劉瀟

基本面持續(xù)好轉(zhuǎn)黃金2015 有望重拾漲勢

劉瀟

2014黃金跌宕起伏

2014年是全球金融市場的轉(zhuǎn)折年。之前延續(xù)了6年多的美國QE政策正式宣告結(jié)束，但同時日本央行、歐洲央行卻在加大量化寬松的規(guī)模，發(fā)達經(jīng)濟體之間的貨幣政策開始逐漸分化。在過去的一年里，在金融市場上，我們看到了全球股市的大幅上漲，同時也看到了包括原油、銅在內(nèi)的大宗商品價格的幾近腰斬。同時在貴金屬市場上，我們看到了來自中東、俄烏、巴以沖突等地緣政治動蕩推動的金價反彈，也看到了美元上漲、瑞士央行黃金公投被否決后帶來的金價急挫。

從全年的角度來看，黃金價格在2014年下跌約2%，創(chuàng)下了自2008年金融危機以來最窄的年度波幅記錄，金價在盤中的波幅較之前幾年明顯放緩。具體來看，現(xiàn)貨黃金在2014年呈現(xiàn)出先揚后抑再企穩(wěn)的走勢，一季度烏克蘭克里米亞地區(qū)進行的“公投”導(dǎo)致美俄關(guān)系緊張，市場風(fēng)險厭惡情緒上揚，金價自年初以來持續(xù)上漲，至3月中旬見頂年內(nèi)最高點1392美元/盎司。二季度開始市場回歸疲軟，隨著美元走強以及美聯(lián)儲退出QE時間截點的臨近，國際黃金價格之后經(jīng)歷了長達8個月的下跌過程，并于11月7日跌至1132美元的低點，創(chuàng)下自2010年5月以來的最低水平。2014年的最后兩個月市場有所回穩(wěn)，最終金價收官報在1183.7美元/盎司，年線收出陰線十字星。

從貴金屬市場的運行邏輯來看，實物需求的疲軟仍然是壓制金價處于低價的主要原因之一，無論從消費還是投資需求來看，2014年較之前一年都有比較明顯的下滑。全球最大的黃金ETF—SPDR繼2013年大幅減倉超過500噸后，在過去的一年并未有反彈的跡象，反而是繼續(xù)減倉接近100噸。另一方面，美元2014年在外匯市場上表現(xiàn)出了絕對的強勢，美元指數(shù)全年上漲12.60%。因此，相對來說，以美元計價的黃金價格僅下跌不到2%亦算是不錯的表現(xiàn)了，至少跑贏了大部分以美元計價的大宗商品。

四大利多帶來“開門紅”

回到當前，自2015年1月初起，金價在避險資金的推動下連續(xù)上漲超過100美元，帶來行情“開門紅”的同時也為接下來的一年奠定了一個良好的基調(diào)。從基本面的情況來看，當前與之相關(guān)的宏觀環(huán)境為過去兩年多以來的最好，因此我們對接下來2015年的行情走勢持相對樂觀態(tài)度，具體原因則有以下幾個方面。

圖1 黃金、白銀價格走勢

首先是自年初起，隨著歐版QE的推出以及希臘危機的再現(xiàn)，金融市場的避險情緒日益高漲。歐洲央行自3月起每月購買600億歐元資產(chǎn)，直至2016年9月，總額高達約1.1萬億歐元，超出市場預(yù)期。而希臘目前國內(nèi)的政治危機亦可能對歐元造成承重的打壓。隨著而來的結(jié)果便是資金從歐洲以及新興經(jīng)濟體市場持續(xù)流入美國，美元、美債及包括黃金都成為了受益的資產(chǎn)。我們看到美國十年期國債收益率目前已經(jīng)跌至1.7%附近，創(chuàng)下多年以來的最低水平，表明資金對避險資產(chǎn)的需求愈發(fā)的強烈。而在接下來由于歐美貨幣政策的分化以及部分地緣危機的潛伏，這種避險的需求預(yù)計將貫穿整個2015年的金融市場。從這個角度來看，黃金相對于其他商品及非美貨幣來說還是具有一定的優(yōu)勢的。

