邱紅琴

摘 要：本文運(yùn)用中國(guó)A股中的上證180指數(shù)成分股中的股票為樣本，結(jié)合360指數(shù)平臺(tái)中的媒體關(guān)注度指數(shù)，研究2014年10月到2016年9月媒體關(guān)注度與股價(jià)波動(dòng)同步性之間的關(guān)系。研究發(fā)現(xiàn)，媒體關(guān)注度對(duì)股價(jià)同步性影響總體顯著，基于360指數(shù)中的媒體關(guān)注度對(duì)股價(jià)波動(dòng)同步性存在負(fù)相關(guān)的關(guān)系。并且我國(guó)股市融券規(guī)模較小，很多股票還存在賣(mài)空限制，利空信息無(wú)法很好地融入股價(jià)信息當(dāng)中，相比較之下，融資規(guī)模比較大，有利信息更能得到表現(xiàn)，融資余額對(duì)于股價(jià)波動(dòng)同步性具有正向的影響，即會(huì)提高股價(jià)同步性。

關(guān)鍵詞：媒體關(guān)注度 股價(jià)同步性 360指數(shù)

中圖分類(lèi)號(hào)：F830.91 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：2096-0298（2017）01（b）-162-03

1 緒論

股票市場(chǎng)是信息的市場(chǎng)，信息有效是股票市場(chǎng)發(fā)揮優(yōu)化資源配置功能的基礎(chǔ)。即信息引導(dǎo)著股票價(jià)格的運(yùn)行，進(jìn)而引導(dǎo)著股票市場(chǎng)的資源配置。相對(duì)于成熟的資本市場(chǎng)，新興資本市場(chǎng)的證券價(jià)格中往往包含著較大“噪音”，不能很好地反映公司基本面信息，難以有效地發(fā)揮對(duì)資源配置的引導(dǎo)作用。作為新興資本市場(chǎng)的典型代表，中國(guó)的股價(jià)同步性“穩(wěn)居”全球前列。據(jù)Morck、Yeung和Yu（2000）的統(tǒng)計(jì)顯示，中國(guó)股票市場(chǎng)的股價(jià)同步性位居全球第二，遠(yuǎn)高于其他國(guó)家。如此嚴(yán)重的股價(jià)同步性極大地降低了資本市場(chǎng)的資源配置效率，因此，分析我國(guó)證券市場(chǎng)股價(jià)同步性的影響因素，探尋降低股價(jià)同步性的有效途徑，對(duì)于我國(guó)資本市場(chǎng)定價(jià)效率的提高具有重要的理論和現(xiàn)實(shí)意義。

媒體，作為一種重要的信息中介，也是公司外部信息環(huán)境的重要組成部分。媒體能夠挖掘信息、擴(kuò)散信息，并且還有監(jiān)督治理功能。各種宏觀經(jīng)濟(jì)層面的，行業(yè)層面的和公司層面的信息通過(guò)媒體的傳播擴(kuò)散，不同的投資者基于異質(zhì)信念，對(duì)信息有著不同的解讀，使得他們對(duì)于股價(jià)的走勢(shì)有不同的判斷。因此，本文對(duì)媒體的關(guān)注對(duì)于股價(jià)波動(dòng)同步性具有怎樣的影響進(jìn)行分析探討。

2 文獻(xiàn)綜述

目前，國(guó)內(nèi)外學(xué)者在研究股價(jià)波動(dòng)同步性時(shí)更多的采用R2來(lái)度量。Morck、Yeung和Yu（2000）用R2定義股票市場(chǎng)同步性，證實(shí)人均GDP比較低，金融市場(chǎng)體系不發(fā)達(dá)的國(guó)家，其R2值越大。Durnev等（2003）認(rèn)為股票收益是公司和行業(yè)未來(lái)收益變化的很好的指示器，用股票收益計(jì)算出的R2值越低，信息透明度越高。Jin和Myers（2006）以及Hutton，Marcus和Tehranian（2009）均認(rèn)為信息不透明的股票有更高的R2值，并且更有可能股價(jià)存在暴跌的風(fēng)險(xiǎn)，從而造成很大的負(fù)收益。Feng、Hu和Johansson（2016）認(rèn)為在中國(guó)所有權(quán)結(jié)構(gòu)、分析師預(yù)測(cè)對(duì)公開(kāi)的信息環(huán)境產(chǎn)生影響，從而影響股票的同步性。Boubaker等（2014）認(rèn)為大股東持股比例對(duì)股價(jià)同步性有很大影響。

