沈晨舟 周兆榮

解讀專家預(yù)判趨勢(shì)是U 型還是L 型

沈晨舟 周兆榮

中國(guó)經(jīng)濟(jì)歷經(jīng)多次起伏，下行壓力始終如影隨形。2016年作為“十三五”開局之年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)將會(huì)出現(xiàn)怎樣的走勢(shì)？雖然始終有一種聲音認(rèn)為，即將迎來的會(huì)是一輪“V型”反彈。但是，更為理智激烈的辯論卻集中在中國(guó)經(jīng)濟(jì)的走勢(shì)上——到底的是“U型”還更為長(zhǎng)期的“L型”？4月21日杭州舉辦了“2016全球浙商并購(gòu)論壇”，就“中國(guó)經(jīng)濟(jì)未來走勢(shì)”峰會(huì)出現(xiàn)了集中式的提問與討論，前中央貨幣委員會(huì)委員、清華大學(xué)中國(guó)與世界經(jīng)濟(jì)研究中心主任李稻葵教授做出了如下判斷：目前中國(guó)經(jīng)濟(jì)正處在U型調(diào)整期，等到探底過后將會(huì)企穩(wěn)回升。他的充足理由是中國(guó)的經(jīng)濟(jì)一直具備“三大利好”的條件：一是政府大力支持市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，互聯(lián)網(wǎng)拉動(dòng)的為大眾創(chuàng)業(yè)、萬(wàn)眾創(chuàng)新啟動(dòng)了新一輪經(jīng)濟(jì)浪潮；二是中國(guó)勞動(dòng)力素質(zhì)不斷提高，人口紅利以有效勞動(dòng)人口和勞動(dòng)效率提升為標(biāo)志；三是對(duì)外開放程度仍在不斷深化，從自貿(mào)區(qū)到一帶一路開放的戰(zhàn)略，正在以點(diǎn)帶面不斷深化。中國(guó)經(jīng)濟(jì)GDP增速應(yīng)該保持在7%左右，低于這個(gè)數(shù)字說明了還有上升的空間和潛力。

目前的形勢(shì)是我國(guó)并非已經(jīng)出現(xiàn)了新的經(jīng)濟(jì)模式，而是進(jìn)入調(diào)整過渡的新常態(tài)。本文作者試圖對(duì)市場(chǎng)關(guān)心的U型與L型趨勢(shì)的調(diào)整予以解讀，并對(duì)金融業(yè)現(xiàn)實(shí)處境的發(fā)展路徑做出了相應(yīng)探析。

何為U型調(diào)整與L型調(diào)整

U型趨勢(shì)預(yù)判認(rèn)為：如果我國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入的是U型的趨勢(shì)，進(jìn)入的會(huì)是一個(gè)中等周期的調(diào)整。7%左右的增長(zhǎng)速度會(huì)持續(xù)幾年的時(shí)間。那么對(duì)金融風(fēng)險(xiǎn)的控制就會(huì)取得更穩(wěn)健的效果。

2015年底到2016年一季度乃至上半年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)逐步企穩(wěn)，正在走出U形調(diào)整的一輪反彈，2017年的我國(guó)的GDP可能會(huì)回到7%甚至?xí)摺＠碛墒侵袊?guó)正在逐步發(fā)揮三大驅(qū)動(dòng)力的引擎作用。第一個(gè)驅(qū)動(dòng)力是基礎(chǔ)設(shè)施投資，我國(guó)固定資產(chǎn)投資增速?gòu)?014年的15%下降到2015年的12%，其中房地產(chǎn)投資的增速?gòu)?014的8%降到了2015年的4%。原因是2014年上半年開始，基礎(chǔ)設(shè)施投資沒有落實(shí)下去，由于固定資產(chǎn)投資還難以繞開土地開發(fā)、招投標(biāo)，地方政府固定資產(chǎn)投資缺少新的標(biāo)的感覺迷茫，官員擔(dān)心因失誤被投訴和舉報(bào)。然而改革固定資產(chǎn)投資，從短期的銀行融資轉(zhuǎn)變成為長(zhǎng)期債券發(fā)行必須要完成，從而才能刺激基礎(chǔ)設(shè)施投資增長(zhǎng)引擎逐步發(fā)揮作用，基礎(chǔ)設(shè)施投資拉動(dòng)的作用會(huì)逐步發(fā)揮出來。第二個(gè)驅(qū)動(dòng)力是私人消費(fèi)。最近幾年GDP中私人消費(fèi)占比每年增加了0.7%的貢獻(xiàn)率，預(yù)計(jì)今后3-5年私人消費(fèi)占比，現(xiàn)在占GDP的30% -35%，可能逐漸會(huì)上升到占GDP比例50%的份額。國(guó)務(wù)院密集出臺(tái)了各種政策，私人消費(fèi)正在逐漸復(fù)蘇。比如在支持汽車行業(yè)方面，1.6排量以下的汽車購(gòu)置稅減一半，同時(shí)出臺(tái)的政策還有新能源車不限購(gòu)，比2009年的政策更加見效。政策實(shí)施的結(jié)果會(huì)通過各種方式逐步顯現(xiàn)。第三個(gè)驅(qū)動(dòng)力是中國(guó)產(chǎn)能綠色化的發(fā)展方向已經(jīng)確定。從鋼鐵、石化到煤炭，再到電力行業(yè)發(fā)電標(biāo)準(zhǔn)提升，重要能源行業(yè)的升級(jí)換代，需要巨額投資才能實(shí)現(xiàn)升級(jí)生產(chǎn)能力的目的。從而最終實(shí)現(xiàn)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的綠色化。

