◎ 彭山虎（貴州陽光產(chǎn)權(quán)交易所,貴陽550081）

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淺議股權(quán)眾籌平臺領(lǐng)投人制度建設(shè)

◎ 彭山虎（貴州陽光產(chǎn)權(quán)交易所,貴陽550081）

2015年，隨著“雙創(chuàng)”、“四眾”的提出，以及國發(fā)〔2015〕32號《國務(wù)院關(guān)于大力推進(jìn)大眾創(chuàng)業(yè)萬眾創(chuàng)新若干政策措施的意見》、國辦發(fā)〔2015〕40號《關(guān)于妥善解決地方政府融資平臺公司在建項目后續(xù)融資問題意見的通知》等一系列政策的出臺，將股權(quán)眾籌吹到了風(fēng)口之上，各地股權(quán)眾籌平臺快速響應(yīng)，世界眾籌大會、股權(quán)眾籌峰會以及各地的眾籌千人會等此起彼伏，更受大洋彼岸JOBS法案的刺激，整個股權(quán)眾籌行業(yè)激流澎湃。而作為股權(quán)眾籌平臺重要核心的“領(lǐng)投人”制度也逐漸被大家所熟悉，“無領(lǐng)投，不眾籌”成為這個行業(yè)當(dāng)前發(fā)展的一大特征。

1　領(lǐng)投制度的選擇

現(xiàn)代股權(quán)眾籌的發(fā)展尚不足十年，在早期的操作中大多采用了股權(quán)代持的方式，后學(xué)習(xí)私募基金的運(yùn)作，逐步演化形成了當(dāng)前的“領(lǐng)投+跟投”股權(quán)眾籌模式。而在股權(quán)眾籌行業(yè)中，較早采用類似模式的平臺是angellist，其采用了聯(lián)合投資體模式，即領(lǐng)投人與跟投人共同成立平臺持股公司，領(lǐng)投人指導(dǎo)運(yùn)作，平臺進(jìn)行監(jiān)管，該平臺持股公司投資到標(biāo)的企業(yè)中，該模式的實質(zhì)是一個單項目基金模式，由領(lǐng)投人針對特定的標(biāo)的企業(yè)募集一支基金進(jìn)行投資。

領(lǐng)投人制度在國外并不受推崇，存在諸如基金模式、合投模式以及所謂的個人屌絲模式等多種模式，而目前國內(nèi)的股權(quán)眾籌平臺有近八成采用“領(lǐng)投+跟投”模式，幾乎成為業(yè)務(wù)標(biāo)配和行業(yè)主流模式，究其原因主要有兩點：一是社會環(huán)境決定。在當(dāng)前整個社會信用體系不健全、投資人不成熟、專業(yè)機(jī)構(gòu)及人才不足的情況下，需要進(jìn)行適當(dāng)?shù)闹贫纫龑?dǎo)；二是領(lǐng)投人機(jī)制能基本滿足各方的利益訴求。投資人和項目方通過領(lǐng)投人能更好地實現(xiàn)風(fēng)險管理和融資募集，而領(lǐng)投人則可獲得額外的回報，各方能發(fā)揮所長、各取所需。

2　領(lǐng)投人標(biāo)準(zhǔn)及運(yùn)作模式

當(dāng)前主流股權(quán)眾籌平臺領(lǐng)投人資質(zhì)條件主要有三個特征：一是領(lǐng)投人的資質(zhì)目前看更側(cè)重于以財務(wù)投資為主的投資性能力和風(fēng)險把控能力，主要指標(biāo)為過往投資的經(jīng)歷、行業(yè)的從業(yè)經(jīng)歷、某領(lǐng)域經(jīng)驗等；二是領(lǐng)投人與平臺的關(guān)系較松散，只要認(rèn)同平臺的規(guī)則或成為認(rèn)證會員就可參與；三是普遍強(qiáng)調(diào)領(lǐng)投人對項目的投后管理，以領(lǐng)投人作為市場投資人與平臺之間的隔離墻?？梢钥闯觯壳皣鴥?nèi)股權(quán)眾籌平臺對于領(lǐng)投人在條件設(shè)定上主要側(cè)重于具有風(fēng)險的識別能力、承受能力和項目的管理能力三方面。

而對于領(lǐng)投人與平臺、項目方、跟投人間的相互權(quán)利義務(wù)關(guān)系中，平臺只是一個信息中介，起著匯集、導(dǎo)流的作用，為項目方和領(lǐng)投人提供一個雙向選擇的開放開臺，在這個過程中收取一定的項目融資服務(wù)費(fèi)；跟投人通過支付一定的項目管理成本，參與到這個市場中享受項目成長的收益；項目方則依托平臺實現(xiàn)更好的展示，并通過領(lǐng)投人實現(xiàn)項目的打磨、路演和融資；而領(lǐng)投人幫助了項目方實現(xiàn)融資，并通過投后管理實現(xiàn)收益。

