周蔚巍

摘 要：隨著蘇聯(lián)的解體，俄羅斯放棄了原有的計劃經(jīng)濟體制，開始實行激進式的經(jīng)濟制度改革，確立了以金融自由化為主要路徑的金融發(fā)展戰(zhàn)略。但是，回顧俄羅斯三十年的發(fā)展，可以發(fā)現(xiàn)俄羅斯并沒有依此建立起高效、有序的金融體系，與此相反，頻繁的金融危機導(dǎo)致俄羅斯經(jīng)濟一次次陷入衰退。可以看出俄金融改革存在很多問題，深入研究俄金融改革歷程，對轉(zhuǎn)軌國家實行金融改革具有重要意義。

關(guān)鍵詞：金融改革；制度變遷；俄羅斯

俄羅斯金融改革的歷程充滿了波折，取得的每一點成績都付出了巨大的代價，改革初期，俄羅斯廢除了計劃經(jīng)濟時期的物價管制，國有資產(chǎn)被私人大量鯨吞，盧布急劇貶值，俄羅斯金融體系幾近崩潰；1998年俄政府拒絕支付到期的國債利息，使俄國債實質(zhì)性違約震驚全球金融市場，外資加速抽逃、大量銀行倒閉；2008年，美國次貸危機爆發(fā)后，俄羅斯成為金融危機的重災(zāi)區(qū)；2014年，國際原油價格的暴跌，盧布當(dāng)年貶值接近一半，俄貨幣體系再次受到嚴(yán)重威脅。研究俄羅斯金融的歷程，對轉(zhuǎn)軌國家實行自己的金融改革具有重大的借鑒意義。

一、俄羅斯金融改革的發(fā)展歷程

根據(jù)俄羅斯經(jīng)濟學(xué)家努列耶夫（P.M.HypeeB）的觀點，后蘇聯(lián)時代的俄羅斯經(jīng)濟轉(zhuǎn)軌大體分為兩個階段：第一個階段是1992-2000 年；第二個階段是2000 年至現(xiàn)在。本文依此分為經(jīng)濟轉(zhuǎn)軌期的金融改革和新經(jīng)濟轉(zhuǎn)軌期的金融改革（仍未完成）。

