□武文靜，周曉唯

（陜西師范大學(xué)國(guó)際商學(xué)院，陜西西安 710119）

過度金融化對(duì)我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響及例證分析

□武文靜，周曉唯

（陜西師范大學(xué)國(guó)際商學(xué)院，陜西西安 710119）

隨著經(jīng)濟(jì)全球化的不斷發(fā)展，經(jīng)濟(jì)金融化程度日漸加深，在當(dāng)今世界實(shí)體經(jīng)濟(jì)普遍萎靡的背景下，金融業(yè)不相稱的過快發(fā)展反映了其“脫實(shí)向虛”的發(fā)展趨勢(shì)。與此同時(shí)，不斷膨脹的金融部門和金融投機(jī)活動(dòng)吸引實(shí)體經(jīng)濟(jì)的大量資金“脫實(shí)向虛”回流進(jìn)金融系統(tǒng)，嚴(yán)重阻礙了實(shí)體經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)發(fā)展。如此的惡性循環(huán)勢(shì)必引致畸形的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、泡沫經(jīng)濟(jì)，甚至經(jīng)濟(jì)危機(jī)。我國(guó)的現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)發(fā)展中也存在著經(jīng)濟(jì)金融化問題，在部分行業(yè)已出現(xiàn)過度金融化的現(xiàn)象。本文對(duì)過度金融化的表現(xiàn)及其對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生的負(fù)面影響進(jìn)行了相應(yīng)的分析，并對(duì)我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)、能源業(yè)已經(jīng)出現(xiàn)和可能出現(xiàn)的過度金融化問題展開討論。最后，就如何避免過度金融化提出了相應(yīng)的政策建議。

過度金融化；實(shí)體經(jīng)濟(jì)；房地產(chǎn)業(yè)；能源產(chǎn)業(yè)

縱觀世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展史，金融的作用一直在不斷加強(qiáng)。東印度公司推出的創(chuàng)新融資方式使歐洲人成功開展遠(yuǎn)洋探險(xiǎn)和商業(yè)擴(kuò)張，以信貸為代表的金融活動(dòng)使英美國(guó)家得以大力發(fā)展鐵路、遠(yuǎn)洋運(yùn)輸。從最初的服務(wù)和中介，到資源配置、經(jīng)濟(jì)調(diào)節(jié)、風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避，金融的功能也在不斷擴(kuò)展，目前更是進(jìn)一步衍生出風(fēng)險(xiǎn)交易、信息傳遞、公司治理等功能［1］。隨著對(duì)經(jīng)濟(jì)各領(lǐng)域、各層面的深度滲透與融合，金融已成為“現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)的核心”，經(jīng)濟(jì)金融化連同經(jīng)濟(jì)全球化以及自由化刻畫了近30年世界經(jīng)濟(jì)的深刻變化［2］。20世紀(jì)80年代以來，發(fā)達(dá)國(guó)家開始出現(xiàn)金融超越實(shí)體經(jīng)濟(jì)、在宏觀經(jīng)濟(jì)中占據(jù)主導(dǎo)位置的過度發(fā)展現(xiàn)象。早期的企業(yè)通過商品生產(chǎn)及貿(mào)易積累財(cái)富，而在過度金融化發(fā)展階段下，通過金融渠道積累利潤(rùn)成為越來越多非金融部門企業(yè)獲利的主要方式。過度的資本追逐導(dǎo)致一些商品表現(xiàn)出金融產(chǎn)品的屬性，在我國(guó)，房地產(chǎn)、藝術(shù)品、大宗商品等領(lǐng)域的炒作不斷吞噬大量資金，甚至大量普通商品價(jià)格也受到“資本輪動(dòng)”“行業(yè)潮涌”的作用而偏離實(shí)體層面的供求因素，而由市場(chǎng)的資金規(guī)模和金融化程度決定［3］。過度金融化的產(chǎn)生與發(fā)展給宏觀經(jīng)濟(jì)與金融行業(yè)自身的發(fā)展帶來很大的不穩(wěn)定因素。我國(guó)正處在經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型和金融市場(chǎng)化改革的關(guān)鍵時(shí)期，應(yīng)警惕過度金融化可能給實(shí)體經(jīng)濟(jì)尤其是一些戰(zhàn)略性行業(yè)帶來的潛在風(fēng)險(xiǎn)，做到提早應(yīng)對(duì)。