L型趨勢(shì)預(yù)判認(rèn)為：我國(guó)經(jīng)濟(jì)是L型的趨勢(shì)，說明外部環(huán)境和國(guó)內(nèi)環(huán)境遇到了復(fù)雜問題，現(xiàn)在正處在從下滑進(jìn)入緩慢探底的過程，經(jīng)濟(jì)面臨著下行壓力有所增大，我國(guó)經(jīng)濟(jì)會(huì)進(jìn)入一個(gè)中等周期以上的調(diào)整。

在此背景下的我國(guó)，在改革的政策舉措上會(huì)進(jìn)行深耕細(xì)作。由于補(bǔ)庫(kù)存、微刺激、地產(chǎn)回升等因素，今年雖然出現(xiàn)了小周期反彈，只能說明經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)更接近于底部，出現(xiàn)了小W型的波動(dòng)。在經(jīng)濟(jì)L型底部調(diào)整過程中，要通過減稅、放松管制、保護(hù)私人產(chǎn)權(quán)、鼓勵(lì)創(chuàng)新、破舊立新等政策加以呵護(hù)，讓企業(yè)和居民微觀主體休養(yǎng)生息?！度嗣袢?qǐng)?bào)》今年1月4日頭版頭條刊出《供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革引領(lǐng)新常態(tài)》的權(quán)威人士專訪，首次提到中國(guó)經(jīng)濟(jì)可能出現(xiàn)“L型”階段，認(rèn)為短期刺激措施無(wú)法帶來經(jīng)濟(jì)的V型反彈，激進(jìn)的高風(fēng)險(xiǎn)V型過渡選項(xiàng)已經(jīng)被排除。從國(guó)情出發(fā)供給側(cè)改革可以用“供給側(cè)+結(jié)構(gòu)性+改革”的公式加以理解，主要是抓好去產(chǎn)能、去庫(kù)存、去杠桿、降成本、補(bǔ)短板“五大任務(wù)”。供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革就是需求緊縮、計(jì)劃經(jīng)濟(jì)的誤解，得到了進(jìn)一步清除。

L型、U型都具備增長(zhǎng)的條件

中國(guó)正在經(jīng)歷的無(wú)論是U型過渡還是L型過渡，經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)崩潰的可能性都很小。無(wú)論L型趨勢(shì)或者是U型趨勢(shì)，客觀評(píng)價(jià)大勢(shì)把握經(jīng)濟(jì)大勢(shì)都很重要。需要特別看清的是我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)依靠?jī)?nèi)需拉動(dòng)已經(jīng)逐漸形成趨勢(shì)，2015年國(guó)內(nèi)消費(fèi)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率達(dá)到了66.4%。出現(xiàn)這樣的積極變化是多種因素互相作用的結(jié)果，無(wú)論將來怎么變化關(guān)鍵還是要看基本面，中國(guó)經(jīng)濟(jì)具有保持長(zhǎng)時(shí)間中、高速增長(zhǎng)的潛力和條件，主要表現(xiàn)在以下兩個(gè)方面：

