李燕　趙家慧

(安徽財(cái)經(jīng)大學(xué)　研究生院，安徽　蚌埠　233000)

自由現(xiàn)金流與企業(yè)高管腐敗問(wèn)題的相關(guān)性研究*

——以能源行業(yè)上市公司為例

李燕**趙家慧

(安徽財(cái)經(jīng)大學(xué)研究生院，安徽蚌埠233000)

摘要近年來(lái)黨中央高度重視對(duì)貪污腐敗的制裁，但學(xué)術(shù)界從自由現(xiàn)金流角度，研究能源行業(yè)企業(yè)高管腐敗的問(wèn)題并不多。因此本文通過(guò)對(duì)數(shù)據(jù)的收集整理，用實(shí)證的方法來(lái)檢驗(yàn)?zāi)茉葱袠I(yè)企業(yè)自由現(xiàn)金流與企業(yè)高管腐敗的相關(guān)性，從而得出高管腐敗與自由現(xiàn)金流存在正相關(guān)性關(guān)系。

關(guān)鍵詞自由現(xiàn)金流；高管腐??；能源行業(yè)

自由現(xiàn)金流(Free Cash Flow，簡(jiǎn)稱 FCF)是指企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所產(chǎn)生的，在滿足了凈現(xiàn)值大于零的所有項(xiàng)目所需資金后的那部分現(xiàn)金流量。由于目前企業(yè)的所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)分離，從而導(dǎo)致企業(yè)存在委托代理等問(wèn)題，又由于股東和經(jīng)理人信息的不對(duì)稱以及利益的不一致，導(dǎo)致經(jīng)理人不會(huì)以股東利益的最大化為主要目標(biāo)，而是從自身的利益出發(fā)經(jīng)營(yíng)企業(yè)的日常管理活動(dòng)[1]。在這種情況下，若企業(yè)存在大量自由現(xiàn)金流，就會(huì)給委托代理成本的產(chǎn)生提供了前提條件，也會(huì)刺激經(jīng)理人的心里，將企業(yè)財(cái)產(chǎn)據(jù)為己有，引發(fā)高管腐敗。對(duì)于企業(yè)高管的貪污腐敗，近年來(lái)屢見(jiàn)不鮮，自習(xí)總書(shū)記上臺(tái)以來(lái)，對(duì)中央及各地方加大反腐力度，打擊力度是30年來(lái)之最。十八大以來(lái)陸續(xù)有102位高官落馬，國(guó)企高管的腐敗更為嚴(yán)重，僅2014年一年就達(dá)到160多件。如中國(guó)石油天然氣股份有限公司董事長(zhǎng)蔣潔敏，陜西有色光電科技有限公司工程部部長(zhǎng)、寶鈦集團(tuán)原技改辦副主任李周岐，西安經(jīng)開(kāi)區(qū)管委會(huì)原副巡視員兼經(jīng)開(kāi)區(qū)城改辦主任、經(jīng)開(kāi)區(qū)城建集團(tuán)董事長(zhǎng)邢長(zhǎng)發(fā)[2]。在這種大的政治背景下，國(guó)企高管的腐敗問(wèn)題顯得尤為突出，而導(dǎo)致國(guó)企高管腐敗問(wèn)題的緣由不盡相同。

通過(guò)收集數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，高管腐敗發(fā)生最頻繁的行業(yè)要數(shù)能源行業(yè)，由此引起筆者思考，為何能源行業(yè)腐敗如此高頻？基于此，筆者在研究自由現(xiàn)金流與高管腐敗的相關(guān)性問(wèn)題的前提下，以能源行業(yè)為例選取了2011年～2014年能源行業(yè)上市公司的數(shù)據(jù)，首先檢驗(yàn)?zāi)茉葱袠I(yè)高管腐敗與自由現(xiàn)金流是否相關(guān)，接著檢驗(yàn)所有制是否同樣會(huì)影響高管腐敗。

1國(guó)內(nèi)外研究現(xiàn)狀

國(guó)內(nèi)外有關(guān)自由現(xiàn)金流的研究主要集中于：驗(yàn)證Jensen的自由現(xiàn)金流代理成本及其控制假說(shuō)，檢驗(yàn)融資約束理論及現(xiàn)金持有動(dòng)機(jī)，權(quán)衡持有現(xiàn)金的相關(guān)成本及確定最佳現(xiàn)金持有量[9]。