1 過度金融化的表現(xiàn)及其對(duì)我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響

1.1 過度金融化的表現(xiàn)

“過度金融化”源于“經(jīng)濟(jì)金融化”或“金融化”現(xiàn)象的出現(xiàn)，20世紀(jì)初西方發(fā)達(dá)國(guó)家金融對(duì)經(jīng)濟(jì)支配作用日益加強(qiáng)的經(jīng)濟(jì)金融化現(xiàn)象開始引起廣泛注意。學(xué)界從宏、微觀角度對(duì)這一現(xiàn)象進(jìn)行了描述。宏觀層面上，經(jīng)濟(jì)金融化現(xiàn)象表現(xiàn)在隨著金融的不斷深化，金融部門持續(xù)擴(kuò)張，在經(jīng)濟(jì)中的影響力不斷提高。Foster（2007）指出金融部門的不斷膨脹是美國(guó)經(jīng)濟(jì)金融化的主要反映，并把FIRE部門，即金融業(yè)、保險(xiǎn)業(yè)、房地產(chǎn)業(yè)等泛金融部門的GDP貢獻(xiàn)率與制造業(yè)相比較后，發(fā)現(xiàn)前者顯著提高，而后者處于不斷下滑的狀態(tài)，揭示出美國(guó)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的中心正從產(chǎn)業(yè)部門向金融部門轉(zhuǎn)移［2］。微觀層面上，Krippner（2005）對(duì)非金融企業(yè)部門從金融渠道獲取利潤(rùn)的逐漸增加來考察經(jīng)濟(jì)金融化，從金融渠道獲得的利潤(rùn)包括利息收入、分紅收益與資本利得之和，其中資本利得包括房地產(chǎn)所得的收益［4］。Stockhammer（2004）發(fā)現(xiàn)隨著股東權(quán)利不斷加強(qiáng)，在企業(yè)利潤(rùn)最大化和個(gè)人收入最大化目標(biāo)的驅(qū)使下，企業(yè)投資逐漸偏離擴(kuò)大再生產(chǎn)，而選擇增加金融產(chǎn)品的持有量［5］。Epstein&Jayadev（2005）和Demir，F(xiàn)（2009）分別對(duì)發(fā)達(dá)國(guó)家和新興市場(chǎng)國(guó)家進(jìn)行實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)企業(yè)更傾向于把資金投向金融資產(chǎn)，而非生產(chǎn)領(lǐng)域［6］［7］。此外，以大量金融衍生品的出現(xiàn)為代表的過度金融創(chuàng)新，也被認(rèn)為是經(jīng)濟(jì)金融化的另一表現(xiàn)。以次貸危機(jī)為例，經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為引發(fā)次貸危機(jī)的主要原因之一是發(fā)達(dá)國(guó)家金融體系中資金交易鏈條過長(zhǎng)、衍生品設(shè)計(jì)復(fù)雜、層次過多，導(dǎo)致金融體系的發(fā)展遠(yuǎn)超實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展速度［8］。

不同經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段會(huì)反映出不同程度的經(jīng)濟(jì)金融化［9］，近些年來，隨著經(jīng)濟(jì)金融化程度不斷加劇，學(xué)者們開始用“過度金融化”或“高度金融化”逐漸取代原來意義上的經(jīng)濟(jì)金融化，即使仍有用“經(jīng)濟(jì)金融化”進(jìn)行表述的，也更多地強(qiáng)調(diào)其帶來的負(fù)面影響，實(shí)質(zhì)上就是指“過度金融化”，故本文引用“過度金融化”來對(duì)現(xiàn)階段經(jīng)濟(jì)金融化發(fā)展的真實(shí)內(nèi)涵進(jìn)行論證。近些年，大量研究表明，傳統(tǒng)金融發(fā)展理論所支持的金融發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)起積極作用的觀點(diǎn)正面臨“過度金融化”現(xiàn)象的挑戰(zhàn)。2008年金融危機(jī)爆發(fā)之后發(fā)展出來的“金融過度論”認(rèn)為，金融的發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的積極作用存在邊界，一旦超越這一邊界就會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生負(fù)面的影響。Cecchetti，S.&E.Kharroubi（2012）通過實(shí)證發(fā)現(xiàn)，金融發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)存在倒U型的“閾值效應(yīng)”，過度發(fā)展的金融體系反而會(huì)阻礙經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)［10］。劉詩(shī)白（2010）認(rèn)為過度金融化環(huán)境中，持續(xù)的貨幣信用擴(kuò)張會(huì)滋生出一個(gè)過度金融化、虛擬化的畸形化經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)。對(duì)于過度的金融創(chuàng)新［11］，白欽先等（2006）指出金融衍生工具在規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)方面發(fā)揮作用的同時(shí)，也使投機(jī)變得更為便利，而大量投機(jī)會(huì)加劇金融體系的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，威脅一國(guó)的金融與經(jīng)濟(jì)安全［1］。