1.多重宏觀利好持續(xù)發(fā)揮效應(yīng)。一是城鎮(zhèn)化工業(yè)化仍然在路上。2015年我國(guó)城鎮(zhèn)化率雖然達(dá)到56.1%，但是按照戶籍人口計(jì)算城鎮(zhèn)化率還不到40%，而發(fā)達(dá)國(guó)家的城鎮(zhèn)化率普遍達(dá)到了80%以上，中國(guó)城鎮(zhèn)化的向上空間還有比較廣闊的空間。二是中西部地區(qū)差距比較大。研究測(cè)算我國(guó)經(jīng)濟(jì)分地區(qū)發(fā)展指數(shù)，中部地區(qū)比東部地區(qū)的城鎮(zhèn)化、工業(yè)化至少還落后五年，西部地區(qū)比東部地區(qū)的城鎮(zhèn)化、工業(yè)化至少落后十年。未來五年或十年，中部地區(qū)和西部地區(qū)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展能夠釋放較大的潛力。三是中國(guó)已經(jīng)進(jìn)入消費(fèi)結(jié)構(gòu)升級(jí)階段。2000年解決溫飽實(shí)現(xiàn)總體小康，而后進(jìn)入向全面小康社會(huì)過渡。21世紀(jì)的前15年，我國(guó)消費(fèi)領(lǐng)域“住”和“行”的水平得到了很大的提升，體現(xiàn)在家庭汽車和城鎮(zhèn)居民住房都得到了明顯改善。與之同步人們的旅游、健康、養(yǎng)老、保險(xiǎn)、文化、教育等享受型消費(fèi)也得到了不斷的提升與擴(kuò)大，去年出境旅游超過了1億人次，節(jié)日期間消費(fèi)繼續(xù)上漲。四是人才紅利正在積累并逐步得到釋放。我國(guó)大專以上的人口已經(jīng)超過了1.1億人次，對(duì)創(chuàng)業(yè)和創(chuàng)新型經(jīng)濟(jì)將會(huì)帶來越來越大的推動(dòng)。國(guó)際經(jīng)濟(jì)方面也出現(xiàn)了積極因素，今年3月國(guó)際貿(mào)易有所回暖，帶動(dòng)了我國(guó)對(duì)外貿(mào)出口出現(xiàn)了回升。

2.結(jié)構(gòu)與環(huán)境發(fā)生積極轉(zhuǎn)變。我國(guó)經(jīng)濟(jì)處于高速增長(zhǎng)時(shí)期正值工業(yè)化上升階段，經(jīng)濟(jì)發(fā)展緊盯GDP增速依靠投資、出口拉動(dòng)爭(zhēng)取了一定的主動(dòng)。進(jìn)入了經(jīng)濟(jì)增速換擋發(fā)展階段以后，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)注重協(xié)調(diào)性和增長(zhǎng)質(zhì)量，關(guān)注經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)發(fā)生的變化。從2010年開始在主動(dòng)引導(dǎo)和市場(chǎng)倒逼的雙重作用下，我國(guó)連續(xù)25個(gè)季度經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)得到持續(xù)調(diào)整，GDP增長(zhǎng)的主要推力不再是以工業(yè)增長(zhǎng)為主，服務(wù)業(yè)占比與升級(jí)發(fā)生了變化。2016年一季度趨勢(shì)繼續(xù)向好。增長(zhǎng)質(zhì)量的提升不僅表現(xiàn)在單位GDP能耗下降，更表現(xiàn)在服務(wù)業(yè)快速發(fā)展創(chuàng)造了新就業(yè)崗位，保持了城鄉(xiāng)居民總體收入穩(wěn)定與增長(zhǎng)，民生指標(biāo)保持了穩(wěn)定增長(zhǎng)。由于中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速與內(nèi)生結(jié)構(gòu)性變化形成了直接關(guān)系，國(guó)家穩(wěn)增長(zhǎng)、調(diào)結(jié)構(gòu)、惠民生的政策繼續(xù)發(fā)力，改善了經(jīng)濟(jì)的供求平衡和市場(chǎng)預(yù)期。制度性改革紅利繼續(xù)得到釋放。供給側(cè)改革完成去產(chǎn)能、去庫(kù)存、去杠桿、降成本、補(bǔ)短板任務(wù)將逐步顯現(xiàn)效益。以房地產(chǎn)去庫(kù)存發(fā)展住房租賃市場(chǎng)為例，有助于釋放剛性需求和改善性需求，加快農(nóng)民工市民化，滿足新市民住房需求，穩(wěn)定房地產(chǎn)市場(chǎng)適度補(bǔ)庫(kù)存。綜上貧困問題、三農(nóng)問題、生態(tài)問題、基礎(chǔ)設(shè)施的短板，將為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)注入新的動(dòng)力，帶來新的機(jī)遇。引領(lǐng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)未來長(zhǎng)時(shí)間能夠有條件、有潛力保持中、高速增長(zhǎng)。

