周雪（中國人民大學(xué)商學(xué)院，北京100872）

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不同所有制企業(yè)的銀行關(guān)聯(lián)、政治關(guān)聯(lián)對債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響

周雪
（中國人民大學(xué)商學(xué)院，北京100872）

［摘要］政治關(guān)聯(lián)和銀行關(guān)聯(lián)作為非正式制度影響著信貸資源的配置，文章將二者的作用分別在民營企業(yè)和國有企業(yè)中進(jìn)行探討，發(fā)現(xiàn)銀行關(guān)聯(lián)能夠顯著減小民營企業(yè)的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)，地方政治關(guān)聯(lián)能夠顯著增加民營企業(yè)的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)，而中央政治關(guān)聯(lián)則對國有企業(yè)的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)具有顯著的負(fù)面影響。

［關(guān)鍵詞］銀行關(guān)聯(lián)；政治關(guān)聯(lián)；民營企業(yè)；國有企業(yè)；債務(wù)期限結(jié)構(gòu)

一、引言

在新興經(jīng)濟(jì)體國家，市場經(jīng)濟(jì)體系尚未完善，相應(yīng)的制度體系建設(shè)和法律制度的構(gòu)建不能為企業(yè)提供良好的發(fā)展環(huán)境，使企業(yè)在發(fā)展的過程中為了獲取資源和資金支持，尋求競爭中的勝利不得不借助于其他制度之外的機制。在企業(yè)外部融資的過程中，非正式制度機制作為一種替代機制為企業(yè)獲得信貸資金支持提供信譽支持，在銀行和企業(yè)的信貸合作中發(fā)揮影響（Allen et al.，2005）。

銀行關(guān)聯(lián)和政治關(guān)聯(lián)作為兩種重要的代表性的非正式機制在信貸資源的配置過程中影響銀行的決策過程。基于對信貸配給現(xiàn)象分析的不斷深入，相關(guān)研究已經(jīng)從對銀行決策的利益最大化目標(biāo)轉(zhuǎn)化為對企業(yè)和銀行之間利益關(guān)系的轉(zhuǎn)變。信貸配給現(xiàn)象出現(xiàn)的根本原因在銀行和企業(yè)之間的信息不對稱導(dǎo)致在信貸活動中銀行面臨著由此引發(fā)的企業(yè)道德風(fēng)險和逆向選擇問題，同時由于相關(guān)法律制度的缺失或政策的落實不到位，企業(yè)的財產(chǎn)權(quán)保護(hù)問題也增加了銀行的放貸風(fēng)險。而銀行關(guān)聯(lián)和政治關(guān)聯(lián)在信息不對稱和企業(yè)的財產(chǎn)權(quán)保護(hù)方面會發(fā)揮作用從而影響銀企之間信貸關(guān)系的實現(xiàn)。

二、文獻(xiàn)回顧

針對銀行關(guān)聯(lián)和政治關(guān)聯(lián)對企業(yè)信貸融資的分析的內(nèi)容非常豐富，主要將二者分別作為非正式制度進(jìn)行單獨研究。并且在進(jìn)行相關(guān)的研究時，企業(yè)的所有權(quán)性質(zhì)和所在地區(qū)的金融發(fā)展程度通常被當(dāng)作調(diào)節(jié)變量納入銀行關(guān)聯(lián)和政治關(guān)聯(lián)對企業(yè)信貸融資的相關(guān)分析中。

首先，在進(jìn)行銀行關(guān)聯(lián)和企業(yè)關(guān)聯(lián)的研究時，對銀行關(guān)聯(lián)和企業(yè)關(guān)聯(lián)的界定并不一致，主要可以劃分為組織層面的界定和個人層面的界定。

