■ 熊亞敏　姜翔程　副教授（河海大學(xué)商學(xué)院　南京　211100）

我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)貨幣沖擊和實(shí)際沖擊的SVAR分析

■ 熊亞敏姜翔程副教授（河海大學(xué)商學(xué)院南京211100）

內(nèi)容摘要：為了研究我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)沖擊源的問(wèn)題，并為經(jīng)濟(jì)新常態(tài)下我國(guó)貨幣政策和財(cái)政政策的選擇提供理論指導(dǎo)，本文通過(guò)結(jié)構(gòu)性向量自回歸模型（SVAR）識(shí)別了四種不同的沖擊源，即貨幣供給沖擊、技術(shù)沖擊、政府支出沖擊和消費(fèi)沖擊。結(jié)果表明：貨幣沖擊對(duì)一般價(jià)格水平具有長(zhǎng)期影響，而且存在明顯的滯后效應(yīng)，但是貨幣沖擊并非造成價(jià)格水平波動(dòng)的支配力量，政府支出沖擊才是。貨幣沖擊對(duì)產(chǎn)出水平只具有短期影響。實(shí)際沖擊中的技術(shù)沖擊對(duì)產(chǎn)出波動(dòng)的貢獻(xiàn)率為91%左右，是產(chǎn)出波動(dòng)的決定性力量，同時(shí)政府支出沖擊和消費(fèi)沖擊還對(duì)價(jià)格水平存在長(zhǎng)期的正面影響。

關(guān)鍵詞：沖擊經(jīng)濟(jì)波動(dòng)SVAR

研究概述

據(jù)統(tǒng)計(jì)，2012-2015年中國(guó)GDP增速為7.7%、7.7%、7.3%、6.9%，告別了過(guò)去30多年平均10%的高速增長(zhǎng)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)步入新常態(tài)的攻堅(jiān)期。改革開(kāi)放三十多年來(lái)，我國(guó)GDP增速只有三次連續(xù)2-3年低于8%，現(xiàn)在是第四次出現(xiàn)。所以在中國(guó)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)過(guò)程中，什么才是導(dǎo)致波動(dòng)的主要原因？是貨幣沖擊還是實(shí)際沖擊？厘清我國(guó)經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)中貨幣沖擊和實(shí)際沖擊的機(jī)制和效果，能夠?yàn)榻?jīng)濟(jì)新常態(tài)下我國(guó)貨幣政策和財(cái)政政策的選擇提供指引。

西方經(jīng)濟(jì)學(xué)者很早就對(duì)貨幣沖擊與經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的影響進(jìn)行分析，為實(shí)證研究奠定了理論基礎(chǔ)。Mellander等（1992）用持續(xù)的供給沖擊來(lái)解釋國(guó)內(nèi)總產(chǎn)值的波動(dòng)，Rogers（1999）指出貨幣沖擊對(duì)真實(shí)匯率波動(dòng)的影響，Kim，Roubini（2008）用美國(guó)數(shù)據(jù)對(duì)比分析了財(cái)政沖擊和產(chǎn)出沖擊的效果。我國(guó)學(xué)者運(yùn)用國(guó)外的理論和方法對(duì)我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)問(wèn)題進(jìn)行了大量的實(shí)證研究，但是對(duì)于中國(guó)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的主要沖擊根源問(wèn)題尚未達(dá)成一致認(rèn)識(shí)。

