向偉

目前，黃金的價格明顯相對偏低，在消除下跌的慣性后，金價將逐步回到合理的價格區(qū)間內。

自2013年開始，黃金結束了連續(xù)12年的漲勢，進入下跌通道。截至2015年收盤，黃金已經連續(xù)第3年下跌。

2015年，國際現貨黃金開盤于1182.51美元/盎司，收盤于1061.23美元/盎司，年中最高為1307.31美元/盎司，最低為1061.23美元/盎司，最終收盤時下跌了10.40%。從數據上看，在最近10年內，無論是漲跌幅度還是波動幅度，2015年黃金市場的表現只能算得上普普通通。但是，數據的相對平淡卻掩蓋不了2015年行情的跌宕起伏。在筆者看來，2015年的黃金行情是非常精彩且尤為重要的。

2015年發(fā)生了很多對黃金行情影響力極大的事件，例如，希臘債務危機爆發(fā)、中國股市引發(fā)的全球性股災、新興市場的貨幣動蕩、大宗商品的崩塌式下跌、中東戰(zhàn)局變幻等，都對金價產生了重要的影響。這些事件使得2015年黃金市場風險頻發(fā)，讓市場行情充滿變數和不可預知性，也讓金價的波動充滿了“詭異”的魅力。

但如果穿透種種表相，直透金價的波動本質，會發(fā)現影響2015年金價波動的只有兩大主要事件：美元和風險情緒。上述其他重要事件，都是通過這兩項來直接或者間接影響金價的。然而，美元是最重要的避險品種，因此，從某種角度來講，最終影響金價的，其實就是美元。這樣看來，黃金市場行情走向的主脈絡就很清晰了：在美元的加息預期及美國經濟穩(wěn)步復蘇的雙重影響下，美元指數節(jié)節(jié)高升，因此，金價的下跌便顯得理所當然，其他事件都只是其中的插曲。

2015年12月，美元確認加息后，這一切都落下帷幕，黃金市場在2016年進入了下一篇章。那么，2016年黃金市場的行情將是怎樣的？是否會發(fā)生反彈？

美元加息對黃金市場影響幾何

唐太宗有云：“以銅為鑒，可以正衣冠；以人為鑒，可以明得失；以史為鑒，可以知興替。”接下來，筆者對歷史上最近兩次美元加息周期之中黃金的走勢情況進行分析，以探究本次美聯(lián)儲加息后金價的走向。

第一個周期自1999年6月30日開啟，至2000年5月16日美聯(lián)儲結束加息，在此期間，聯(lián)儲基準利率從4.75%提升至6%，加息幅度達1.75%。此前，黃金的價格為262.25美元/盎司，在美聯(lián)儲發(fā)布加息政策后的3個多月，金價持續(xù)低位盤整，但自1999年9月21日開始大幅上漲，在10月5日時錄得高點至339美元/盎司，其后開始震蕩回落，至2000年5月16日時錄得275.4美元/盎司。

第二個周期是從2004年3月31日開始，至2006年6月29日美聯(lián)儲結束加息，在此期間，聯(lián)儲基準利率從1%提升至5.25%，加息幅度達4.25%。美聯(lián)儲宣布實施加息后，現貨金價自425.80美元/盎司開始迅速回落，至2004年5月10日時錄得低點至371美元/盎司，其后開始大幅上漲，至2006年6月29日時，黃金錄得598.65美元/盎司。

可以看到，在美元剛剛進入加息周期時，由于美元的吸引力劇增，短期內黃金的表現會相對失色。但當市場經歷了3個月左右的適應時間后，黃金將開始擺脫美元加息所帶來的陰影，甚至會出現一波反彈行情。因此，根據歷史的經驗來看，在本輪加息周期中，金價的反彈時間應在2016年3月附近。

全球經濟局勢對黃金市場的影響

與上述兩次加息周期不同的是，在當前的全球局勢下，美聯(lián)儲實施加息存在眾多隱患，最主要的隱患有兩個。

第一，通縮問題。最近兩年來，由于經濟危機的影響，全球大宗商品市場正處于一個極端弱勢的情況。截至2015年12月18日，在彭博大宗商品指數的22種期貨合約中，有21種合約價格下跌，跌幅從蔗糖的6%，到天然氣驚人的50%，而上一次出現如此多大宗商品價格下跌的時間是2008年。彭博大宗商品指數已累計下跌26%，即將進入連續(xù)5年下跌的最糟糕行情。更嚴重的是，目前這種情況并未出現絲毫好轉。以“商品之王”國際原油為例，在進入2016年的兩周后，布倫特原油和美期油報價雙雙跌破30美元/桶的價格，開年以來的跌幅接近20%，這幾乎是一個不可思議的數字。要知道，上次原油的價格在30美元/桶以下的時間是在2004年年初。

大宗商品的瘋狂跳水導致全球經濟陷入了通縮的困局，在2015年年底，美聯(lián)儲雖然強行實施加息，但其CPI年率仍然遠低于2%的理想值?？梢韵胂蟮氖?，在美元加息后，美國的通縮壓力勢必會變得更大。通縮壓力會使得美元在加息力度和頻率大為降低，對于黃金而言，這將意味著來自美元的壓力要小得多，這無疑是一個有利的上漲因素。

