焦歡

【摘要】我國(guó)資產(chǎn)證券化（ABS）業(yè)務(wù)經(jīng)歷了十余年的探索歷程，包括起步、停滯、重啟試點(diǎn)、擴(kuò)大等階段。隨著宏觀經(jīng)濟(jì)下行，傳統(tǒng)商業(yè)銀行不良貸款率和余額逐步上升，不良資產(chǎn)證券化于今年正式重啟。而相比于正常資產(chǎn)支持證券實(shí)踐方面具有成熟經(jīng)驗(yàn)，不良資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)存在定價(jià)難、次級(jí)檔銷售難、二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性差、相關(guān)法律法規(guī)不健全等難點(diǎn)，文章旨在基于對(duì)這些難題的分析為不良資產(chǎn)證券化順利開展提供策略和借鑒。

【關(guān)鍵詞】不良資產(chǎn)證券化 難點(diǎn) 策略

一、背景介紹

我國(guó)的信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)工作起步于2005年，隨后受到2008年美國(guó)次貸危機(jī)的影響被迫中止，2012年5月重新啟動(dòng)試點(diǎn)，從2013年起逐步進(jìn)入加速發(fā)展階段。隨著宏觀經(jīng)濟(jì)持續(xù)下行，面對(duì)商業(yè)銀行不良貸款余額和不良貸款率雙升的壓力，不良資產(chǎn)證券化重啟箭在弦上。今年2月，五大國(guó)有商業(yè)銀行以及招行六家銀行成為不良資產(chǎn)證券化首批試點(diǎn)發(fā)起機(jī)構(gòu)。隨后中國(guó)銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)正式發(fā)布規(guī)范性文件《不良貸款資產(chǎn)支持證券信息披露指引（試行）》。2016年5月，中國(guó)銀行和招商銀行分別發(fā)行了2單共計(jì)逾5億的不良資產(chǎn)支持證券，這標(biāo)志著不良資產(chǎn)證券化在時(shí)隔八年后重新啟動(dòng)。

二、重啟不良資產(chǎn)證券化的動(dòng)因

第一，銀行資產(chǎn)質(zhì)量風(fēng)險(xiǎn)較高。截至今年一季度末，商業(yè)銀行不良貸款余額13921億元，環(huán)比增加1177億元；不良貸款率1.75%，環(huán)比上升0.07%，已連續(xù)第18個(gè)季度呈上升趨勢(shì)。由于受到不良資產(chǎn)攀升影響，商業(yè)銀行資產(chǎn)增值能力持續(xù)降低，利用效率走低。而不良貸款證券化可有效減少銀行的不良貸款存量，化解銀行資產(chǎn)質(zhì)量風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)還可以打通銀行信貸資產(chǎn)和資本市場(chǎng)之間的聯(lián)系，拓寬投資者，擴(kuò)大銀行收入來源。

第二，處置不良資產(chǎn)的傳統(tǒng)手段各有局限性。目前商業(yè)銀行不良資產(chǎn)處置主要包括三種手段，但是均存在局限：第一是自主清收重組，但該過程可能涉及訴訟判決，所以執(zhí)行程序需要時(shí)間較長(zhǎng)，還可能存在處置費(fèi)較高等問題，且清收重組只針對(duì)單筆或單戶業(yè)務(wù)，缺乏規(guī)模效應(yīng)；第二是自主核銷，但是核銷成本較高，所需周期長(zhǎng)；第三為對(duì)外轉(zhuǎn)讓，受讓機(jī)構(gòu)僅限于4大資產(chǎn)管理公司和20家地方資產(chǎn)管理公司，機(jī)構(gòu)數(shù)量難以與不良資產(chǎn)規(guī)模匹配，且買方議價(jià)能力更強(qiáng)，收購(gòu)資產(chǎn)時(shí)打折過低，致使銀行資產(chǎn)遭受損失。

第三，信貸資產(chǎn)證券化實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)成熟。經(jīng)過十多年的探索，信貸資產(chǎn)證券化市場(chǎng)規(guī)模迅速擴(kuò)容，基礎(chǔ)資產(chǎn)更加多樣化。根據(jù)Wind數(shù)據(jù)顯示，截至2016年7月，共有233單累計(jì)8769億元發(fā)行在外的信貸資產(chǎn)支持證券，基礎(chǔ)資產(chǎn)已涵蓋企業(yè)貸款、汽車貸款、個(gè)人住房抵押貸款、信用卡貸款等各個(gè)種類。隨著ABS業(yè)務(wù)的發(fā)展，基礎(chǔ)資產(chǎn)一般會(huì)由優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)逐漸向一般以及不良資產(chǎn)擴(kuò)展，2005年到2008年ABS試點(diǎn)期間，東方資管、信達(dá)資管和建設(shè)銀行曾累計(jì)發(fā)行過4單不良資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，成為市場(chǎng)化批量處置不良貸款的成功嘗試。

三、不良資產(chǎn)證券化的難點(diǎn)

第一，估值和定價(jià)難。不良貸款屬于銀行信貸資產(chǎn)中次級(jí)、可疑和損失三類風(fēng)險(xiǎn)較高的資產(chǎn)，其特點(diǎn)是出現(xiàn)逾期違約，這類資產(chǎn)支持證券不能參考正常資產(chǎn)支持證券估值方法來定價(jià)，而應(yīng)當(dāng)將預(yù)計(jì)可收回本息總數(shù)減去資產(chǎn)處置成本作為估值基數(shù)，必要時(shí)加入流動(dòng)性溢價(jià)和資金機(jī)會(huì)成本等因素來進(jìn)行定價(jià)。其中未來現(xiàn)金流回收規(guī)模和時(shí)間具有高度不確定性，成為不良資產(chǎn)證券定價(jià)的難點(diǎn)。此外，定價(jià)涉及不良資產(chǎn)支持證券發(fā)行規(guī)模與基礎(chǔ)資產(chǎn)規(guī)模之間的折扣，若折扣過低可能造成國(guó)有資產(chǎn)流失，過高則可能不被市場(chǎng)接受，這是定價(jià)中另一大難點(diǎn)。