今后金融業(yè)這樣作為

今年一季度的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)亮眼，實(shí)體經(jīng)濟(jì)的（制造業(yè)和服務(wù)業(yè)）同比增長(zhǎng)超過了6%（不包括金融業(yè)貢獻(xiàn)在內(nèi)），更加讓人們的信心有所增強(qiáng)。去年同期的制造業(yè)和服務(wù)業(yè)拉動(dòng)GDP增長(zhǎng)僅為2%左右。如何呵護(hù)正在出現(xiàn)的U型趨勢(shì)企穩(wěn)回升？如何抓住出現(xiàn)在金融行業(yè)面前的機(jī)遇？筆者認(rèn)為要想有所作為就必須解決好兩件大事：一是金融改革必須到位；二是企業(yè)高債務(wù)必須改善。

首先，金融業(yè)本身要繼續(xù)堅(jiān)持穩(wěn)增長(zhǎng)，實(shí)現(xiàn)對(duì)新經(jīng)濟(jì)、新發(fā)展驅(qū)動(dòng)力的培育。供給側(cè)改革需要解決三個(gè)層面的問題：第一個(gè)層面要改善供給結(jié)構(gòu)，提高供給體系的質(zhì)量和效率，實(shí)現(xiàn)供給側(cè)改革的目標(biāo)；第二個(gè)層面是建立有效的約束機(jī)制，保證供給結(jié)構(gòu)的逐步改善；第三個(gè)層面是處理好政府與市場(chǎng)的關(guān)系，解決金融供給結(jié)構(gòu)與融資需求不匹配問題。降低銀企之間的融資杠桿比率，促進(jìn)資本市場(chǎng)直接融資功能的提升，降低企業(yè)融資成本，提升融資便利度，增強(qiáng)金融支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的能力。面對(duì)新一輪世界科技和產(chǎn)業(yè)革命趨勢(shì)，抓住歷史機(jī)遇發(fā)揮金融效能，推動(dòng)國(guó)家創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)戰(zhàn)略穩(wěn)步實(shí)現(xiàn)。針對(duì)“十三五”時(shí)期可能面臨的重要經(jīng)濟(jì)制約因素，著力化解產(chǎn)能過剩壓力，防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。加強(qiáng)逆周期宏觀審慎監(jiān)管，推進(jìn)資金資源配置更優(yōu)化，進(jìn)一步釋放改革動(dòng)力，發(fā)揮資本市場(chǎng)的作用。充分利用國(guó)家發(fā)債資源和銀行貸款作用，嚴(yán)防新的資源被用于去填補(bǔ)舊的窟窿，被浪費(fèi)在產(chǎn)能過剩和經(jīng)營(yíng)不善的僵尸企業(yè)。

其次，改革創(chuàng)新宏觀調(diào)控手段，寓改革于宏觀調(diào)控之中。進(jìn)入新的發(fā)展階段以后，既有的政策可用空間進(jìn)一步縮小，要不斷通過改革創(chuàng)新，配合經(jīng)濟(jì)發(fā)展新階段的要求。深化財(cái)稅體制改革，增強(qiáng)財(cái)政政策的引導(dǎo)性作用，釋放市場(chǎng)活力。貨幣政策的重點(diǎn)是繼續(xù)推進(jìn)利率市場(chǎng)化，放寬市場(chǎng)準(zhǔn)入，實(shí)施存款保險(xiǎn)制度，并使其充分發(fā)揮作用。通過改革創(chuàng)新，完善調(diào)控方式，使財(cái)政政策、貨幣政策發(fā)揮更大效用。更好地體現(xiàn)宏觀調(diào)控靈活性，做到遠(yuǎn)近結(jié)合，既要著眼于當(dāng)下矛盾實(shí)施定向調(diào)控；也要著力構(gòu)建有利于長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的金融體系，從根基入手。完善人民幣匯率形成機(jī)制，發(fā)揮外匯市場(chǎng)支持人民幣在跨境貿(mào)易和投資中的作用。