我國(guó)的學(xué)者也進(jìn)行了大量的研究。李雪、簡(jiǎn)澤（2007）提出實(shí)際沖擊對(duì)產(chǎn)出的作用不同于貨幣沖擊的短期作用，存在持久的影響。劉金全（2009）提出需求沖擊、供給沖擊和貨幣沖擊是實(shí)際產(chǎn)出波動(dòng)的來(lái)源，但供給沖擊對(duì)實(shí)際產(chǎn)出波動(dòng)率沒(méi)有顯著影響。王憲勇、韓煦（2009）發(fā)現(xiàn)技術(shù)沖擊對(duì)通脹的影響明顯小于其貨幣沖擊對(duì)通脹的影響。米詠梅、王憲勇（2011）提出我國(guó)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的主要來(lái)源是供給沖擊，同時(shí)貨幣供給沖擊在短期內(nèi)會(huì)造成產(chǎn)出下降和通貨膨脹下降。田新民、武曉婷（2012）發(fā)現(xiàn)短期內(nèi)貨幣沖擊給CPI帶來(lái)負(fù)向影響，需求沖擊給CPI帶來(lái)正向影響，但是從長(zhǎng)期來(lái)看兩個(gè)沖擊日趨接近，都趨向于零。楊冬（2013）指出供給沖擊和需求沖擊對(duì)產(chǎn)出都具有正向影響，其中供給沖擊的貢獻(xiàn)要大于需求沖擊。近些年來(lái)，我國(guó)經(jīng)濟(jì)處在轉(zhuǎn)型期，更多地學(xué)者開(kāi)始關(guān)注沖擊對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)增速轉(zhuǎn)變的影響。丁志帆（2014）利用動(dòng)態(tài)隨機(jī)一般均衡模型對(duì)轉(zhuǎn)型期中國(guó)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)沖擊進(jìn)行實(shí)證研究。易曉（2015）運(yùn)用符號(hào)約束TVP-VAR研究常規(guī)貨幣政策和非常規(guī)貨幣政策對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響，提出我國(guó)貨幣當(dāng)局應(yīng)該優(yōu)先選擇常規(guī)貨幣政策作為貨幣調(diào)控手段。魯君駟等（2015）將貨幣供應(yīng)量和異質(zhì)性消費(fèi)者納入到DSGE模型當(dāng)中，探討了政府支出沖擊對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的持續(xù)正向影響。

為了分析貨幣沖擊和實(shí)際沖擊對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的動(dòng)態(tài)影響，本文在搜集25年（1990-2014年）部分經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的基礎(chǔ)上，建立包含產(chǎn)出、貨幣供給、利率和價(jià)格水平的四變量結(jié)構(gòu)性向量自回歸模型，通過(guò)施加長(zhǎng)短期約束條件來(lái)識(shí)別不同的沖擊源。再運(yùn)用脈沖響應(yīng)函數(shù)和方差分解，描述和分析不同沖擊對(duì)這四個(gè)經(jīng)濟(jì)變量影響的動(dòng)態(tài)效果，得出相關(guān)結(jié)論，為政策制定者在穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)發(fā)展的宏觀政策選擇上提供依據(jù)和指導(dǎo)。

表1　各變量的單位根檢驗(yàn)

表2　協(xié)整檢驗(yàn)結(jié)果

表3　SVAR模型參數(shù)估計(jì)結(jié)果

模型構(gòu)建

（一）模型設(shè)計(jì)和變量選擇

為了考察產(chǎn)出、貨幣供給、利率和價(jià)格水平受不同沖擊源的動(dòng)態(tài)影響效果，本文建立了如下統(tǒng)計(jì)模型：將引起我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的沖擊分為貨幣沖擊和實(shí)際沖擊，其中實(shí)際沖擊包括以技術(shù)沖擊為代表的總供給沖擊，以及以政府支出沖擊（相對(duì)產(chǎn)出）和消費(fèi)沖擊（相對(duì)價(jià)格）為代表的總需求沖擊。在這個(gè)四變量的結(jié)構(gòu)性VAR模型中，內(nèi)生變量包括產(chǎn)出、貨幣供給、利率和價(jià)格水平，4個(gè)沖擊分別是技術(shù)沖擊、貨幣供給沖擊、政府支出沖擊和消費(fèi)沖擊。

