徐銘鴻+胡中立

【摘要】日本曾深陷“流動(dòng)性陷阱”而遭遇“失去的十年”。現(xiàn)在，中國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨的尷尬局面是企業(yè)有流動(dòng)資金而不進(jìn)行投資。可以說(shuō)，中國(guó)企業(yè)陷入了某種形式、某種程度上的“流動(dòng)性陷阱”。本文從“流動(dòng)性陷阱”理論出發(fā)，分析我國(guó)目前“流動(dòng)性陷阱”現(xiàn)象的表現(xiàn)、危害，在借鑒美、日兩國(guó)經(jīng)驗(yàn)與教訓(xùn)的基礎(chǔ)上，提出我國(guó)應(yīng)對(duì)“流動(dòng)性陷阱”的政策建議。

【關(guān)鍵詞】流動(dòng)性陷阱 ?貨幣政策 ?財(cái)政政策

一、“流動(dòng)性陷阱”理論概述

凱恩斯的流動(dòng)性陷阱假說(shuō)認(rèn)為，當(dāng)一定時(shí)期利率水平降低到不能再低時(shí)，貨幣的投機(jī)性需求會(huì)變得無(wú)限大，無(wú)論增加多少貨幣，都會(huì)被人們儲(chǔ)存起來(lái)。此時(shí)，再寬松的貨幣政策也無(wú)法改變市場(chǎng)利率，貨幣政策失效。

二、我國(guó)“流動(dòng)性陷阱”現(xiàn)象的體現(xiàn)

一國(guó)經(jīng)濟(jì)陷入“流動(dòng)性陷阱”主要有三個(gè)表現(xiàn)。第一，需求嚴(yán)重不足，無(wú)論是企業(yè)還是居民，其投資和消費(fèi)都大大減少。第二，利率已達(dá)到最低水平，甚至為零或是負(fù)利率。第三，貨幣需求理論彈性趨于無(wú)限大。

從我國(guó)實(shí)際看，自2015年10月以來(lái)，M1增速超過(guò)M2且其剪刀差不斷增大。我國(guó)GDP在下滑，6、7月民間投資增長(zhǎng)以跌為負(fù)，但單位活期存款卻在上升，說(shuō)明央行發(fā)出的貨幣變成了企業(yè)的活期存款，并沒(méi)有投入實(shí)體經(jīng)濟(jì)。從央行公布的企業(yè)家信息指數(shù)、企業(yè)景氣指數(shù)看，均不太樂(lè)觀，中國(guó)企業(yè)開(kāi)始遇見(jiàn)“流動(dòng)性陷阱”。另一方面，居民未來(lái)收入信心指數(shù)偏低、未來(lái)物價(jià)預(yù)期指數(shù)較高，大量的錢(qián)投到了房地產(chǎn)，形成了某種意義上的流動(dòng)性陷阱。

三、“流動(dòng)性陷阱”的危害

（一）內(nèi)需不足、市場(chǎng)蕭條

“流動(dòng)性陷阱”將導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩甚至停滯。企業(yè)和居民對(duì)經(jīng)濟(jì)均持悲觀態(tài)度，企業(yè)不投資、居民不消費(fèi)，內(nèi)需嚴(yán)重不足，市場(chǎng)蕭條的同時(shí)，失業(yè)率也會(huì)攀升。

（二）利率失去調(diào)節(jié)作用

“流動(dòng)性陷阱”下，利率將失去調(diào)節(jié)投資和消費(fèi)的杠桿能力，貨幣當(dāng)局也將喪失通過(guò)進(jìn)一步下調(diào)利率來(lái)刺激經(jīng)濟(jì)的空間和能力，貨幣政策對(duì)名義利率的下調(diào)已經(jīng)不能使經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。