1.經(jīng)濟轉(zhuǎn)軌期的金融改革

蘇聯(lián)解體后，俄羅斯為了在短時間內(nèi)建立起市場經(jīng)濟體制，通過大量變賣國有資產(chǎn)，把國有股份私有化來提高私有經(jīng)濟在國家經(jīng)濟中的份額。私有化作為“休克療法”的核心內(nèi)容，要求建立現(xiàn)代化的金融制度，具體包括建立二級銀行體系、建設(shè)現(xiàn)代證券市場、利率市場化、資本自由流動、浮動匯率制。1988年蘇聯(lián)提出建立二級銀行體系，打破一家銀行幾乎包攬全部銀行業(yè)務(wù)的大一統(tǒng)銀行制度，成立國家銀行和五家專業(yè)銀行。國家銀行負(fù)責(zé)接近中央銀行的業(yè)務(wù)，另外5家專業(yè)銀行負(fù)責(zé)各自相關(guān)領(lǐng)域的撥款、信貸、結(jié)算、出納和盧布監(jiān)督，它們分別是蘇聯(lián)農(nóng)工銀行、蘇聯(lián)住宅共用事業(yè)和社會發(fā)展銀行、蘇聯(lián)工業(yè)建筑業(yè)銀行、蘇聯(lián)對外經(jīng)濟活動銀行、蘇聯(lián)居民勞動儲蓄和信貸銀行。在此基礎(chǔ)上，俄羅斯把這5家專業(yè)銀行改組為股份制商業(yè)銀行，同時允許私人資本和外資進入銀行業(yè)，此后，外國資本在銀行業(yè)的投資所占比重迅速上升。1992年俄羅斯加快了對銀行業(yè)的私有化改造進程，通過放松申請銀行業(yè)務(wù)牌照的條件，促使俄境內(nèi)出現(xiàn)了大量短命的中小型商業(yè)銀行，但是這些銀行并不把手中的資金貸給企業(yè)，而是主要在金融市場上從事投機業(yè)務(wù)。俄商業(yè)銀行發(fā)展的一個重要特點是銀行體系進一步分散化，銀行數(shù)量迅速增加，攤薄了每家銀行的資本，小的銀行很難獨自生存，于是開始出現(xiàn)銀行依附于企業(yè)的情況，從而形成金融工業(yè)集團。在這種情況下，除了少數(shù)大型國有銀行外，大多數(shù)銀行在經(jīng)營上失去了獨立性，屈從于企業(yè)的利益，對這些企業(yè)監(jiān)管松懈。政府刻意培育金融工業(yè)集團，導(dǎo)致銀行實際上在為政府分配資金，銀行資金利用率低，而且不良資產(chǎn)比重大，到1995年底不良資產(chǎn)比例接近所有盧布貸款的1/3，銀行因此更加沒有能力去從事長期貸款。金融工業(yè)集團借道國家資金發(fā)展自己，利用自己的資金優(yōu)勢大量收購私有化股份，從而壟斷市場。顯然，這種商業(yè)銀行結(jié)構(gòu)對中小企業(yè)十分不利，因為大型工業(yè)集團壟斷了貸款資金，而中小企業(yè)在難以獲得銀行的信貸支持條件下，常常因為資金鏈斷裂而破產(chǎn)或者被收購。商業(yè)銀行的私有化損害了銀行的信譽，是俄羅斯的儲蓄率一直不高的重要原因之一。為了吸引居民存錢，俄羅斯中央銀行對儲蓄銀行進行了控股，并保留這家銀行的國有性質(zhì)，顯然，儲蓄銀行的安全性不是那些金融工業(yè)集團組建的中小型銀行能夠比的。從實際來看，儲蓄銀行長期吸收了近3/4的居民儲蓄存款，同時，作為債券市場的主要參與者，它還持有國家有價債券60%以上，這都說明國家仍然保持銀行業(yè)的壟斷地位。與此同時，其他銀行很難獲得穩(wěn)定的資金來源，新興的商業(yè)銀行規(guī)模受到了限制。1998年，包含儲蓄銀行在內(nèi)的俄羅斯最大的30家銀行吸納居民存款高達(dá)85%，卻只占經(jīng)濟和居民貸款的55%，俄銀行業(yè)的高度集中化沒能為實體經(jīng)濟提供足夠的發(fā)展資金。