具體地講，組織層面的銀行關(guān)聯(lián)的界定為銀行和企業(yè)之間的持股關(guān)聯(lián)，銀行持有企業(yè)的股權(quán)能夠增加企業(yè)的貸款可得性，因為此時的信貸投資可能為銀行帶來除貸款利率之外的利潤分紅（Zhengfei et al.，2012）。個人層面的銀行關(guān)聯(lián)則界定為企業(yè)高管的銀行就職背景。具有個體層面的銀行關(guān)聯(lián)的企業(yè)在信貸方面獲得的影響研究主要在民營企業(yè)中展開，研究認(rèn)為當(dāng)企業(yè)具有銀行關(guān)聯(lián)時，在企業(yè)中任職的銀行管理者或在銀行任職的企業(yè)管理層能能夠成為企業(yè)和銀行之間信息溝通的橋梁，既能夠為銀行監(jiān)督企業(yè)的行為，及時把握企業(yè)的投資資金的使用情況和投資項目的進(jìn)展，又能夠以銀行界專業(yè)人士的角度向能夠為企業(yè)提供金融知識支持，從而為企業(yè)帶來更多的銀行貸款并且主要表現(xiàn)為長期貸款（蘇靈et al.，2011；Bhattacharya & Chiesa，1995；Engelberg et al.，2012）。然而，銀行關(guān)聯(lián)也會造成銀行對企業(yè)的投資壟斷，由于能夠及時準(zhǔn)確掌握企業(yè)的信息，銀行可以根據(jù)企業(yè)融資項目的風(fēng)險提供相對合理的利率價格，繼而會形成一種基于信息的貸款壟斷（Rajan，1992）。此時銀行關(guān)聯(lián)使企業(yè)在信貸過程中變得更加被動（Weinstein & Yafeh，1998）。

對政治關(guān)聯(lián)的研究，我們將企業(yè)的所有權(quán)性質(zhì)作為解釋變量分析其對信貸融資影響的研究看作是組織層面的政治關(guān)聯(lián)，因為研究中一般認(rèn)為國有企業(yè)在信貸申請中具備民營企業(yè)不可比擬的優(yōu)勢，換言之，民營企業(yè)在信貸中面臨歧視。在該層面中的探討主要聚焦于對信貸歧視的爭論中。有學(xué)者認(rèn)為信貸歧視是因國家對國有企業(yè)和民營企業(yè)的區(qū)別對待而存在的（沈紅波et al.，2011；La Porta et al.，2002），有的學(xué)者則主要信貸歧視并不存在，而是民營企業(yè)對融資方式進(jìn)行自主選擇的一種外在表現(xiàn)（方軍雄，2010；茍琴et al.，2014）。

在個體層面的企業(yè)政治關(guān)聯(lián)曾一度被信貸歧視觀點的支持者作為挽救民營企業(yè)信貸狀況的重要手段進(jìn)行探討，探討的結(jié)果也表明民營企業(yè)具有個體層面政治關(guān)聯(lián)能夠幫助企業(yè)獲得更多的銀行貸款，擺脫財務(wù)困境（羅黨論&甄麗明，2008；Hongbin et al.，2008）。

以往的研究在銀行關(guān)聯(lián)和政治關(guān)聯(lián)對信貸融資的影響中都有豐富的探討內(nèi)容，并且對于銀行關(guān)聯(lián)的影響多從其對銀企之間信息不對稱的改進(jìn)方面進(jìn)行探討的，而政治關(guān)聯(lián)的作用機制均著眼于企業(yè)的財產(chǎn)權(quán)的保護(hù)，依據(jù)政府的掠奪之手理論進(jìn)行分析。然而，信息不對稱和財產(chǎn)權(quán)的保護(hù)在企業(yè)信貸融資的過程中的作用難分伯仲，因此需要同時考慮政治關(guān)聯(lián)和銀行關(guān)聯(lián)的影響，進(jìn)行相應(yīng)的理論推演和統(tǒng)計分析，于是便有學(xué)者分別在組織層面和個人層面的政治關(guān)聯(lián)和銀行關(guān)聯(lián)的交互影響進(jìn)行了分析，如表1所示。表1中分別就政治關(guān)聯(lián)和銀行關(guān)聯(lián)的研究內(nèi)容的不同層面進(jìn)行了新近代表文獻(xiàn)的展示和總結(jié)。在同時政治關(guān)聯(lián)和銀行關(guān)聯(lián)進(jìn)行考慮的研究中，目前只有兩篇文獻(xiàn)進(jìn)行了綜合，在組織層面和個人層面中各有一篇。

