大的銀行通常具有更大的成本優(yōu)勢(shì)。在次貸危機(jī)之前，花旗銀行是美國(guó)規(guī)模最大的銀行，各項(xiàng)經(jīng)營(yíng)指標(biāo)表現(xiàn)良好，業(yè)務(wù)創(chuàng)新能力、業(yè)務(wù)發(fā)展的均衡度都處于行業(yè)中上游水平。那個(gè)時(shí)期，花旗銀行相當(dāng)于美國(guó)銀行業(yè)的一面旗幟。但花旗銀行風(fēng)控存在的巨大漏洞，在次貸危機(jī)中暴露出來。由于在資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中承擔(dān)了過多的風(fēng)險(xiǎn)敞口，導(dǎo)致2008年度出現(xiàn)了513億美元的營(yíng)業(yè)損失，2009年度再度出現(xiàn)了79億美元的營(yíng)業(yè)損失。這兩年的損失合計(jì)基本相當(dāng)于2010～2014年五年間營(yíng)業(yè)利潤(rùn)的總和。

在金融領(lǐng)域中，“大而不倒”的經(jīng)驗(yàn)說法屢次驗(yàn)證，對(duì)于往來企業(yè)和儲(chǔ)戶來講，大型銀行是安全級(jí)別較高的交易對(duì)手，但對(duì)投資人來講，“不倒”卻并不意味著不虧錢。作為一名理性的投資者，在銀行業(yè)中如何選擇合適的標(biāo)的進(jìn)行配置，對(duì)這個(gè)問題的不同回答，在幾年之內(nèi)對(duì)投資業(yè)績(jī)的影響可能較小，但從一個(gè)較長(zhǎng)的周期（例如10年）來看，投資業(yè)績(jī)的差別可能會(huì)非常明顯。

在金融危機(jī)爆發(fā)前的2005～2006年，摩根大通的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)分別為155億美元和202億美元，而花旗集團(tuán)的凈利潤(rùn)則達(dá)到了294億美元和296億美元。從資產(chǎn)規(guī)模、資本充足率、凈息差等指標(biāo)中也無從尋找孰強(qiáng)孰弱的證據(jù)。但危機(jī)到來時(shí)和危機(jī)過后的表現(xiàn)，反映了很多無法用數(shù)字表達(dá)的核心競(jìng)爭(zhēng)力。（見圖1）

四點(diǎn)核心競(jìng)爭(zhēng)力

風(fēng)險(xiǎn)控制得當(dāng)

銀行的風(fēng)險(xiǎn)控制能力在大部分時(shí)間里都得不到有效的檢驗(yàn)，但一旦經(jīng)歷一次金融危機(jī)，看似無本質(zhì)區(qū)別的銀行，座次便會(huì)被重排，甚至很多耳熟能詳?shù)拿侄紩?huì)永遠(yuǎn)地停留在人們的記憶里。

在2005～2007年，以次級(jí)貸款作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)開始變得十分火爆，金融機(jī)構(gòu)都希望能從中分一杯羹。摩根大通一開始也在著手?jǐn)U大該項(xiàng)業(yè)務(wù)。但2006年年底，摩根大通發(fā)現(xiàn)壞賬率開始上升，便開始削減次貸業(yè)務(wù)量，甚至拒絕承銷次級(jí)資產(chǎn)支持證券產(chǎn)品，導(dǎo)致固定收益承銷業(yè)務(wù)量明顯負(fù)增長(zhǎng)，該項(xiàng)業(yè)務(wù)的排名從第三滑落至第六。2008年中期，當(dāng)花旗、美國(guó)銀行等紛紛爆出數(shù)百億美元的巨虧時(shí)，摩根大通的虧損只有50億美元左右，對(duì)資本的消耗基本可控。在危機(jī)來臨時(shí)能夠少虧，這是風(fēng)險(xiǎn)控制能力強(qiáng)的表現(xiàn)。實(shí)力的保存為后續(xù)業(yè)務(wù)的成長(zhǎng)埋下伏筆。

比之下，次貸危機(jī)給富國(guó)銀行帶來的損失更小，機(jī)會(huì)更大。2006年，富國(guó)銀行資產(chǎn)總額僅為美國(guó)銀行的33.02%，為花旗銀行的25.58%；凈收入為美國(guó)銀行的39.84%，為花旗銀行的39.09%；不良貸款率比美國(guó)銀行高出0.5個(gè)百分點(diǎn)，比花旗銀行高出0.45個(gè)百分點(diǎn)。如果從指標(biāo)來看，富國(guó)銀行根本不屬于第一陣營(yíng)。但富國(guó)銀行專注于傳統(tǒng)銀行業(yè)務(wù)，對(duì)與次貸相關(guān)的新型業(yè)務(wù)基本沒有染指，因此在危機(jī)中受到的直接損失非常小。2008年年底，富國(guó)銀行的資產(chǎn)規(guī)模已經(jīng)進(jìn)入第一集團(tuán)，穩(wěn)健的盈利能力顯得格外耀眼。概括一下富國(guó)的風(fēng)控理念，看不懂的業(yè)務(wù)慎做甚至不做，這是很多銀行明白但沒能做到的至關(guān)重要的風(fēng)控原則。

