作者簡(jiǎn)介：鐘菲（1974.7-），女，江西九江，江西省建設(shè)銀行，經(jīng)濟(jì)師，學(xué)歷（1999級(jí)學(xué)士）研究方向：金融。

摘要：我國(guó)利率調(diào)控模式一直以來(lái)都備受關(guān)注，隨著近期“利率走廊”模式多次被中央銀行提及并實(shí)踐，該模式在中國(guó)市場(chǎng)的影響正在日益增強(qiáng)。本文通過對(duì)利率走廊的本質(zhì)、出現(xiàn)的背景、作用原理及其優(yōu)點(diǎn)的介紹，闡述在利率走廊機(jī)制實(shí)施后對(duì)商業(yè)銀行的影響。

關(guān)鍵詞：利率走廊；貨幣政策；目標(biāo)利率；利率穩(wěn)定

11月17日，央行網(wǎng)站刊登了本年度的第12號(hào)工作論文《利率走廊、利率穩(wěn)定性和調(diào)控成本》，對(duì)利率走廊的基本原理、作用機(jī)制作用、最優(yōu)利率走廊上限以及政策建議作了詳實(shí)的介紹和模型搭建。之后利率走廊迅速成了各界關(guān)注的焦點(diǎn)。兩日后，央行官方微博提到“探索常備借貸便利利率發(fā)揮利率走廊上限的作用，加快建設(shè)適應(yīng)市場(chǎng)需求的利率形成和調(diào)控機(jī)制”，讓利率走廊更受大眾期待。與此同時(shí)，人民銀行決定于2015年11月20日下調(diào)分支行常備借貸便利利率。對(duì)符合宏觀審慎要求的地方法人金融機(jī)構(gòu)，隔夜、7天的常備借貸便利利率分別調(diào)整為2.75%、3.25%。并在2015年11月24日，進(jìn)行了SLF操作0.5億元，期限為隔夜，利率為2.75%。央行這一系列的動(dòng)作，標(biāo)志著中國(guó)跨入“利率走廊”時(shí)代，SLF將打造成利率走廊的上限，中國(guó)貨幣政策新傳導(dǎo)機(jī)制正逐漸由數(shù)量型轉(zhuǎn)向?yàn)閮r(jià)格型。

一、利率走廊概述

利率走廊（interest rate corridor）是指中央銀行通過向商業(yè)銀行提供存貸款的便利，設(shè)定和調(diào)節(jié)自身的存貸款利率，構(gòu)筑利率走廊上下限，實(shí)現(xiàn)對(duì)同業(yè)拆借利率的調(diào)控。在利率走廊的實(shí)際應(yīng)用中，其上限為中央銀行對(duì)商業(yè)銀行的貸款利率，商業(yè)銀行在清算資金出現(xiàn)短缺時(shí)，可以以此利率向中央銀行申請(qǐng)抵押貸款獲得資金；而下限是商業(yè)銀行在中央銀行的準(zhǔn)備金存款利率，當(dāng)商業(yè)銀行資金較多，出現(xiàn)清算余額（超額儲(chǔ)備）時(shí)，可以按照此利率存于中央銀行。利率走廊的機(jī)制使得市場(chǎng)利率圍繞目標(biāo)利率中樞在上下限之間波動(dòng)，從而形成一條“走廊”。

二、利率走廊出現(xiàn)的背景

隨著金融市場(chǎng)的不斷完善，電子貨幣在經(jīng)濟(jì)中得到了越來(lái)越廣泛的應(yīng)用。信貸、金融儲(chǔ)蓄以及非現(xiàn)金結(jié)算都成為電子貨幣快速擴(kuò)張的領(lǐng)域。傳統(tǒng)的貨幣調(diào)控政策（數(shù)量調(diào)控）難以應(yīng)對(duì)電子貨幣的快速發(fā)展，對(duì)穩(wěn)定利率的效果日益削弱。而先進(jìn)的電子支付系統(tǒng)為中央銀行實(shí)施利率走廊調(diào)控提供了技術(shù)保障，保證市場(chǎng)流動(dòng)性維持在某個(gè)需要的水平上，從而平抑市場(chǎng)利率的波動(dòng)。

