龔小鋒

有人說，關(guān)于王健林的一切都是新聞。更何況，這確實(shí)是件大事。3月30日，萬達(dá)商業(yè)地產(chǎn)宣布私有化退市，這距萬達(dá)商業(yè)在港掛牌不過15個(gè)月。內(nèi)地輿論普遍認(rèn)為，導(dǎo)致萬達(dá)商業(yè)私有化的主要原因是其股價(jià)過低。

面對(duì)一直看不上萬達(dá)商業(yè)地產(chǎn)的海外投資者，顯然，萬達(dá)集團(tuán)董事長王健林失去了等待的耐心。

王健林怒了

萬達(dá)商業(yè)香港退市的消息傳出，刷爆朋友圈。很多人說，意料之外，情理之中。說是意料之外，是因?yàn)楸M管萬達(dá)商業(yè)遭到低估已為市場所公認(rèn)，但并無私有化相關(guān)的消息傳出。

2014年12月23日，萬達(dá)商業(yè)地產(chǎn)赴港上市，那是繼阿里赴美IPO后的一大商業(yè)盛事。曾創(chuàng)造2014年最大規(guī)模IPO紀(jì)錄，募資金額高達(dá)288億港元。

彼時(shí)關(guān)于萬達(dá)集團(tuán)董事長王健林和阿里巴巴董事局主席馬云的首富之爭也正在發(fā)酵。當(dāng)時(shí)胡潤研究院發(fā)布最新統(tǒng)計(jì)測算，“若王健林想超越馬云奪回內(nèi)地首富，萬達(dá)商業(yè)地產(chǎn)和萬達(dá)院線上市成功后，其股價(jià)必須上漲30%以上”。

敲鐘現(xiàn)場陣容強(qiáng)大，當(dāng)天，王健林?jǐn)y夫人及王思聰亮相，引來現(xiàn)場人群關(guān)注，泛海建設(shè)董事長盧志強(qiáng)、香港永隆銀行董事長馬蔚華、格力集團(tuán)董事長董明珠、愛國者集團(tuán)董事長馮軍等大佬也現(xiàn)場助陣。

不過，世事不如人意，當(dāng)天萬達(dá)商業(yè)地產(chǎn)首秀即跌破48港元的發(fā)行價(jià)。這一不利跡象，似乎為日后的回歸A股，埋下了伏筆。

一年半過去了，王健林似乎對(duì)萬達(dá)商業(yè)地產(chǎn)在港股的表現(xiàn)越來越不滿意。一名接近萬達(dá)的人士透露，王健林對(duì)股價(jià)非常惱火，認(rèn)為萬達(dá)干了這么多年商業(yè)地產(chǎn)，居然還不如院線賺得多。

更刺激王健林神經(jīng)的是，有機(jī)構(gòu)甚至認(rèn)為，萬達(dá)商業(yè)出現(xiàn)重資產(chǎn)和輕資產(chǎn)搖擺不定的戰(zhàn)略迷茫期，個(gè)別機(jī)構(gòu)甚至把萬達(dá)商業(yè)的轉(zhuǎn)型和潘石屹SOHO中國的轉(zhuǎn)型相提并論。

“萬達(dá)商業(yè)在港股被低估，不是一般的低估，是嚴(yán)重的低估，繼續(xù)在港股不死不活呆下去，已經(jīng)有損萬達(dá)商業(yè)的整體形象?！敝?cái)經(jīng)評(píng)論人水皮撰文稱，萬達(dá)商業(yè)發(fā)行6.52億的港股，每股發(fā)行價(jià)48港元，在港股的表現(xiàn)卻不盡如人意，最高價(jià)只到過78港元，而最低價(jià)卻低到了31.10港元，市盈率只有4.91倍。

從萬達(dá)商業(yè)發(fā)布的2015年年報(bào)來看，在房地產(chǎn)市場不景氣的大背景下，依然交出了漂亮的成績單。從最新的年報(bào)來看，2015年萬達(dá)商業(yè)總營收達(dá)1242億元，同步增長15.14%，核心溢利為170.16億元，同比增長14.79%，每股收益達(dá)6.62元。

要回歸A股，先要私有化退市。按照港交所的規(guī)定，上市公司退市需要經(jīng)歷一系列的步驟，滿足一系列的條件，而其中最關(guān)鍵的一個(gè)，就是要召開全體股東大會(huì)并獲得75%以上股東的支持。股東大會(huì)的決定將會(huì)成為萬達(dá)商業(yè)退市的一個(gè)重大影響因素。

