【摘要】基準(zhǔn)利率是市場經(jīng)濟(jì)國家金融市場中不可或缺的基礎(chǔ)性利率，其發(fā)展程度直接反映了一個(gè)國家金融市場的成熟程度，是利率市場化最核心的內(nèi)容。從實(shí)踐看，我國央行的利率體系在實(shí)際調(diào)控中的有效性正逐步提高，但仍存在一些問題，下一步可從取消存貸款基準(zhǔn)利率、培育Shibor的核心作用等方面加快完善。

【關(guān)鍵詞】央行 基準(zhǔn)利率 思考

基準(zhǔn)利率是市場經(jīng)濟(jì)國家金融市場中不可或缺的基礎(chǔ)性利率，其發(fā)展程度直接反映了一個(gè)國家金融市場的成熟程度，是利率市場化最核心的內(nèi)容。世界主要市場經(jīng)濟(jì)國家中，央行利率體系構(gòu)建有所不同，但其作用機(jī)理基本相同，主要通過調(diào)節(jié)市場資金流動(dòng)性來實(shí)現(xiàn)央行基準(zhǔn)利率調(diào)整、并以此傳導(dǎo)市場利率相應(yīng)變動(dòng)，達(dá)到宏觀調(diào)控的目的。當(dāng)前，我國貨幣政策調(diào)控正處于直接調(diào)控向間接調(diào)控、數(shù)量型調(diào)控向價(jià)格型調(diào)控的轉(zhuǎn)變中，利率市場化進(jìn)程的不斷加快。在此背景下，人民銀行價(jià)格型貨幣政策工具不斷創(chuàng)新和豐富，基準(zhǔn)利率體系更加完善。但在實(shí)際運(yùn)行中，人民銀行利率政策體系的一些矛盾和不足之處，也在一定程度上制約了利率作為貨幣政策工具，向市場資金價(jià)格的傳導(dǎo)效應(yīng)，亟須進(jìn)一步改進(jìn)完善。

一、世界主要經(jīng)濟(jì)體央行的基準(zhǔn)利率體系

（一）美國：美聯(lián)儲(chǔ)基準(zhǔn)利率體系包括聯(lián)邦基金利率、再貼現(xiàn)利率，目前主要以聯(lián)邦基金利率為主

聯(lián)邦基金利率是存款機(jī)構(gòu)（主要指銀行）之間在聯(lián)邦儲(chǔ)備系統(tǒng)進(jìn)行隔夜借貸的利率，代表存款機(jī)構(gòu)的資金成本。美聯(lián)儲(chǔ)為聯(lián)邦基金利率設(shè)定目標(biāo)區(qū)間，通過貨幣政策工具調(diào)節(jié)，將其控制在目標(biāo)區(qū)間內(nèi)。從具體操作上看，美聯(lián)儲(chǔ)主要是通過影響準(zhǔn)備金的供給來保證聯(lián)邦基金利率政策的實(shí)現(xiàn)。在美國，準(zhǔn)備金的供給被分解為銀行體系借入的準(zhǔn)備金和非借入準(zhǔn)備金兩大類，美聯(lián)儲(chǔ)通過控制貼現(xiàn)窗口來調(diào)控借入準(zhǔn)備金水平，利用公開市場操作控制非借入準(zhǔn)備金水平。

（二）英國：主要以英國倫敦同業(yè)拆放利率（LIBOR）作為基準(zhǔn)利率

英國倫敦同業(yè)拆放利率是商業(yè)銀行從英格蘭銀行進(jìn)行回購融資時(shí)的最低利率，英格蘭銀行通過每日公開市場操作控制短期資金利率，尤其是1個(gè)月和3個(gè)月期利率。目前，LIBOR是國際金融市場中大多數(shù)浮動(dòng)利率的基礎(chǔ)利率，作為銀行從市場上籌集資金進(jìn)行轉(zhuǎn)貸的融資成本。同時(shí)，LIBOR還是金融機(jī)構(gòu)間衍生品交易及換算不同貨幣間匯率水平的重要參照，是目前國際上最重要和最常用的市場利率基準(zhǔn)。

（三）歐盟：歐央行利率體系主包括再融資利率、邊際貸款利率及存款便利利率

再融資操作（即商業(yè)銀行向中央銀行融資的利率）是歐央行公開市場操作的一種，在于向歐元區(qū)銀行體系收縮或提供流動(dòng)性。邊際貸款利率是指金融機(jī)構(gòu)向歐央行申請貸款時(shí)預(yù)先確定的隔夜抵押拆借利率。存款便利利率則是各商業(yè)銀行存入歐央行的存款的利率，是貨幣市場隔夜利率的最低值。以此體系，歐央行形成以存款便利利率為下限、再融資利率為上限的“利率走廊”，歐央行通過控制利率走廊的寬度，實(shí)現(xiàn)貨幣政策調(diào)控的目標(biāo)。

