摘要：文章從債轉(zhuǎn)股的具體概念入手，分析其再次推行的必要性，認(rèn)為債轉(zhuǎn)股可能成為商業(yè)銀行重要的不良資產(chǎn)處置手段；指出新一輪債轉(zhuǎn)股的關(guān)鍵是建立市場(chǎng)化的定價(jià)機(jī)制；商業(yè)銀行可以通過(guò)轉(zhuǎn)股后轉(zhuǎn)讓給AMC、參照投貸聯(lián)動(dòng)模式、以基金管理公司設(shè)立資管計(jì)劃等方式規(guī)避《商業(yè)銀行法》限制實(shí)施新一輪債轉(zhuǎn)股； AMC最終扮演的都是對(duì)貸款債權(quán)和企業(yè)股權(quán)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)者角色。

關(guān)鍵詞：債轉(zhuǎn)股；AMC；價(jià)格發(fā)現(xiàn)

2016年3月份以來(lái)，政府高層多次明確提出，要通過(guò)市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股的方式來(lái)逐步降低企業(yè)的杠桿率，引發(fā)了市場(chǎng)各方的高度關(guān)注。

一、 債轉(zhuǎn)股的概念和實(shí)施條件

根據(jù)《公司債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)登記管理辦法》第二條規(guī)定，債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)，是指?jìng)鶛?quán)人以其依法享有的對(duì)在中國(guó)境內(nèi)設(shè)立的有限責(zé)任公司或者股份有限公司的債權(quán)，轉(zhuǎn)為公司股權(quán)，增加公司注冊(cè)資本的行為。由于中國(guó)企業(yè)的負(fù)債主要靠銀行貸款這一間接融資方式，本文將債權(quán)人和債務(wù)人分別限定為符合條件的商業(yè)銀行與貸款企業(yè)。

從微觀層面來(lái)看，債轉(zhuǎn)股是貸款對(duì)象的財(cái)務(wù)狀況惡化到一定程度時(shí)商業(yè)銀行所采取的一種資產(chǎn)保全方式，是一種只“比破產(chǎn)清盤(pán)可能合算一點(diǎn)”的判斷（周小川，1999）。只有在貸款企業(yè)不能主動(dòng)、有效地進(jìn)行自身的重組，而破產(chǎn)清盤(pán)只能少量回收貸款時(shí)，銀行才會(huì)考慮債轉(zhuǎn)股，把原有債權(quán)轉(zhuǎn)為對(duì)企業(yè)的股權(quán)進(jìn)行有效重組，通過(guò)減輕還本付息的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)來(lái)恢復(fù)企業(yè)的盈利能力和財(cái)務(wù)健康狀況，減少貸款損失。從宏觀層面來(lái)看，大規(guī)模推行債轉(zhuǎn)股通常是在一個(gè)經(jīng)濟(jì)體處于經(jīng)濟(jì)下行周期或劇烈轉(zhuǎn)型過(guò)程中，往往由政府出面引導(dǎo)，將一些重點(diǎn)行業(yè)重點(diǎn)企業(yè)的債權(quán)轉(zhuǎn)為股權(quán)，降低資產(chǎn)負(fù)債率和財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)，為這些企業(yè)順利度過(guò)周期性低谷或結(jié)構(gòu)調(diào)整贏得寶貴時(shí)間；同時(shí)債權(quán)人也避免賬面損失暴露，甚至有可能通過(guò)債轉(zhuǎn)股企業(yè)的未來(lái)股權(quán)收益抵補(bǔ)當(dāng)期損失（黃志凌等，2016）。