成本控制合理

2004年，摩根大通收購(gòu)美一銀行（Bank One），原美一銀行的領(lǐng)導(dǎo)者杰米戴蒙隨后成為摩根大通的首席執(zhí)行官。在最初的幾年里，杰米戴蒙首先從控制成本出發(fā)，對(duì)規(guī)模龐大而臃腫的摩根大通進(jìn)行瘦身，首當(dāng)其沖的是進(jìn)行了數(shù)次裁員。當(dāng)時(shí)的裁員計(jì)劃非常清晰，基本不針對(duì)客戶服務(wù)層面，而重點(diǎn)指向公司內(nèi)部的官僚機(jī)構(gòu)。這樣的裁員使公司能更高效地運(yùn)轉(zhuǎn)。通過對(duì)業(yè)務(wù)部門及支持部門的整合，使人員得到更合理的運(yùn)用，大大節(jié)約了人力成本。削減成本的另一重要舉措在于業(yè)務(wù)剝離，例如私募股權(quán)業(yè)務(wù)和部分自營(yíng)投資業(yè)務(wù)。這樣，整個(gè)機(jī)構(gòu)可以集中優(yōu)勢(shì)兵力做好主業(yè)。

另外，客戶對(duì)一體化金融服務(wù)的需求為銀行業(yè)追求規(guī)模經(jīng)濟(jì)和范圍經(jīng)濟(jì)提供了機(jī)遇，銀行通過業(yè)務(wù)與地域間的協(xié)同，也是節(jié)約成本的重要手段。摩根大通的數(shù)次并購(gòu)均較為成功地實(shí)現(xiàn)了集團(tuán)內(nèi)部的互補(bǔ)和互惠。2000年，大通曼哈頓銀行與JP摩根的合并實(shí)現(xiàn)了零售業(yè)務(wù)與批發(fā)業(yè)務(wù)、“平民化”與“貴族化”路線的優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)；2004年，與美一銀行的合并使摩根大通的業(yè)務(wù)不再局限于東北部，將業(yè)務(wù)拓展至美國(guó)中西部和西南部，這改變了業(yè)務(wù)區(qū)域過于集中的問題；2008年，以低廉的價(jià)格對(duì)貝爾斯登和華盛頓互惠的收購(gòu)，使摩根大通的投行、零售以及信用卡業(yè)務(wù)條線變得更加豐滿。

富國(guó)銀行在控制成本方面也堪稱典范。近期，富國(guó)銀行計(jì)劃把退休部門、技術(shù)部門和其他業(yè)務(wù)線的部分工作崗位轉(zhuǎn)移至印度和菲律賓，以達(dá)到削減成本的目的。

深耕優(yōu)勢(shì)領(lǐng)域

金融行業(yè)是建立在與客戶相互信任的基礎(chǔ)之上的，這種信任關(guān)系一旦形成，便不易改變。信任關(guān)系的建立需要時(shí)間和資源的投入。因此，如果一家金融機(jī)構(gòu)不在具有相對(duì)優(yōu)勢(shì)的領(lǐng)域里尋求縱深發(fā)展，而是把大而全當(dāng)成首要目標(biāo)，那這家機(jī)構(gòu)在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中很難勝出。

以摩根大通為例，該行在次貸危機(jī)前已經(jīng)樹立了部分領(lǐng)域的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，但優(yōu)勢(shì)并不突出。在資管業(yè)務(wù)中，該行2006年的行業(yè)排名為第二，8年后的2014年，其資管業(yè)務(wù)規(guī)模實(shí)現(xiàn)翻番，已經(jīng)穩(wěn)居行業(yè)第一。在商業(yè)銀行賴以生存的存款業(yè)務(wù)中，摩根大通的市場(chǎng)占有率從2006年的3.6%上升至2014年的7.5%，并且連續(xù)三年在美國(guó)大型銀行客戶滿意度調(diào)查中位居首位。在全球投資銀行業(yè)務(wù)中，業(yè)務(wù)收入規(guī)模也從2006年的第二位躍升至首位。

