劉世江

[摘 要]隨著中國經(jīng)濟在全球經(jīng)濟中扮演的角色日趨重要，中國人民銀行的貨幣政策也給世界經(jīng)濟的走向帶來影響。依據(jù)貨幣主義渠道理論，文章分析了人民幣實際有效匯率（REER）和人民幣實際貨幣余額（M/P）在反應(yīng)程度上的關(guān)聯(lián)性。文章通過協(xié)整檢驗、向量自回歸模型及脈沖響應(yīng)分析，量化了兩者的相關(guān)關(guān)系。實證結(jié)果表明：人民幣實際有效匯率受實際貨幣余額滯后1、2期變化的影響系數(shù)分別是-0.00085和0.00086，即在短期和長期均不明顯。在短期，人民幣實際貨幣余額對實際有效匯率滯后1期變化的影響系數(shù)為-2.72405，影響較為強烈。因此，文章建議我國相關(guān)部門在施行貨幣政策的調(diào)控時，應(yīng)適度而行，在處理長短期目標時應(yīng)做到統(tǒng)籌兼顧。

[關(guān)鍵詞]人民幣實際有效匯率；實際貨幣余額；VAR；脈沖響應(yīng)

[DOI]10.13939/j.cnki.zgsc.2017.10.051

1 前 言

隨著經(jīng)濟的發(fā)展，中國成為全球最大的外匯儲備國，第二大經(jīng)濟體。2014年中國成為資本凈輸出國。所以“REER與我國貨幣政策的相互關(guān)系”成為學(xué)界研究的熱點。

中國經(jīng)濟在全球經(jīng)濟體中的地位越來越重要，與世界經(jīng)濟的聯(lián)系也越來越緊密。所以，探究國內(nèi)外經(jīng)濟的聯(lián)動性是必要的。文章淺析REER與實際貨幣余額（M/P，M是貨幣供應(yīng)量，P是價格水平）之間的關(guān)系，通過量化兩者之間的關(guān)聯(lián)性揭示中國經(jīng)濟與全球經(jīng)濟的聯(lián)系。

在完全競爭市場和各經(jīng)濟主體能充分獲得市場信息為前提的假設(shè)下，以弗里德曼為代表的貨幣學(xué)派的觀點：認為貨幣政策的變動能通過各種各樣的渠道，特別是通過各種資產(chǎn)相對價格的變動，影響經(jīng)濟主體對各種資產(chǎn)的需求，導(dǎo)致國民收入的變化。[1]部分經(jīng)濟學(xué)家對非完全競爭和不完全信息的情況進行了分析、總結(jié)，提出了信貸渠道的貨幣政策傳導(dǎo)機制。它們以信貸資產(chǎn)獲得的難易程度為分析的切入點。[2]

目前被大多數(shù)學(xué)者所認可并廣泛采用的是實際有效匯率。實際有效匯率是指本國貨幣與關(guān)系密切的其他國家貨幣雙邊匯率的加權(quán)平均指數(shù)。該指數(shù)一般由3部分組成：名義匯率、平減指數(shù)和權(quán)重。[3] LJ Kimbell和GW Harrison[4]在研究區(qū)域財政收入的一般均衡分析時，用Armington建立的消費者需求模型分析了兩區(qū)域，多因素影響問題。Bems和Johson[5]（2012）假定一個具有全球價值鏈結(jié)構(gòu)的生產(chǎn)函數(shù)方程，在構(gòu)建消費需求模型的同時也構(gòu)建了一個中間投入品需求模型。Bayoumi[6]等（2013）認為，可以在一個產(chǎn)品的世界修正傳統(tǒng)的實際有效匯率，即通過反映中間投入的成本變動構(gòu)建一個基于全球價值鏈的產(chǎn)品實際有效匯率。

許可和方兆本[7]（2012）研究REER和美元指數(shù)對中國進出口貿(mào)易的影響時發(fā)現(xiàn)，REER對中國的出口影響較大，而對進口影響較小。徐偉成和范愛軍[8]（2012）研究REER變動的中國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級效應(yīng)時發(fā)現(xiàn)，REER變動能夠通過價格水平、對外貿(mào)易（出口和進口）和FDI三條路徑影響中國的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整。

為了規(guī)避國內(nèi)價格變化對所采用的數(shù)據(jù)的有效性的影響，文中采用實際貨幣余額（M/P）的量作為度量我國貨幣政策變動的指標。為了克服學(xué)者們在考慮匯率傳導(dǎo)機制的時候忽略了中國的基本國情，本文研究國內(nèi)貨幣政策對匯率的影響程度，依據(jù)實證分析結(jié)果來評價央行貨幣政策影響實際有效匯率的程度。所以，文章的評估的REER與人民幣實際貨幣余額之間的聯(lián)動關(guān)系，同時涵蓋國內(nèi)和國外因素更加符合我國國情。