對(duì)于高管腐敗是這幾年才引起大家關(guān)注的，而且高管腐敗問(wèn)題也多集中在政治制度，信息不對(duì)稱等的研究。同樣對(duì)自由現(xiàn)金流的研究主要集中在代理成本，隨意性支出等方面，楊華軍(2007)認(rèn)為企業(yè)自由現(xiàn)金流與過(guò)度投資具有很大關(guān)系，同時(shí)也發(fā)現(xiàn)地方政府的權(quán)利控制以及政策干預(yù)明顯的提高了自由現(xiàn)金流過(guò)度投資的使用, 又由熊彼特效應(yīng)存在于金融發(fā)展中, 意味著其可以減少自由現(xiàn)金流的過(guò)度投資[4]。劉銀國(guó)(2012)認(rèn)為企業(yè)過(guò)多的自由現(xiàn)金流量顯著的增加了代理成本，從而助長(zhǎng)了高管在企業(yè)的在職消費(fèi)。對(duì)于腐敗的研究集中在控制權(quán)配置的問(wèn)題上[5]，黃惠(2014)認(rèn)為與企業(yè)第一大股東持股比例有關(guān)，第一大股東持股比例越高，出現(xiàn)腐敗的可能性就會(huì)越小[6]。而曾威(2013)認(rèn)為國(guó)企高管的腐敗是由于國(guó)企高管激勵(lì)契約出現(xiàn)了逆向選擇，多任務(wù)激勵(lì)從而導(dǎo)致了高管道德風(fēng)險(xiǎn)加重以及與有信息的監(jiān)管部門(mén)共謀所致[7]。目前，黨中央對(duì)反腐熱情很高。中央頒布了一系列關(guān)于防腐反腐的法律法規(guī)，例如2009年出臺(tái)《國(guó)有企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)人員廉潔從業(yè)若干規(guī)定》，2013年頒布《建立健全懲治和預(yù)防腐敗體系2013～2017年工作規(guī)劃》。由此可看出中共中央的反腐決心。對(duì)于該課題的未來(lái)的發(fā)展趨勢(shì)，國(guó)內(nèi)的學(xué)者也會(huì)放開(kāi)視角，從多方面研究高管腐敗的問(wèn)題，特別會(huì)從經(jīng)濟(jì)視角，自由現(xiàn)金流的角度去分析其是否具有相關(guān)性。

2相關(guān)概念的介紹

2.1自由現(xiàn)金流

自由現(xiàn)金流是1986年由Jensen《FCF的代理成本，公司財(cái)務(wù)與收購(gòu)》中提出的概念，旨在研究自由現(xiàn)金流與代理成本的關(guān)系，Jensen的觀點(diǎn)認(rèn)為自由現(xiàn)金流代理假說(shuō)即企業(yè)持有過(guò)度的現(xiàn)金流會(huì)造成嚴(yán)重的代理成本并影響企業(yè)績(jī)效。隨著FCF理論的發(fā)展K.S.Hackel在《現(xiàn)金流量與證券分析》的書(shū)中確定了對(duì)現(xiàn)金流量的判定方法，即選取經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金凈流量扣除資本性支出總額之后的余額和總資產(chǎn)的比值來(lái)衡量企業(yè)自由現(xiàn)金流量水平。

2.2高管腐敗

關(guān)于腐敗的概念及如何準(zhǔn)確的把握腐敗的定義的問(wèn)題，國(guó)內(nèi)外眾多學(xué)者對(duì)此展開(kāi)了深入的探討。下面將從國(guó)內(nèi)和國(guó)外兩個(gè)方面來(lái)總結(jié)腐敗的定義。