基于以上的文獻(xiàn)梳理和表1中的總結(jié)，本研究將政治關(guān)聯(lián)和銀行關(guān)聯(lián)同時納入分析，考慮以下問題，同時考慮銀行關(guān)聯(lián)和政治關(guān)聯(lián)時，政治關(guān)聯(lián)和銀行關(guān)聯(lián)分別在國有企業(yè)和民營企業(yè)中對企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)發(fā)揮怎樣的影響？

三、研究設(shè)計

（一）數(shù)據(jù)來源

本研究選取2008～2014年A股市場非金融類上市公司的數(shù)據(jù)作為初始樣本數(shù)據(jù)，選擇原因主要基于在2007年以后我國的上市公司采用新的企業(yè)會計準(zhǔn)則進(jìn)行會計核算，并且在2008年我國上市公司的股權(quán)分置改革已經(jīng)接近完成，因此所選時期的數(shù)據(jù)同時規(guī)避了企業(yè)財務(wù)數(shù)據(jù)口徑不一致和股權(quán)分置改革的影響。

根據(jù)研究需要，本研究對獲得的原始數(shù)據(jù)進(jìn)行預(yù)處理，首先按照以下標(biāo)準(zhǔn)剔除數(shù)據(jù)：①剔除凈資產(chǎn)收益率小于-50%或大于50%的企業(yè)；②資產(chǎn)負(fù)債率大于1的企業(yè)；③剔除資產(chǎn)負(fù)債率超過100%的資不抵債的公司；④剔除在2008～2014年間被視為PT或ST的公司，這類公司存在財務(wù)問題已經(jīng)退市或者即將退市；⑤剔除在2008～2014年間發(fā)生行業(yè)變更的企業(yè)；⑥剔除企業(yè)家信息介紹不詳細(xì)或數(shù)據(jù)缺失的公司，在這些公司中我們無法獲得所研究變量的完整信息。

（二）變量界定

1.被解釋變量

本研究中的被解釋變量為企業(yè)的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)，選擇企業(yè)的長期借款占總借款的比重作為該變量的內(nèi)容。

2.解釋變量

本研究中將企業(yè)的政治關(guān)聯(lián)劃分為地方政治關(guān)聯(lián)和中央政治關(guān)聯(lián)，企業(yè)具有地方政治關(guān)聯(lián)是指企業(yè)的主要管理者或股東中有現(xiàn)任或曾任地方人大代表、地方政協(xié)委員的人員；企業(yè)具有中央政治關(guān)聯(lián)是指是指企業(yè)的主要管理者或股東中有現(xiàn)任或曾任中央人大代表、中央政協(xié)委員的人員。

本研究中的解釋變量主要是銀行關(guān)聯(lián)和政治關(guān)聯(lián)，并按照政治關(guān)聯(lián)的不同層次將其分為中央政治關(guān)聯(lián)和地方政治關(guān)聯(lián)。具體的講：①銀行關(guān)聯(lián)（Bank），企業(yè)具有銀行關(guān)聯(lián)定義為企業(yè)的管理層或大股東中具有現(xiàn)任或曾任銀行高層管理人員的成員，具有銀行關(guān)聯(lián)變量取值為1，否則取值為0。②中央政治關(guān)聯(lián)（Cpcon），企業(yè)具有中央政治關(guān)聯(lián)定義為企業(yè)的管理層或大股東中具有現(xiàn)任或曾任全國人大代表或政協(xié)委員的成員，具有中央政治關(guān)聯(lián)變量取值為1，否則取值為0。③地方政治關(guān)聯(lián)（Lpcon），企業(yè)具有地方政治關(guān)聯(lián)定義為企業(yè)的管理層或大股東中具有現(xiàn)任或曾任地方人大代表或政協(xié)委員的成員，具有地方政治關(guān)聯(lián)時變量取值為1，否則取值為0。