（三）政府投資擠出私人支出

政府若通過(guò)擴(kuò)大財(cái)政支出來(lái)刺激經(jīng)濟(jì)，對(duì)企業(yè)、私人支出可能形成一定程度的擠出甚至替代。其次，政府支出的擴(kuò)大可能加劇資源配置扭曲的局面，從而降低社會(huì)總效用。

（四）資本短期炒作或迎來(lái)黃金時(shí)代

“流動(dòng)性陷阱”下，實(shí)體經(jīng)濟(jì)沉浸在冬天。股票、黑色期貨、白銀等作為資本短期炒作者追捧的熱點(diǎn)將引起人們更多的關(guān)注。資本會(huì)像螞蟻一樣瘋狂涌上，然后又快速撤退，加劇經(jīng)濟(jì)不穩(wěn)定性。

四、日本、美國(guó)應(yīng)對(duì)“流動(dòng)性陷阱”的經(jīng)驗(yàn)借鑒

（一）日本

日本所謂“失去的十年”即（1992年～2001年），就是日本經(jīng)濟(jì)陷入“流動(dòng)性陷阱”的10年。日本經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期衰退根源于日本政府為阻止日元進(jìn)一步升值，過(guò)度提供流動(dòng)性，導(dǎo)致資產(chǎn)泡沫迅速膨脹，隨后其貨幣當(dāng)局又急劇地緊縮銀根，刺破資產(chǎn)泡沫，最終使日本經(jīng)濟(jì)陷入長(zhǎng)期的衰退階段。

通貨緊縮形勢(shì)下，日本政府通過(guò)設(shè)定通貨膨脹目標(biāo)政策、進(jìn)一步擴(kuò)大政府財(cái)政支出在公共事業(yè)中所占的投資比重、實(shí)施永久性減稅的財(cái)政政策等鼓勵(lì)、加快日本產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整。在金融貨幣政策方面，日本長(zhǎng)期實(shí)施超寬松的貨幣政策，連續(xù)多次降息，到1999年2月，日本名義利率實(shí)際降為零。另外，為了克服銀行體制方面的缺陷，日本將財(cái)政與金融在行政上分離，徹底消除政府對(duì)金融機(jī)構(gòu)的過(guò)度保護(hù)作用，確保其能自由公平競(jìng)爭(zhēng)。

雖然日本對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)和金融貨幣政策進(jìn)行了多方面的調(diào)整，但并未有效緩解通貨緊縮壓力，走出經(jīng)濟(jì)衰退的預(yù)期效果。

（二）美國(guó)

次貸危機(jī)爆發(fā)后，美國(guó)金融市場(chǎng)遭受重創(chuàng)，流動(dòng)性嚴(yán)重不足。美聯(lián)儲(chǔ)將聯(lián)邦基金利率從5.25%持續(xù)下調(diào)，最終下調(diào)至0-0.25%區(qū)間，然而美國(guó)貨幣市場(chǎng)的信用緊縮情況并沒(méi)有得到有效改善，美國(guó)貨幣金融體系陷入“流動(dòng)性陷阱”之中。

在傳統(tǒng)貨幣政策失效情況下，美聯(lián)儲(chǔ)在傳統(tǒng)三大貨幣政策工具的基礎(chǔ)上創(chuàng)造了一系列新型的貨幣政策工具。按照其作用可分為三類：

一是直接向借款人和投資者提供流動(dòng)性。如商業(yè)票據(jù)融資便利（CPFF）、資產(chǎn)支持商業(yè)票據(jù)貨幣市場(chǎng)共同基金流動(dòng)便利（AMLF）、貨幣市場(chǎng)投資基金便利（MMIFF）等。

二是向商業(yè)銀行等存款機(jī)構(gòu)及非金融機(jī)構(gòu)提供短期流動(dòng)性。如可調(diào)整期限拍賣工具（TAF）、一級(jí)交易商信貸支持（PDCF）和定期證券借貸工具。