綜合以上國家及其他市場經(jīng)濟(jì)國家央行利率體系的情況，可發(fā)現(xiàn)成熟有效的央行利率體系主要有以下特點(diǎn)：一是以短期利率為主，再貸款、再貼現(xiàn)等其他利率為輔；二是央行對基準(zhǔn)利率實(shí)行目標(biāo)或區(qū)間管理，透明度高，能有效引導(dǎo)市場預(yù)期；三是央行不直接確定利率水平，而是通過市場操作實(shí)現(xiàn)目標(biāo)利率水平；四是短期利率能有效傳導(dǎo)到長端，發(fā)揮基準(zhǔn)利率的引導(dǎo)作用。

二、我國央行利率體系構(gòu)成及效用分析

目前，人民銀行確定并發(fā)布的基準(zhǔn)利率有傳統(tǒng)的存貸款基準(zhǔn)利率、法定存款準(zhǔn)備金利率、再貸款利率、再貼現(xiàn)利率，后又陸續(xù)創(chuàng)新了常備借貸便利和中期融資便利。

（一）存貸款基準(zhǔn)利率在央行利率體系中發(fā)揮主導(dǎo)作用

從我國貨幣政策調(diào)控的實(shí)踐來看，存貸款基準(zhǔn)利率是我國央行最主要和常用的貨幣政策工具，如應(yīng)對經(jīng)濟(jì)過熱和下行，均首先采用調(diào)高和調(diào)低基準(zhǔn)利率來調(diào)控。另一方面，雖然目前央行僅對存款利率定價(jià)實(shí)行上限管理，但存貸款利率是銀行存貸款定價(jià)的主要甚至唯一參考基準(zhǔn)。

（二）超額法定存款準(zhǔn)備金利率和借貸便利利率成為事實(shí)上的利率走廊上下限

從近年的實(shí)踐來看，超額存款準(zhǔn)備金利率成為事實(shí)上我國“利率走廊”下限，常備借貸便利和中期借貸便利在提供流動(dòng)性的同時(shí)發(fā)揮短期、中期政策利率的作用，成為事實(shí)上“利率走廊”上限。

（三）再貸款、再貼現(xiàn)利率、優(yōu)惠貸款利率主要表現(xiàn)為結(jié)構(gòu)性特征和輔助性作用

目前，央行再貸款和再貼現(xiàn)政策支持的重點(diǎn)是“三農(nóng)”、小微企業(yè)等經(jīng)濟(jì)弱勢領(lǐng)域，在使用上要求申請銀行的貸款利率較低，從而起到引導(dǎo)資金加強(qiáng)對弱勢領(lǐng)域的支持、發(fā)揮金融促進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的作用。

三、我國央行利率體系存在的問題

（一）基準(zhǔn)利率“雙軌制”導(dǎo)致金融市場資金定價(jià)分割，影響利率體系效用

在存貸款利率上，人民銀行主要通過基準(zhǔn)利率調(diào)整在實(shí)現(xiàn)調(diào)控，而在貨幣市場的調(diào)控，則通過Shibor來實(shí)現(xiàn)，兩個(gè)市場存在兩個(gè)定價(jià)基準(zhǔn)，且聯(lián)動(dòng)關(guān)系微弱，造成事實(shí)上的基準(zhǔn)利率體系混亂。“雙軌制”的存在已成為未來央行利率體系打造貨幣政策調(diào)控框架要面對的首要問題。

（二）存貸款基準(zhǔn)利率無法全面有效發(fā)揮市場資金價(jià)格引領(lǐng)作用

實(shí)踐證明，存貸款基準(zhǔn)利率調(diào)整與貨幣市場利率沒有線性關(guān)系，沒有同步甚至同向變動(dòng)趨勢。與同期國債、央票、貼現(xiàn)等利率也呈現(xiàn)同樣特征。如2012年7月7日至2014年11月20日我國存貸款基準(zhǔn)利率未作調(diào)整，但同期shibor各期成交利率卻呈現(xiàn)大幅波動(dòng)的現(xiàn)象。

（三）利率體系中缺乏可有效調(diào)控的短期利率基準(zhǔn)

借鑒國際經(jīng)驗(yàn)，在利率市場化背景下央行要培育短期基準(zhǔn)利率作為利率體系的核心。盡管Shibor在貨幣市場基準(zhǔn)作用顯著，但尚未納入央行利率體系，對其他金融市場影響不大，尤其是央行在shibor的報(bào)價(jià)方面影響力較弱。