二、 現(xiàn)階段再度實(shí)施債轉(zhuǎn)股的必要性

1. 企業(yè)負(fù)債率再度高企，財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)沉重，削弱了應(yīng)對(duì)外來(lái)沖擊的能力，迫切需要及時(shí)有效的去杠桿手段。當(dāng)前，我國(guó)經(jīng)濟(jì)和企業(yè)整體債務(wù)水平再次居于歷史高位。據(jù)李揚(yáng)、張曉晶對(duì)中國(guó)國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表的研究，截至2014年末，中國(guó)經(jīng)濟(jì)整體（含金融機(jī)構(gòu)）的債務(wù)總額為150.03萬(wàn)億元，占GDP的比重從2008年的170%上升到235.7%，6年上升了65.7個(gè)百分點(diǎn)；剔除金融機(jī)構(gòu)部門(mén)后的中國(guó)實(shí)體部門(mén)的債務(wù)規(guī)模為138.33萬(wàn)億元，占GDP的比重從2008 年的157%上升到2014年的217.3%，6年上升了60.3個(gè)百分點(diǎn)。無(wú)論取何種口徑，中國(guó)的杠桿率迅速上升都是確定無(wú)疑的事實(shí)。具體到企業(yè)層面，從財(cái)政部公布的數(shù)據(jù)來(lái)看，截至2015年12月末，全國(guó)國(guó)有企業(yè)資產(chǎn)總額1 192 048.8億元，負(fù)債總額790 670.6億元，總體資產(chǎn)負(fù)債率為66.33%，其中央企為67.97%，地方國(guó)企為64.41%。值得注意的是，國(guó)有企業(yè)營(yíng)業(yè)總成本445 196.1億元，同比下降4.8%，但財(cái)務(wù)費(fèi)用卻同比增長(zhǎng)了10.2%。民營(yíng)企業(yè)財(cái)務(wù)費(fèi)用增長(zhǎng)幅度也不會(huì)低于國(guó)有企業(yè)。高企的整體杠桿率和企業(yè)財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)不穩(wěn)定性加劇。如果發(fā)生不利的外部沖擊，大批企業(yè)將陷入財(cái)務(wù)困境，瀕臨破產(chǎn)甚至可能進(jìn)一步演變?yōu)閭鶆?wù)危機(jī)。因此，必須盡快為企業(yè)去杠桿，確保微觀主體的穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)以應(yīng)對(duì)外部沖擊。

2. 商業(yè)銀行不良貸款絕對(duì)數(shù)量巨大，撥備覆蓋率持續(xù)下降，且監(jiān)管政策趨于嚴(yán)格，債轉(zhuǎn)股的優(yōu)勢(shì)凸顯。據(jù)中國(guó)銀監(jiān)會(huì)公布的數(shù)據(jù)，截止2016年3月末，商業(yè)銀行不良貸款率僅為1.75%。從表面數(shù)據(jù)來(lái)看，當(dāng)前商業(yè)銀行的不良資產(chǎn)壓力應(yīng)該遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于1999年。但是，當(dāng)前不良貸款的絕對(duì)值十分巨大，2016年3月末的不良貸款余額1.39萬(wàn)億元，關(guān)注類(lèi)貸款余額為3.2萬(wàn)億元，且呈現(xiàn)持續(xù)增長(zhǎng)趨勢(shì)。與非正常類(lèi)貸款占商業(yè)銀行總資產(chǎn)的比例持續(xù)上升相對(duì)應(yīng)，商業(yè)銀行的撥備覆蓋率已經(jīng)從2014年1季度末的273.66%下降到2016年1季度末的175.03%。自3月份開(kāi)始，銀監(jiān)會(huì)陸續(xù)發(fā)文，要求不良資產(chǎn)必須真實(shí)、潔凈轉(zhuǎn)讓，并明確收益權(quán)轉(zhuǎn)讓等方式不能出表。這樣一來(lái)，商業(yè)銀行合規(guī)的處置方式只能是將不良資產(chǎn)打折出售給AMC或?qū)⑵渥C券化成ABS 流通轉(zhuǎn)讓。相對(duì)于以上兩種方式，債轉(zhuǎn)股的優(yōu)勢(shì)在于：一是只涉及作為債權(quán)人的商業(yè)銀行和作為債務(wù)人的貸款企業(yè)，再加上第三方中介確定債權(quán)和股權(quán)的定價(jià)，當(dāng)事人最多三方；二是核心問(wèn)題就是當(dāng)事人確定債權(quán)和股權(quán)的交易對(duì)價(jià)，交易環(huán)節(jié)簡(jiǎn)潔明了，便于應(yīng)對(duì)外來(lái)沖擊；三是轉(zhuǎn)股以后，商業(yè)銀行還有可能獲取所持股權(quán)增值帶來(lái)的超額收益，通過(guò)擇機(jī)轉(zhuǎn)讓抵補(bǔ)處置成本。因此，隨著監(jiān)管的日趨嚴(yán)格，債轉(zhuǎn)股很可能成為商業(yè)銀行化解不良資產(chǎn)的重要方式。