綜上所述，過度金融化主要表現(xiàn)有以下三點(diǎn)：第一，金融部門的過快發(fā)展與實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門的發(fā)展不相匹配。金融資本超越產(chǎn)業(yè)資本處于經(jīng)濟(jì)的主導(dǎo)地位，導(dǎo)致產(chǎn)業(yè)資本處于受支配的地位，其發(fā)展也進(jìn)一步受到抑制。第二，金融部門超高利潤(rùn)率誘使實(shí)體經(jīng)濟(jì)資金流向金融部門，大量資金“脫實(shí)向虛”，并在金融部門內(nèi)“空轉(zhuǎn)”，資本市場(chǎng)的投資過度導(dǎo)致投機(jī)因素增強(qiáng)。以短期獲益為目的的金融投機(jī)取代主營(yíng)業(yè)務(wù)，成為企業(yè)獲利的主要來源，企業(yè)進(jìn)一步喪失發(fā)展和創(chuàng)新的動(dòng)力。第三，過度的金融創(chuàng)新衍生品使投機(jī)變得更為便利，金融市場(chǎng)慣有的投機(jī)因素和一部分金融衍生品的內(nèi)向式衍生發(fā)展方式的結(jié)合，造成金融體系漸漸遠(yuǎn)離服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的目的。大量金融投機(jī)造成實(shí)體經(jīng)濟(jì)中泡沫累計(jì)，金融信貸風(fēng)險(xiǎn)加強(qiáng)，最終引發(fā)經(jīng)濟(jì)危機(jī)。

1.2 過度金融化對(duì)我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響

1.2.1 過度金融化進(jìn)一步強(qiáng)化了社會(huì)價(jià)值的虛擬化。金融與產(chǎn)業(yè)的融合發(fā)展使企業(yè)在投融資，管理風(fēng)險(xiǎn)等方面受益頗多，然而，當(dāng)金融資本占據(jù)主導(dǎo)，產(chǎn)業(yè)資本在價(jià)值鏈中就喪失了主導(dǎo)權(quán)，難逃被控制以致走向衰落的命運(yùn)。全球?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)普遍疲軟，盈利率走低的大背景下，以我國(guó)工業(yè)為例，近10年來，統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)表明工業(yè)部門的GDP同比貢獻(xiàn)率不斷下滑，從2004年12月的47%到2013年12月的37.9%，最近2016年9月已跌至31.29%。而金融部門卻呈現(xiàn)出過快發(fā)展的趨勢(shì)，2004年12月金融業(yè)對(duì)GDP同比貢獻(xiàn)率還是2%，到2014年12月就已升至9.5%，而2015年竟高達(dá)16.4%，雖然其間或有波動(dòng)，但總體上金融業(yè)發(fā)展速度遠(yuǎn)快于實(shí)體經(jīng)濟(jì)已是不爭(zhēng)的事實(shí)。日益膨脹的金融部門加上其遠(yuǎn)高于其他經(jīng)濟(jì)部門的利潤(rùn)率，無(wú)疑將誘使實(shí)體經(jīng)濟(jì)中的大量資金“脫實(shí)向虛”流入金融部門，嚴(yán)重阻礙和削弱了實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展和創(chuàng)新的能力，導(dǎo)致后者進(jìn)一步衰落。自2013年開始，貨幣供應(yīng)量的增速遠(yuǎn)超GDP，不單從規(guī)模上呈現(xiàn)出金融業(yè)發(fā)展過快，與實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展不協(xié)調(diào)的現(xiàn)象，在金融發(fā)展結(jié)構(gòu)上也存在諸多的不匹配。金融體系的各組成部分沒有很好地發(fā)揮服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)各部門的功能，投融資效率低下。我國(guó)以銀行為主導(dǎo)的金融體系具有天然的壟斷性，也導(dǎo)致在資金配置上，偏愛大型企業(yè)或是和政府存在隱性擔(dān)保的企業(yè)，造成實(shí)體經(jīng)濟(jì)各組成部分無(wú)法按需公平獲取金融資源及服務(wù)。不同實(shí)體經(jīng)濟(jì)獲得融資的待遇也不平等，一方面大型企業(yè)重復(fù)建設(shè)、產(chǎn)能過剩、金融資源浪費(fèi)嚴(yán)重，無(wú)法向社會(huì)提供應(yīng)有的資金回報(bào)；另一方面，廣大具有創(chuàng)新意愿的中小企業(yè)卻由于“擠出效應(yīng)”無(wú)法公平獲得資金支持，難以參與市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)。

