摘 要：關(guān)聯(lián)交易既可以通過內(nèi)部交易降低成本、提高交易效率，也可以成為大股東操控利潤、侵害中小股東利益的工具。因此，研究高管薪酬、關(guān)聯(lián)交易與企業(yè)價(jià)值相關(guān)性有著重要的意義。本文考察了高管薪酬、關(guān)聯(lián)交易和企業(yè)價(jià)值的相關(guān)性，通過對(duì)創(chuàng)業(yè)板2010年到2015年上市公司的數(shù)據(jù)作實(shí)證檢驗(yàn)，結(jié)果顯示，高管薪酬和關(guān)聯(lián)交易對(duì)于企業(yè)價(jià)值都有著顯著的影響，其中高管薪酬對(duì)于企業(yè)價(jià)值有著正相關(guān)的影響，而關(guān)聯(lián)交易對(duì)于企業(yè)價(jià)值有著負(fù)相關(guān)的影響。

關(guān)鍵詞：關(guān)聯(lián)交易；企業(yè)價(jià)值；高管薪酬

一、前言

關(guān)聯(lián)交易一直是一個(gè)備受爭議的熱門話題，前人的大量文獻(xiàn)研究表明，它是一把雙刃劍，既可以在上市公司與關(guān)聯(lián)方或者關(guān)聯(lián)方雙方之間進(jìn)行內(nèi)部交易的時(shí)候降低企業(yè)的交易成本，使企業(yè)獲得更大的市場競爭力；也可以成為大股東操控利潤以達(dá)到自身想掏空公司等侵害中小股東的不良手段。所以，大批的學(xué)者致力于研究如何使用好這把雙刃劍。

公司治理結(jié)構(gòu)對(duì)于企業(yè)關(guān)聯(lián)交易的發(fā)生有很大的影響，而其中高管薪酬是公司治理結(jié)構(gòu)中比較重要的部分。因此，研究高管薪酬、關(guān)聯(lián)交易和企業(yè)價(jià)值的相關(guān)性有利于我們更好地使用這把雙刃劍，為企業(yè)創(chuàng)造更大的價(jià)值。

從現(xiàn)有的文獻(xiàn)來看，關(guān)聯(lián)交易既對(duì)企業(yè)價(jià)值有著正面影響，也有負(fù)面的影響；而高管薪酬對(duì)于企業(yè)價(jià)值的影響是正相關(guān)的；于此同時(shí)高管薪酬作為公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)之一對(duì)于關(guān)聯(lián)交易也是有影響的。然而，這些文獻(xiàn)基本上都是論述兩者之間的關(guān)系，而沒有將三者結(jié)合起來研究其相關(guān)性，這是尚未得到文獻(xiàn)關(guān)注的重要問題，也是本文研究的重點(diǎn)所在。

本文以2010年至2015年創(chuàng)業(yè)板上市公司作為研究樣本，研究了高管薪酬、關(guān)聯(lián)交易與企業(yè)價(jià)值之間的關(guān)系。為了深入討論三者之間的相關(guān)性，本文考察了高管薪酬和關(guān)聯(lián)交易交互關(guān)系對(duì)于企業(yè)價(jià)值的影響。本文的主要貢獻(xiàn)包括解決了以往文獻(xiàn)中缺乏對(duì)三者之間關(guān)系的研究，增強(qiáng)了理論解釋力，同時(shí)豐富了現(xiàn)有的理論。

二、理論分析與研究假設(shè)

前人研究發(fā)現(xiàn)高管薪酬對(duì)于企業(yè)價(jià)值有著正面的影響（夏鋒、夏寧等，2012、WangandXiao，2011、方軍雄，2011），關(guān)聯(lián)交易對(duì)于企業(yè)價(jià)值既有正相關(guān)的影響（Jian&Wong，2003、王躍堂、涂建明，2006）也有負(fù)相關(guān)的影響（譚加勁，2008），本文預(yù)設(shè)關(guān)聯(lián)交易對(duì)于企業(yè)價(jià)值是負(fù)相關(guān)的關(guān)系。由此提出假設(shè)1、假設(shè)2以及假設(shè)3。

H1：高管薪酬對(duì)于企業(yè)價(jià)值有著正相關(guān)的影響。

H2：關(guān)聯(lián)交易對(duì)企業(yè)價(jià)值有著負(fù)相關(guān)的影響。

H3：非公允關(guān)聯(lián)交易對(duì)企業(yè)價(jià)值有著負(fù)相關(guān)的影響。

三、研究設(shè)計(jì)

1.樣本選取與數(shù)據(jù)來源

本文選取2010年至2015年創(chuàng)業(yè)板上市公司作為研究樣本，文章遵循以下原則對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行篩選：①剔除金融類公司；②剔除處于ST狀態(tài)的上市公司。篩選之后最終決定了968家上市公司作為研究樣本。

2.模型設(shè)定與變量定義

本文通過多元回歸的方法對(duì)假設(shè)進(jìn)行檢驗(yàn)。鑒于本文前述分析，本文將高管薪酬和關(guān)聯(lián)交易的交互項(xiàng)引入模型，構(gòu)建模型。

