遆亞美子

摘 要：在經(jīng)濟全球化的浪潮下，國際市場競爭愈演愈烈，全球資源在不斷的配置中得以優(yōu)化，杠桿收購作為加速資源優(yōu)化配置的重要手段發(fā)揮著不可或缺的作用。我國正處于經(jīng)濟結構、企業(yè)結構的調(diào)整與重組的關鍵時期，而杠桿收購憑借它的優(yōu)點：低成本擴張、加速資源優(yōu)化配置成為我國企業(yè)合并和資產(chǎn)重組的重要方式。本文闡述了杠桿收購的發(fā)展歷程、運作程序并結合國內(nèi)環(huán)境分析了杠桿收購對我國經(jīng)濟發(fā)展的意義。

關鍵詞：杠桿收購；發(fā)展歷程；運作程序

一、杠桿收購在國外的發(fā)展歷程

杠桿收購LBO（Leveraged Buyout）學名“輔助交易”，由科爾伯格（Jerome Kohlberg）于1960年開創(chuàng)的一種收購方式，起初是為了滿足小家族企業(yè)中年紀大的管理者的需求。這些年紀大的家族企業(yè)家想要尋求一種既能避稅又能繼續(xù)保持經(jīng)營權的方案，杠桿收購應運而生。杠桿收購指收購者出價將目標公司買下，獲得目標公司的控制權，目標公司的管理者仍保持經(jīng)營權。其中收購資金來自于三個方面：第一，收購總額的10%左右來自收購者的自有資金；第二，收購總額的50%左右來自銀行等金融機構對收購者的貸款；第三，收購總額的40%左右來自收購者委托證券公司發(fā)行的債券。最終的結果是多方獲益：家族企業(yè)家在一次性獲得巨大財富的同時依然保持著對公司的經(jīng)營權；收購者憑借極少的資金擁有了一家現(xiàn)金流穩(wěn)定的公司，改進經(jīng)營方案并通過使公司再次發(fā)股等方式實現(xiàn)本次收購的增值；銀行等金融機構發(fā)放的貸款是由目標企業(yè)穩(wěn)定的現(xiàn)金流做擔保，因此將會得到可觀的利息收入；證券公司、律師事務所等第三方機構擔負著保證整個收購活動順利進展的工作，因此會獲得一筆可觀的手續(xù)費、咨詢費等。

70年代初股市衰退，大公司紛紛出售一些業(yè)務部門，科爾伯格趁此機會豐富了杠桿收購的模式——不再只針對有意愿的年紀大的家族企業(yè)管理者，更多的投資于有穩(wěn)定現(xiàn)金流和較強企業(yè)實力但由于經(jīng)營管理不善等因素使股價市值偏低的企業(yè)。

80年代，由于政治、經(jīng)濟等多方面因素影響，杠桿收購活動越來越頻繁，杠桿收購也逐漸演變成“野蠻的收購行為”——收購者通過估值對內(nèi)在實力強、具有穩(wěn)定現(xiàn)金流的公司展開收購。對非自愿企業(yè)的收購方式：通過對目標公司股票的逐步增持達成收購。90年代的經(jīng)濟衰退使野蠻收購中發(fā)行大量債券的融資環(huán)節(jié)斷裂。5年后，吸取過度發(fā)行債券的教訓，杠桿收購行業(yè)洗牌并重新以友善的企業(yè)投資者的身份出現(xiàn)。

進入21世紀，經(jīng)濟全球化和金融一體化的發(fā)展使全球都處于資本運營高潮，并購活動越來越多。目前的收購都是從注重財務轉向注重戰(zhàn)略，從針對財務的無效性轉向針對戰(zhàn)略和經(jīng)營的無效性。并且隨著巨大的科技進步，杠桿收購的注意力越來越多地轉向與高科技相關的行業(yè)。這些創(chuàng)新企業(yè)對收購主體提出了新的要求：將專業(yè)的經(jīng)營知識融入到交易過程和組合管理中。

二、杠桿收購的運作程序

（一）選擇目標公司

在收集大量市場信息之后篩選出目標公司，接著與目標公司管理層和董事會進行商談并利用從公司高層獲得的關鍵信息來對公司市值進行較為精確的估價，最終確定出收購價格。確定目標公司后要制定收購方案，收購方案包括融資結構和籌資安排并設計針對目標企業(yè)管理人員的激勵方案等。

（二）籌資

杠桿收購中的籌資渠道一般來自于三個方面：收購者的自有資金；銀行等金融機構對收購者的貸款；收購者委托證券公司發(fā)行的債券。因此籌資中主要考慮的是籌資結構和籌資方式，即權益性籌資和債務性籌資各自的占比以及選用何種籌資方式。