另一方面，伴隨經(jīng)濟(jì)全球化和科技創(chuàng)新為主題的新經(jīng)濟(jì)時(shí)代的到來(lái)，新的貨幣政策--通貨膨脹目標(biāo)制成為許多西方發(fā)達(dá)國(guó)家的選擇。這一新政策將控制通貨膨脹作為中央銀行的首要政策目標(biāo)。政府公布目標(biāo)通貨膨脹率并對(duì)其實(shí)現(xiàn)做出承諾使得利率走廊成為必然選擇和內(nèi)在需求。

三、利率走廊的作用原理

利率走廊引導(dǎo)市場(chǎng)利率的原理主要有兩點(diǎn)：

（1）利益誘導(dǎo)機(jī)制。商業(yè)銀行追求利益最大化的動(dòng)機(jī)促使市場(chǎng)利率限定于走廊內(nèi)。在商業(yè)銀行能夠以貸款利率（利率走廊上限）向中央銀行拆入資金時(shí)，就沒有銀行會(huì)在市場(chǎng)上以更高的利率借入資金。同理，當(dāng)商業(yè)銀行可以以準(zhǔn)備金存款利率將清算余額存入中央銀行，那么市場(chǎng)便不會(huì)出現(xiàn)更低的利率拆出資金。

（2）預(yù)期引導(dǎo)的告示效應(yīng)。中央銀行及時(shí)的向市場(chǎng)公布政策及利率目標(biāo)，可以有效的引導(dǎo)和穩(wěn)定市場(chǎng)的預(yù)期，避免預(yù)期利率飆升而出現(xiàn)囤積流動(dòng)性的傾向，使得市場(chǎng)利率向目標(biāo)利率聚攏。

四、利率走廊調(diào)控模式的優(yōu)點(diǎn)

在利率走廊調(diào)控模式中，理論上中央銀行為商業(yè)銀行提供了無(wú)限的流動(dòng)性，使得商業(yè)銀行免于意外流動(dòng)性短缺的沖擊。超額準(zhǔn)備金利率以及再貸款利率在市場(chǎng)拆借利率中起到上下限的作用，因此利率走廊調(diào)控模式具備公開市場(chǎng)操作所不具備的一些優(yōu)點(diǎn)：

1.利率走廊模式簡(jiǎn)單透明，有利于公眾形成穩(wěn)定預(yù)期

在傳統(tǒng)的利率調(diào)控模式下，中央銀行通過貨幣數(shù)量的調(diào)節(jié)來(lái)穩(wěn)定利率水平，不利于商業(yè)銀行對(duì)當(dāng)局的操作做出準(zhǔn)確預(yù)期。中央銀行一些防御性的調(diào)控行動(dòng)可能被商業(yè)銀行看做是主動(dòng)型政策，這樣的錯(cuò)誤預(yù)期將導(dǎo)致利率的不合理波動(dòng)，違背了中央銀行為保持利率穩(wěn)定做出的調(diào)整。利率走廊調(diào)控方式則一目了然，有效引導(dǎo)商業(yè)銀行的預(yù)期，在商業(yè)銀行追求利益最大化的同時(shí)實(shí)現(xiàn)了利率在利率走廊范圍內(nèi)趨于穩(wěn)定。