第二，次級(jí)檔缺少合意投資者。次級(jí)檔不良資產(chǎn)支持證券相較于優(yōu)先檔具有未來現(xiàn)金流量高度不確定性的特點(diǎn)，風(fēng)險(xiǎn)較大，且次級(jí)檔產(chǎn)品缺乏公開披露信息，潛在投資者較少。短期內(nèi)，這類產(chǎn)品的投資者可能仍集中于處置不良資產(chǎn)經(jīng)驗(yàn)豐富的資管公司或者銀行機(jī)構(gòu)之間，而投資者的單一和局限會(huì)對(duì)不良資產(chǎn)支持證券定價(jià)的市場(chǎng)化程度產(chǎn)生不利影響。

第三，二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性差。身處中國(guó)債券市場(chǎng)整體流動(dòng)性都偏弱的宏觀背景下，加之信息披露程度較低，資產(chǎn)支持證券在二級(jí)市場(chǎng)上的交易缺乏流動(dòng)性，這使得投資者在產(chǎn)品到期前很難將其出售變現(xiàn)，因此投資者將提出更高的流動(dòng)性溢價(jià)要求，使得一級(jí)市場(chǎng)上產(chǎn)品需要調(diào)整定價(jià)滿足投資者預(yù)期。而在一級(jí)市場(chǎng)上調(diào)高產(chǎn)品發(fā)行利率，又會(huì)挫傷銀行將不良資產(chǎn)證券化的積極性，與其不良貸款“出表”的初衷背道而馳，最終使產(chǎn)品的發(fā)行受到影響。

第四，配套法律制度不健全。目前我國(guó)仍然缺乏具有較高專業(yè)層級(jí)的法律來統(tǒng)一規(guī)范ABS業(yè)務(wù)，在會(huì)計(jì)處理、證券評(píng)級(jí)、發(fā)行、不良資產(chǎn)批量處置等方面做出配套規(guī)定，現(xiàn)存法律條文有些甚至與資產(chǎn)證券化矛盾。另外，ABS過程中還存在重復(fù)征稅等問題，我國(guó)對(duì)該方面法律的補(bǔ)充完善還需要借鑒一些國(guó)際上通用的ABS業(yè)務(wù)中的稅收原則。

四、不良資產(chǎn)證券化的建議

第一，發(fā)起機(jī)構(gòu)苦練內(nèi)功，嚴(yán)格履行盡調(diào)程序?；A(chǔ)資產(chǎn)來源方即銀行要做好內(nèi)評(píng)體系，建立更精準(zhǔn)的歷史數(shù)據(jù)庫(kù)，加強(qiáng)對(duì)未來數(shù)據(jù)的預(yù)測(cè)能力，奠定好產(chǎn)品定價(jià)、評(píng)級(jí)和信息披露的基礎(chǔ)；項(xiàng)目開始初期，承銷商和評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)都應(yīng)充分參與盡職調(diào)查，了解不良資產(chǎn)的具體資料，再據(jù)此對(duì)資產(chǎn)池進(jìn)行估值；根據(jù)歷史數(shù)據(jù)結(jié)合不良資產(chǎn)具體情況建模，依據(jù)不同的資產(chǎn)打包交易結(jié)構(gòu)，參考投資者預(yù)期收益率對(duì)產(chǎn)品進(jìn)行估值和定價(jià)。

第二，加強(qiáng)信息披露，改良次級(jí)檔交易結(jié)構(gòu)。為了改善交易雙方信息不對(duì)稱現(xiàn)象，發(fā)起人應(yīng)當(dāng)盡早尋找次級(jí)檔的潛在投資者，并讓其在項(xiàng)目初期就參與到對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)的盡職調(diào)查過程中，以便對(duì)資產(chǎn)質(zhì)量和風(fēng)險(xiǎn)的了解更加深入。另外，次級(jí)檔產(chǎn)品交易結(jié)構(gòu)可以適當(dāng)改良，加入一些優(yōu)先級(jí)證券，從而加強(qiáng)產(chǎn)品對(duì)于投資者的吸引力。

第三，加快建立質(zhì)押體系和做市商機(jī)制，吸引多元化投資者。允許優(yōu)質(zhì)ABS產(chǎn)品公開發(fā)行，且要求充分披露信息，允許符合條件的ABS進(jìn)入質(zhì)押庫(kù)；加快建立做市商機(jī)制，允許做市商等中介機(jī)構(gòu)的存在；擴(kuò)大投機(jī)交易者參與度，當(dāng)前機(jī)構(gòu)投資者普遍采取持有至到期的模式是流動(dòng)性的抑制，投機(jī)交易者的存在將改善二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性。

第四，逐步完善配套法律制度。我國(guó)應(yīng)當(dāng)盡快修改和補(bǔ)充ABS相關(guān)法律制度和會(huì)計(jì)處理規(guī)定，出臺(tái)具有針對(duì)性的專業(yè)層級(jí)法律規(guī)定，確保不良資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)行、公開上市、交易和信息披露都有嚴(yán)密規(guī)則可循。同時(shí)，針對(duì)現(xiàn)行基本法律規(guī)定中與ABS業(yè)務(wù)實(shí)際操作有矛盾的內(nèi)容進(jìn)行修訂或設(shè)置例外條款，統(tǒng)一條文規(guī)定，消除其中存在的沖突。

參考文獻(xiàn)

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