1.2.2 過度金融化降低了企業(yè)固定資產(chǎn)積累，膨脹了資本的投機(jī)沖動(dòng)。經(jīng)濟(jì)金融化極大地改變了企業(yè)經(jīng)營(yíng)的宏觀運(yùn)行環(huán)境，深刻影響著企業(yè)的經(jīng)營(yíng)決策與投資習(xí)慣，然而金融化的過度使資本偏離了原本的積累路徑。大量實(shí)證研究證明我國(guó)非金融企業(yè)金融資產(chǎn)總量不斷攀升，固定資產(chǎn)形成比率不斷降低，而非金融企業(yè)短期金融資產(chǎn)投資的不斷增加則說明企業(yè)正逐漸背離把資金投向生產(chǎn)環(huán)節(jié)的傳統(tǒng)經(jīng)營(yíng)理念，更傾向?qū)鹑谫Y產(chǎn)的投資，企業(yè)的獲利渠道也向金融資產(chǎn)傾斜。特別是部分具備一定融資便利的大型企業(yè)沒有把資金投向產(chǎn)業(yè)升級(jí)、技術(shù)改造和創(chuàng)新領(lǐng)域，而是將資金大量用于資本市場(chǎng)各類衍生品的投資獲益，甚至轉(zhuǎn)手把資金貸給中小企業(yè)，在金融領(lǐng)域之外創(chuàng)造出一個(gè)特殊的信貸市場(chǎng)。與此同時(shí)，民間資本投資實(shí)體經(jīng)濟(jì)的意愿也明顯下降。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)表明，2016年1月至4月，民間資本固定資產(chǎn)投資增速比1月至3月份回落0.5個(gè)百分點(diǎn)。越來越多的“富二代”更傾向把父輩做實(shí)業(yè)積累的財(cái)富投向資本市場(chǎng)獲利，而不是繼續(xù)發(fā)展實(shí)業(yè)。2014年我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的杠桿率為217.3%，已經(jīng)接近發(fā)達(dá)國(guó)家水平，而非金融企業(yè)的杠桿率為123.1%，在主要經(jīng)濟(jì)體中是最高的，對(duì)全社會(huì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)杠桿率的貢獻(xiàn)率達(dá)到32.1%，非金融企業(yè)部門的債務(wù)率從2007年的72%升至2014年的125%，遠(yuǎn)高于發(fā)達(dá)國(guó)家82.8%的平均水平。過度金融化驅(qū)使大量產(chǎn)業(yè)資本流向金融領(lǐng)域，而金融資本不斷被放大的逐利性改變了資本的原有偏好，資本從長(zhǎng)期以來的投資偏好逐漸轉(zhuǎn)向投機(jī)，并反過來通過其高收益吸引整個(gè)資本市場(chǎng)向投機(jī)性靠攏。這不但阻礙了實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展和產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)，而且造成金融信貸風(fēng)險(xiǎn)累計(jì)，金融部門出現(xiàn)了背離其調(diào)節(jié)經(jīng)濟(jì)、優(yōu)化資源配置等基本功能的“異化”趨向。

