張桂華

（中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)）

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中美上市公司股利政策對(duì)比分析

張桂華

（中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)）

【摘要】股利分配政策是上市公司管理者所要做出的重要決策之一，我國(guó)上市公司的股利分配政策一直在不斷發(fā)展和完善，但是直到現(xiàn)在，國(guó)內(nèi)上市公司的股利分配政策仍然存在許多問(wèn)題，在股利具體發(fā)放的實(shí)施階段也有很多不足，相比之下美國(guó)的股利政策更為完善。本文主要對(duì)中國(guó)和美國(guó)兩個(gè)國(guó)家上市公司股利分配政策進(jìn)行比較研究。

【關(guān)鍵詞】股利分配政策上市公司股利支付率股權(quán)結(jié)構(gòu)

一、股利政策相關(guān)理論

（一）股利理論

股利理論主要分為四種。“一鳥在手”理論認(rèn)為企業(yè)的留存收益再投資時(shí)會(huì)有很大的風(fēng)險(xiǎn)，所以比起“森林里”的未來(lái)收入投資者更加偏好“在手上”的現(xiàn)在收入；MM理論認(rèn)為在一個(gè)沒(méi)有稅收的市場(chǎng)上，股利政策和公司股價(jià)是沒(méi)有相關(guān)性的，股利政策不會(huì)影響公司的投資決策；稅差理論認(rèn)為只要股息收入的個(gè)人所得稅高于資本利得的個(gè)人所得稅，股東就會(huì)不愿意公司不支付股息；信號(hào)傳遞理論認(rèn)為公司管理者與市場(chǎng)上的投資者之間存在信息不對(duì)稱，管理者擁有更多公司內(nèi)部信息，股利是管理者向外界傳遞企業(yè)內(nèi)部信息的一種手段。

（二）股利支付形式與支付率

1.股利支付形式

上市公司主要有四種股利支付方式。股票股利是指一個(gè)企業(yè)選擇用股票的方式來(lái)回報(bào)他的投資者；現(xiàn)金股利是指一個(gè)企業(yè)選擇用現(xiàn)金資產(chǎn)等來(lái)回報(bào)他的投資者；財(cái)產(chǎn)股利是指一個(gè)企業(yè)選擇用現(xiàn)金資產(chǎn)以外的資產(chǎn)回報(bào)投資者；負(fù)債股利是指一個(gè)企業(yè)選擇用發(fā)行債券等方式來(lái)回報(bào)投資者。

2.股利支付率

一個(gè)上市公司所發(fā)放的股利和他當(dāng)期利潤(rùn)的比值叫做股利支付率。通常一個(gè)企業(yè)分配給投資者的股利與該公司的股利支付率是成正比的。

二、中美上市公司股利政策對(duì)比

（一）中美上市公司股利支付方式對(duì)比

1.中國(guó)上市公司現(xiàn)金股利分配比例低

如表1所示，我國(guó)上市公司的股利分配方式可謂很多，包括現(xiàn)金股利、股票股利、送股、轉(zhuǎn)贈(zèng)、派轉(zhuǎn)、派送等等，但是在這其中，不分配股利的公司仍然存在。

表1　我國(guó)上市公司股利分配方式統(tǒng)計(jì)表（2008～2014）

2.美國(guó)上市公司現(xiàn)金股利分配比例高

在美國(guó)，大多數(shù)的上市公司都是選擇現(xiàn)金股利，而且現(xiàn)金股利的股利支付率往往都是比較高的，通常都會(huì)超過(guò)50％，而選擇股票股利支付方式的上市公司只有15％不到。雖然在美國(guó)沒(méi)有除公司之外的第三方硬性規(guī)定公司的股利分配政策，但是許多上市公司長(zhǎng)期以來(lái)一直沿用著高股利支付率的現(xiàn)金股利分配政策。

（二）中美上市公司股利分配支付水平對(duì)比

1.中國(guó)上市公司股利支付水平低

表2　我國(guó)上市公司股利分配情況（2005～2013）

從表2可以看出我國(guó)上市公司股利支付水平低下。雖然我國(guó)目前上市公司逐漸拋棄了以前偏愛(ài)股票股利的觀念，開始采用現(xiàn)金股利這一股利政策，但是大多數(shù)上市公司的派現(xiàn)率卻一直保持著比較低的水平，即股利支付率偏低。

2.美國(guó)上市公司股利支付水平高

美國(guó)上市公司大約有50％～70％的稅后利潤(rùn)會(huì)被用于股利支付。且股利支付次數(shù)是比較多的，往往按照季度支付。他們選擇這樣做帶來(lái)了許多好處，如果上市公司向投資者支付股利，那么就意味著公司的管理者必須要向投資者和其他的利益相關(guān)者公布企業(yè)在這一個(gè)特定時(shí)期的具體經(jīng)營(yíng)水平和財(cái)務(wù)狀況，而這就會(huì)使投資者能夠持續(xù)密切地了解關(guān)注公司的發(fā)展?fàn)顩r，同時(shí)也增加了投資者的透明度。

