浙江財經(jīng)大學會計學院 胡雪君 李連華

企業(yè)欺詐上市處罰的制度分析及改進建議*

浙江財經(jīng)大學會計學院 胡雪君 李連華

本文統(tǒng)計分析了我國證券市場十幾年來欺詐上市公司及中介機構所獲取的利益和受到的處罰，并以此為基礎對現(xiàn)行處罰制度進行了分析，得出處罰力度不足和處罰制度存在缺陷，需進一步完善的結論。同時，借鑒其他國家和地區(qū)處置欺詐上市企業(yè)及中介機構的制度安排，并結合我國證券市場實際提出了改進建議。

欺詐上市 制度分析 政策建議

上市后公司因自身經(jīng)營狀況不佳或被揭露欺詐上市，將導致公司業(yè)績下滑，股價大跌，不但會嚴重損害投資者利益，更擾亂了證券市場的正常秩序，不利于證券市場健康發(fā)展。目前，已有的對欺詐上市案件處罰的制度分析大多是基于案件的發(fā)生時間，對具體的事件進行個案分析，而每個案例具有各自的特殊性和偶然性，其研究結果對理論和實踐的指導意義存在局限性。本文選取我國證券市場1999年至2015年期間發(fā)生的19家欺詐上市公司的數(shù)據(jù)，分類統(tǒng)計分析欺詐上市公司及中介機構獲取的利益和受到的行政、刑事處罰項目，以統(tǒng)計分析的結果為基礎，對我國欺詐上市處罰制度的缺陷進行分析。同時，筆者將借鑒美國、我國香港等地處置欺詐上市企業(yè)及中介機構的措施，結合我國證券市場的實際情況提出一些改進建議。

一、欺詐上市中各方的所得利益與處罰成本分析

（一）欺詐上市各方獲取的利益

（1）上市公司獲取的利益。企業(yè)上市的主要目的為獲得融資，其從上市中獲取的利益可用募集資金的多少來衡量。欺詐上市公司扣除發(fā)行費用后的實際募集資金如表1所示。企業(yè)將融資用于招股說明書或募集說明書所列項目，閑置募集資金可暫時補充流動資金，這樣可以幫助高速發(fā)展中的企業(yè)走出資金困境，擴大企業(yè)生產(chǎn)規(guī)模，提高市場競爭力，因此獲得融資是企業(yè)從上市中取得的最直接、可觀的好處。

（2）中介機構獲取的利益。由于部分企業(yè)中介機構業(yè)務收入在各數(shù)據(jù)庫中無法獲取，筆者通過查閱相關公司的招股說明書和上市公告書進行手工收集，在此過程中盡量保持數(shù)據(jù)的準確性，但由于一些公司上市時間較早，可供查閱的資料有限，仍有10家公司無法獲取其相關的上市中介費用。因此，表2為與9家上市公司相關的中介機構提供上市服務收取的費用，這是中介機構獲取的最直接的利益。

（二）欺詐上市各方受到的處罰成本

（1）行政處罰。由于中國證監(jiān)會負責對欺詐上市公司和相關的中介機構進行行政處罰，并在中國證監(jiān)會官網(wǎng)上進行公告，行政處罰的數(shù)據(jù)較易獲取。但證監(jiān)會官網(wǎng)記載的公告為2001年至今，本文部分2001年以前受到處罰的樣本公司，其處罰數(shù)據(jù)為筆者從相關網(wǎng)絡和文獻資料中獲取。因此，統(tǒng)計的樣本區(qū)間為1999-2015年。

表1 欺詐上市公司實際募集資金單位：萬元

表2 可獲得的中介機構業(yè)務收入單位：萬元

第一，上市公司及其高管受到的行政處罰。圖1為欺詐上市公司及其高管受到行政處罰類型的統(tǒng)計。19起欺詐上市事件中有15家公司和14家公司的高管被處罰，由于大部分公司和高管不只受到一種類型處罰，導致處罰類型頻數(shù)大于處罰對象頻數(shù)。由圖1可知，警告和罰款在處罰中運用最為廣泛，分別占總處罰項目的39.68%和36.51%，而責令改正違法行為和沒收非法（違規(guī)）所得占比較少，分別約占7.94%、6.35%。