1.2.3 過度金融化加速了整個(gè)資本市場(chǎng)的流動(dòng)性和投機(jī)沖動(dòng)，抬高了中小企業(yè)的融資成本。中小企業(yè)融資難是普遍問題，過度金融化會(huì)使這一問題雪上加霜。過度金融化不僅造成經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的失衡，同樣導(dǎo)致金融體系自身的畸形發(fā)展。目前金融市場(chǎng)的扭曲，導(dǎo)致我國(guó)非國(guó)有企業(yè)面臨嚴(yán)重融資約束，嚴(yán)重阻礙中國(guó)非國(guó)有企業(yè)發(fā)展，致使國(guó)內(nèi)有競(jìng)爭(zhēng)力的企業(yè)組織嚴(yán)重稀缺［12］。長(zhǎng)期形成的GDP考核機(jī)制，造成現(xiàn)行的金融體系呈現(xiàn)出“政府干預(yù)-房地產(chǎn)信貸擴(kuò)張”的低端發(fā)展路徑鎖定和利益集團(tuán)俘獲等特點(diǎn)［13］。事實(shí)上，在房地產(chǎn)投資需求的牽引下，我國(guó)以銀行為主的金融體系已經(jīng)設(shè)置了以房地產(chǎn)行業(yè)貸款利率為全社會(huì)期望貸款利率參照標(biāo)準(zhǔn)的超高門檻，將眾多中小微企業(yè)拒之門外。融資渠道的缺失將原本最具創(chuàng)新激情的中小微企業(yè)擠出市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，而對(duì)于那些掌握了穩(wěn)定融資來源的企業(yè)，也受到房地產(chǎn)等高額投資回報(bào)的誘惑，把資金轉(zhuǎn)向房地產(chǎn)市場(chǎng)獲益，自身創(chuàng)新意識(shí)被進(jìn)一步弱化。

2 我國(guó)過度金融化的實(shí)證分析

2.1 房地產(chǎn)業(yè)的過度金融化

房地產(chǎn)實(shí)質(zhì)上已經(jīng)成為金融化程度很高的資本品，20世紀(jì)80年代以來，房地產(chǎn)業(yè)在美國(guó)已經(jīng)和金融業(yè)、保險(xiǎn)業(yè)一并被納入泛金融部門，即FIRE（finance，insurance and real estate的簡(jiǎn)稱）部門。張成思、張步曇（2015）年考察了過去30年我國(guó)FIRE行業(yè)的GDP貢獻(xiàn)率的變化趨勢(shì)，從4.2%上升到11.8%，上升趨勢(shì)明顯［3］。21世紀(jì)以來，我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)迅速發(fā)展，對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率不斷提高，在很多地方催生出以房地產(chǎn)行業(yè)拉動(dòng)GDP增長(zhǎng)的畸形發(fā)展模式，而金融體系亦隨之跟進(jìn)，房地產(chǎn)信貸、房地產(chǎn)投資逐漸成為傳統(tǒng)銀行業(yè)的主營(yíng)業(yè)務(wù)。而在所謂房地產(chǎn)剛性需求的推動(dòng)下，房地產(chǎn)行業(yè)在相當(dāng)長(zhǎng)的一個(gè)時(shí)期內(nèi)處于高投資、高收益的亢奮狀態(tài)，房地產(chǎn)行業(yè)最興旺時(shí)達(dá)到30%-60%的平均凈利潤(rùn)，遠(yuǎn)超出一般制造業(yè)正常凈利潤(rùn)水平所能達(dá)到的上限。而銀行體系在利潤(rùn)和投機(jī)驅(qū)動(dòng)之下，往往以房地產(chǎn)貸款利率作為全社會(huì)的期望利率標(biāo)準(zhǔn)，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)伸出“掠奪之手”［13］。在實(shí)踐操作中，以房地產(chǎn)行業(yè)貸款利率作為制定其他行業(yè)同類貸款利率的標(biāo)準(zhǔn)，導(dǎo)致融資過程中對(duì)制造業(yè)為主的實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生明顯地?cái)D出效應(yīng)。面對(duì)“嚴(yán)苛”的貸款程序、居高不下的貸款利率，發(fā)展實(shí)體經(jīng)濟(jì)遠(yuǎn)比“炒房”獲益難得多。其結(jié)果是，實(shí)體經(jīng)濟(jì)為獲取高于本行業(yè)的投資回報(bào)，把大量金融資源轉(zhuǎn)移到房地產(chǎn)開發(fā)與投資領(lǐng)域，造成制造業(yè)為主的實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展不斷弱化、房地產(chǎn)行業(yè)不斷膨脹的惡性循環(huán)，從而累積出經(jīng)濟(jì)金融泡沫。