富國(guó)銀行一直堅(jiān)持零售銀行市場(chǎng)定位，對(duì)社區(qū)銀行業(yè)務(wù)的專注度超越了所有競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。在金融創(chuàng)新日新月異的年代，金融機(jī)構(gòu)都在瞄準(zhǔn)賺錢又快又容易的業(yè)務(wù)，而很多人都瞧不上的社區(qū)銀行恰好成了富國(guó)銀行的主戰(zhàn)場(chǎng)。龐大的網(wǎng)點(diǎn)覆蓋、穩(wěn)定的零售業(yè)務(wù)收入，使富國(guó)銀行在同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)中有了穩(wěn)固的護(hù)城河。

需要指出的是，資管業(yè)務(wù)、零售業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)水平都比較低，即便在危機(jī)來臨時(shí)，也不至于對(duì)銀行的收入水平帶來大的波動(dòng)，因此將優(yōu)勢(shì)建立在低風(fēng)險(xiǎn)業(yè)務(wù)上無疑是明智的選擇。

優(yōu)秀管理團(tuán)隊(duì)

摩根大通通過數(shù)十年來的并購(gòu)，最終形成了具有完整業(yè)務(wù)線條、完整區(qū)域覆蓋的銀行集團(tuán)。2004年，摩根大通與美一銀行的并購(gòu)中的最大收獲，是獲得了杰米戴蒙這位銀行舵手和他的部分優(yōu)秀團(tuán)隊(duì)。不論是風(fēng)險(xiǎn)管理還是成本控制，都需要銀行最高決策層自上而下的實(shí)施。2006年，戴蒙團(tuán)隊(duì)寧可犧牲承銷業(yè)務(wù)收入，也要削減次貸相關(guān)業(yè)務(wù)規(guī)模，這與當(dāng)年只盯著利潤(rùn)、不顧風(fēng)險(xiǎn)的貝爾斯登、雷曼兄弟、華盛頓互惠銀行等機(jī)構(gòu)形成了鮮明對(duì)比。同樣，通過嚴(yán)酷的多輪裁員來降低成本也需要理性而堅(jiān)定的管理層的強(qiáng)力推動(dòng)才能順利實(shí)施。

富國(guó)銀行首席執(zhí)行官施通普夫及領(lǐng)導(dǎo)的管理團(tuán)隊(duì)具有務(wù)實(shí)求真的風(fēng)格，這也保證了富國(guó)銀行始終走在深耕低風(fēng)險(xiǎn)傳統(tǒng)業(yè)務(wù)的坦途上。施通普夫曾在2008年的年報(bào)中放言：“規(guī)模對(duì)我們沒有任何意義。無論何時(shí)何地，我們都未曾宣揚(yáng)過自己的資產(chǎn)規(guī)模如何之大?！痹O(shè)定切實(shí)可行的短期和長(zhǎng)期目標(biāo)，并能夠率領(lǐng)數(shù)十萬員工為之奮斗，此時(shí)如何強(qiáng)調(diào)管理者的價(jià)值都不為過。

投資者如何選擇銀行業(yè)標(biāo)的

從四個(gè)維度出發(fā)。摩根大通和富國(guó)銀行在金融危機(jī)前后充分展示了上面四個(gè)維度的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。在某些時(shí)期，金融領(lǐng)域的創(chuàng)新能力也是核心競(jìng)爭(zhēng)力的重要來源，例如高盛過去數(shù)十年來一直是金融創(chuàng)新的領(lǐng)跑者。但高盛是專注于投資銀行業(yè)務(wù)的“精品店”，商業(yè)銀行按照同樣的模式去創(chuàng)新未必能夠帶來好的效果。在次貸危機(jī)前，花旗集團(tuán)的創(chuàng)新能力一直被視為其核心競(jìng)爭(zhēng)力的一部分，而“老派守舊”的富國(guó)銀行更多是被人嘲笑的對(duì)象。因此，我們不能單純地把能夠提高利潤(rùn)率、提高市場(chǎng)占有率的創(chuàng)新看做核心競(jìng)爭(zhēng)力，更應(yīng)該綜合考慮創(chuàng)新帶來的風(fēng)險(xiǎn)和成本，以此來綜合考量創(chuàng)新的價(jià)值。