圖1 公司及其高管行政處罰類型統(tǒng)計

圖2為上市公司及其高管歷年受到的行政處罰罰款均值的折線圖。由于欺詐上市案件發(fā)生和處罰決定做出的間斷性，本圖統(tǒng)計的數(shù)據(jù)在時間上不連續(xù)。從圖2中可看出2013年以前罰款金額總體穩(wěn)定，均不高于100萬元，2013年和2014年處罰金額有了大幅上升。導致這個變化的是綠大地事件、萬福生科事件、迪威視訊事件和海聯(lián)訊事件。特別是綠大地事件和萬福生科事件對證券市場產(chǎn)生的惡劣影響為近年之最，并且隨著監(jiān)管者對證券市場違規(guī)行為打擊力度的不斷加大，其受到金額巨大的處罰也在情理之中。

圖2 行政處罰罰款均值

總的來看，目前為止，證券市場對欺詐上市公司及其高管的行政處罰力度較輕，警告和罰款是最常用的兩種處罰方式，更有約束作用的責令改正違法行為、沒收非法（違規(guī)）所得和認定為市場禁入者等處罰手段沒有充分發(fā)揮作用。雖然罰款這一手段運用頻率較高，但是總體處罰金額不高，產(chǎn)生的威懾作用有限。

第二，中介機構及個人受到的行政處罰。圖3為與各欺詐上市公司相關的中介機構及個人受到的行政處罰統(tǒng)計。與19家公司相關的中介機構中有5家會計師事務所、3家律師事務所和6家保薦機構受到處罰。與處罰上市公司及高管一樣，警告和罰款被廣泛運用，分別占處罰項目的25%和31.94%。由以上行政處罰數(shù)據(jù)可知，受到處罰的中介機構及個人數(shù)量少，中國證監(jiān)會對欺詐上市公司和高管的處罰力度大于對中介機構及其責任人的處罰力度，但各對象適用威懾力較大處罰類型的比例仍不夠高，總的來看，行政處罰總體力度偏小。

圖3 中介機構及個人行政處罰類型統(tǒng)計

（2）刑事處罰。表3與表4為與欺詐上市相關各方受到的刑事處罰，可以明顯看到，與行政處罰相比，刑事處罰對象更少，19家公司中僅有4家受到刑事處罰，2家相關的中介機構被處以罰金，且刑事處罰類型主要為罰金和有期徒刑。對于欺詐上市的刑事處罰，《刑法》第一百六十條規(guī)定：“在招股說明書、認股書、公司、企業(yè)債券募集辦法中隱瞞重要事實或者編造重大虛假內(nèi)容，發(fā)行股票或者公司、企業(yè)債券，數(shù)額巨大、后果嚴重或者有其他嚴重情節(jié)的，處5年以下有期徒刑或者拘役，并處或者單處非法募集資金金額1%以上5%以下罰金”。再結合表3的數(shù)據(jù)，公司受到的罰金占其實際募集資金的比例非常小，處罰比例最高的綠大地（云投生態(tài)）為3.16%，大部分公司適用了《刑法》規(guī)定的最小罰金比例。同時，還可以從表4中得知，除了綠大地（云投生態(tài)）原董事長何學葵因不僅犯了欺詐發(fā)行股票罪，還涉嫌偽造金融票證、違規(guī)披露重要信息等，數(shù)罪并罰，被判處有期徒刑10年外，其他欺詐上市公司高管受到的最高有期徒刑期限為3年6個月，沒有一人適用接近5年的判刑。