縱觀西方學(xué)術(shù)界，對(duì)于高管腐敗的定義不盡相同，透明國(guó)際(2008)將高管的腐敗定義為企業(yè)高管濫用權(quán)力攫取控制權(quán)私利的現(xiàn)象。Pearce等(2008)對(duì)高管腐敗概念有更加廣泛的定義，其將高管以犧牲企業(yè)投資者的利益或企業(yè)長(zhǎng)期的發(fā)展目標(biāo)為代價(jià)，從而為自己謀取私利的行為均視為腐敗[8]。Yalamov和Belev(2011)強(qiáng)調(diào)，企業(yè)高管腐敗是由于公司治理體制的不強(qiáng)硬從而導(dǎo)致高管舞弊(ManagerialFraud)，它能為企業(yè)高管帶來(lái)利益，但卻是以損害企業(yè)價(jià)值為代價(jià)的[9]。盡管概念界定并不一致，但是普遍認(rèn)為，企業(yè)高管腐敗的關(guān)鍵誘導(dǎo)因素是管理層攫取控制權(quán)私利的尋租動(dòng)機(jī)，其后果則是導(dǎo)致企業(yè)本身的價(jià)值和投資者利益受到損害。

目前在國(guó)內(nèi)的眾多研究當(dāng)中，對(duì)于腐敗的定義比較有代表性的是蔡陳聰(2001)對(duì)腐敗所作的概念的界定。他的觀點(diǎn)是，腐敗是一個(gè)社會(huì)現(xiàn)象和政治現(xiàn)象，也是一個(gè)法律現(xiàn)象和經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象，每個(gè)學(xué)科對(duì)腐敗概念的界定維度不同，定義也不同。從經(jīng)濟(jì)學(xué)的角度看，腐敗被定義為公共權(quán)力被用來(lái)以違反規(guī)則的方式追求個(gè)人私利的行為(許正中、劉堯等，2011)。從法律角度看，腐敗是一種違反法律行為規(guī)范的有危害性的作為或者不作為(王竹汀、王昌學(xué)，2006)。從政治學(xué)角度看，腐敗則是指國(guó)家公職人員利用公共職權(quán)來(lái)謀取私利的行為(劉圣中，2005；郭杰、楊杰等，2013)。而本文所確定的腐敗，即是由中華人民共和國(guó)法院審理，判定的，由公共媒體，傳播媒介發(fā)表的貪污腐敗的案件。

通過(guò)相關(guān)報(bào)告、文獻(xiàn)和媒體公開(kāi)披露等途徑，筆者發(fā)現(xiàn)從2011年～2013年我國(guó)企業(yè)高管腐敗案件逐年上升，國(guó)企高管腐敗案件有所下降，但民營(yíng)企業(yè)的高管腐敗案件保持較高比例上升。從腐敗的類型和數(shù)量來(lái)看，腐敗類型和數(shù)量都有不同比例的上升，其中貪污、受賄、挪用公款、職務(wù)侵占等違法犯罪手段是企業(yè)高管腐敗的主要方式。

具體數(shù)據(jù)如表1、表2、表3、表4所示。

表1　2011年～2013年我國(guó)企業(yè)高管犯罪案件統(tǒng)計(jì)表

表2　2012年我國(guó)企業(yè)高管腐敗的類型及數(shù)量

表3　2013年我國(guó)企業(yè)高管腐敗的類型及數(shù)量

表4　 2014年我國(guó)企業(yè)高管腐敗的類型及數(shù)量

3理論分析與研究假設(shè)

3.1自由現(xiàn)金流與高管腐敗

委托代理理論在過(guò)去眾多契約理論當(dāng)中，是發(fā)展最重要的理論之一，是經(jīng)濟(jì)學(xué)家在20世紀(jì)70年代初深入探討企業(yè)內(nèi)部信息不對(duì)稱和激勵(lì)問(wèn)題發(fā)展起來(lái)的。委托代理理論主要內(nèi)容認(rèn)為：在委托代理的關(guān)系當(dāng)中，由于委托人與代理人的經(jīng)濟(jì)利益不一致，委托人追求的是自己的財(cái)富更大，而代理人追求自己的工資津貼收入、奢侈消費(fèi)和閑暇時(shí)間最大化，這必然導(dǎo)致兩者的利益沖突。企業(yè)高管作為公司的經(jīng)理人，在信息不對(duì)稱的情況下，往往會(huì)在追求自身利益最大化的動(dòng)機(jī)下，犧牲公司利益以謀取自身利益。諸多學(xué)者(如盧銳 2007，王克敏、王志超 2007，徐細(xì)雄 2008，潘清 2010，Ramdani、Dendi 2012 等)已經(jīng)證明了擁有控制權(quán)的企業(yè)管理者更有為己謀取私利的動(dòng)機(jī)和機(jī)會(huì)，即管理者的權(quán)力越大越有能力通過(guò)其手中的權(quán)利影響其薪酬甚至謀取私利。企業(yè)自有現(xiàn)金流表示的是公司可以自由支配的現(xiàn)金，那么治理效率低下的直接結(jié)果是企業(yè)高管?chē)?yán)重的控制權(quán)私利行為，即企業(yè)高管腐敗(Yalamov、Belev 2011)。所以在這種情況下我們提出以下假設(shè)：