3.控制變量

本研究中的控制變量主要是指會影響企業(yè)信貸融資情況的企業(yè)特征。具體來說，主要包括：①企業(yè)規(guī)模（Size），定義為企業(yè)資產(chǎn)的自然對數(shù)；②現(xiàn)金比率（Cash），反映企業(yè)的資金流動性水平；③企業(yè)成長能力（Growth），即為企業(yè)的凈資產(chǎn)增長率；④資產(chǎn)可抵押性（Tangible），定義為企業(yè)的固定資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比率；⑤企業(yè)負(fù)債水平（Debt），即為企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率；⑥企業(yè)資產(chǎn)凈利率（Roa），反映企業(yè)資產(chǎn)的盈利水平；⑦流動比率（Currt），定義為企業(yè)的流動資產(chǎn)與流動負(fù)債的比率，反映企業(yè)的流動資產(chǎn)能夠用于償還其短期負(fù)債的可能性；⑧凈資產(chǎn)收益率（Profit），反映企業(yè)的盈利能力；⑨外部融資需求（EXF），定義為企業(yè)的投資和經(jīng)營產(chǎn)生的現(xiàn)金流量扣除籌資產(chǎn)生的現(xiàn)金流量之后占期末資產(chǎn)的比率；⑩托賓Q值（Q），在一定程度上反映了企業(yè)的市場價值是否被高估；11○賬面市值比（B/M），反映企業(yè)的財務(wù)狀況（Fama & French，1992）；12○行業(yè)虛擬變量和樣本選擇的時間虛擬變量，以2008年為基準(zhǔn)年，共設(shè)置7個時間虛擬變量。

（三）假設(shè)推演

由于國有企業(yè)的所有權(quán)歸國家所有，可以說是與政府同呼吸共命運。許多主要的資源如能源和原材料幾乎都是由國有部門壟斷控制的，信貸資源也是由國有銀行主導(dǎo)（Hongbin et al.，2008），基于我國的銀行體系的現(xiàn)狀分析，我國銀行體系的主體是國有銀行，國有企業(yè)和國有銀行之間的關(guān)系可以形容為一種“血緣關(guān)系”。由于這種血緣關(guān)系的存在，使得國有企業(yè)和國有銀行之間都在為回饋國家承擔(dān)相應(yīng)的責(zé)任，即所謂的政策性負(fù)擔(dān)（林毅夫&李志赟，2004；林毅夫et al.，2004），具體的表現(xiàn)為國有企業(yè)承擔(dān)為穩(wěn)定社會而吸納社會中的過剩勞動力等社會性負(fù)擔(dān)和響應(yīng)國家在產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整和改革的戰(zhàn)略性負(fù)擔(dān)，國有銀行根據(jù)政府指令向生產(chǎn)效率不高甚至有些低下的國有企業(yè)提供更多的貸款等。同時國有企業(yè)的預(yù)算軟約束是銀行向其發(fā)放貸款的事后保障，當(dāng)國有企業(yè)陷入財務(wù)困境時，政府會第一時間向企業(yè)伸出援助之手，向企業(yè)提供財務(wù)支持，以保證企業(yè)繼續(xù)承擔(dān)政策性的任務(wù)。國有企業(yè)在獲得這些必須資源和資金支持上具有天然的優(yōu)勢，對于國有企業(yè)而言，銀行貸款并非是需要通過激烈競爭獲得的稀缺資源。