其中Zt=（yt，mt，rt，pt）′為內(nèi)生變量的向量，u是漂移向量；變量yt、mt、rt和pt分別表示取對(duì)數(shù)后的實(shí)際GDP、貨幣供給量、利率和一般價(jià)格水平的變化率，A （L）是4×4的矩陣多項(xiàng)式，L是滯后算子；et是4×1的矩陣，包含四個(gè)經(jīng)濟(jì)沖擊，用表示技術(shù)沖擊，表示政府支出沖擊，emst表示貨幣供給沖擊，ect表示消費(fèi)沖擊。

（二）數(shù)據(jù)來(lái)源和處理

本文數(shù)據(jù)使用1990-2014年間我國(guó)實(shí)際產(chǎn)出、一年定期存款利率、全國(guó)零售物價(jià)指數(shù)和貨幣供給量（M2）的年度時(shí)間序列。實(shí)際產(chǎn)出數(shù)據(jù)選擇年度CDP指數(shù)，并以1978年為基期進(jìn)行換算獲得實(shí)際值。貨幣供給采用廣義貨幣供給M2的數(shù)據(jù)。一般價(jià)格水平選擇商品零售價(jià)格指數(shù)來(lái)衡量。以上數(shù)據(jù)均源自中國(guó)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局網(wǎng)站2014年的《中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒》。利率指標(biāo)選擇一年定期存款利率，若某些月份利率發(fā)生變動(dòng)則采用算數(shù)平均數(shù)代替，數(shù)據(jù)源自中國(guó)人民銀行網(wǎng)站。分別對(duì)獲得的四組數(shù)據(jù)的變動(dòng)率取對(duì)數(shù)，獲得對(duì)應(yīng)計(jì)量模型中的yt、mt、rt和pt。

實(shí)證檢驗(yàn)

（一）單位根檢驗(yàn)

構(gòu)建VAR模型首先要對(duì)數(shù)據(jù)的平穩(wěn)性進(jìn)行檢驗(yàn)，常采用的方法就是ADF檢驗(yàn)法。

從表1的檢驗(yàn)結(jié)果看，yt、mt、rt和pt對(duì)應(yīng)的ADF值均大于1%置信水平的臨界值，可以判斷它們是非平穩(wěn)的，而Δyt、Δmt、Δrt和Δpt對(duì)應(yīng)的ADF值均小于1%置信水平的臨界值，所以可以拒絕原假設(shè)，認(rèn)為它們是平穩(wěn)的。因此yt、mt、rt和pt是一階單整的。

（二）協(xié)整檢驗(yàn)

由于yt、mt、rt和pt是一階單整的非平穩(wěn)序列，不能直接建立VAR模型。為了分析這四個(gè)變量的線(xiàn)性組合是否存在穩(wěn)定的關(guān)系，可以進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)。協(xié)整關(guān)系的檢驗(yàn)有很多方法，但是由于本文的樣本數(shù)據(jù)少，更適用于用Johansen極大似然法來(lái)進(jìn)行檢驗(yàn)。

從表2的檢驗(yàn)結(jié)果可以看出，在通常的顯著性水平上，前兩個(gè)原假設(shè)的最大特征根和跡統(tǒng)計(jì)量的值都大于5%臨界值，第三個(gè)和第四個(gè)原假設(shè)的最大特征根和跡統(tǒng)計(jì)量的值都小于5%臨界值，因此前兩個(gè)原假設(shè)都被拒絕，即有且僅有2個(gè)協(xié)整關(guān)系?？梢缘贸鼋Y(jié)論yt、mt、rt和pt之間存在長(zhǎng)期的均衡關(guān)系，且協(xié)整關(guān)系的個(gè)數(shù)是2。

（三）滯后階數(shù)確定

構(gòu)建SVAR模型，首先需要做的是確定模型的滯后階數(shù)。檢驗(yàn)結(jié)果顯示，滯后零階所對(duì)應(yīng)的AIC值和SC值分別為-13.2055和-13.0080，滯后一階所對(duì)應(yīng)的AIC值和SC值分別為-14.2175*和-13.2301*。依據(jù)AIC和SC最小準(zhǔn)則，確定VAR模型的最佳滯后階數(shù)是1，可以構(gòu)建VAR（1）模型。對(duì)模型進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)模型VAR（1）的所有特征方程根的倒數(shù)都在單位圓內(nèi)，說(shuō)明VAR模型是穩(wěn)定的。