（四）央行利率體系的配套政策和市場環(huán)境還有待于加快改革和發(fā)展

借鑒國際經(jīng)驗(yàn)，高效的央行利率體系需要高度發(fā)達(dá)的金融市場、金融機(jī)構(gòu)尤其是銀行機(jī)構(gòu)自主和科學(xué)的資金定價(jià)能力，以及市場主體尤其是金融市場成員對利率高度敏感性等。而我國金融市場在交易規(guī)模、市場成員、產(chǎn)品體系、避險(xiǎn)工具等方面與主要發(fā)達(dá)國家相比還有較大差距，金融機(jī)構(gòu)定價(jià)能力較弱，市場主體未實(shí)現(xiàn)財(cái)務(wù)硬約束，這些都對央行利率體系的調(diào)控效應(yīng)產(chǎn)生影響。

四、完善我國央行利率體系的思考

（一）擇機(jī)取消存貸款基準(zhǔn)利率

為適應(yīng)市場發(fā)展需求和金融改革目標(biāo)要求，應(yīng)積極研究并逐步培養(yǎng)新的利率體系，擇機(jī)取消存貸款基準(zhǔn)利率。存貸款基準(zhǔn)利率退出央行利率體系應(yīng)堅(jiān)持循序漸進(jìn)的原則，如先放開存款利率上限，配合推進(jìn)配套政策改革和金融市場發(fā)展，培育新的利率體系核心逐步成熟，市場主體利率敏感性靈敏等。

（二）打造Shibor為央行利率體系核心

目前，Shibor已經(jīng)具備并在實(shí)踐中發(fā)揮了基準(zhǔn)利率參考作用，盡管對存貸款資金定價(jià)影響力較弱，但未來存貸款基準(zhǔn)利率的取消可為Shibor引導(dǎo)存貸款市場資金價(jià)格創(chuàng)造條件。一方面需進(jìn)一步強(qiáng)化Shibor對其他市場利率和中長期利率的引導(dǎo)作用，另一方面要央行增強(qiáng)對同業(yè)拆借市場的控制能力。具體期限上是選擇隔夜拆借利率還是1周拆借利率等作為短期目標(biāo)利率，可根據(jù)未來報(bào)價(jià)質(zhì)量、對市場影響力、貨幣政策調(diào)控框架構(gòu)建等情況來作出選擇。

（三）繼續(xù)構(gòu)建并注重發(fā)揮“利率走廊”機(jī)制的作用

歐美央行的實(shí)踐證明，“利率走廊”是市場化利率調(diào)控的有效方式。隨著存款保險(xiǎn)制度的實(shí)施、貸存比監(jiān)管指標(biāo)的取消以及常備借貸便利和中期借貸便利的實(shí)踐，我國“利率走廊”機(jī)制正逐步構(gòu)建并發(fā)揮了穩(wěn)定市場利率的作用。未來要進(jìn)一步推動(dòng)國債市場的發(fā)展，豐富融資便利工具功能，進(jìn)一步發(fā)揮“利率走廊”模式的作用。

（四）進(jìn)一步提升再貸款、再貼現(xiàn)利率的引導(dǎo)和輔助作用

要根據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行態(tài)勢靈活調(diào)節(jié)再貸款、再貼現(xiàn)限額，擴(kuò)大覆蓋范圍和結(jié)構(gòu)調(diào)整作用，引導(dǎo)銀行信貸資金向企業(yè)升級轉(zhuǎn)型、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整、小微及“三農(nóng)”等經(jīng)濟(jì)薄弱環(huán)節(jié)的傾斜?？少x予基層央行再貸款、再貼現(xiàn)浮息權(quán)限，允許基層行辦理一定比例的買斷式再貼現(xiàn)，更加貼近市場，提高工具使用效率。

央行利率體系的調(diào)整并非一蹴而就，也不是一劑萬能的靈藥，但頂層設(shè)計(jì)及其配套改革的問題已迫在眉睫。目前我國處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型期、改革深水期，同時(shí)也是難得的戰(zhàn)略機(jī)遇期，適應(yīng)經(jīng)濟(jì)新常態(tài)要求，應(yīng)借鑒國際經(jīng)驗(yàn)，結(jié)合本國實(shí)際，積極抓住有利時(shí)機(jī)推動(dòng)央行利率體系這一金融改革的核心的建設(shè)，為我國經(jīng)濟(jì)持續(xù)發(fā)展、改變?nèi)踅鹑诂F(xiàn)狀提供可持續(xù)的支撐力。

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作者簡介：孫欣華（1982-），女，山東濰坊人，中級經(jīng)濟(jì)師，供職于人民銀行濟(jì)南分行，研究方向：宏觀經(jīng)濟(jì)和貨幣政策。