王亞平等（2009）研究股價(jià)同步性與信息透明度之間的關(guān)系，以及機(jī)構(gòu)投資者持股比例對(duì)這種關(guān)系的影響，發(fā)現(xiàn)公司信息透明度越低，股價(jià)同步性越低，股價(jià)同步性與信息透明度的正向關(guān)系隨著機(jī)構(gòu)投資者持股比例的提高而減弱。許年行等（2011）用R2度量股價(jià)同步性，對(duì)股票收益的慣性和反轉(zhuǎn)與R2之間的關(guān)系進(jìn)行系統(tǒng)的實(shí)證檢驗(yàn)和理論分析。史永和張龍平（2014）利用2007年～2012年 A股上市公司數(shù)據(jù)對(duì)上交所和深交所實(shí)施XBRL的效果進(jìn)行檢驗(yàn)，實(shí)證結(jié)果表明，XBRL財(cái)務(wù)報(bào)告的實(shí)施能夠有效降低股價(jià)波動(dòng)的同步性。周林潔（2014）分析公司治理、機(jī)構(gòu)持股對(duì)股價(jià)同步性的影響。伊志宏等（2015）認(rèn)為女性分析師關(guān)注與股價(jià)波動(dòng)性的負(fù)向關(guān)系更顯著，女性分析師的留學(xué)經(jīng)歷及努力程度有助于進(jìn)一步降低股價(jià)同步性，女性分析師加劇了分析師謹(jǐn)慎性與股價(jià)同步性的負(fù)向關(guān)系。黃俊和郭照蕊（2014）以及張峰和謝靖（2016）從新聞媒體報(bào)道的角度研究公司層面的信息對(duì)股價(jià)波動(dòng)同步性的影響。胡軍和王甄（2015）從上市公司通過(guò)微博披露的公司特質(zhì)信息來(lái)分析其對(duì)股價(jià)同步性的影響，認(rèn)為開(kāi)通微博的公司股價(jià)同步性更低，微博信息有利于顯著提高分析師盈余預(yù)測(cè)精度以及在投資者對(duì)于微博發(fā)布的信息無(wú)法準(zhǔn)確理解，此類(lèi)信息主要通過(guò)分析師的信息解讀作用進(jìn)入股價(jià)。

3 數(shù)據(jù)和樣本選擇及模型設(shè)計(jì)

3.1 數(shù)據(jù)和樣本選擇

本文的股票樣本數(shù)據(jù)選擇2014年第四季度到2016年第三季度的上證180的標(biāo)的股票，剔除連續(xù)四周及以上停牌的股票，經(jīng)過(guò)篩選，最后獲得115只股票及其相關(guān)數(shù)據(jù)。本文的股票相關(guān)數(shù)據(jù)，如公司市值、股票價(jià)格、換手率、融資融券等數(shù)據(jù)均來(lái)自Wind資訊。

本文的媒體關(guān)注度的相關(guān)數(shù)據(jù)來(lái)自于奇虎360公司的360指數(shù)平臺(tái)。360指數(shù)平臺(tái)上的媒體關(guān)注度的數(shù)據(jù)是以天為統(tǒng)計(jì)單位，以360搜索收錄的新聞網(wǎng)頁(yè)為統(tǒng)計(jì)基礎(chǔ)，分析、計(jì)算關(guān)鍵詞在新聞中的報(bào)導(dǎo)次數(shù)。

3.2 變量定義和模型設(shè)計(jì)