3　領(lǐng)投人的作用發(fā)揮

領(lǐng)投人在目前的股權(quán)眾籌體系中起到了關(guān)鍵的潤滑劑作用，一是為平臺建立了一定的風(fēng)險隔離，如果沒有領(lǐng)投人所有項目與投資方將在平臺上直接面對，而雙方的不專業(yè)性，很容易造成項目講不清、看不明的問題，易導(dǎo)致項目失敗率高或融資后矛盾多的情況。有了領(lǐng)投人，既能帶領(lǐng)投資人篩選項目反饋訴求，又能深入項目進(jìn)行溝通管理，有利于化解相應(yīng)風(fēng)險，對平臺能產(chǎn)生一定的保護(hù)效果；二是為項目方提供了專業(yè)指導(dǎo)，多數(shù)項目特別是初創(chuàng)期項目帶有較強(qiáng)的創(chuàng)業(yè)者自身的個人色彩，而要把項目核心的能力以及商業(yè)模式更好地提煉和向投資人簡潔明了地表述出來，也需要由專業(yè)機(jī)構(gòu)對項目進(jìn)行深入的調(diào)研、磨合、包裝以及與投資人的溝通講解等；三是為投資人解決后續(xù)監(jiān)管問題，股權(quán)眾籌成功的標(biāo)志，不是成功融資，而成功退出。真正大量的工作開始于資金募集成功后，企業(yè)的管理參與、合伙企業(yè)的注冊、股東權(quán)利行使、股權(quán)的退出等，有了專業(yè)的領(lǐng)投人才使這一切更有保障。正是基于領(lǐng)投人作用的發(fā)揮，才使項目能通過平臺更好地找到投資人、才使投資人能更好地實現(xiàn)風(fēng)險規(guī)避和投后管理而獲取更佳的投資機(jī)會、也才使平臺能更好地專注于做好信息聚集和資源配置工作。

4　領(lǐng)投人制度存在的問題

領(lǐng)投人制度在當(dāng)前的社會環(huán)境下對于股權(quán)眾籌的發(fā)展起到了積極的作用，但隨著行業(yè)的發(fā)展，領(lǐng)投人在風(fēng)險控制、專業(yè)指導(dǎo)以及投后管理等方面也都逐漸暴露出來一些問題，領(lǐng)投人制度已并非萬全之策。

首先，股權(quán)眾籌市場既是一塊誘人的蛋糕，又是一個極高風(fēng)險的市場，眾籌平臺自身往往不愿也不能承受這個風(fēng)險（除細(xì)分垂直領(lǐng)域市場），從而寄希望于專業(yè)投資機(jī)構(gòu)等第三方，但目前領(lǐng)投人與平臺之間多為簡單的合作關(guān)系或松散的功能互補(bǔ)，根本沒有興趣接手這個燙手山芋，因此，看似領(lǐng)投人所形成的防火墻，其實實際效果并不大，從此角度看，領(lǐng)投人更像是沒有辦法的辦法。

其次，從項目的角度看領(lǐng)投人的支持也會比較有限。一方面領(lǐng)投人通過專業(yè)經(jīng)驗可以在一定程度指導(dǎo)完善和改進(jìn)項目，但在海選般的眾籌平臺上和鑒于企業(yè)創(chuàng)業(yè)的復(fù)雜性，難以對每一個企業(yè)有很強(qiáng)針對性和實質(zhì)性的診斷和幫助，更多是居于主觀的經(jīng)驗性判斷。另一方面，領(lǐng)投人特別是一些知名領(lǐng)投人，能發(fā)揮較強(qiáng)的市場號召力和起到增信作用，但其所涉及的項目往往也較審慎。同時，大量財務(wù)投資人出身的領(lǐng)投人視平臺項目僅為一個資源渠道，真正能進(jìn)入其法眼并著力培育的少之又少，領(lǐng)投人做的更多只是錦上添花。

再則，從跟投人的角度看，領(lǐng)投人既是一個投資人又是一個被推選出的管理代言人，由于其動用了跟投人的資金杠桿（通常會達(dá)到5～10倍），對企業(yè)具有一定的話語權(quán)，如果領(lǐng)投人能發(fā)揮良好的職業(yè)操守和專業(yè)技能，則有可能更好幫助企業(yè)發(fā)展和為投資人謀求更大利益，但也存在領(lǐng)投人不能勤勉盡職，甚至濫用職權(quán)向企業(yè)方施壓索要自身利益，或與企業(yè)方合謀套取跟投人資金損害跟投人利益等的可能。