（三）購入后的經(jīng)營管理

目標公司多是資本存量大、具有良好現(xiàn)金流且股票市值被低估的公司。憑借著目標公司原有的內(nèi)在實力，收購者可以在幾年內(nèi)通過一些措施來改善企業(yè)業(yè)績，提升公司股價。一般的措施有：1、增加管理層持股比例達到激勵效果或者更換管理團隊；2、剝離公司的非核心、盈利弱或負盈利的業(yè)務，這樣既可以用賣出業(yè)務獲得的現(xiàn)金償還本息以降低財務風險，還能使公司用更多的資源去運營核心業(yè)務。

（四）實現(xiàn)資本增值

收購者對目標公司進行的有效經(jīng)營管理會使目標公司的股價提升，當目標公司的價值達到收購者的預期時，收購者將會通過一些方式實現(xiàn)投資收益的變現(xiàn)，如重新上市、再次發(fā)股。最終，當遇到符合預期盈利目標的出價時，收購者會將所持有的被收購企業(yè)的股權全部進行出售，在獲得收益的同時成功退出，畢竟收購者的目的是獲得數(shù)倍的投資回報而不是持有公司、經(jīng)營公司。

三、杠桿收購對我國經(jīng)濟發(fā)展的積極意義

（一）對收購者的意義

收購者用很小的一筆投入，便可完成對這家企業(yè)的收購，降低了投資的風險。未來，收購者可以通過上市或者再次發(fā)股來實現(xiàn)對本次收購的增值。對收購者而言，這是一筆高收益低風險的投資。

（二）對目標企業(yè)的意義

杠桿收購起到避稅作用。籌資過程中的債務性融資手段所帶來的利息使得企業(yè)要先償還利息之后才能交納稅款；目標公司可以在較短時間內(nèi)獲得巨額資金，這些資金可以用來更換設備、研發(fā)新技術、開拓市場等以使公司有更好的發(fā)展；杠桿收購提高了目標公司的運營效率。杠桿收購后會剝離非核心業(yè)務，使公司有更多的資源去經(jīng)營核心業(yè)務。這樣做的本質(zhì)是通過對內(nèi)部資源優(yōu)化配置來提升整體運營效率。管理層工作效率作為運營效率的一部分也會得到提升。收購者增加管理層的持股比例產(chǎn)生的激勵效果可以提升管理層工作效果及效率，收購中產(chǎn)生的較高的負債也將會迫使管理層不得不盡職盡責進而提升了管理層的工作效果及效率。

（三）對金融機構等第三方的意義

一般而言，貸款是由目標企業(yè)穩(wěn)定的現(xiàn)金流做擔保，因此銀行是放出了一筆低風險高收益的貸款；銀行可以通過實施杠桿收購來盤活不良資產(chǎn)、減少損失；國內(nèi)企業(yè)對于杠桿收購這一融資工具的急切需求將會促使政府和銀行等金融機構各方聯(lián)合致力于完善金融市場：改善金融結構、促進符合國情的金融工具的創(chuàng)新。

杠桿收購通過對收購活動的參與者產(chǎn)生直接的、積極的影響進而對整個社會經(jīng)濟產(chǎn)生積極影響。我們現(xiàn)在正處于經(jīng)濟結構轉型的關鍵時期，更要最大限度的利用杠桿收購促進資源優(yōu)化配置的優(yōu)勢。面對杠桿收購中收購主體的道德風險問題，我們應借鑒西方發(fā)達國家公開、透明的收購方式，建立強有力的內(nèi)外部監(jiān)管體系。在經(jīng)濟全球化的時代背景下，杠桿收購作為促進資源優(yōu)化的重要手段將加快國內(nèi)資源整合并為國內(nèi)經(jīng)濟結構的轉型做出巨大貢獻。（作者單位：青海大學財經(jīng)學院工商管理系）

參考文獻：

[1] 李琳，丁杰.淺析杠桿收購[J].廣西會計，1998，08：88-156.

[2] 周云龍.杠桿收購的原理及意義[J].中國證券期貨，2012，05：2-56.

[3] 魏鑫，王富華.杠桿收購在我國的應用及其發(fā)展前景[J].企業(yè)導報，2013，02：96-160.

[4] 何躍.杠桿收購運作的步驟、模式及原理分析[J].財經(jīng)界，2014，09：18-51.

[5] 陳游.杠桿收購原理及其應用[J].財會月刊，2007，10：126-150.