基于文獻(xiàn)中對銀行關(guān)聯(lián)和政治關(guān)聯(lián)的研究經(jīng)驗以及國有企業(yè)和民營企業(yè)之間的區(qū)別，對于民營企業(yè)由于其財產(chǎn)權(quán)得不到有效的保護(hù)，并且在銀行和企業(yè)之間存在信息不對稱，銀行關(guān)聯(lián)和政治關(guān)聯(lián)對其長期借款的比例具有不同影響。具體來說，銀行關(guān)聯(lián)能夠為企業(yè)和銀行之間架起信息傳遞的新渠道，并且可以幫助銀行對企業(yè)進(jìn)行監(jiān)督，但是銀行關(guān)聯(lián)本身不能對企業(yè)的財產(chǎn)權(quán)形成有效的保護(hù)，因此出于對銀行風(fēng)險和收益的權(quán)衡銀行會選擇向企業(yè)提供更少的長期貸款，取而代之的是向企業(yè)提供更多的短期貸款。我們提出假設(shè)：

H1：民營企業(yè)的銀行關(guān)聯(lián)能夠顯著負(fù)向影響企業(yè)的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)。

相比于銀行關(guān)聯(lián)，由于對企業(yè)的財產(chǎn)權(quán)的侵害多是政策執(zhí)行者因為其自主決策的隨意性而做出的權(quán)力尋租的行為，具有地方政治關(guān)聯(lián)的企業(yè)能夠通過其社會資本對權(quán)力持有者的行為進(jìn)行更好的監(jiān)督，從而依據(jù)政策和法律進(jìn)行相應(yīng)的審批和行政活動，避免因個人的利益尋求而造成的企業(yè)權(quán)益的損害。地方政府掌握大量的資源，地方政府有權(quán)力通過提供政府擔(dān)保等形式扶持企業(yè)的發(fā)展，因此地方政府是企業(yè)的重要尋租對象，具有地方政治關(guān)聯(lián)能夠為企業(yè)和政府之間搭建新的信息傳遞渠道，并且通過關(guān)聯(lián)者的聲譽影響地方政府對企業(yè)的判斷。此外，當(dāng)企業(yè)具有地方政治關(guān)聯(lián)時更有可能獲得政府擔(dān)保等支持，即使企業(yè)和銀行之間的貸款契約沒有得到很好的履行，地方政治關(guān)聯(lián)的存在也會向企業(yè)伸出援手，為企業(yè)提供財政補貼使其度過危機（Faccio et al.，2006）。因此提出假設(shè)：

H2：民營企業(yè)的地方政治關(guān)聯(lián)能夠顯著正向影響企業(yè)的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)。

根據(jù)前面的分析中央政治官員由于作為國家經(jīng)濟(jì)制度的制定者，其行為受到約束，不會進(jìn)行直接向企業(yè)提供財政補貼、稅收優(yōu)惠等行為，而會鼓勵企業(yè)按照國家的新的經(jīng)濟(jì)政策進(jìn)行戰(zhàn)略性調(diào)整。我國的國有企業(yè)本身也承擔(dān)著來自國家的戰(zhàn)略性負(fù)擔(dān)和財政性負(fù)擔(dān)，并且根據(jù)父愛主義理論，國家對企業(yè)的父愛主義行為表現(xiàn)為社會主義國家政府和國有企業(yè)之間的政府扶持和補貼（Kornai & Weibull，1983），因此國有企業(yè)更有可能積極執(zhí)行國家政策一是出于國有企業(yè)承擔(dān)的政策性負(fù)擔(dān)（林毅夫et al.，2004），二是考慮到當(dāng)國有企業(yè)面臨一些財務(wù)困境或發(fā)展阻礙時，國家會幫助企業(yè)緩解困境（Kornai，1986）。因而國有企業(yè)更具有積極性來接納中央政府官員的建議，結(jié)合我國正在推進(jìn)金融體系的改革，鼓勵企業(yè)進(jìn)行多元化的融資，帶動金融市場的發(fā)展的政策現(xiàn)狀，提出假設(shè)：