假設(shè)1，控制其它因素，公司持有的自由現(xiàn)金流越大，其高管的腐敗程度就會(huì)越高。

3.2所有制與高管腐敗

所有制的不同也會(huì)導(dǎo)致企業(yè)發(fā)展等各個(gè)方面的不同，國(guó)有企業(yè)因?yàn)槠渌姓邔儆趪?guó)家及全體民眾，因此國(guó)有企業(yè)的經(jīng)營(yíng)者在很多情況下比其他企業(yè)具備更多獨(dú)特的資源和權(quán)力優(yōu)勢(shì)。由于國(guó)有企業(yè)的所有權(quán)屬于國(guó)家和全體人民公有，公民無(wú)法行使權(quán)利，只有將國(guó)有企業(yè)委托代理給經(jīng)理人或者將股權(quán)出售給個(gè)人，這樣就很難對(duì)經(jīng)營(yíng)者起到有效的監(jiān)督和控制，加之擁有國(guó)企得天獨(dú)厚的條件，國(guó)有企業(yè)高管更加傾向于以權(quán)謀私，收受賄賂，或者將公有資產(chǎn)據(jù)為己有等行為?；诖耍覀兲岢鲆韵录僭O(shè)：

假設(shè)2，企業(yè)的所有制會(huì)影響企業(yè)高管腐敗。

4模型和變量設(shè)計(jì)

4.1樣本選取和數(shù)據(jù)來(lái)源

由于能源行業(yè)的特殊性，目前國(guó)家也在大力發(fā)展能源企業(yè)，因此本文選取2011年-2014年能源行業(yè)上市公司作為樣本，利用SPSS分析軟件進(jìn)行分析?？偣策x取了176個(gè)數(shù)據(jù)，其中一部分?jǐn)?shù)據(jù)是通過(guò)手工進(jìn)行收集，利用百度、谷歌等搜索引擎來(lái)檢索所需要的數(shù)據(jù)，再利用手工進(jìn)行進(jìn)一步的整理。另一部分則是通過(guò)國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)進(jìn)行搜集整理的。

4.2變量的選擇

本文選取的解釋變量為所有制(SOE)和自由現(xiàn)金流(FCF)，被解釋變量為高管腐敗(CORRUP)，控制變量資產(chǎn)負(fù)債率(DAR)。所有制分為國(guó)有控股企業(yè)和民營(yíng)企業(yè)，國(guó)有控股超過(guò)50%的為國(guó)企取1，其他取0。自由現(xiàn)金流以國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)所列出的計(jì)算方法計(jì)算，即(凈利潤(rùn)+所得稅費(fèi)用+財(cái)務(wù)費(fèi)用)*(凈利潤(rùn))/(凈利潤(rùn)+所得稅費(fèi)用)+固定資產(chǎn)折舊、油氣資產(chǎn)折耗、生產(chǎn)性生物資產(chǎn)折舊+無(wú)形資產(chǎn)攤銷(xiāo)+長(zhǎng)期待攤費(fèi)用攤銷(xiāo)-籌資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~-(流動(dòng)資產(chǎn)合計(jì)-流動(dòng)負(fù)債合計(jì))本期變動(dòng)額。

4.3模型設(shè)定

通過(guò)前文的分析，以及對(duì)變量的選擇我們建立一下模型：

CURRUPi，t=α+β1FCFi，t-1+β2DARi,t-1+εi,t

(1)

CURRUPi，t=α+β1FCFi，t-1+β2SOEi,t-1+β3FCFi,t-i*SOEi,t-i+β4DARi,t-1+εi,t

(2)