關(guān)注盈利來源。2007年之前，巴塞爾協(xié)議對(duì)表外業(yè)務(wù)的規(guī)范甚少，美國(guó)金融監(jiān)管當(dāng)局也維持“市場(chǎng)化”原則，盡量不去干預(yù)表外業(yè)務(wù)的發(fā)展。一些銀行通過打包和承銷次級(jí)貸款抵押證券，賺得盆滿缽滿。這種承銷雖屬于表外業(yè)務(wù)，但卻并不是嚴(yán)格意義上的中間業(yè)務(wù)，因?yàn)榇虬^程中風(fēng)險(xiǎn)最高的證券往往需要銀行承擔(dān)信用風(fēng)險(xiǎn)。這也是花旗銀行、美林證券、華盛頓互惠銀行等機(jī)構(gòu)陷入巨虧的重要原因。因此，相對(duì)于盈利的數(shù)額，我們更應(yīng)該關(guān)注盈利的來源，即從事該業(yè)務(wù)帶來的收入中，來源于專業(yè)能力或成本控制的比例有多大，單純由于承擔(dān)額外風(fēng)險(xiǎn)的比例有多大。

富國(guó)銀行具有穩(wěn)定而分散的客戶群體，存款、理財(cái)、消費(fèi)貸款等零售業(yè)務(wù)具有天然的低風(fēng)險(xiǎn)特征，對(duì)于此類業(yè)務(wù)收入的風(fēng)險(xiǎn)特性比較容易判別。而對(duì)于花旗集團(tuán)、摩根大通、美國(guó)銀行等業(yè)務(wù)較為分散的銀行，建議可以將收入進(jìn)行分解后，根據(jù)合理推定的原則，將風(fēng)險(xiǎn)與收入對(duì)應(yīng)起來，再計(jì)算加總的風(fēng)險(xiǎn)收入值。必須承認(rèn)，這是一項(xiàng)繁雜的工作，但為了能夠在危機(jī)來臨時(shí)避開地雷，這是一項(xiàng)必須做的工作。

不以歷史表現(xiàn)做判斷。香港的中小投資者中流行這樣一句諺語：“不會(huì)買，買匯豐，不要賣。”在技術(shù)變化不甚明顯、競(jìng)爭(zhēng)停留在低段位的時(shí)代，匯豐確實(shí)為投資者提供了長(zhǎng)期穩(wěn)定的收益。但次貸危機(jī)的到來也使匯豐遭受了較大損失。投資者往往傾向于用財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和市場(chǎng)數(shù)據(jù)進(jìn)行線性外推來預(yù)測(cè)未來。對(duì)于一些傳統(tǒng)的制造業(yè)和消費(fèi)行業(yè)，如果公司的管理層、客戶和供應(yīng)商都比較穩(wěn)定，則這樣的外推有一定的參考價(jià)值。但對(duì)于銀行業(yè)來講，這樣的外推要慎用。銀行業(yè)需要不斷應(yīng)對(duì)復(fù)雜多變的宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和市場(chǎng)環(huán)境，在經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)期的亮眼表現(xiàn)并不代表能夠平穩(wěn)地度過蕭條時(shí)期。展望未來，銀行業(yè)所處的經(jīng)濟(jì)環(huán)境將更加復(fù)雜，技術(shù)環(huán)境也在發(fā)生日新月異的變化，銀行的管理者的成績(jī)只能代表過去，因循守舊的銀行家未來必將被時(shí)代拋棄。因此，在變化的時(shí)代，處在變化的行業(yè)中，即便大而不倒屢屢驗(yàn)證，但強(qiáng)者恒強(qiáng)未必成立。

從近二十年的股價(jià)表現(xiàn)看，富國(guó)銀行確實(shí)具有長(zhǎng)期的優(yōu)異表現(xiàn)。事后看，這是一個(gè)可以長(zhǎng)期投資的好公司?？偨Y(jié)二十多年的經(jīng)驗(yàn)，最重要的一點(diǎn)是，公司一直在用謙卑務(wù)實(shí)、與時(shí)俱進(jìn)的心態(tài)，做自己看得懂的事情。富國(guó)銀行首席數(shù)據(jù)官正在設(shè)法尋找對(duì)銀行攻守兩面都有利的數(shù)據(jù)使用方法，以使銀行做到攻守兼?zhèn)洌禾峁┙档惋L(fēng)險(xiǎn)所需的數(shù)據(jù)和工具，同時(shí)利用數(shù)據(jù)支持銀行協(xié)助客戶致富，并提供卓越的客戶體驗(yàn)。因此，銀行的投資人需要從管理者的角度，不斷審視各種變化和銀行的應(yīng)對(duì)措施，對(duì)銀行的投資不可以買了就放著不動(dòng)。對(duì)于一些消費(fèi)型企業(yè)，例如麥當(dāng)勞，我們可以更多地依賴直覺判斷，因?yàn)樽鳛轭櫩涂梢愿杏X得到它始終如一的服務(wù)和品質(zhì)，但銀行業(yè)務(wù)中很多是無法直觀感覺到的。