三、 債轉(zhuǎn)股實(shí)施的關(guān)鍵是建立市場(chǎng)化的對(duì)價(jià)機(jī)制

1. 中國(guó)資本市場(chǎng)已經(jīng)具備實(shí)施市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股的條件。

與上一輪債轉(zhuǎn)股時(shí)期相比，目前我國(guó)已經(jīng)初步建立起多層次資本市場(chǎng)，作為市場(chǎng)主體的企業(yè)（包括國(guó)有企業(yè)）、商業(yè)銀行（包括國(guó)有大型銀行）和AMC絕大多數(shù)已經(jīng)是股份公司或上市公司，公平交易的市場(chǎng)規(guī)則對(duì)銀行和債務(wù)企業(yè)的約束更加嚴(yán)格。商業(yè)銀行的綜合經(jīng)營(yíng)也以試點(diǎn)的形式展開(kāi)。早在2005年，人民銀行、銀監(jiān)會(huì)和證監(jiān)會(huì)便允許商業(yè)銀行以試點(diǎn)形式設(shè)立基金管理公司，目前五家大型商業(yè)銀行、三家股份制銀行和兩家城商行都參與設(shè)立了基金管理公司；同時(shí)，商業(yè)銀行還控制了10家證券公司、3家信托公司。另外，銀監(jiān)會(huì)、科技部、人民銀行近期聯(lián)合發(fā)布了《關(guān)于支持銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)加大創(chuàng)新力度開(kāi)展科創(chuàng)企業(yè)投貸聯(lián)動(dòng)試點(diǎn)的指導(dǎo)意見(jiàn)》，允許試點(diǎn)銀行設(shè)立投資功能子公司，開(kāi)展股權(quán)投資進(jìn)行投貸聯(lián)動(dòng)，以企業(yè)高成長(zhǎng)所帶來(lái)的投資收益補(bǔ)償銀行債務(wù)性融資所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)，為銀行開(kāi)展股權(quán)投資開(kāi)了先例。

2. 銀行和企業(yè)雙方都有推高股權(quán)定價(jià)的動(dòng)機(jī)。首先，債轉(zhuǎn)股的多重成本會(huì)推高銀行對(duì)所持股權(quán)價(jià)格的期望值。首先，按照現(xiàn)有監(jiān)管要求，債轉(zhuǎn)股后銀行會(huì)大幅度增加資本占用。商業(yè)銀行持有一般企業(yè)債權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重為100%，而對(duì)企業(yè)股權(quán)投資的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重為400%或1 250%。因此，債轉(zhuǎn)股會(huì)降低商業(yè)銀行的資本充足率，增加資本補(bǔ)充壓力。其次，由于銀行的債權(quán)主要來(lái)自于吸收的存款，在持股期間要一直為對(duì)應(yīng)的負(fù)債支付利息。第三，由于目前我國(guó)已經(jīng)實(shí)施了存款保險(xiǎn)制度，大規(guī)模債轉(zhuǎn)股后，商業(yè)銀行資產(chǎn)負(fù)債表中的部分資產(chǎn)由債權(quán)轉(zhuǎn)為股權(quán)，對(duì)儲(chǔ)戶償付的不確定性增加，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)上升，勢(shì)必導(dǎo)致該行在存款保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)的資信評(píng)級(jí)下降，需要繳納的存款保險(xiǎn)費(fèi)率上升。