三是拓寬公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)的操作范圍，增加購(gòu)買長(zhǎng)期證券，借此幫助信貸市場(chǎng)恢復(fù)其功能，減少風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的同時(shí)，降低長(zhǎng)期利率水平。

從實(shí)際效果看，美聯(lián)儲(chǔ)采取的這些政策及時(shí)避免了系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生，同時(shí)向市場(chǎng)注入了大量的流動(dòng)性，對(duì)提振市場(chǎng)信心，恢復(fù)金融市場(chǎng)正常運(yùn)轉(zhuǎn)發(fā)揮了重要作用。

五、我國(guó)應(yīng)對(duì)“流動(dòng)性陷阱”現(xiàn)象的政策建議

從日本和美國(guó)應(yīng)對(duì)“流動(dòng)性陷阱”的經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)中，并結(jié)合我國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)際，可以得出，我國(guó)要避免進(jìn)入“流動(dòng)性陷阱”之中，可以從以下幾方面努力：

第一，通過(guò)降低企業(yè)融資成本和經(jīng)營(yíng)成本，減稅降費(fèi)，切實(shí)提高企業(yè)的投資回報(bào)率。目前實(shí)體經(jīng)濟(jì)低迷，企業(yè)投資資金不足，盈利低下。在此背景下，通過(guò)多方式的減稅降費(fèi)，降低企業(yè)的成本，提振其信心。

第二，擺脫“房地產(chǎn)化”經(jīng)濟(jì)，開(kāi)放壟斷行業(yè)，拓寬企業(yè)的投資領(lǐng)域。在項(xiàng)目無(wú)利可圖的情況下，房地產(chǎn)成為了大家爭(zhēng)相追捧的熱點(diǎn)，資金匯集房市，經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)房地產(chǎn)化趨勢(shì)。因此可適當(dāng)開(kāi)放壟斷行業(yè)，拓寬企業(yè)投資領(lǐng)域。

第三，深化利率市場(chǎng)化改革，培育價(jià)格型貨幣政策傳導(dǎo)中介指標(biāo)。逐步推進(jìn)存款利率改革，實(shí)現(xiàn)存款利率市場(chǎng)化，充分發(fā)揮利率的定價(jià)作用，提高資金配置效率和貨幣政策的傳導(dǎo)效果。

第四，通貨膨脹預(yù)期目標(biāo)要有適當(dāng)?shù)木彺鎱^(qū)間，其緩沖幅度不應(yīng)低于1%。另外，正確認(rèn)識(shí)、應(yīng)用通脹預(yù)期的動(dòng)態(tài)特征，即當(dāng)通脹低于預(yù)期目標(biāo)時(shí)，一方面，貨幣政策的選擇應(yīng)該更為激進(jìn)，且貨幣政策的選擇、調(diào)整必須得到市場(chǎng)的充分理解。

第五，貨幣當(dāng)局應(yīng)促進(jìn)非傳統(tǒng)貨幣政策工具的發(fā)展與運(yùn)用。次貸危機(jī)后，央行創(chuàng)新出了多種期限的借貸便利，但總量方面，公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)的操作工具仍不足，因此要繼續(xù)拓寬公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)的操作工具及范圍，并在此基礎(chǔ)上，發(fā)展非傳統(tǒng)貨幣政策工具，傳統(tǒng)和新型貨幣政策工具并用，量?jī)r(jià)雙管齊下，推行曲線、定向的量化寬松政策。

作者簡(jiǎn)介：徐銘鴻（1991-），女，山西臨汾人，山西財(cái)經(jīng)大學(xué)2015學(xué)術(shù)碩士研究生，研究方向：金融發(fā)展、商業(yè)銀行經(jīng)營(yíng)管理;胡中立（1993-），男，山西長(zhǎng)治人，山西財(cái)經(jīng)大學(xué)2015學(xué)術(shù)碩士研究生，研究方向：金融發(fā)展、商業(yè)銀行經(jīng)營(yíng)與管理。