3.2.1 股價(jià)同步性的度量

3.2.2 媒體關(guān)注度

本文用公司股票代碼和公司簡(jiǎn)稱(chēng)作為關(guān)鍵字在360指數(shù)平臺(tái)上查詢(xún)媒體關(guān)注度的每日數(shù)據(jù)，將每個(gè)季度的交易日數(shù)據(jù)求均值，分別記為Mcode和Mname，以及這兩類(lèi)數(shù)據(jù)日數(shù)據(jù)之和的季度均值Msum。

3.2.3 其他控制變量

根據(jù)現(xiàn)有的文獻(xiàn)，影響股價(jià)波動(dòng)同步性的控制變量包括公司規(guī)模、公司股權(quán)性質(zhì)等公司特征指標(biāo)。公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)性質(zhì)可以直接影響到公司治理，會(huì)對(duì)投資者的投資判斷和決策產(chǎn)生影響，從而影響股價(jià)同步性。本文用Top10，即前十大股東持股比例之和來(lái)表示股權(quán)集中度。公司規(guī)模Size、換手率Tur也一直是投資者所關(guān)注的對(duì)象。股票換手率的大小可以分析該股的活躍程度，投資者對(duì)其青睞程度，傳統(tǒng)的投資者關(guān)注度的代理變量之一就是采用換手率來(lái)衡量的。

傳統(tǒng)金融學(xué)認(rèn)同“同質(zhì)預(yù)期”，但是現(xiàn)實(shí)情況是，投資者由于“注意”的有限性和稀缺性，以及投資者過(guò)度自信的傾向，用“異質(zhì)信念”更能說(shuō)明問(wèn)題。Miller（1977）認(rèn)為存在“基于賣(mài)空約束的異質(zhì)信念”，即認(rèn)為在賣(mài)空約束下，股價(jià)更能體現(xiàn)樂(lè)觀投資者的預(yù)期，而忽視悲觀投資者的信念。因此，本文考慮融資余額RZ和融券余額RQ，從做多和賣(mài)空兩個(gè)方向考慮其對(duì)股價(jià)波動(dòng)同步性的影響。

3.2.4 模型設(shè)計(jì)

4 實(shí)證研究

4.1 描述性統(tǒng)計(jì)

表1展示的是投資者關(guān)注和股價(jià)波動(dòng)同步性模型的相關(guān)變量的描述性統(tǒng)計(jì)。由表1可知：（1）在經(jīng)過(guò)R2標(biāo)準(zhǔn)化后得到同步性指標(biāo)SYN，均值為0.861，最大值和最小值分別為5.7和-4.5，還是有一定差距。（2）360指數(shù)中，用股票代碼作為關(guān)鍵詞的數(shù)據(jù)，比公司簡(jiǎn)稱(chēng)作為關(guān)鍵詞的數(shù)據(jù)?。幻襟w指數(shù)的相關(guān)數(shù)據(jù)Mcode、Mname和Msum的季度均值取對(duì)數(shù)后的值分別為4.055，5.614和5.826。（3）公司規(guī)模為上市公司總市值的對(duì)數(shù)值，均值為24.78，極值區(qū)間在22.45～28.27。（4）換手率均值為9.41%，極小值為0.0594%，極大值為71.8%，極值差比較明顯。（5）前十大股東持股比例均值為65%，最小值為19.4%，最大值為98.5%，可見(jiàn)，有些公司股權(quán)比較集中，有些公司股權(quán)比較分散。（6）從融資、融券余額來(lái)看，融資余額均值為21.15，大于融券余額的均值15.16，并且最大值也是如此，可見(jiàn)我國(guó)目前股票市場(chǎng)中，融資規(guī)模比較大，融券規(guī)模因?yàn)檫€有很大一部分股票存在著賣(mài)空限制，規(guī)模比較小。