盧布改革方面，俄羅斯最初屬于盧布區(qū)成員國，盧布區(qū)內(nèi)各個國家的中央銀行都有權(quán)發(fā)行盧布，并且發(fā)行的盧布可以在各成員國之間流通，各國為了籌集資金發(fā)展競相發(fā)行大量貨幣，導(dǎo)致物價飛漲，盧布匯率波動劇烈。俄羅斯也不得不忍受貨幣超發(fā)，通脹嚴(yán)重的后果。要想獲得獨立的貨幣政策，退出盧布區(qū)是俄羅斯唯一的方法。俄政府于1993年宣布退出盧布區(qū)，但不久就發(fā)現(xiàn)財政嚴(yán)重入不敷出。俄政府希望通過發(fā)行國債來彌補財政赤字，但是國內(nèi)通貨膨脹嚴(yán)重，政府信譽不足，國債毫無吸引力，無人問津。俄政府只能指定中央銀行購買大量國債，實際上就是被動發(fā)行貨幣，由此，中央銀行制定貨幣政策的獨立性受到嚴(yán)重侵害。直到1995年俄政府開始實施新的中央銀行法，新法律規(guī)定中央銀行經(jīng)理理事負(fù)責(zé)制定和實施貨幣政策，政府不能直接要求中央銀行提供貸款或者在一級市場購買國家有價證券，中央銀行才成為真正的管理機構(gòu)。在此后三年，俄銀行不再為國家財政發(fā)行貨幣，但是中央銀行通過對商業(yè)銀行提供貸款，鼓勵商業(yè)銀行購買國債，變相為政府提供資金。在經(jīng)濟轉(zhuǎn)軌初期，俄央行保持了計劃經(jīng)濟體制下的傳統(tǒng)做法，直接向商業(yè)銀行分配信貸資源，并規(guī)定利率水平，為了反應(yīng)資金的真是成本，信貸資源被俄央行以拍賣的方式來進行分配，由此形成了一種基準(zhǔn)利率。俄央行通過調(diào)整再貼現(xiàn)率來影響銀行的融資成本，這種方式無疑給銀行更大的選擇權(quán)利。這種利率市場化的步驟看似合理，但是它從根本上忽視了俄羅斯銀行業(yè)監(jiān)管程度不高這一事實，一些銀行不惜以高利率吸收存款，進行市場投機，最終扭曲了市場的利率水平。這導(dǎo)致企業(yè)很難從市場以合適的成本融到資金，一旦企業(yè)發(fā)生經(jīng)營不善情況，資金鏈就會斷裂，銀行也無法收回貸款。1992年俄羅斯開始實行經(jīng)常項目下的統(tǒng)一浮動匯率，由于匯率改革是在國內(nèi)通貨膨脹加劇和國家財政赤字嚴(yán)重的情況下實施的，盧布大幅貶值使經(jīng)濟陷入衰退。1995年，為了打擊外匯投機，穩(wěn)定盧布匯率，俄央行相繼提高再貼現(xiàn)率和法定存款準(zhǔn)備金率，并實行“匯率走廊”制，即把盧布與美元的匯率強制限定在一定范圍內(nèi)。待匯率穩(wěn)定后，“匯率走廊”制被浮動匯率制所取代。東南亞金融爆發(fā)后，俄政府開始實行自由浮動匯率制。

蘇聯(lián)時期的《股份公司法》是俄羅斯建立證券市場的基礎(chǔ)，隨后俄羅斯公布了一系列的私有化企業(yè)憑證流通法案，特別是《關(guān)于有價證券發(fā)行與流通及俄羅斯聯(lián)邦證券交易所規(guī)則》法案使證券市場開始蓬勃發(fā)展，而債券市場的建立和發(fā)展則是在1993-1994年期間。俄羅斯證券市場主要由國家有價證券市場（國家、市屬和地區(qū)發(fā)行的有價證券市場）和私有化企業(yè)股票市場組成。總統(tǒng)直接管轄的俄聯(lián)邦證券市場委員會負(fù)責(zé)證券市場的監(jiān)督管理。俄羅斯的股票市場經(jīng)歷了從無序發(fā)展到逐漸規(guī)范的過程，國家對股票市場的調(diào)控慢慢積累了一定經(jīng)驗，并于1996年出臺了《有價證券市場法》，使股票市場開始在法律的框架下運行。由于股票市場不僅吸引了國內(nèi)大量的資金，而且還積極對外資開放，導(dǎo)致投機盛行。俄羅斯股票價格在1997年10月份達(dá)到517.7的歷史高點，隨后爆發(fā)的東南亞金融危機席卷俄羅斯，僅僅一年時間，俄羅斯股票價格縮水90%。到1998年2月，由于原油價格攀升以及俄國內(nèi)工業(yè)生產(chǎn)逐漸恢復(fù)，股市開始回升?？傊?，經(jīng)濟轉(zhuǎn)軌時期的金融改革盡管一次次造成俄羅斯經(jīng)濟的衰退，但是俄羅斯已經(jīng)初步建立起一個以西方發(fā)達(dá)國家金融制度為樣板，市場導(dǎo)向型且高度開放的金融體系。