模型中ToninQ是被解釋變量，衡量企業(yè)價(jià)值；本文采用市場價(jià)值與重置成本的比值替代指標(biāo)。解釋變量為高管薪酬、關(guān)聯(lián)交易與高管薪酬交互項(xiàng)以及關(guān)聯(lián)交易與非公允關(guān)聯(lián)交易交互項(xiàng)，本文采用高管薪酬的自然對(duì)數(shù)替代高管薪酬作為解釋變量。模型的控制變量參照現(xiàn)有文獻(xiàn)的常規(guī)設(shè)定，在模型中加入了公司財(cái)務(wù)特征等變量，包括資產(chǎn)負(fù)債率、凈資產(chǎn)收益率和資產(chǎn)規(guī)模。

四、實(shí)證結(jié)果分析

1.描述性統(tǒng)計(jì)

表1是研究變量的描述性統(tǒng)計(jì)匯總表。表中托賓Q的最值之間差別較大，與其他幾個(gè)變量之間對(duì)比標(biāo)準(zhǔn)差也較大，證明各個(gè)公司之間的企業(yè)價(jià)值有著明顯差異。關(guān)聯(lián)交易與高管薪酬的交互項(xiàng)最大值與最小值的差別較大，標(biāo)準(zhǔn)差是所有研究變量中最大的。證明各個(gè)公司的關(guān)聯(lián)交易的發(fā)生額有著較大差異，因此證明研究關(guān)聯(lián)交易具有重要的意義。

控制變量資產(chǎn)負(fù)債率、資產(chǎn)規(guī)模、凈資產(chǎn)收益率的標(biāo)準(zhǔn)差比較正常，均值與最值之間差異并不大，公司之間盈利能力與償債能力雖然有差別，但相差不大。

2.相關(guān)性分析

表2是研究變量之間的相關(guān)性分析表格。從表中可以看出托賓Q與高管薪酬是正相關(guān)的關(guān)系，說明企業(yè)價(jià)值是隨著高管薪酬的增加而提升的；而與關(guān)聯(lián)交易和高管薪酬的交互項(xiàng)是負(fù)相關(guān)的關(guān)系，但是兩者的相關(guān)系數(shù)差別并不大，因此，關(guān)聯(lián)交易雖然與企業(yè)價(jià)值是負(fù)相關(guān)的關(guān)系，但是關(guān)聯(lián)交易對(duì)于企業(yè)價(jià)值的影響并不大。

3.回歸結(jié)果分析

表3是模型的回歸結(jié)果，高管薪酬在1%的統(tǒng)計(jì)水平上顯著，而且系數(shù)為正，說明創(chuàng)業(yè)板上市公司的企業(yè)價(jià)值隨著高管薪酬的增加而提升；而高管薪酬與關(guān)聯(lián)交易的交互項(xiàng)在10%的統(tǒng)計(jì)水平上顯著，而且系數(shù)為負(fù)說明關(guān)聯(lián)交易在一定程度上對(duì)企業(yè)價(jià)值產(chǎn)生負(fù)面影響；而關(guān)聯(lián)交易與非公允關(guān)聯(lián)交易的交互項(xiàng)在5%水平上顯著，而且系數(shù)為正，說明非公允的關(guān)聯(lián)交易對(duì)于企業(yè)價(jià)值有顯著的負(fù)面影響，但是非公允的關(guān)聯(lián)交易并不是占據(jù)很大的比例。假設(shè)1、假設(shè)2和假設(shè)3得以驗(yàn)證。

五、研究結(jié)論與啟示

本文通過對(duì)2010年至2015年創(chuàng)業(yè)板上市公司進(jìn)行實(shí)證分析，發(fā)現(xiàn)高管薪酬、關(guān)聯(lián)交易與企業(yè)價(jià)值有著密切的關(guān)系，高管薪酬對(duì)于企業(yè)價(jià)值有著正面的影響，而與關(guān)聯(lián)交易的交互項(xiàng)卻與企業(yè)價(jià)值有著負(fù)面影響，說明關(guān)聯(lián)交易對(duì)于企業(yè)價(jià)值有著負(fù)面影響。

本文的研究啟示包括：第一，充分認(rèn)識(shí)了高管薪酬、關(guān)聯(lián)交易在影響企業(yè)價(jià)值中的地位，重視公司治理結(jié)構(gòu)對(duì)于提升企業(yè)價(jià)值的重要作用。本文的研究也在一定程度上解釋了關(guān)聯(lián)交易影響企業(yè)價(jià)值的前因后果；第二，應(yīng)該強(qiáng)化對(duì)于關(guān)聯(lián)交易的監(jiān)管，包括制定與其相關(guān)的制度和加強(qiáng)對(duì)于關(guān)聯(lián)交易信息披露的監(jiān)管，以便減少大股東利用關(guān)聯(lián)交易進(jìn)行利益輸送，侵害中小股東的利益。

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作者簡介：張雅思（1992- ），女，碩士研究生，廣東工業(yè)大學(xué)，研究方向：管理會(huì)計(jì)