表3 欺詐上市公司刑事處罰

（三）利益與處罰的比較分析本文將參與欺詐上市各方受到的罰款與其獲得的利益（募集資金或業(yè)務收入）進行對比分析，具體分析見表5至表8。

表5 罰款占實際募集資金的比例

表6 會計師事務所罰款占業(yè)務收入的比例

表7 律師事務所罰款占業(yè)務收入的比例

表8 保薦機構罰款占業(yè)務收入的比例

表5為各公司行政處罰罰款占其上市募集資金的比例。大部分公司的罰款金額不超過募集資金的5‰，只有海聯(lián)訊（300277.SZ）和大東海（000613.SZ）的罰款比例相對較大，分別為15.78‰和23.35‰。這樣看來目前證券市場對欺詐上市公司的罰款力度較輕，無法起到“殺一儆百”的作用。

表6、7、8分別為各中介機構行政處罰罰款金額占其業(yè)務收入的比重。雖然被罰款的中介機構數(shù)量不多，罰款相對于其業(yè)務收入比值也較大，但這并不意味對中介機構的處罰是嚴厲的。以萬福生科的保薦機構——平安證券為例，其2009年的承銷收入合計45億元，5110萬元的罰款對其不足以產(chǎn)生威懾作用。

調(diào)查及時性不強是我國行政處罰的另一個重要問題，筆者經(jīng)過統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，欺詐上市行政處罰的平均追溯期為3.44年，沒有一家公司在違規(guī)當年就得到中國證監(jiān)會做出的行政處罰決定，37.5%的公司在違規(guī)三年后被處罰，違規(guī)4年、5年、6年后被處罰的公司各占12.5%。

二、企業(yè)欺詐上市處罰制度分析

從欺詐上市中各方的所得利益和處罰成本的統(tǒng)計分析來看，監(jiān)管部門對欺詐上市公司、高管和中介機構大量運用警告、責令改正違法行為等處罰，這些處罰對于沒有誠信，不重視聲譽的責任方來說難以發(fā)揮警示效用。而罰款、撤銷相關證券服務資格等威懾力大的處罰在實際中運用的并不多。本文19家欺詐上市公司中僅有3家被退市，紐約證券交易所年均退市率幾乎是國內(nèi)年均退市率的40倍。雖然2012年4月，深交所發(fā)布了《深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板股票上市規(guī)則》，將創(chuàng)業(yè)板退市制度的方案落實到上市規(guī)則的具體條款，但之后被曝光的萬福生科等依然不觸及退市。

行政處罰主要由政府行政機構決定，而投資者是欺詐上市中的主要受害人，制裁者和利益相關者分離，難免導致行政處罰的效果大打折扣。李敏才、劉峰（2012）認為相比較而言，證券民事訴訟賠償制度賦予了投資者借助法律手段保護自己的權力。2003年1月9日，最高人民法院頒布的《關于審理證券市場因虛假陳述引發(fā)的民事賠償案件的若干規(guī)定》（法釋［2003］2號），以下簡稱“規(guī)定”對證券民事賠償案件的受理程序和適用法律作出了全面具體的司法解釋，確立了虛假陳述證券民事賠償案件的訴訟制度。然而，按照《規(guī)定》，投資者可起訴的對象被限定在已被相關機關處罰或被法院認定有罪的公司范圍內(nèi)，并且，我國未引入集團訴訟，利益被侵害最多的中小投資者很少能承擔起民事訴訟的資金成本和時間成本，因此，證券民事訴訟賠償制度的實用性較低。

目前我國《刑法》第一百六十條對犯欺詐發(fā)行罪的公司及責任人規(guī)定的最高刑期為5年，罰金是募集資金的1%到5%，《刑法》第二百二十九條規(guī)定對故意提供虛假證明的中介組織人員處5年以下有期徒刑或者拘役，并處罰金。本文19家欺詐上市公司中受到刑事處罰的責任方少之又少，并且?guī)缀醵歼m用了刑法規(guī)定的處罰下限。美國《薩班斯法案》規(guī)定：上市公司的主要高管必須對公司財務報告的真實性負責，一旦財務報表被證實存在違規(guī)不實之處，將按證券欺詐被判處最高達25年的徒刑；對犯有證券欺詐罪的個人和公司的罰金最高分別可達500萬美元和2500萬美元；對違法的注冊會計師可判處10年以下監(jiān)禁或罰款。我國刑事處罰制度的標準低于美國，且執(zhí)行力度也相當?shù)?，綜合的刑事處罰效果當然更是差強人意。