不過，從萬達(dá)商業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)來看，回歸A股也算是符合股東利益之舉。早在去年8月，萬達(dá)商業(yè)即發(fā)布公告透露出要回歸A股?；貧wA股的方案獲得了該集團(tuán)內(nèi)資股股東100%的支持、H股股東99.8%的支持。

而更早之前，萬達(dá)就提交了A+H的上市方案。但由于A股和H股兩地的管理方式不同，兩個(gè)平臺(tái)勢必會(huì)導(dǎo)致管理成本加大，因此只能選擇私有化退市。

兩難抉擇

“A股的估值遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于港股?！北姾屠觯ū本┵Y產(chǎn)管理有限公司董事長柏文喜認(rèn)為，赴港上市也不是萬達(dá)最初目的，而是受到條件限制的無奈選擇。

萬達(dá)集團(tuán)為實(shí)現(xiàn)上市，曾經(jīng)在十年內(nèi)進(jìn)行了四次沖刺，最終才登陸港股。萬達(dá)最早的意愿是A股，先是兩次在A股申報(bào)上市，但都因地產(chǎn)行業(yè)受限以及按照A股會(huì)計(jì)規(guī)則計(jì)算的業(yè)績太差而未能成功。

無奈之下，萬達(dá)又在港借殼，但受限于“兩年內(nèi)注入的資產(chǎn)總額不能超過原殼公司資產(chǎn)兩倍的規(guī)定”，而將其改為萬達(dá)酒店，快速奔跑的萬達(dá)只好另起爐灶，讓萬達(dá)商業(yè)地產(chǎn)獨(dú)立上市。此后，萬達(dá)商業(yè)2015年7月份啟動(dòng)回歸A股計(jì)劃，擬發(fā)行不超過2.5億股新股，擬募集資金或達(dá)120億元。

近幾年，A股的融資能力和優(yōu)勢已經(jīng)開始顯現(xiàn)，港股優(yōu)勢不再，不只是萬達(dá)，包括中糧、恒隆等公司估值都很低。包括富力地產(chǎn)和萬達(dá)商業(yè)的擬回A股，多是由于港股的估值偏低，力圖在A股獲得資本市場的認(rèn)可。

在市盈率方面，在A股上市的綠地等三家房企的動(dòng)態(tài)市盈率均超出10倍以上，其中綠地控股更是達(dá)到了30倍。甚至于，萬達(dá)院線后來居上，以相對(duì)較小的體量在A股市場的市值遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了萬達(dá)商業(yè)地產(chǎn)，這讓王健林對(duì)萬達(dá)商業(yè)地產(chǎn)在資本市場的表現(xiàn)十分惱火。

更何況，即使相對(duì)其他港股地產(chǎn)企業(yè)，萬達(dá)也不是那么受“待見”。目前港股給予萬達(dá)商業(yè)地產(chǎn)的估值只有4倍多，而給中海地產(chǎn)的估值達(dá)到29倍多，給萬科、恒大、龍湖的估值也遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于萬達(dá)。

曾有媒體專門詢問一位持有萬科10年的投資者，問他同樣是房地產(chǎn)的萬科，A股、H股都有，香港認(rèn)可萬科嗎？得到的答案是：比A股更認(rèn)可。香港覺得萬達(dá)3%多一點(diǎn)的租金回報(bào)率太低了，無法給予萬達(dá)高估值。

黃立沖認(rèn)為，海外投資者不認(rèn)可萬達(dá)商業(yè)相對(duì)“重資產(chǎn)”的模式，而是偏好于高度依靠運(yùn)營的模式。如喜達(dá)屋基本上不持有任何資產(chǎn)，依靠管理和運(yùn)營輸出盈利，再如戴德梁行、仲量聯(lián)行以及美國鐵獅門等，都接近于海外投資者的口味。

這從另一個(gè)側(cè)面也驗(yàn)證了，在內(nèi)地家喻戶曉的萬達(dá)商業(yè)，在香港的公眾認(rèn)識(shí)存在欠缺。最近也有市場人士指出，成長性、業(yè)績和治理結(jié)構(gòu)俱佳的萬達(dá)商業(yè)在香港股市估值如此之低，導(dǎo)致公司退市，應(yīng)該引起反思。任憑內(nèi)地企業(yè)在香港退市發(fā)展下去，只會(huì)使香港在與上海金融中心的競爭中處于劣勢。