（四）SVAR模型估計(jì)

根據(jù)上面的分析，可以對(duì)SVAR模型進(jìn)行估計(jì)。對(duì)構(gòu)建的四變量SVAR模型進(jìn)行變換，則有A*（L）Zt=et，其中A*（L）=A0-A1L-A2L2-…ApLp，因此Zt=D（L）et，其中D（L）=A*（L）-1=D0+D1L+D2L2+…DpLp。所以yt、mt、rt和pt與各個(gè)沖擊的線(xiàn)性組合為：

SVAR模型是帶約束條件的向量自回歸模型，所以估計(jì)SVAR模型的關(guān)鍵就是施加約束條件（見(jiàn)表3）。由于方差-協(xié)方差矩陣為對(duì)稱(chēng)陣，它只能對(duì)Ao施加10個(gè)約束條件，但是Ao中有16個(gè)元素，所以還需要另外對(duì)Ao施加6個(gè)約束條件。這6個(gè)長(zhǎng)期約束條件：第一，技術(shù)沖擊是技術(shù)進(jìn)步、知識(shí)積累引起的生產(chǎn)率的永久性提高，因此供給沖擊對(duì)產(chǎn)出產(chǎn)生永久性影響。但是除了供給沖擊，貨幣沖擊、政府支出沖擊和消費(fèi)沖擊在長(zhǎng)期都不會(huì)對(duì)產(chǎn)出產(chǎn)生永久性影響，因此三個(gè)長(zhǎng)期約束為D12（1）=D13（1）=D14（1）=0；第二，貨幣的供應(yīng)量是由央行確定的，貨幣供給沖擊短期內(nèi)受到政府支出沖擊和消費(fèi)沖擊的影響，但是從長(zhǎng)期看兩個(gè)沖擊的疊加效應(yīng)為零，因此兩個(gè)長(zhǎng)期約束可以表示為D23（1）=D24（1）=0；第三，消費(fèi)沖擊對(duì)利率不存在長(zhǎng)期永久性影響，因此第六個(gè)長(zhǎng)期約束條件為D34（1）=0。

圖1　產(chǎn)出對(duì)各個(gè)沖擊的響應(yīng)

圖2　貨幣供給對(duì)各個(gè)沖擊的響應(yīng)

圖3　利率對(duì)各個(gè)沖擊的響應(yīng)

圖4　價(jià)格對(duì)各個(gè)沖擊的響應(yīng)

實(shí)證結(jié)果及分析

（一）脈沖響應(yīng)函數(shù)

依據(jù)估計(jì)出來(lái)的結(jié)構(gòu)性模型，可以得到產(chǎn)出、貨幣供給、利率和價(jià)格水平對(duì)四個(gè)沖擊的反應(yīng)函數(shù)，以考察它們之間的動(dòng)態(tài)效果（見(jiàn)圖1-圖4）。

1.技術(shù)沖擊。從圖1檢驗(yàn)結(jié)果可以看出，技術(shù)沖擊對(duì)產(chǎn)出具有正向的沖擊，而且隨著時(shí)間的推移，逐漸達(dá)到穩(wěn)定值0.4%。從長(zhǎng)期來(lái)看，技術(shù)沖擊對(duì)產(chǎn)出具有長(zhǎng)久的影響，這也符合的假設(shè)。技術(shù)沖擊和貨幣供給之間存在長(zhǎng)期的正向相關(guān)關(guān)系，使得貨幣供給緩慢上升，并趨于穩(wěn)定值。這可能是因?yàn)榧夹g(shù)沖擊造成了社會(huì)生產(chǎn)力的提升，加速了貨幣對(duì)產(chǎn)品的轉(zhuǎn)化，進(jìn)而增加了對(duì)貨幣的需求。利率受技術(shù)沖擊影響，短期內(nèi)迅速上升，在第3期達(dá)到最高點(diǎn)，而后又開(kāi)始緩慢下降，逐漸趨于穩(wěn)定狀態(tài)。技術(shù)沖擊在初期使得價(jià)格水平增加了0.4%，并且在第2期迅速上升，峰值在第3期出現(xiàn)，影響達(dá)到0.24%，然后影響逐漸消失，趨于零。