第二，在當前的全球經濟中，美國可以說是一枝獨秀，美元走強帶來的壓力使全球其他市場的壓力倍增，尤其是新興國家市場。新興經濟體可能會因為隨著美國加息同步而來的撤資，陷入更加艱難的境地。外債過高的巴西和南非已經提早暴露在危機中：經濟放緩、貨幣大幅貶值、慘遭評級機構降級。但這并非個案。從2014年年底開始，美聯(lián)儲加息預期不斷升溫，新興市場貨幣幾乎無一例外地出現貶值，印度盧比、南非蘭特、巴西雷亞爾、馬來西亞林吉特等更是創(chuàng)下多年來的新低。從美國歷次加息的經歷看，所受影響最大的往往是外債高、外儲少的經濟體，且在前期吸入國際資本越多，進入加息通道后所承受資本外流壓力就越大。中國也不例外。2015年8月和2016年年初，由中國A股引發(fā)的全球性股災就是這種情況的真實反映。中國作為全球最大的美元外匯儲備國及美國最重要的貿易方，美國不得不評估來自中國的壓力。

此外，由于美元進入加息通道已經不可避免，新興國家的困境是否會成為新的全球危機點，這是全球投資者都不可避免要思考的問題。這勢必會導致全球避險情緒的逐漸增加，資金將更多地從股市等高風險市場向避險資產轉移，這種情況對于美元和黃金都存在一定的正面意義。

2016年黃金的合理值

作為一個消耗量極少，貨幣化極強的特殊金屬，黃金本身的價格彈性極大，市場上所謂的“多少美元的生產成本”，并沒有太大的參考價值。我們不能從黃金的生產成本來判斷其價格，這就像討論100元人民幣的成本價值一樣無聊，因此，只能選擇參考物來進行相對合理的推算。

在這里，筆者忽略掉所有的經濟背景、國際形勢，僅從價格方面來進行探討，究竟當前的金價處于一個怎樣的水平？筆者選擇2000年年底、2005年年底、2010年年底，以美元/盎司為價格單位，考慮同期的美國CPI因素，以及廣義貨幣供應量M2，分別與2015年年底的金價進行對比。

第一，2000年黃金收盤價為272.25美元/盎司，自2000年年底至2015年年底，美國CPI增長了36.4%，如果僅從物價因素來看，2015年年底的金價應該為371.36美元/盎司。自2000年年底至2015年年底，美國M2增長了150.7%，如果僅從貨幣因素來看， 2015年年底黃金的價格應該為682.55美元/盎司。

第二，2005年黃金收盤價為517.25美元/盎司，自2005年年底至2015年年底，美國CPI增長了20.6%，如果僅從物價因素來看，美國2015年年底的價格應該為623.8美元/盎司。自2005年年底至2015年年底，美國M2增長了84.7%，如果僅從貨幣的因素來看， 2015年年底黃金的價格應該為955.7美元/盎司。

第三，2010年黃金收盤價為1421.55美元/盎司，自2010年年底至2015年年底，美國CPI增長了8.29%，如果僅從物價的因素來看，2015年年底黃金的價格應該為1539.33美元。自2010年年底至2015年年底，美國M2增長了39.94%，2015年年底黃金的價格應為1989.27美元/盎司。

在上述分析中得出的多個價格中，究竟怎樣的價格是合理的？自2008年開始的經濟危機已經延續(xù)至今，前半段時間與其說是全球經濟危機，不如說是美元信用危機。在經濟危機中產生了大量的避險需求，但作為避險貨幣之首的美元卻無法承擔避險需求，于是其他的避險品種，如日元、瑞士法郎及作為主角的黃金都遭到市場的哄搶。在此背景下，黃金可以說是光芒萬丈。但好景不長，在經濟危機的后半段，隨著危機的逐漸擴散，美元王者歸來，黃金自然被打回了原形。在目前的背景下，美元的堅挺是不言而喻的，所以2010年的金價相對此刻是比較高的。

而2000年的金價與當下的價格相比也是不合時宜的。1999年以前，歐洲國家央行一直不停地拋售黃金，而1999年9月26日，歐洲14個國家央行和歐盟央行聯(lián)合簽署了《央行售金協(xié)定》，為了避免金價過低，各國央行將出售黃金的數量限定在一個協(xié)議范圍內，由此金價大幅走強。目前此協(xié)議仍然存在，因此2000年的金價相對過低。2005年，金價保持相對穩(wěn)定的狀態(tài)，但考慮到目前對于黃金的避險需求遠高于2005年，所以金價的合理估值應該在2005～2010年之間。

那么，CPI和M2這兩個因素對黃金來說哪個更適宜呢？從普遍的情況來看，由于全球經濟發(fā)展速度遠超CPI的增速，作為存量相對固定的商品，金價的漲速應該超過CPI的增速。但M2的因素卻過高，這其中的邏輯很簡單，如果金價的漲速與M2的增速同步，那么黃金就能完美代替貨幣，那么金本位制度就不會破滅了，這顯然是不合理的。所以黃金合理漲速理應在CPI增速與M2增速之間。

據筆者估算，在整體背景下，2016年國際現貨黃金的合理估值應在1080～1470美元/盎司。顯然，目前黃金的價格相對偏低，在消除金價下跌的慣性后，金價將逐步回到合理的價格區(qū)間內。

綜合上述觀點，2016年金價的整體脈絡就比較清晰了。筆者認為，2016年黃金的價格很可能會出現反彈趨勢，最可能的走勢是在3月之后開始企穩(wěn)反彈，并逐步回升到1300美元/盎司上方，在極端情況下，甚至可能觸碰至1500美元/盎司。因此，無論是中國大媽，還是普通投資者，如果有購置黃金的需求，今年將是一個比較不錯的時點。