路還漫長

在一些機(jī)構(gòu)投資者看來，萬達(dá)商業(yè)的市值至少在3000億元，遠(yuǎn)高于目前的1700億港元。有媒體報(bào)道萬達(dá)商管公司某內(nèi)部人士稱，萬達(dá)若回A股，市盈率能達(dá)到20倍，將擁有5000億元市值，并不是吹泡泡的計(jì)劃。

如果夢想成真， A股便會(huì)成為萬達(dá)商業(yè)迅速擴(kuò)張的基石。在水皮看來，萬達(dá)商業(yè)正是A股缺少的那種具有高成長性的大盤藍(lán)籌，體現(xiàn)出地產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)的指標(biāo)性公司，回歸一定會(huì)為A股創(chuàng)造新的投資熱點(diǎn)。

從操作角度看，黃立沖表示，萬達(dá)商業(yè)在港上市時(shí)間比較短，基本沒在香港發(fā)可轉(zhuǎn)債之類，退市比較簡單容易。從操作性上看，萬達(dá)商業(yè)實(shí)現(xiàn)私有化的時(shí)機(jī)也較為成熟。

但面對(duì)政策紅利，房企回歸A股仍要面臨私有化、拆解架構(gòu)、國內(nèi)上市排隊(duì)等一系列繁瑣過程，需要耗費(fèi)大量的人力、財(cái)力、物力。柏文喜認(rèn)為，以王健林的行事風(fēng)格和萬達(dá)的執(zhí)行力，加上監(jiān)管層意愿的轉(zhuǎn)變，萬達(dá)商業(yè)地產(chǎn)快速實(shí)現(xiàn)A股恢復(fù)上市可能性較大。

不過，萬達(dá)商業(yè)何時(shí)順利回歸，還具有不確定性。目前排隊(duì)上市企業(yè)多達(dá)數(shù)百家，萬達(dá)商業(yè)會(huì)何時(shí)登陸存在很大變數(shù)，目前有媒體報(bào)道說，王思聰?shù)霓k公室已在商管公司總部旁邊，王思聰有望參與到萬達(dá)商業(yè)回A股計(jì)劃。

“A股市場整體的高估值是無法長期延續(xù)的?！币幻C券分析人士認(rèn)為，港股市場的參與者都是國際金融投資者，會(huì)根據(jù)上市公司的業(yè)績、成長軌跡和股價(jià)的高低等價(jià)值標(biāo)準(zhǔn)來考慮。A股市場的參與者往往看重一些熱點(diǎn)和題材。隨著A股市場的治理制度化，高估值的基礎(chǔ)就很難存在，這使得萬達(dá)這次回歸A股有追趕高溢價(jià)末班車的意味。

但歸根結(jié)底，要提高萬達(dá)商業(yè)地產(chǎn)的估值，萬達(dá)還必須加大輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型，萬達(dá)商業(yè)顯然已經(jīng)意識(shí)到了這個(gè)問題。從收入結(jié)構(gòu)上看，在“去地產(chǎn)化”戰(zhàn)略的影響下，萬達(dá)商業(yè)已經(jīng)在實(shí)施向輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型，把發(fā)展重點(diǎn)從建房、賣房轉(zhuǎn)為主打品牌、設(shè)計(jì)和商業(yè)地產(chǎn)的出租。

這一點(diǎn)從其利潤構(gòu)成中得以體現(xiàn)，過去一年租金收入從15%增長到35%。預(yù)計(jì)2016年萬達(dá)租金收入將會(huì)達(dá)到55%，完全實(shí)現(xiàn)從重資產(chǎn)賣房到輕資產(chǎn)租賃的轉(zhuǎn)型。

在王健林2016年的圖譜中，萬達(dá)要向總資產(chǎn)7500億元發(fā)起沖擊，同比增長18%。但為了配合這種戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型轉(zhuǎn)型，王健林已經(jīng)將2016年的地產(chǎn)銷售收入目標(biāo)進(jìn)行了大幅下調(diào)，從2015年的1640.8億元下調(diào)到1000億元左右，王健林說，“萬達(dá)不再把房地產(chǎn)作為主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)，不再作為萬達(dá)收入和利潤增長的主要來源”。

值得關(guān)注的是，目前萬達(dá)旗下除了將要退市的萬達(dá)商業(yè)外，萬達(dá)院線在A股市場一直表現(xiàn)不凡。王健林還在籌劃將旗下多個(gè)產(chǎn)業(yè)分拆上市計(jì)劃，包括體育、影視制作等板塊。