2.新經(jīng)濟轉(zhuǎn)軌期的金融改革

這一時期主要表現(xiàn)為大規(guī)模金融自由化的結(jié)束以及1998年金融危機后俄羅斯金融制度完善的過程。轉(zhuǎn)軌時期，對銀行體系激進式的改革留下了很多的后遺癥，最大的問題是銀行具有內(nèi)生投機傾向，與實體經(jīng)濟聯(lián)系不緊密。為了解決以上問題，俄政府成立了信貸機構(gòu)代理人公司，主要目的是剔除缺乏競爭力的小型信貸機構(gòu)，加強銀行業(yè)的競爭程度，改善信貸機構(gòu)的資產(chǎn)負(fù)債表，支持實體經(jīng)濟發(fā)展。2002年，俄羅斯進一步放開對盧布自由兌換的管制，頒布的《外匯調(diào)節(jié)法》標(biāo)志著資本項目開始對國內(nèi)居民和法人開放，但是規(guī)定兩個月以內(nèi)的資金外流需要提交100%的保證金，一年以內(nèi)的資金流入也需要提交20%的保證金。隨著俄羅斯經(jīng)濟的進一步好轉(zhuǎn)，金融自由化進程不斷加速，2006年7月普京政府宣布取消對俄羅斯境內(nèi)所有資本出入的限制，盧布實現(xiàn)全面的自由兌換。顯然，這加快了外資流入俄羅斯股市的速度，俄羅斯股市與世界經(jīng)濟的聯(lián)系更加緊密。值得注意的是這些外資大多屬于短期性的投機行為，而且俄羅斯上市公司募集的資金也沒有完全用于生產(chǎn)經(jīng)營，這都導(dǎo)致俄羅斯股市與經(jīng)濟增長的關(guān)聯(lián)度較弱。根據(jù)俄羅斯證券交易所和聯(lián)邦統(tǒng)計局的資料，2008年上半年，通過公開發(fā)行股票募集的70億美元中，只有19億美元用于固定資產(chǎn)投資，其它資金被大量用于并購，收購?fù)袠I(yè)其它公司，這進一步推高了俄羅斯的資產(chǎn)泡沫。

2008年5月梅德韋杰夫當(dāng)選俄羅斯總統(tǒng)，俄羅斯進入梅普聯(lián)合時期，新政府繼續(xù)漸進式的經(jīng)濟改革，推動金融體系向更加自由化的方向發(fā)展。2008年下半年，次貸危機引發(fā)的金融危機造成全球經(jīng)濟衰退，俄羅斯銀行業(yè)陷入破產(chǎn)的邊緣。為了避免金融機構(gòu)的大量倒閉，梅德韋杰夫簽署了《支持金融體系補充法案》，俄央行可以依照該法案對信貸機構(gòu)提供擔(dān)保，購買私有公司的股份，以幫助本國公司度過債務(wù)危機。同時，為了避免進一步的恐慌，提高了居民存款保險補償金標(biāo)準(zhǔn)。到2009年2月，俄政府就已撥款400億美元來支持銀行系統(tǒng)。2009年年初，俄央行根據(jù)國際市場能源價格下跌和美元走弱的市場預(yù)期，實行了使盧布分階段貶值的政策；同時，規(guī)定盧布兌換一籃子貨幣的區(qū)間在26到41之間，只有市場決定的匯率不超過這個區(qū)間，俄央行就不干預(yù)，一旦盧布波動超過了規(guī)定的區(qū)間，俄央行就買入或賣出盧布來影響市場。長期以來，俄羅斯實體經(jīng)濟供血不足，為了刺激銀行貸款的積極性，央行下調(diào)了法定存款準(zhǔn)備金率，同時降低了再融資利率?？傮w而言，2009年俄羅斯的貨幣政策開始從緊向逐步寬松過渡，在經(jīng)濟政策和貨幣政策的共同作用下，銀行業(yè)度過了破產(chǎn)的危機，銀行對實體經(jīng)濟的貸款也在緩慢的恢復(fù)中。雖然俄羅斯面對嚴(yán)重的金融危機，但是俄政府仍然堅持進行金融改革：其一，2009年提出擴大國別之間的金融合作，協(xié)同周邊國家的經(jīng)濟政策，構(gòu)建新型的金融秩序；其二，重振金融市場，提高銀行業(yè)的競爭力和風(fēng)險抵御能力。2009年年初，普京提出規(guī)范和發(fā)展俄羅斯證券市場，提高俄羅斯在世界金融體系中的地位。在利率方面，俄央行在五年之間連續(xù)13次下調(diào)再融資利率，再融資利率從2009年4月的12.5%降至2010年6月的7.75%。2010年起，俄羅斯工業(yè)生產(chǎn)總值穩(wěn)步上升，銀行業(yè)利潤也穩(wěn)步增加，經(jīng)濟復(fù)蘇氣象明顯。