4.2 Hausman檢驗(yàn)

由表2可知，所有模型均采用固定效應(yīng)模型。

4.3 回歸結(jié)果及分析

模型（1）～（3）是媒體關(guān)注度對(duì)股價(jià)同步性影響的實(shí)證模型，搜索的關(guān)鍵字也分別是股票代碼（Mcode）、公司簡(jiǎn)稱(chēng)（Mname）以及這兩者的和值（Msum）。從實(shí)證結(jié)果來(lái)看，Mcode在1%水平下是顯著的，Mname和Msum在5%水平下是顯著的；而且媒體關(guān)注度三個(gè)類(lèi)型的變量的系數(shù)符號(hào)均為負(fù)，這說(shuō)明媒體對(duì)上市公司的新聞報(bào)道，增加了信息透明度，使更多的投資者獲得相關(guān)的、有用的信息，將這些信息作為他們決策參考的依據(jù)，由于投資者的異質(zhì)信念和有限的認(rèn)知，使得這些媒體報(bào)道的信息不同程度地融入股票價(jià)格中，從而降低了股價(jià)同步性。

在控制變量方面，上述模型（1）～（3）的表現(xiàn)大致相同，公司規(guī)模Size系數(shù)為負(fù)，對(duì)于股價(jià)同步性具有反向影響。換手率Tur對(duì)股價(jià)同步性影響不太穩(wěn)定，隨著媒體關(guān)注度變量的改變而變化。股權(quán)集中度Top10的影響是正向的，隨著股權(quán)集中度和股權(quán)制衡度的提高，股價(jià)同步性也隨之提高。在融資余額RZ和融券余額RQ中，融資余額在1%水平上顯著，而融券余額卻不顯著，這是因?yàn)槲覈?guó)股票市場(chǎng)中，賣(mài)空限制的開(kāi)放時(shí)間不長(zhǎng)，很多股票還是處于賣(mài)空限制的狀態(tài)，目前相比做多股票、融資規(guī)模而言，做空股票、融券規(guī)模還是比較小的，我國(guó)股票市場(chǎng)還不夠成熟，體制機(jī)制有待進(jìn)一步完善，還存在著賣(mài)空限制，很多利空的信息不利于融入股價(jià)信息當(dāng)中，而股價(jià)信息更多的是反映利多的信息。融資余額對(duì)股價(jià)波動(dòng)同步性具有正向的影響，融資規(guī)模的增大，會(huì)提高股價(jià)的同步性。

5 結(jié)語(yǔ)

本文基于360指數(shù)平臺(tái)的媒體關(guān)注度的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，考察了媒體關(guān)注度對(duì)股價(jià)波動(dòng)同步性的作用。根據(jù)以上結(jié)果的分析，可以得出如下結(jié)論：媒體指數(shù)對(duì)股價(jià)同步性影響總體顯著，系數(shù)為負(fù)；也就是說(shuō)，基于360指數(shù)中的媒體關(guān)注度對(duì)股價(jià)波動(dòng)同步性存在負(fù)相關(guān)的關(guān)系。并且，上證180標(biāo)的股票都是可以做融資融券，基于我國(guó)股市融券規(guī)模較小，很多股票還存在賣(mài)空限制，利空信息無(wú)法很好的融入股價(jià)信息當(dāng)中，相比較之下，融資規(guī)模比較大，利多信息更能得到表現(xiàn)，融資余額對(duì)于股價(jià)波動(dòng)同步性具有正向影響，即會(huì)提高股價(jià)同步性。

本文的研究具有如下幾個(gè)理論意義：（1）本文選擇的媒體關(guān)注度有別于傳統(tǒng)的信息效率、信息透明度的度量指標(biāo)，從一個(gè)更直接、更具體的角度考察了新聞傳播媒介對(duì)于信息融入股價(jià)，并分析其對(duì)股價(jià)波動(dòng)同步性的影響。（2）新聞媒體報(bào)道越多，關(guān)注度越高，上市公司發(fā)布的信息量越大，信息越透明，股價(jià)同步性越低。（3）要進(jìn)一步完善信息發(fā)布機(jī)制，提高信息透明度；完善市場(chǎng)交易機(jī)制，使得更多利空信息能及時(shí)融入股價(jià)當(dāng)中。

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