第三，讓更多的金融活水流向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)。2015年全國(guó)銀行業(yè)監(jiān)督管理會(huì)議提出：銀行業(yè)要把握國(guó)際經(jīng)濟(jì)合作深化和國(guó)民經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)的戰(zhàn)略機(jī)遇，為實(shí)體經(jīng)濟(jì)提供針對(duì)性強(qiáng)、附加值高的金融服務(wù)。尤其是金融產(chǎn)品創(chuàng)新要進(jìn)一步多元化，把收益增長(zhǎng)快的領(lǐng)域的回報(bào)，轉(zhuǎn)換成可供老百姓分享的產(chǎn)品。銀行的業(yè)務(wù)重點(diǎn)不再是向企業(yè)、基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目投放貸款，企業(yè)的融資需求將更多通過發(fā)債形式予以滿足。在支持國(guó)家戰(zhàn)略實(shí)施、促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整、推進(jìn)普惠金融發(fā)展、推動(dòng)降低社會(huì)融資成本等方面，銀行業(yè)要加倍努力圍繞服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)推進(jìn)業(yè)務(wù)模式、服務(wù)模式、管理模式全方位轉(zhuǎn)型和持續(xù)性創(chuàng)新，不斷提高服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的能力和水平，澆灌實(shí)體經(jīng)濟(jì)之樹。全社會(huì)直接融資增加，意味著銀行間接融資減少，信貸資產(chǎn)在銀行總資產(chǎn)中占比進(jìn)一步下降。隨著利率市場(chǎng)化進(jìn)入最后的攻堅(jiān)階段，存貸利差的收益在銀行整體收入中的占比降低，金融機(jī)構(gòu)之間的壁壘將逐漸被競(jìng)爭(zhēng)所打破，銀行、信托、保險(xiǎn)、證券、基金、期貨和私募等各類金融機(jī)構(gòu)全面介入資管領(lǐng)域競(jìng)爭(zhēng)，銀行要抓住時(shí)機(jī)，做大資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)。深層次競(jìng)爭(zhēng)、創(chuàng)新、混業(yè)經(jīng)營(yíng)的大時(shí)代拉開帷幕。銀行應(yīng)進(jìn)一步做強(qiáng)做優(yōu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，抵補(bǔ)存貸利差收益的下降。

第四，適應(yīng)大眾創(chuàng)業(yè)、萬(wàn)眾創(chuàng)新融資需求，積極培育民營(yíng)銀行。支持民營(yíng)資本發(fā)起設(shè)立銀行等金融機(jī)構(gòu)，適應(yīng)國(guó)家提倡的大眾創(chuàng)業(yè)、萬(wàn)眾創(chuàng)新需要。相關(guān)部門要拿出更大的魄力和擔(dān)當(dāng)，使民營(yíng)銀行和其他中小金融機(jī)構(gòu)得到進(jìn)一步發(fā)展與成長(zhǎng)。把培育中小微企業(yè)提升為國(guó)家戰(zhàn)略，發(fā)揮資本市場(chǎng)作用，加快城商行、農(nóng)商行上市步伐，疏通支持中小微企業(yè)發(fā)展的金融瓶頸。擴(kuò)大民營(yíng)銀行試點(diǎn)范圍，支持民間資本多渠道進(jìn)入各類銀行機(jī)構(gòu)。加快出臺(tái)民營(yíng)銀行發(fā)展指導(dǎo)意見，完善民營(yíng)銀行持續(xù)監(jiān)管框架。對(duì)不符合條件、經(jīng)營(yíng)失敗的金融機(jī)構(gòu)實(shí)施破產(chǎn)或者退出市場(chǎng)。打破準(zhǔn)入玻璃門，成立民營(yíng)銀行不設(shè)限額，進(jìn)一步推動(dòng)銀行業(yè)深化改革。發(fā)揮私人銀行理財(cái)功能，適應(yīng)家族傳承財(cái)富投資的需求，解決代際資產(chǎn)管理的需要。

第五，發(fā)展多層次的資本市場(chǎng)。股市要形成良幣驅(qū)劣幣的機(jī)制，健康的股市需要市場(chǎng)化和法制化的雙輪驅(qū)動(dòng)共同推進(jìn)。通過重構(gòu)股市生態(tài)，避免小散戶的“群眾運(yùn)動(dòng)”和“羊群效應(yīng)”造成踩踏事件，完善發(fā)行、退市、交易、分紅及對(duì)沖機(jī)制等制度建設(shè)，形成良好的“制度基因”，保護(hù)股市長(zhǎng)久健康。我國(guó)已經(jīng)建立了主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板、新三板、區(qū)域性股權(quán)交易市場(chǎng)的多層次資本市場(chǎng)體系，將發(fā)展完善各層次市場(chǎng)之間轉(zhuǎn)板機(jī)制，打通各層次市場(chǎng)之間的關(guān)聯(lián)關(guān)系，著力提升新三板市場(chǎng)質(zhì)量。開展制度創(chuàng)新，完善區(qū)域股權(quán)交易市場(chǎng)基礎(chǔ)制度架構(gòu)。迎接正在到來的嬰兒潮為引領(lǐng)的三代人的專業(yè)投資理財(cái)訴求，發(fā)掘市場(chǎng)正在孕育的發(fā)展機(jī)會(huì)。