三、企業(yè)欺詐上市處罰制度改進建議

欺詐上市現(xiàn)象屢禁不止，不僅危害了投資者利益，更擾亂了證券市場秩序，間接影響國家經(jīng)濟穩(wěn)定性。筆者認為，建立完善的欺詐上市處罰制度，提高違法違規(guī)成本，提高監(jiān)管效率，才能從源頭遏制欺詐上市。因此，針對上文分析的處罰制度不足，借鑒國外先進經(jīng)驗，提出以下建議：

第一，完善退市制度。雖然我國已建立了相關退市制度，但從實施結果來看，其完善性還遠遠不夠。目前比較現(xiàn)實的措施有兩條：一是借鑒我國香港證券市場對洪良國際造假案的查處，建立股份回購制度，在挽回投資者損失的同時，導致上市公司股本不符合上市條件而退市；二是引入集體訴訟制度，投資者起訴的獲勝率大大提高，支付巨額賠償后，部分公司將會因為破產(chǎn)而退市。

第二，擴大中介機構責任。成功實現(xiàn)欺詐上市往往不能僅憑企業(yè)一方之力，在這個過程中中介機構提供了不可缺少的“幫助”。《證券法》第69條規(guī)定了保薦人的連帶賠償責任，這一責任應擴大至所有中介機構，并且從保護弱勢群體的角度出發(fā)，應免除受害人的舉證責任，實行過錯推定的歸責原則。只有加大違法成本，中介機構才會有所忌憚，這樣違規(guī)企業(yè)失去了強有力的外部支持，想要獲得上市資格就不是那么容易了。

第三，建立有效的監(jiān)督舉報機制。缺乏有效的監(jiān)督舉報機制，導致我國欺詐上市案件的曝光期長，投資者的利益無法及時挽回。這一點可以借鑒美國金融改革法案中的舉報條款，舉報人舉報的上市公司違法違規(guī)行為屬實，且公司最終被處以100萬美元及以上的罰款，舉報人將獲得罰金10%～30%的獎勵。在大部分罰款金額遠遠高于100萬美元的情況下，獎勵數(shù)額非?？捎^。這種舉報機制調(diào)動了公眾監(jiān)管的積極性，提高了監(jiān)督的有效性，使得企業(yè)有危機意識，自覺規(guī)范自身行為，值得中國資本市場結合自身實際情況借鑒學習。

第四，提高處罰制度效率。雖然我國針對欺詐上市的法律制度日漸完善，但制定的標準偏低，且執(zhí)行力度不足，大大降低了處罰效率。因此，要達到處罰的目的，需要規(guī)范執(zhí)法過程，避免執(zhí)法人員的主觀性。同時，制定相關處罰制度應結合我國證券市場的實際情況，防止出現(xiàn)“有法可依”，卻難以實施的情況。

*本文系國家社科基金（重點）項目“基于內(nèi)部控制視角的腐敗防控機制與實現(xiàn)路徑研究”（項目編號：15AJY002）階段性研究成果。

［1］黃文鳳：《欺詐上市過程中的財務造假與防范——以萬福生科為例》，《中國注冊會計師》2013年第11期。

［2］李敏才、劉峰：《我國發(fā)審方式改革的制度分析：一個研究框架》，《當代財經(jīng)》2012年第7期。

［3］皮海洲：《用回購股份的方式懲罰欺詐上市者》，《金融博覽（財富）》2013年第4期。

（編輯 劉姍）