2012年3月，普京再次當(dāng)選俄羅斯總統(tǒng)。普京承諾建立長效資金支持機制，優(yōu)先引進養(yǎng)老基金投入證券市場。俄羅斯積極推出多項措施吸引外國投資，引導(dǎo)外資進入農(nóng)業(yè)、醫(yī)藥行業(yè)以及房地產(chǎn)業(yè)等。對于銀行業(yè)，進一步減少銀行的數(shù)量，同時謹(jǐn)慎地改組國有銀行，使國有銀行私有化，并加強對銀行監(jiān)管。2014年，由于國際市場原油價格暴跌和西方因烏克蘭危機而對俄羅斯實施制裁，盧布貶值超過40%。俄羅斯被迫在外匯市場大量拋售美元，外匯儲備流失嚴(yán)重，普京在2014年12月4日的國情咨文演講中表示，將對回到俄羅斯的資本進行大赦，希望離岸資本能夠回流俄羅斯，幫助俄經(jīng)濟度過難關(guān)。

二、俄羅斯金融改革的啟示

重新思考俄羅斯金融改革的歷程，無論對于俄羅斯，還是其他轉(zhuǎn)軌國家金融體系的發(fā)展都具有重要的啟發(fā)作用。

第一，重視銀行體系的發(fā)展，健全的銀行體系是經(jīng)濟穩(wěn)定發(fā)展的關(guān)鍵。當(dāng)前，在多數(shù)轉(zhuǎn)軌國家仍然沒有建立起完善的信譽體系，信息披露也不充分及時。在這種情況下，健全的銀行體系能夠有效的減少代理成本，滿足不同層次部門對資金的需求。俄羅斯銀行業(yè)雖然市場化程度高，但是投機性強，對風(fēng)險抵御能力低下?？梢钥闯觯环€(wěn)定的銀行體系一次次成為金融危機的導(dǎo)火索，加強銀行業(yè)的自律，提高銀行的風(fēng)險管理水平是保證金融體系穩(wěn)定的必要條件。

第二，循序漸進的進行金融的自由化改革。從上文看出，俄羅斯前十年激進式金融自由化改革帶來了大量的問題，在經(jīng)濟水平發(fā)展不高的情況下，貿(mào)然放開金融管制，只會增加經(jīng)濟的波動率，頻繁發(fā)生金融危機。西方先進的金融體系，是經(jīng)過了百年才得以建成的，轉(zhuǎn)軌國家不能呆板的照搬，還要本土化，使之符合自己的經(jīng)濟發(fā)展程度。

第三，建立金融體系對實體經(jīng)濟支持的機制，防止金融過度虛擬化。俄羅斯一直沒能處理好金融發(fā)展與實體經(jīng)濟之間的關(guān)系，導(dǎo)致兩者長期處于隔離狀態(tài)，這是值得其他轉(zhuǎn)軌國家引以為鑒的。俄羅斯證券市場長期處于泡沫中，投資者只是把它作為一個投機場所，這是俄羅斯證券市場發(fā)展的最大缺陷。俄羅斯上市公司只是希望在證券市場籌得更多的資金，為了取悅投資者，募集的大量資金被用于收購、并購，而不是用于改善公司經(jīng)營，這又反過來助長了市場的投機行為。因此，一個健全的金融市場，需要打通證券市場與實體經(jīng)濟之間的阻隔，防止過度投機現(xiàn)象的出現(xiàn)。（作者單位：湖北大學(xué)）

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