另一方面，債轉(zhuǎn)股實(shí)施后商業(yè)銀行和企業(yè)會(huì)形成推高股權(quán)價(jià)格的利益捆綁。從理論上講，債轉(zhuǎn)股只是資金形態(tài)的改變，并不能提高企業(yè)資金的使用效率（黃志凌等，2001），企業(yè)的資產(chǎn)質(zhì)量只能靠提升盈利能力來(lái)改善。如果企業(yè)的盈利能力得不到真正提高，債轉(zhuǎn)股反而通過(guò)債權(quán)變股權(quán)、法定受償次序的下調(diào)進(jìn)一步套牢了銀行，把銀行變成了轉(zhuǎn)股企業(yè)的提款機(jī)。而且，只有幫助企業(yè)擺脫困境、實(shí)現(xiàn)股權(quán)價(jià)格上漲，商業(yè)銀行才能從債轉(zhuǎn)股中獲利和退出。債轉(zhuǎn)股后，在這種軟約束環(huán)境中，企業(yè)有足夠的動(dòng)力繼續(xù)向持股商業(yè)銀行借款；由于通過(guò)降低資產(chǎn)負(fù)債率提高了企業(yè)的信用等級(jí)，商業(yè)銀行也能夠依法合規(guī)地向其發(fā)放貸款。因此，雙方很可能合謀推高股權(quán)價(jià)格。

3. 現(xiàn)階段建立市場(chǎng)化定價(jià)機(jī)制離不開(kāi)AMC的參與。由銀行和企業(yè)雙方確定債權(quán)與股權(quán)對(duì)價(jià)，面臨兩個(gè)問(wèn)題：一是商業(yè)銀行作為債權(quán)人居于主導(dǎo)地位，債權(quán)折合股份過(guò)多必然損害企業(yè)原有股東利益，從而陷入利益糾葛中，增加時(shí)間成本；二是雙方在推高股權(quán)定價(jià)方面有合謀動(dòng)機(jī)，難以真正降低銀行和企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)。因此，在債權(quán)和股權(quán)的定價(jià)方面有必要引入第三方確保定價(jià)的合理性。

從實(shí)質(zhì)來(lái)看，商業(yè)銀行進(jìn)行債轉(zhuǎn)股的貸款資產(chǎn)至少有一部分已經(jīng)屬于不良資產(chǎn)，其市場(chǎng)價(jià)值應(yīng)該在賬面價(jià)值基礎(chǔ)上打一定程度的折扣；對(duì)轉(zhuǎn)股企業(yè)來(lái)說(shuō)，不論其是受經(jīng)濟(jì)周期影響的優(yōu)質(zhì)企業(yè)還是應(yīng)該被淘汰的僵尸企業(yè)，其股權(quán)價(jià)值已經(jīng)因?yàn)榻?jīng)營(yíng)不善受到一定程度的侵蝕和貶損。四大AMC從2006年開(kāi)始以市場(chǎng)化方式定價(jià)收購(gòu)不良債權(quán)，并開(kāi)展財(cái)務(wù)性股權(quán)投資和股加債業(yè)務(wù)，目前主要業(yè)務(wù)橫跨債權(quán)領(lǐng)域與股權(quán)領(lǐng)域。因此，目前只有AMC能夠分別對(duì)銀行貸款和企業(yè)股權(quán)進(jìn)行合理定價(jià)，是目前最適合參與市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股定價(jià)的第三方。

四、 商業(yè)銀行實(shí)施新一輪債轉(zhuǎn)股的可能方式

目前商業(yè)銀行直接持有企業(yè)股權(quán)的最大障礙在于法律規(guī)定?！渡虡I(yè)銀行法》第四十三條規(guī)定，“商業(yè)銀行在境內(nèi)不得向非自用不動(dòng)產(chǎn)投資或者向非銀行金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)投資，但國(guó)家另有規(guī)定的除外”。市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股短期內(nèi)有可能通過(guò)“國(guó)家另有規(guī)定的除外”這一但書(shū)打開(kāi)缺口。因此，AMC應(yīng)該未雨綢繆，結(jié)合自身優(yōu)勢(shì)考慮介入市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股的適當(dāng)模式。