（三）中美上市公司股利分配政策穩(wěn)定性對(duì)比

1.中國(guó)上市公司股利分配政策穩(wěn)定性差

上市公司在選擇股利分配政策時(shí)，保持該政策的穩(wěn)定性是十分重要的。但是在現(xiàn)實(shí)生活中，我國(guó)上市公司的股利分配政策卻一直缺乏穩(wěn)定性，這樣就會(huì)導(dǎo)致股票價(jià)格經(jīng)常波動(dòng)，造成這一局面的原因是，我國(guó)上市公司中沒(méi)有流通的國(guó)有股份和法人股份處于絕對(duì)的控股地位。更重要的是，因?yàn)樯鲜泄緵](méi)有長(zhǎng)期的股利政策，所以投資者對(duì)于企業(yè)未來(lái)發(fā)展前景和收益狀況以及自己的投資回報(bào)沒(méi)有確定的預(yù)期，削弱了投資者的投資欲望。

2.美國(guó)上市公司股利分配政策穩(wěn)定性強(qiáng)

因?yàn)楣衫峙湔呤艿街T多因素的影響，而且他的決定也會(huì)影響到企業(yè)投資者等諸多利益相關(guān)者，所以美國(guó)的上市公司選擇股利分配政策時(shí)往往是十分謹(jǐn)慎的。他們的股利政策一直很穩(wěn)定，不會(huì)有比較大的波動(dòng)，上市公司一般都會(huì)事先確定好相應(yīng)的股利支付率，然后保持相對(duì)的穩(wěn)定，即使在某一個(gè)時(shí)期，公司的經(jīng)營(yíng)水平或者是財(cái)務(wù)狀況大幅度的增長(zhǎng)，往往也不會(huì)立即提高股利支付率回報(bào)投資者，而會(huì)事先定一個(gè)比目前高的股利支付率，再慢慢增長(zhǎng)。

三、兩國(guó)股利政策差異原因分析

（一）股權(quán)結(jié)構(gòu)分布不同

在美國(guó)，上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)是分散開來(lái)的，其中個(gè)人投資者占的比例比較大，往往會(huì)超過(guò)所有投資者的一半左右，剩下的就是法人股、政府機(jī)構(gòu)或者是社會(huì)團(tuán)體所持有的。而且這些機(jī)構(gòu)投資者基于法律限制并且為了分散風(fēng)險(xiǎn)，他們通常在單個(gè)上市公司中所持有的股份很低，這就意味著在美國(guó)，股權(quán)一般處于非常分散的狀態(tài)，持有大比例股份的股東很少。

在中國(guó)，公司的股份持有者中，國(guó)家占據(jù)著主要的地位。股權(quán)結(jié)構(gòu)理論告訴我們：如果一個(gè)公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)越集中，那么他的控制權(quán)與所有權(quán)會(huì)結(jié)合的越緊密,公司的管理層也更不偏愛(ài)支付股利。在股權(quán)分置改革以后,雖然這一現(xiàn)象在不斷的改善，但這并不代表現(xiàn)在股東之間不存在任何沖突，實(shí)際上，現(xiàn)在上市公司中大股東和小股東之間的利益沖突還是比較嚴(yán)重的。

（二）資本市場(chǎng)完善程度不同

在美國(guó)，資本市場(chǎng)是一個(gè)非常成熟的市場(chǎng),一般情況下供給等于需求，這就使得美國(guó)的投資者無(wú)法通過(guò)資本利得來(lái)獲得收益,所以股票回購(gòu)與現(xiàn)金股利才是最為直接的獲取收益的方式。而且因?yàn)槊绹?guó)擁有最為成熟的資本市場(chǎng)，所以如果一家上市公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)出現(xiàn)下滑，那么大部分的股東會(huì)選擇放棄該上市公司的股票，這就給了其他有經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)的投資者一個(gè)機(jī)會(huì)來(lái)收購(gòu)該企業(yè)的股票，變成該企業(yè)的大股東，重新管理整治該企業(yè)。