H3:國有企業(yè)的中央政治關(guān)聯(lián)能夠顯著減少其債務(wù)期限結(jié)構(gòu)。

（四）計量模型的構(gòu)建

為了檢驗假設(shè)1、假設(shè)2和假設(shè)3，構(gòu)建模型1和模型2，分別如式1和式2所示，其中模型1式解釋變量對債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的回歸，而模型2為解釋變量對短期借款占總借款比例的回歸，本研究中分別將在全樣本、民營企業(yè)和國有企業(yè)的分樣本下運行模型1，并在民營企業(yè)的分樣本中運行模型2以說明研究問題。

其中，ε是隨機誤差項，γC是描述企業(yè)特征的控制變量，Year為時間虛擬變量，Industry為行業(yè)虛擬變量。

（五）主要變量的描述性統(tǒng)計分析和相關(guān)分析

研究中所使用變量的描述性統(tǒng)計分析如表2中所示，經(jīng)過篩選獲得非平衡面板數(shù)據(jù)，每年符合研究要求的企業(yè)樣本的數(shù)量為750家左右，因此每個變量獲得的觀察值數(shù)量約為5 500個。表2中分別展示了每個變量的變量標(biāo)簽、觀察值數(shù)量、平均值、標(biāo)準(zhǔn)差、中位數(shù)、最小值和最大值等統(tǒng)計特征。

另外本研究進(jìn)行了主要變量的相關(guān)系數(shù)分析，幾乎所有變量之間都存在高度的相關(guān)性，因此變量之間可能出現(xiàn)嚴(yán)重共線性的問題。我們根據(jù)企業(yè)的所有權(quán)性質(zhì)將樣本進(jìn)行劃分之后分別對變量進(jìn)行了相關(guān)性分析，發(fā)現(xiàn)大多數(shù)變量之間具有高度相關(guān)關(guān)系，并且諸多的相關(guān)關(guān)系的顯著程度為1%。

四、回歸結(jié)果分析及穩(wěn)健性檢驗

首先運用鄒至莊檢驗分析銀行關(guān)聯(lián)和政治關(guān)聯(lián)的影響是否因企業(yè)的所有權(quán)性質(zhì)不同而表現(xiàn)出顯著差異，如表3中所示。根據(jù)chow檢驗的結(jié)果，依據(jù)企業(yè)的不同所有制性質(zhì)將樣本進(jìn)行劃分之后企業(yè)的政治關(guān)聯(lián)和銀行關(guān)聯(lián)的對其債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響發(fā)生了結(jié)構(gòu)性變化，因此從統(tǒng)計上將據(jù)此進(jìn)行分樣本的分析是有意義的。

表3民營企業(yè)和國有企業(yè)中銀行關(guān)聯(lián)和政治關(guān)聯(lián)影響的Chow-test檢驗結(jié)果

根據(jù)建立的計量回歸模型和篩選獲得的樣本數(shù)據(jù)首先進(jìn)行樣本的選擇，通過F檢驗選擇混合回歸或固定效應(yīng)回歸，結(jié)果表明固定效應(yīng)回歸優(yōu)于混合回歸，進(jìn)而通過hausman檢驗將固定效應(yīng)和隨機效應(yīng)分析進(jìn)行對比，最終選擇固定效應(yīng)分析，同時考慮到異方差和截面相關(guān)的影響，本研究采用White估計量（White，1980），采用的統(tǒng)計分析軟件為Stata 11.0。

表4政治關(guān)聯(lián)和銀行關(guān)聯(lián)對企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響