實際有效匯率理論都是最近幾年由國外的學(xué)者提出來的，人們了解、接觸的比較少，但其中傳統(tǒng)的REER（第一種計算方式）則為人們所熟識。IMF和BIS等國際金融組織每年都會編制并公布各個國家的實際有效匯率（REER），該數(shù)據(jù)具有權(quán)威性。

2 相關(guān)性分析

文章分析步驟如下：第一，利用搜集到的數(shù)據(jù)（1999年12月至2015年9月）來建立向量自回歸模型（VAR），進行格蘭杰因果檢驗和脈沖響應(yīng)分析；第二，對回歸的結(jié)果進行總結(jié)分析，進一步考察解釋能力在長、短期內(nèi)的變化。

對兩組時間序列數(shù)據(jù)進行處理，發(fā)現(xiàn)具有一階單整關(guān)系。繼而對原數(shù)據(jù)進行格蘭杰因果檢驗。

數(shù)據(jù)為月度數(shù)據(jù)，樣本區(qū)間為1999年12月至2015年9月。REER和人民幣實際貨幣余額均取的是實際變量。

REER的數(shù)據(jù)來自世界清算銀行（BIS）的數(shù)據(jù)庫。為了使數(shù)據(jù)保持平穩(wěn)的良好性態(tài)，作一階差分處理。實際貨幣余額通過計算國家統(tǒng)計局的月度數(shù)據(jù)庫得到M2和CPI的月度數(shù)據(jù)，做一階差分處理。分析得出REER與實際貨幣余額之間的協(xié)整關(guān)系。

為了進一步揭示REER與實際貨幣余額之間的關(guān)系，進行Granger因果檢驗，以初步定性地討論這兩個變量之間的關(guān)系，見表1。

由于人民幣實際貨幣余額和實際有效匯率的量綱不同，所以它們之間的交叉影響系數(shù)不一致。REER是個指數(shù)的單位是1。而實際貨幣余額的單位則是億元。

脈沖響應(yīng)函數(shù)描繪了特定變量對各種沖擊的反應(yīng)軌跡。接下來的兩個表給出了一個VAR模型中REER和REALM2之間的脈沖響應(yīng)關(guān)系。

由表2和圖1可知，REALM2的一單位標準差的正沖擊不會立即對REER產(chǎn)生影響，而是會在半個月后，會對REER產(chǎn)生持續(xù)九個月的負影響。該負影響也會持續(xù)一個半月，之后影響消失。即實際有匯率的上升會引起國內(nèi)實際貨幣余額的短期波動，而在長期內(nèi)不對實際貨幣余額供給產(chǎn)生影響。結(jié)果充分印證了貨幣學(xué)派的觀點。而REALM2的一個標準差的正沖擊，在半個月后會給REER帶來長達9個月的負影響并最終影響趨于零。即國內(nèi)實際貨幣余額供給的增多則會引起REER的短期走低。該結(jié)果滿足供需理論。以上結(jié)果充分說明了國內(nèi)經(jīng)濟與匯率反應(yīng)的聯(lián)動性。而REER和REALM2一直對自身帶來正的影響效應(yīng)，這是一個合理的現(xiàn)象。

3 總結(jié)及政策含義

脈沖響應(yīng)和方差分解分析，得出的結(jié)論是：

第一，由協(xié)整檢驗可知，REER的變化率與人民幣實際貨幣余額的變化率之間存在長期的協(xié)整關(guān)系。REER受實際貨幣余額滯后1、2期變化的影響系數(shù)分別是-0.00085和0.00086，即在短期和長期影響均不明顯。在短期，人民幣實際貨幣余額對實際有效匯率滯后1、2期變化的影響系數(shù)為-2.72405和2.8398，影響較為強烈。

第二，綜合脈沖響應(yīng)分析的結(jié)果是，國內(nèi)貨幣政策在短期會受到REER的負影響。在長期，其影響則趨于零。在短期，REER會受實際貨幣余額的負影響。說明，我國在匯率調(diào)控方面并未完全掌握主動權(quán)，要求我國增強自身貨幣的實力和獨立性。結(jié)合當(dāng)前的國情，人民幣國際化確實是有必要的。

綜上所述，我國在進行外匯調(diào)控時，要充分理解我國經(jīng)濟所處的被動地位，把握調(diào)控匯率的度，不至于為達到短期的利益而失去了調(diào)控的限度。同時也要求我國進一步增強人民幣的實力，以便在應(yīng)對外匯市場的波動時更加主動，能從容應(yīng)對匯率市場的波動。最后，匯率調(diào)控應(yīng)該統(tǒng)籌兼顧，既要考慮貨幣政策的短期效應(yīng)，還要考慮對匯率市場的影響；既要向長期目標靠攏，也要把握好短期的度。

參考文獻：

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[8]徐偉成，范愛軍.人民幣實際有效匯率變動的中國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級效應(yīng)[J].國際金融，2012（6）：9.