本文認(rèn)為，在現(xiàn)有法律限制條件下，商業(yè)銀行開(kāi)展市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股有兩種模式。一是借助AMC參與第一輪債轉(zhuǎn)股的經(jīng)驗(yàn)，將轉(zhuǎn)股后的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給AMC，由AMC對(duì)企業(yè)進(jìn)行持股管理；二是直接由銀行將對(duì)企業(yè)的債權(quán)轉(zhuǎn)換為企業(yè)的股權(quán)，既可以參照投貸聯(lián)動(dòng)的試點(diǎn)模式直接設(shè)立投資功能子公司或利用集團(tuán)內(nèi)已有的券商直投子公司，也可以通過(guò)設(shè)立基金管理公司等大資管路徑開(kāi)展市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股業(yè)務(wù)。

1. 商業(yè)銀行完成債轉(zhuǎn)股后向AMC市場(chǎng)化轉(zhuǎn)讓股權(quán)。首先，商業(yè)銀行與企業(yè)自行確定貸款債權(quán)與企業(yè)股權(quán)的交換比例；其次，商業(yè)銀行將轉(zhuǎn)換后獲得的股權(quán)通過(guò)招標(biāo)等市場(chǎng)化方式向四大AMC或地方AMC轉(zhuǎn)讓，由AMC競(jìng)標(biāo)報(bào)價(jià)，價(jià)高者得并向商業(yè)銀行支付對(duì)價(jià)；再次，取得企業(yè)股權(quán)的AMC對(duì)企業(yè)行使股東權(quán)力，通過(guò)改善企業(yè)治理結(jié)構(gòu)等方式提高企業(yè)盈利能力，從而獲取投資收益。

在這個(gè)過(guò)程中，AMC雖然沒(méi)有直接確定貸款債權(quán)與企業(yè)股權(quán)的市場(chǎng)對(duì)價(jià)，但是倒逼商業(yè)銀行和企業(yè)通過(guò)市場(chǎng)化方式為股權(quán)定價(jià)，合理確定貸款債權(quán)與企業(yè)股權(quán)的對(duì)價(jià)，有效防范兩者的道德風(fēng)險(xiǎn)。

2. 商業(yè)銀行在債轉(zhuǎn)股中通過(guò)AMC進(jìn)行市場(chǎng)化定價(jià)。

（1）由銀行參照投貸聯(lián)動(dòng)模式直接設(shè)立投資子公司進(jìn)行債轉(zhuǎn)股。根據(jù)銀監(jiān)會(huì)、科技部、人民銀行發(fā)布的《關(guān)于支持銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)加大創(chuàng)新力度開(kāi)展科創(chuàng)企業(yè)投貸聯(lián)動(dòng)試點(diǎn)的指導(dǎo)意見(jiàn)》規(guī)定，被選為試點(diǎn)的商業(yè)銀行可以在集團(tuán)內(nèi)部設(shè)立具有投資功能的子公司對(duì)科創(chuàng)企業(yè)進(jìn)行“股權(quán)投資”，與商業(yè)銀行科技金融專營(yíng)機(jī)構(gòu)的“信貸投放”相結(jié)合，為科創(chuàng)企業(yè)提供持續(xù)資金支持，以股權(quán)投資收益抵補(bǔ)信貸風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)科創(chuàng)企業(yè)信貸風(fēng)險(xiǎn)和收益的匹配。在投貸聯(lián)動(dòng)業(yè)務(wù)中，試點(diǎn)機(jī)構(gòu)的投資功能子公司以自有資金進(jìn)行股權(quán)投資，與銀行母公司實(shí)行機(jī)構(gòu)隔離、資金隔離，最終以獲取的投資收益抵補(bǔ)整個(gè)集團(tuán)承擔(dān)的投資風(fēng)險(xiǎn)。參照這一模式，第一，由AMC分別為商業(yè)銀行的貸款和企業(yè)股權(quán)進(jìn)行市場(chǎng)化估值定價(jià)，確定兩者的交換對(duì)價(jià)；第二，由商業(yè)銀行和企業(yè)按照AMC估值確定的對(duì)價(jià)完成債轉(zhuǎn)股；第三，由商業(yè)銀行組織相關(guān)的投資團(tuán)隊(duì)設(shè)立投資子公司，將轉(zhuǎn)換后的股權(quán)劃撥給投資子公司持有；第四，投資子公司履行股東職責(zé)，通過(guò)參與企業(yè)公司治理來(lái)提升盈利能力和公司股權(quán)價(jià)值，相機(jī)處置，通過(guò)可能的投資收益及本金回收在整個(gè)集團(tuán)層面彌補(bǔ)貸款資產(chǎn)的減計(jì)。