表4為根據(jù)前一部分構(gòu)建的模型進(jìn)行回歸分析的結(jié)果，其中回歸結(jié)果的第一列為在全樣本下獲得的回歸分析結(jié)果，根據(jù)回歸結(jié)果可以發(fā)現(xiàn)在全樣本下，只有銀行關(guān)聯(lián)對企業(yè)的長期借款比例具有顯著的負(fù)面影響。第二列中展示的是在民營企業(yè)樣本中企業(yè)的銀行關(guān)聯(lián)和政治關(guān)聯(lián)對于企業(yè)的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響。企業(yè)的銀行關(guān)聯(lián)對于企業(yè)的長期借款比例的回歸系數(shù)為-0.155，并且在1%的水平上顯著，說明企業(yè)的銀行關(guān)聯(lián)能夠顯著減小企業(yè)的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)，假設(shè)1獲得支持。企業(yè)的地方政治關(guān)聯(lián)對于長期借款的比例回歸系數(shù)為0.066，并且在1%的水平上顯著，說明民營企業(yè)的地方政治關(guān)聯(lián)能夠顯著增加企業(yè)的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)。因此假設(shè)2獲得支持。表4中的第三列的回歸結(jié)果是以企業(yè)的短期借款占總借款的比例為被解釋變量進(jìn)行回歸分析的結(jié)果，通過第二列和第三列的回歸結(jié)果的對比說明民營企業(yè)的地方政治關(guān)聯(lián)顯著增加了企業(yè)的長期借款比例并顯著減少了企業(yè)的短期借款的比例；企業(yè)的銀行關(guān)聯(lián)顯著減少了企業(yè)的長期借款的比例同時顯著增加了企業(yè)短期借款的比例。因此民營企業(yè)的地方政治關(guān)聯(lián)能夠為企業(yè)帶來更多的長期借款，而銀行關(guān)聯(lián)能夠為企業(yè)帶來更多的短期借款。表4中的第四列展示的是在國有企業(yè)樣本中以企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)為被解釋變量進(jìn)行回歸分析的結(jié)果，國有企業(yè)的中央政治關(guān)聯(lián)對其債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響為-0.038，并且在1%的顯著水平上顯著，說明國有企業(yè)的中央政治關(guān)聯(lián)能夠顯著減小企業(yè)的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)，因此假設(shè)3獲得支持。

依據(jù)表4中的回歸結(jié)果在全樣本和不同分樣本的回歸分析中企業(yè)銀行關(guān)聯(lián)和政治關(guān)聯(lián)對企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響呈現(xiàn)出了不同的影響。根據(jù)變量的相關(guān)性分析和回歸方程分析進(jìn)一步進(jìn)行變量的嚴(yán)重共線性分析和穩(wěn)健型檢驗。

本研究采用變量的方差膨脹因子進(jìn)行共線性檢驗，如表5所示。我們分別在全樣本和子樣本中進(jìn)行了變量的共線性檢驗，根據(jù)結(jié)果所有變量的方差膨脹因子均遠(yuǎn)小于10，因此本研究不存在嚴(yán)重共線性問題。

本研究通過兩階段回歸進(jìn)行穩(wěn)健型檢驗，首先選擇工具變量進(jìn)行銀行關(guān)聯(lián)和政治關(guān)聯(lián)的內(nèi)生性檢驗，針對民營企業(yè)樣本，選擇企業(yè)的規(guī)模、年齡、行業(yè)屬性和企業(yè)的成長能力作為銀行關(guān)聯(lián)和政治關(guān)聯(lián)的工具變量進(jìn)行內(nèi)生性檢驗（余明桂&潘紅波，2008；Mitchell & Walker，2008）。第一步，通過過度識別檢驗確定工具變量是否存在識別過度或識別不足的問題，即工具變量是與內(nèi)生變量相關(guān)而與干擾項不相關(guān)。根據(jù)工具變量的識別檢驗，工具變量的選擇是合適的。第二步，進(jìn)行兩階段回歸，并使用戴維森.麥金農(nóng)檢驗內(nèi)生性問題對兩階段回歸和普通最小二乘法估計結(jié)果的影響，獲得結(jié)果接受原假設(shè)表示不存在內(nèi)生性問題。針對國有企業(yè)分樣本下的內(nèi)生性檢驗，選擇企業(yè)所在地區(qū)經(jīng)濟(jì)收入、企業(yè)年齡作為政治關(guān)聯(lián)的工具變量，選擇企業(yè)盈利能力作為銀行關(guān)聯(lián)的工具變量（余明桂&潘紅波，2008）。由于政治關(guān)聯(lián)和銀行關(guān)聯(lián)的工具變量不同，因此分別進(jìn)行內(nèi)生性檢驗，依據(jù)前面的步驟進(jìn)行政治關(guān)聯(lián)變量的過度識別檢驗，檢驗結(jié)果表明工具變量恰好識別內(nèi)生變量，進(jìn)一步進(jìn)行戴維森·麥金農(nóng)檢驗2SLS和OLS回歸估計結(jié)果的差異，獲得結(jié)果內(nèi)生問題并未對回歸結(jié)果產(chǎn)生影響。另外，我們還將企業(yè)所在地區(qū)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展情況等外部環(huán)境因素納入回歸方程中進(jìn)行分析，回歸結(jié)果并未發(fā)生變化，因此，本研究的結(jié)果通過穩(wěn)健性檢驗。