2.貨幣供給沖擊。貨幣沖擊在短期內(nèi)對(duì)產(chǎn)出具有正向沖擊效果，但是長(zhǎng)期影響效果為零。貨幣供給沖擊對(duì)利率存在反向影響，并且這個(gè)沖擊在第4期趨于零，之后又緩慢下降，穩(wěn)定在-0.7%左右。貨幣沖擊在初期就使價(jià)格下降0.2%，從第2期開(kāi)始速上升，并且達(dá)到峰值，之后又迅速下降，從第8期開(kāi)始脈沖曲線(xiàn)又位于零坐標(biāo)線(xiàn)下方，之后影響逐漸消失。

3.政府支出沖擊。政府支出沖擊對(duì)產(chǎn)出有負(fù)向影響，并長(zhǎng)期存在，從第6期開(kāi)始趨于穩(wěn)定值0.1%。政府支出沖擊與貨幣供給正向相關(guān)，并且存在長(zhǎng)期影響。政府支出沖擊短期內(nèi)對(duì)價(jià)格水平有正向影響，第2期后這種影響迅速下降，從第4期開(kāi)始變?yōu)樨?fù)，到第8期又恢復(fù)到零坐標(biāo)線(xiàn)上方，并逐漸趨于穩(wěn)定狀態(tài)。

4.消費(fèi)沖擊。消費(fèi)沖擊在短期內(nèi)對(duì)產(chǎn)出具有正向沖擊效果，這種效果非常小，而且從長(zhǎng)期看，影響效果為零。一個(gè)正向的消費(fèi)沖擊使得貨幣供給緩慢下降，在長(zhǎng)期趨于穩(wěn)定狀態(tài)-0.6%。消費(fèi)沖擊在初期對(duì)利率不存在影響，但隨著時(shí)間推移，緩慢上升，在第4期達(dá)到峰值0.5%，之后略有下降，從長(zhǎng)期看趨于0.3%。消費(fèi)沖擊在期初對(duì)價(jià)格水平就有0.2%的貢獻(xiàn)率，在第4期達(dá)到峰值0.24%，之后一直呈下降趨勢(shì)，穩(wěn)定在0.19%。

（二）差分分解

為了考察沖擊的相對(duì)重要性，分別對(duì)四個(gè)內(nèi)生變量進(jìn)行差方分解。表4-表7中，沖擊1表示技術(shù)沖擊，沖擊2表示貨幣供給沖擊，沖擊3表示政府支出沖擊，沖擊4表示消費(fèi)沖擊。從表4可以看出，技術(shù)沖擊對(duì)產(chǎn)出的影響在初期就達(dá)到了96%，之后雖然隨著時(shí)間的推移稍有減弱，但是仍然穩(wěn)定在91%左右，是貢獻(xiàn)率最大的沖擊，而其他沖擊的的影響都非常小。在表5的差方分解表中發(fā)現(xiàn)，在初期貨幣沖擊對(duì)貨幣供給的影響最大，但是從第7期開(kāi)始，技術(shù)沖擊的貢獻(xiàn)率顯著提升，并且一直維持在39%附近，而貨幣沖擊的貢獻(xiàn)率已經(jīng)下降到了47%附近，這個(gè)兩個(gè)沖擊在長(zhǎng)期對(duì)貨幣供給都會(huì)產(chǎn)生較大影響。同時(shí)，利率受多個(gè)沖擊影響，其中技術(shù)沖擊對(duì)利率的影響存在延遲效應(yīng)，消費(fèi)沖擊的貢獻(xiàn)率占總貢獻(xiàn)率的分量最小。價(jià)格水平在初期受到消費(fèi)沖擊的影響最大，政府支出沖擊次之，但是從第2期開(kāi)始，政府支出沖擊對(duì)價(jià)格水平的貢獻(xiàn)就高于消費(fèi)沖擊的貢獻(xiàn)。