其中模型(1)用于直接檢驗(yàn)自由現(xiàn)金流和高管腐敗的相關(guān)性，模型(2)用于檢驗(yàn)在所有制影響下自由現(xiàn)金流和高管腐敗之間的關(guān)系，其中FCFi,t-i*SOEi,t-i為企業(yè)所有制和自由現(xiàn)金流的交互項(xiàng)，如果該項(xiàng)系數(shù)顯著為正，則說(shuō)明國(guó)企加劇了自由現(xiàn)金流對(duì)高管腐敗的促進(jìn)作用。

5研究結(jié)果

5.1各變量之間的Pearson相關(guān)系數(shù)分析

由表5的Pearson相關(guān)系數(shù)可以看出，高官腐敗和所有制是顯著正相關(guān)(r=0.482，p<0.001)，自由現(xiàn)金流和高管腐敗也是顯著正相關(guān)(r=0.596，p<0.001)，資產(chǎn)負(fù)債率和高官腐敗是顯著負(fù)相關(guān)(r=-0.117，p<0.001)，易知，高官腐敗受到所有制類型、自由現(xiàn)金流和資產(chǎn)負(fù)債率的影響，因此，驗(yàn)證假設(shè)1和假設(shè)2，必須剔除控制變量對(duì)高官腐敗的影響。

表5　各變量的相關(guān)性分析

注意：表中**表示在5%的水平下顯著。

5.2自由現(xiàn)金流與高官腐敗的相關(guān)性分析

本研究表明自由現(xiàn)金流和高官腐敗的相關(guān)性比較高，表6說(shuō)明控制其他變量，自由現(xiàn)金流和高官腐敗是顯著正相關(guān)(r = 0.482，p<0.01)，自由現(xiàn)金流越大，高管腐敗程度也就越高，故假設(shè)1得到驗(yàn)證。

表6　自由現(xiàn)金流和高管腐敗的相關(guān)性

5.3所有制與高官腐敗的相關(guān)性分析

本研究表明所有制和高管腐敗是正相關(guān)的，如表7所示，剔除自由現(xiàn)金流和資產(chǎn)負(fù)債率對(duì)腐敗的影響后，所有制與高管腐敗的相關(guān)性很小(r=0.398,p<0.001)，可以發(fā)現(xiàn)，相對(duì)非國(guó)企來(lái)說(shuō)，當(dāng)所有制為國(guó)企時(shí)，高管腐敗的程度并不高，故假設(shè)2未得到很好的驗(yàn)證。

表7　高管腐敗與所有制的相關(guān)性

6結(jié)束語(yǔ)

由于高管腐敗量化的困難，我們所采用的數(shù)據(jù)為面板數(shù)據(jù)，因此在檢驗(yàn)結(jié)果上存在一定的誤差，導(dǎo)致相關(guān)性強(qiáng)度處于中等相關(guān)。但是還是可以看出，高管腐敗與自由現(xiàn)金流存在正相關(guān)性關(guān)系，基于此我們可以通過(guò)控制自由現(xiàn)金流的大小從而有效的控制和監(jiān)督企業(yè)高管的腐敗行為。關(guān)于所有制與腐敗的相關(guān)性，基于以上研究可以看出相關(guān)性較小，同時(shí)考慮到面板數(shù)據(jù)的誤差，我們可以認(rèn)為所有制對(duì)企業(yè)腐敗影響很小，因此在研究防止企業(yè)腐敗行為時(shí)所有制因素可以不作考慮。

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(責(zé)任編輯陳葵晞)

* 基金項(xiàng)目：國(guó)家自然科學(xué)基金面上項(xiàng)目《國(guó)有企業(yè)多元治理邏輯、董事會(huì)行為合法性與企業(yè)可持續(xù)成長(zhǎng)》(7157020593)；國(guó)家自然科學(xué)基金面上項(xiàng)目《國(guó)有企業(yè)自由現(xiàn)金流量?jī)?yōu)化與控制機(jī)制研究》(71172190)；安徽財(cái)經(jīng)大學(xué)研究生科研創(chuàng)新基金項(xiàng)目《自由現(xiàn)金流與企業(yè)高管腐敗問(wèn)題的相關(guān)性研究—基于能源行業(yè)上市公司為例》(CXJJ2014137)。

** 作者簡(jiǎn)介：李燕，女，安徽六安人。初級(jí)會(huì)計(jì)師，碩士。研究方向：公司治理。

中圖分類號(hào)：F275

文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A

文章編號(hào)：2095-4859(2016)01-0040-06