表5變量的嚴(yán)重共線性分析

五、結(jié)論和討論

本文的研究首次將銀行關(guān)聯(lián)和政治關(guān)聯(lián)在民營企業(yè)和國有企業(yè)中進(jìn)行分樣本的分析，并且發(fā)現(xiàn)在政策導(dǎo)向的作用下國有企業(yè)的中央政治關(guān)聯(lián)能夠顯著減少企業(yè)的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)，另外當(dāng)控制政治關(guān)聯(lián)的影響時，民營企業(yè)的銀行關(guān)聯(lián)能夠增加企業(yè)短期借款的比例，說明只具有銀行關(guān)聯(lián)能夠為企業(yè)帶來更多的短期借款，這是因為銀行關(guān)聯(lián)能夠彌補信息不對稱，便于銀行對企業(yè)的監(jiān)督，但卻對企業(yè)的財產(chǎn)權(quán)保護(hù)無能為力因此無法避免銀行貸款成為壞賬，最終權(quán)衡利弊選擇短期貸款的方式。

不論是銀行關(guān)聯(lián)還是政治關(guān)聯(lián)均是企業(yè)出于組織利益或管理者出于個人利益而進(jìn)行尋租的手段，是一種因為非生產(chǎn)性的尋租活動，造成了社會總福利的損失。因此，基于銀行關(guān)聯(lián)和政治關(guān)聯(lián)對企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的認(rèn)識不斷深入，政府需要正視其對資源配置造成的扭曲，加強和完善制度的制定和執(zhí)行的監(jiān)督，細(xì)化政策實施準(zhǔn)則，避免由于政策執(zhí)行者的決策隨意性而造成的社會福利的損失，并且嚴(yán)控政府官員與商業(yè)界的聯(lián)系，以限制政治關(guān)聯(lián)的產(chǎn)生。

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The Effect of Political Connections and Bankers on Board on Maturity Structure in Different Ownership Companies

Zhou Xue
（School of Business，Renmin University China，Beijing 100872，China）

Abstracts: Political connections and bankers on board have been hot topics because of their effect on credit loan. However，they were always been discussed respectively. For the sake of asymmetric information and capital rights protection，political connection is as important as bankers on board. These two items should be taken into consideration together. We analyze the effect of them together in state -owned companies and private firms. And the maturity structure has been negatively changed when the private firm has bankers on board. But the local political connection has positively effect on maturity structure of private firms. However，central political connection can generate negative impact on maturity structure in state-owned companies.

Key words:political connections；bankers on board；state-owned company；private firm；maturity structure

（責(zé)任編輯：張丹郁）

DOI：10.13253/j.cnki.ddjjgl.2016.03.005

［中圖分類號］F272

［文獻(xiàn)標(biāo)識碼］A

［文章編號］1673-0461（2016）03-0020-07

作者簡介：周雪，女，山東膠州人，中國人民大學(xué)商學(xué)院技術(shù)經(jīng)濟(jì)及管理專業(yè)博士，研究方向：財務(wù)風(fēng)險。

收稿日期：2016-01-06
網(wǎng)絡(luò)出版網(wǎng)址：http://www.cnki.net/kcms/detail/13.1356.f.20160202.2122.008.html網(wǎng)絡(luò)出版時間：2016-2-2 21:22:59