表4　產(chǎn)出的差方分解　單位：%

表5　貨幣供給的差方分解　單位：%

表6　利率的差方分解　單位：%

表7　價(jià)格的差方分解　單位：%

結(jié)論

基于本文建立的SVAR模型和分析結(jié)果發(fā)現(xiàn)：貨幣沖擊對(duì)價(jià)格水平具有長(zhǎng)期動(dòng)態(tài)效果，而且價(jià)格水平對(duì)貨幣沖擊的反應(yīng)具有明顯的滯后效應(yīng)，但是貨幣沖擊并非造成價(jià)格水平波動(dòng)的支配力量，政府支出沖擊才是，這與之前的假設(shè)有些許不同。同時(shí)貨幣沖擊在短期內(nèi)確實(shí)對(duì)產(chǎn)出水平具有影響。實(shí)際沖擊中的技術(shù)沖擊對(duì)產(chǎn)出波動(dòng)的貢獻(xiàn)率為91%左右，同時(shí)實(shí)際沖擊的三個(gè)代表沖擊還對(duì)價(jià)格水平存在長(zhǎng)期的正面影響。

根據(jù)以上分析，本文得出以下兩個(gè)結(jié)論：第一，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的波動(dòng)主要來(lái)自技術(shù)沖擊，技術(shù)沖擊決定了實(shí)際產(chǎn)出變化趨勢(shì)以及長(zhǎng)期波動(dòng)的絕大部分。中國(guó)在生產(chǎn)技術(shù)和自主研發(fā)能力方面都存在不足，目前主要通過(guò)引進(jìn)國(guó)外的先進(jìn)設(shè)備或者聘請(qǐng)外籍專(zhuān)家的方式來(lái)解決關(guān)鍵領(lǐng)域的技術(shù)問(wèn)題。目前我國(guó)已進(jìn)入經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)新常態(tài)，工業(yè)作為國(guó)民經(jīng)濟(jì)的支柱產(chǎn)業(yè)，想要實(shí)現(xiàn)實(shí)際產(chǎn)出在數(shù)量以及技術(shù)含量上的雙增長(zhǎng)，勢(shì)必要加快結(jié)構(gòu)調(diào)整和產(chǎn)業(yè)升級(jí)的步伐，增強(qiáng)自主創(chuàng)新能力，轉(zhuǎn)變發(fā)展方式。第二，貨幣沖擊對(duì)價(jià)格水平具有長(zhǎng)期影響，但是政府支出沖擊才是價(jià)格水平波動(dòng)的主要力量，分析結(jié)果意味著在經(jīng)濟(jì)新常態(tài)的背景下，我國(guó)貨幣當(dāng)局可以通過(guò)控制貨幣供給量實(shí)現(xiàn)調(diào)控價(jià)格水平的目的，但是這對(duì)產(chǎn)出水平?jīng)]有顯著影響。政府支出沖擊對(duì)價(jià)格水平波動(dòng)貢獻(xiàn)率最高，同時(shí)政府支出的增加在短期內(nèi)可能又會(huì)造成產(chǎn)出水平下降和價(jià)格水平的上升，因此在中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵之際，財(cái)政沖擊的方向、效果分析對(duì)財(cái)政政策的選擇至關(guān)重要。

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中圖分類(lèi)號(hào)：◆F064.1

文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

作者簡(jiǎn)介：

熊亞敏（1992-），女，河海大學(xué)商學(xué)院碩士研究生，研究方向金融工程與投資管理。

姜翔程（1968-），男，河海大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)與國(guó)際貿(mào)易系副教授，主要研究金融工程與投資管理。