5　領(lǐng)投人體系的探索

基于以上問題，股權(quán)眾籌行業(yè)對領(lǐng)投人體系也進(jìn)行了不斷的探索與完善，改進(jìn)的方向主要圍繞對平臺與領(lǐng)投人關(guān)系、領(lǐng)投人隊伍自身的強(qiáng)化和合作方式延伸等方面進(jìn)行，試圖尋求一條合作程度更緊密和資源聚合更優(yōu)的道路。

對于平臺來說，規(guī)避風(fēng)險是首要問題，一些垂直領(lǐng)域平臺加強(qiáng)了平臺自身的風(fēng)險審核功能，通過誠信體系的打造以及強(qiáng)化追討等方式鎖定風(fēng)險為投資人盡力創(chuàng)造一個“傻瓜式”投資環(huán)境；另一些平臺在融資環(huán)節(jié)上進(jìn)行了分層，強(qiáng)化了平臺的跟投能力，成為大資金的配資方和市場推廣宣傳方；還有一些平臺則進(jìn)一步強(qiáng)化了附屬功能的配套，諸如與孵化器、與媒體、與商城的對接等。

領(lǐng)投人方面，在知名領(lǐng)投人的明星效應(yīng)之后，如何培育建立一支圍繞平臺的領(lǐng)投人隊伍是整個行業(yè)目前發(fā)展的一個重要方向，一些平臺探索性開展了對投資人評級、啟動明星領(lǐng)投人培養(yǎng)計劃等措施，擬通過向投資人傾斜更多平臺自身的資源，扶持職業(yè)項目經(jīng)紀(jì)人或項目星探體系的成長，從而與平臺形成更為緊密的合作關(guān)系。

在合作方式上，一方面是普遍建立茶館、俱樂部、眾籌學(xué)院以及舉辦評選活動等形式，進(jìn)一步強(qiáng)化領(lǐng)投人與項目方及跟投人之間的紐帶關(guān)系，強(qiáng)調(diào)領(lǐng)投人資源的導(dǎo)入。另一方面也通過與院校及研發(fā)機(jī)構(gòu)等的合作，幫助領(lǐng)投人早期介入和挖掘潛在項目資源，通過業(yè)務(wù)前端化，幫助專業(yè)人士或知名人士尋找創(chuàng)業(yè)機(jī)會，實現(xiàn)成果轉(zhuǎn)化。

6　領(lǐng)投人體系發(fā)展的方向

股權(quán)眾籌市場作為一個新興市場，從根本上講是一個高風(fēng)險市場，長期來看仍將只是一個小眾市場，領(lǐng)投人應(yīng)是其中精英中的精英，是行業(yè)寶貴的資源，但想將風(fēng)險中心、信用中心和管理中心的角色強(qiáng)加給領(lǐng)投人只會是平臺的一廂情愿。股權(quán)眾籌行業(yè)健康發(fā)展的核心應(yīng)是為項目營造一個輔助其逐步成長的體系空間或生態(tài)系統(tǒng)，而不僅僅是為達(dá)到短期化、眼球化刺激融資的宣傳效果，領(lǐng)投人總體上應(yīng)向孵化方轉(zhuǎn)變才更有價值與空間。

隨著創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)已成為國家戰(zhàn)略，股權(quán)眾籌市場潛力巨大，領(lǐng)投人也將大有可為，未來可能會出現(xiàn)以下幾方面的趨勢：一是角色的分化。評價、風(fēng)控、管理等專業(yè)機(jī)構(gòu)的涌現(xiàn)將會分擔(dān)或取代領(lǐng)投人的部分角色；二是功能的轉(zhuǎn)變。短期性財務(wù)投資和宣傳引導(dǎo)作用會隨著市場的不斷成熟而淡化，功能將回歸到資源導(dǎo)入和整合中；三是構(gòu)成的豐富。領(lǐng)投人的構(gòu)成未來必將從財務(wù)投資人向產(chǎn)業(yè)并購方等快速擴(kuò)展和豐富；四是方式的變革。領(lǐng)投人介入方式也將從目前的坐而論道式的經(jīng)驗分享、資金投入，進(jìn)一步深化為深度介入、系統(tǒng)標(biāo)準(zhǔn)化管理和全程化參與等。

（作者為貴州陽光產(chǎn)權(quán)交易所副總經(jīng)理）