在這一模式中，AMC發(fā)揮了對(duì)商業(yè)銀行貸款和企業(yè)股權(quán)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)職能，為按照市場(chǎng)化方式完成債轉(zhuǎn)股奠定了基礎(chǔ)。但是，與證券公司的直投子公司相比，銀行系設(shè)立的投資功能子公司既不能短期負(fù)債經(jīng)營(yíng)，又不能以設(shè)立股權(quán)投資基金、債權(quán)投資基金、創(chuàng)業(yè)投資基金、并購(gòu)基金、夾層基金等直投基金撬動(dòng)社會(huì)資金來(lái)擴(kuò)大規(guī)模。因此，投資功能子公司只能以自有資金受讓債轉(zhuǎn)股的股權(quán)。

（2）商業(yè)銀行通過(guò)設(shè)立基金管理公司，撬動(dòng)資本杠桿開(kāi)展債轉(zhuǎn)股業(yè)務(wù)。按照《商業(yè)銀行設(shè)立基金管理公司試點(diǎn)管理辦法》，商業(yè)銀行申請(qǐng)投資設(shè)立基金管理公司應(yīng)先向銀監(jiān)會(huì)提出申請(qǐng)，取得銀監(jiān)會(huì)同意后再向證監(jiān)會(huì)報(bào)送申請(qǐng)材料，由證監(jiān)會(huì)依法進(jìn)行審批。通過(guò)三批試點(diǎn)，目前設(shè)立基金管理公司的銀行有工農(nóng)中建交五大國(guó)有商業(yè)銀行和招商、民生、浦發(fā)三家股份制商業(yè)銀行以及北京、南京兩家城商行。經(jīng)過(guò)大資管改革，基金管理公司在原有公募基金業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)上，不僅獲得了開(kāi)展私募基金業(yè)務(wù)的資格，還能夠開(kāi)展特定客戶資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，其中包括設(shè)立子公司開(kāi)展專項(xiàng)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，成為同時(shí)涉足公募、私募兩大領(lǐng)域的金融機(jī)構(gòu)。這就為商業(yè)銀行在現(xiàn)有法律限制下開(kāi)展債轉(zhuǎn)股業(yè)務(wù)提供了另一條路徑。

可能的操作步驟如下。第一，由AMC依托對(duì)各類(lèi)不良資產(chǎn)估值定價(jià)的行業(yè)優(yōu)勢(shì)，分別為商業(yè)銀行的貸款和企業(yè)股權(quán)進(jìn)行市場(chǎng)化估值定價(jià)，確定兩者的交換對(duì)價(jià)；第二，由商業(yè)銀行和企業(yè)按照AMC估值確定的對(duì)價(jià)完成債轉(zhuǎn)股；第三，通過(guò)新設(shè)立的或集團(tuán)內(nèi)部原有的基金管理公司設(shè)立以企業(yè)股權(quán)為投資標(biāo)的的特定資產(chǎn)管理計(jì)劃或私募股權(quán)投資基金，向特定投資者或合格投資者發(fā)售份額來(lái)募集資金；第四，特定資管計(jì)劃或私募股權(quán)投資基金以募集的資金從商業(yè)銀行受讓債轉(zhuǎn)股企業(yè)股權(quán)；第五，由特定資管計(jì)劃或私募股權(quán)投資基金代投資者對(duì)企業(yè)行使股東權(quán)力進(jìn)行管理，將股權(quán)投資收益按照投資份額向投資。