在中國(guó)，投資者往往不會(huì)關(guān)注企業(yè)的經(jīng)營(yíng)水平或者是財(cái)務(wù)狀況等影響投資的因素,而會(huì)利用資本市場(chǎng)來(lái)進(jìn)行一系列投機(jī)的行為。上市公司的投資者買賣股票往往不是為了真正成為該企業(yè)長(zhǎng)期的投資者,而是利用市場(chǎng)短期的變化來(lái)賺取投機(jī)的收益，投資行為明顯趨于短期化。在我國(guó)，也正是因?yàn)樯鲜泄镜墓芾碚叨际智宄顿Y者的這種投機(jī)的心理,所以才會(huì)選擇在完善的資本市場(chǎng)不合理的股利分配政策。我國(guó)的資本市場(chǎng)發(fā)展很不完善，波動(dòng)性較強(qiáng)。

（三）現(xiàn)有法律政策不同

美國(guó)關(guān)于上市公司的股利政策的法律法規(guī)是比較完善的，即規(guī)定如果上市公司沒(méi)有合理的理由說(shuō)明公司在未來(lái)需要資本，那么公司累計(jì)的留存收益大于25萬(wàn)美元以后，就要承擔(dān)很重的稅負(fù)。正是因?yàn)檫@樣嚴(yán)格完善的法律制度，對(duì)于企業(yè)來(lái)說(shuō)，他規(guī)定了上市公司最低的股利分配水平，有法可依。對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)，很好的保障了投資者的利益。

雖然目前我國(guó)企業(yè)債券上市交易的標(biāo)準(zhǔn)不是很詳細(xì)具體，但是根據(jù)實(shí)際來(lái)看那些可以選擇債券上市的公司一般都是比較大型的公司。以前很長(zhǎng)一段時(shí)間以來(lái)，我國(guó)對(duì)于公司債券發(fā)行的審核都是實(shí)行額度制，但是經(jīng)過(guò)法律修訂之后，讓公司對(duì)于債券的需求也有所緩解，同時(shí)也有利于企業(yè)的投資者，通過(guò)發(fā)展我國(guó)的債券市場(chǎng)，我國(guó)上市公司的債券結(jié)構(gòu)一定會(huì)逐步完善的。

四、美國(guó)上市公司股利政策對(duì)中國(guó)的啟示

（一）優(yōu)化公司股權(quán)結(jié)構(gòu)

雖然在最近的企業(yè)改制過(guò)程中，我國(guó)推進(jìn)了股權(quán)分散化進(jìn)程，從而使我國(guó)企業(yè)的股權(quán)不再那么單一，而是越來(lái)越多元。但是至今股權(quán)多元化還沒(méi)有完成，國(guó)有股依然在許多上市公司中占有很大的比重，這無(wú)疑不利于上市公司的管理經(jīng)營(yíng)和股東的利益。優(yōu)化我國(guó)上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)，實(shí)現(xiàn)股權(quán)分散化和多元化，讓上市公司的股份不再那么單一，這是我國(guó)目前完善上市公司治理結(jié)構(gòu)的重要任務(wù)。

（二）完善資本市場(chǎng)

資本市場(chǎng)對(duì)于上市公司的影響體現(xiàn)在方方面面，譬如投資者需要證券市場(chǎng)建立起高效公正的信息披露制度以確保上市公司信息的披露。目前我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展仍不完善，從而導(dǎo)致了我國(guó)上市公司股利支付的隨意性較強(qiáng)，我國(guó)應(yīng)逐步完善資本市場(chǎng)，加強(qiáng)對(duì)我國(guó)上市公司股利政策的監(jiān)管，使之建立起合理透明的股利政策，保護(hù)投資者的利益及投資熱情，進(jìn)而促進(jìn)資本市場(chǎng)的進(jìn)一步發(fā)展。

（三）推進(jìn)相關(guān)法律的改革

首先，有關(guān)監(jiān)管部門應(yīng)該進(jìn)一步完善上市公司股利分配政策的披露制度，一個(gè)有效完善的披露制度肯定會(huì)促進(jìn)上市公司股利分配政策的合理化。其次，我國(guó)應(yīng)改進(jìn)上市公司的審計(jì)制度，法律應(yīng)該明確禁止與上市公司有任何利益關(guān)系的會(huì)計(jì)師對(duì)該公司進(jìn)行審計(jì)工作，確保上市公司財(cái)務(wù)報(bào)表審計(jì)人員的獨(dú)立性。最后，法律應(yīng)規(guī)定如果企業(yè)公布的財(cái)務(wù)報(bào)告中存在虛假、錯(cuò)報(bào)、遺漏或者是誤導(dǎo)利益相關(guān)者的，將會(huì)追究其法律責(zé)任，對(duì)其進(jìn)行嚴(yán)厲的制裁，只有這樣在規(guī)范管理者經(jīng)營(yíng)管理工作時(shí)才可以做到有法可依，保護(hù)企業(yè)投資者、債權(quán)人等利益相關(guān)者的合法利益。

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責(zé)編:險(xiǎn)峰

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