其次是基金的增倉行為，無論是著眼于中期行情的對沖基金還是著眼于長期投資的黃金ETF，近期在市場上都有著比較明顯的主動增倉動作。從CFTC最新公布的持倉情況來看，當前對沖基金持有的COMEX市場黃金期貨凈多頭寸已上升至16.2萬手，創(chuàng)下自2012年12月以來最高水平，表明近期對沖基金增持黃金多頭的意愿非常明顯，且當前主力多頭在市場中已經(jīng)占據(jù)了絕對的優(yōu)勢。而在黃金ETF方面，全球最大的黃金ETF—SPDR在最近幾周大幅增倉，目前持倉水平已自低點上升接近10%，至760噸左右，持倉量創(chuàng)三個月以來最高水平，如此快速的增倉動作在過去兩年都未有所見。而對于基金在近期集中增持貴金屬多頭的行為，我們認為主要是其他包括原油、銅在內(nèi)的大宗商品價格暴跌所致。受到美元強勢及中國經(jīng)濟放緩的影響，主要的大宗商品價格自去年三季度以來遭受重挫，而且在未來的1-2年里需求出現(xiàn)顯著提升的可能性不大。而對于市場上的一些公募或私募基金來說，由于其投資規(guī)劃中可能要求配置一定額度的大宗商品市值，因此在目前整體商品熊市的環(huán)境當中，拋售原油、銅而補充貴金屬頭寸也就成為了一種自然的選擇。

另外還有一個值得投資者注意的是，全球的實物黃金在近期出現(xiàn)了一定頻度的異常流動。先是瑞士央行進行增持黃金的“黃金公投”，再是德國央行、荷蘭央行不斷地從美國取回屬于自己的實物黃金，再到俄羅斯等新興經(jīng)濟體央行不斷地增持行為，各大央行似乎都在增加自身的黃金儲備。事實上自2008年金融危機以來，全球央行就由之前的黃金凈供給方轉(zhuǎn)變?yōu)榱它S金的凈需求方，而未來這一趨勢如果能夠持續(xù)，無疑對2015年的金價是一個較大的支撐。

圖2 2014年初以來美元走勢

最后同時也是最重要的一點，美國加息時點目前看來有可能被無限期推遲。2014年10月美聯(lián)儲正式宣布結(jié)束購債計劃，當時市場普遍預(yù)期美聯(lián)儲可能在2015年6月之前進行第一次的加息。但隨后市場風(fēng)云突變，原油價格在短短半年的時間內(nèi)跌去50%，隨之帶來的影響則是美國的通脹持續(xù)處于低位。2014年12月美國的季調(diào)CPI同比已跌至0.70%，創(chuàng)62個月以來的最低水平。從目前的形勢來看，原油在2015年的弱勢已是不可避免，OPEC堅持不減產(chǎn)的目的就是為了針對美國近幾年興起的頁巖油產(chǎn)業(yè)，因此我們認為油價繼續(xù)回升至100美元以上的可能性已經(jīng)不大，今年維持在60美元下方將是大概率事件。而另一方面，隨著歐洲等其他經(jīng)濟體的量寬政策紛紛出爐，在通脹無憂的大背景下，美聯(lián)儲將有很大的可能推遲第一次加息的時點，甚至在整個2015年均保持當前的“零利率”政策，這也意味著全球?qū)捤傻呢泿怒h(huán)境仍將持續(xù)，對于貴金屬市場來說，無疑是一個巨大的利好。

美元強勢帶來不確定性

當然，除了上述利好之外，貴金屬市場在2015年同時也面臨著較大的不確定性，其中最大的潛在利空在于當前“勢不可擋”的美元走勢。從2014年5月的78.91到目前的95點上方，美元指數(shù)在過去8個月的時間里上漲超過20%。而隨著各路資金大量回流美國，其在外匯市場上的強勢表現(xiàn)仍將持續(xù)。而雖然黃金目前與美元均受到避險資金的青睞，但如果美元上漲幅度過快的話，金價無疑會受到較大的壓制，這也是金價在2015年面臨的最大風(fēng)險。另一方面，我們?nèi)匀粨?dān)憂全球黃金的實物需求在2015年繼續(xù)放緩，特別是首飾的消費需求方面，數(shù)據(jù)顯示2014年已經(jīng)同比下降超過3層，如果這一趨勢延續(xù)，將在一定程度上對沖部分礦山因觸及生產(chǎn)成本帶來的供應(yīng)減少的影響。

綜合來看，我們認為國際黃金價格在經(jīng)歷了兩年多的下跌后基本已經(jīng)調(diào)整到位，下方1100美元附近的所謂“成本線”已經(jīng)基本得到了市場和投資者的認可，因此除非美聯(lián)儲在短期內(nèi)大幅收縮市場流動性，否則金價跌破該點位的可能性很小。預(yù)計上述潛在利多因素的推動下，黃金在2015年將重拾上漲，但受制于美元當前的強勢，黃金價格的漲幅可能不會太大，預(yù)計全年均價在1320美元左右，最高則可突破2014年的高點至1400美元/盎司左右。

THE UPWARD TREND OF GOLD MARKET IN 2015