相對(duì)于參照投貸聯(lián)動(dòng)模式，商業(yè)銀行通過(guò)集團(tuán)內(nèi)部原有的或新設(shè)立的基金管理公司開(kāi)展債轉(zhuǎn)股業(yè)務(wù)存在以下優(yōu)勢(shì)：第一，商業(yè)銀行設(shè)立基金管理公司的試點(diǎn)工作已經(jīng)進(jìn)行十余年，各層次的銀行機(jī)構(gòu)都有參與，不存在法律障礙，可以大大節(jié)約時(shí)間成本化解燃眉之急。特別是，被業(yè)界認(rèn)為進(jìn)入債轉(zhuǎn)股試點(diǎn)的中國(guó)銀行、工商銀行、招商銀行等銀行都已經(jīng)成立基金管理公司，時(shí)間成本可以進(jìn)一步降低。第二，能夠充分發(fā)揮基金管理公司在大資管時(shí)代的牌照優(yōu)勢(shì)，撬動(dòng)外部資金?；鸸芾砉究梢酝ㄟ^(guò)設(shè)立特定客戶資產(chǎn)管理計(jì)劃開(kāi)展“一對(duì)一”或“一對(duì)多”的資管業(yè)務(wù)向特定客戶募集資金，也可以利用取得的私募基金業(yè)務(wù)資質(zhì)設(shè)立私募股權(quán)投資基金向合格投資者募集資金。通過(guò)以上兩種途徑，基金管理公司能夠發(fā)揮杠桿作用，以募集資金承接商業(yè)銀行債轉(zhuǎn)股置換的企業(yè)股權(quán)，在解放母體銀行的流動(dòng)性的同時(shí)獲得一定的管理費(fèi)收入。但是，從市場(chǎng)上募集的外部資金對(duì)作為投資標(biāo)的的企業(yè)股權(quán)的市場(chǎng)化定價(jià)要求更高，交易的每一個(gè)環(huán)節(jié)都需要達(dá)到市場(chǎng)定價(jià)標(biāo)準(zhǔn)。如前所述，債轉(zhuǎn)股企業(yè)過(guò)高的資產(chǎn)負(fù)債率已經(jīng)危及其貸款償付能力，股權(quán)價(jià)值在實(shí)質(zhì)上已經(jīng)出現(xiàn)貶損，同時(shí)也導(dǎo)致銀行貸款因還款風(fēng)險(xiǎn)上升而計(jì)提減值準(zhǔn)備，兩者在實(shí)質(zhì)上已經(jīng)歸入不良資產(chǎn)。因此，由處置不良資產(chǎn)的AMC對(duì)債轉(zhuǎn)股涉及的貸款債權(quán)和企業(yè)股權(quán)進(jìn)行價(jià)格發(fā)現(xiàn)、建立市場(chǎng)對(duì)價(jià)是合情合理的，直接關(guān)系到投資標(biāo)的的價(jià)格是否公允，能否得到外部投資者認(rèn)可。只有對(duì)兩者進(jìn)行了合理的市場(chǎng)化定價(jià)，整個(gè)債轉(zhuǎn)股才能完全按照市場(chǎng)化原則進(jìn)行，政府才能夠免于承擔(dān)兜底、背書(shū)導(dǎo)致的或有財(cái)政負(fù)擔(dān)。

五、 結(jié)論

在現(xiàn)有法律制度限制下，商業(yè)銀行既能夠通過(guò)貸款轉(zhuǎn)換置換企業(yè)股權(quán)后轉(zhuǎn)讓、又能夠借助大資管模式下的集團(tuán)內(nèi)部協(xié)同，通過(guò)設(shè)立投資功能子公司和基金管理公司試點(diǎn)開(kāi)展債轉(zhuǎn)股業(yè)務(wù)。從市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股可能的模式來(lái)看，AMC無(wú)論是作為貸款轉(zhuǎn)換股權(quán)的受讓方還是作為商業(yè)銀行和企業(yè)之間的中介服務(wù)商，最終扮演的都是對(duì)貸款債權(quán)和企業(yè)股權(quán)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)者角色。

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作者簡(jiǎn)介：孟祥君（1980-），男，漢族，河北省衡水市人，南開(kāi)大學(xué)政治經(jīng)濟(jì)學(xué)博士，中國(guó)人民大學(xué)財(cái)政金融學(xué)院和中國(guó)長(zhǎng)城資產(chǎn)管理公司聯(lián)合培養(yǎng)博士后，研究方向?yàn)榇筚Y管。

收稿日期：2016-11-18。