2.利率走廊模式操作成本更低，效率更高

傳統(tǒng)的貨幣供應(yīng)量調(diào)節(jié)需要中央銀行頻繁的在公開市場(chǎng)上進(jìn)行操作，從而平抑短期名義利率的波動(dòng)。在這樣迂回的調(diào)控過程中，中央銀行可能出現(xiàn)高買低賣的情形。與此同時(shí)，法定準(zhǔn)備金的存在，中央銀行還需要支付大量的準(zhǔn)備金利息。這些原因都極大推高了調(diào)控成本。而利率走廊模式的調(diào)控只需要中央銀行在交易日初設(shè)定利率目標(biāo)，并承諾在必要時(shí)進(jìn)行干預(yù)。往往在現(xiàn)實(shí)過程中，商業(yè)銀行之間的交易將促使利率自發(fā)的形成中央銀行的利率目標(biāo)，自然也就降低了貨幣當(dāng)局采取公開市場(chǎng)操作的頻次和成本，無(wú)需通過共開市場(chǎng)操作穩(wěn)定目標(biāo)利率。

3.利率走廊模式更加明確有效

在利率走廊模式中，中央銀行不需要主動(dòng)進(jìn)行干預(yù)，只需要調(diào)節(jié)利率走廊上下限便可清楚的表達(dá)貨幣政策意圖。商業(yè)銀行在相互博弈中，追求利潤(rùn)最大化，將利率的波動(dòng)控制在一定范圍內(nèi)。相比于公開市場(chǎng)操作可能導(dǎo)致利率的外生性波動(dòng)，利率走廊模式對(duì)于利率調(diào)控更加明確有效。

五、利率走廊機(jī)制對(duì)商業(yè)銀行的影響

我國(guó)中央銀行目前主要采用公開市場(chǎng)操作的模式，通過改變貨幣供應(yīng)量影響利率。2015年中國(guó)人民銀行多次進(jìn)行了降息降準(zhǔn)，并在10月24日開放銀行等金融機(jī)構(gòu)存款利率浮動(dòng)上限，利率市場(chǎng)化近在咫尺。在利率市場(chǎng)化逐步到位后，央行利率操作也重新提上議程，在《2015年一季度常備便利開展情況》就提出將常備借貸便利（SLF）作為貨幣市場(chǎng)上限的功能。彰顯出央行在不斷豐富貨幣政策措施的同時(shí)，努力推動(dòng)我國(guó)貨幣調(diào)控從數(shù)量型向價(jià)格型轉(zhuǎn)變。

在利率市場(chǎng)化的進(jìn)程中、利率走廊的框架下，商業(yè)銀行需要提升自身的運(yùn)營(yíng)管理能力，以便在拆借市場(chǎng)上尋求企業(yè)利益最大化的目標(biāo)。與此同時(shí)，商業(yè)銀行需清晰認(rèn)識(shí)央行角色的變化，尤其在利率走廊收窄的情況下，中央銀行將為借款和貸款的商業(yè)銀行充當(dāng)經(jīng)紀(jì)人的角色，撮合借貸雙方資金交易。

債券市場(chǎng)也將隨著利率走廊機(jī)制的實(shí)施發(fā)生改變，在過去債券投資的重要研究?jī)?nèi)容是銀行間的流動(dòng)性，在銀行間流動(dòng)性緊張時(shí)，貨幣市場(chǎng)利率上行，同時(shí)債券的收益率也會(huì)升高；反之在銀行間流動(dòng)性寬松時(shí)，債券收益率將下降。這和我國(guó)債券市場(chǎng)投資者熱衷期限錯(cuò)配，獲取債券收益率與拆借利率的利差有密切關(guān)系。利率走廊時(shí)代的到來(lái)將促使貨幣市場(chǎng)的利率不再直接反應(yīng)銀行間流動(dòng)性，而是直接和央行的短期利率目標(biāo)掛鉤。這使得過去根據(jù)貨幣市場(chǎng)利率探究債券市場(chǎng)的分析邏輯不再具備有效性。在利率市場(chǎng)化以后，長(zhǎng)期債券的收益率將更加緊密的與基本面及風(fēng)險(xiǎn)偏好掛鉤，可能造成長(zhǎng)期債券收益率的波動(dòng)區(qū)間擴(kuò)大。而短期債券的收益率將與央行在貨幣市場(chǎng)的目標(biāo)利率直接關(guān)聯(lián)，波動(dòng)性將會(huì)收窄。（作者單位：建設(shè)銀行江西分行）

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