上世紀(jì)80年代末，日元貶值、實(shí)體經(jīng)濟(jì)萎靡，日本政府為維持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、擴(kuò)大內(nèi)需，采取擴(kuò)張型金融政策和寬松的貨幣政策，由于長(zhǎng)期形成的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)難以很快進(jìn)行有效調(diào)整，企業(yè)和個(gè)人又缺乏有效投資渠道，導(dǎo)致大量資金轉(zhuǎn)向房地產(chǎn)市場(chǎng)，造成房地產(chǎn)市場(chǎng)的過度繁榮而引發(fā)巨大泡沫。美國(guó)的“次貸危機(jī)”同樣是在實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展乏力背景下，過度依賴房地產(chǎn)和金融資源，通過在房地產(chǎn)市場(chǎng)制造虛假繁榮，來維持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的動(dòng)力。在現(xiàn)代金融體系下，房地產(chǎn)市場(chǎng)放任自由的發(fā)展，其后果往往是投機(jī)盛行和被過度金融化，從而導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)主體過度負(fù)債和實(shí)質(zhì)意義上的“次貸”，并最終危及到實(shí)體經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定發(fā)展［14］。在全球?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)普遍低迷的大環(huán)境下，我國(guó)應(yīng)當(dāng)以日本和美國(guó)為前車之鑒，有效防控房地產(chǎn)業(yè)的過度金融化。

2.2 能源產(chǎn)業(yè)的過度金融化

能源產(chǎn)業(yè)作為實(shí)體經(jīng)濟(jì)的基礎(chǔ)，關(guān)系到我國(guó)發(fā)展經(jīng)濟(jì)的命脈，肩負(fù)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型、資本運(yùn)作、開拓國(guó)際市場(chǎng)以及技術(shù)創(chuàng)新等多重任務(wù)。從金融為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)的角度考察，金融市場(chǎng)為能源產(chǎn)業(yè)發(fā)展提供了投融資渠道，為能源市場(chǎng)大宗商品提供了定價(jià)機(jī)制，能源期貨市場(chǎng)及各類能源金融衍生品幫助能源企業(yè)規(guī)避價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。然而，隨著能源產(chǎn)業(yè)資本的不斷擴(kuò)充，能源企業(yè)開始尋求在金融市場(chǎng)上實(shí)現(xiàn)投機(jī)獲益、多元化經(jīng)營(yíng)、擴(kuò)大融資規(guī)模等更多的目的［15］。我們看到，國(guó)際商品交易所原油期貨交易合約中，投機(jī)交易比重持續(xù)升高，導(dǎo)致油價(jià)波動(dòng)劇烈，違背市場(chǎng)規(guī)律和人為拉大供求缺口的投機(jī)顯然加劇了價(jià)格波動(dòng)，加大了市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，原本用于規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的原油期貨市場(chǎng)反而加大了風(fēng)險(xiǎn)，能源金融喪失其正常功能［16］。

隨著經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展對(duì)能源需求量的增加，我國(guó)能源資源開發(fā)速度持續(xù)加快，能源行業(yè)巨大的融資需求，吸引了大量銀行信貸資金。通過考察中國(guó)石油、中國(guó)石化、中國(guó)神華、中煤能源和西山煤電五家大型能源企業(yè)，發(fā)現(xiàn)其10年來的財(cái)務(wù)杠桿率一直處于不斷上升的趨勢(shì)（圖1）。值得注意的是，大量資金投向能源行業(yè)的同時(shí)，能源行業(yè)卻普遍存在主營(yíng)業(yè)務(wù)收入同比增長(zhǎng)率不斷下滑，固定資產(chǎn)投資完成額累計(jì)同比下降的問題。我國(guó)能源企業(yè)利用行業(yè)壟斷獲得的充足或者說是相對(duì)過量的資金并沒能有效地推進(jìn)大型能源企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新與產(chǎn)業(yè)升級(jí)。實(shí)際情況是，能源行業(yè)獲得的一部分金融資源被投入資本市場(chǎng)以獲得短期投機(jī)收益，目前能源期貨的炒作呈現(xiàn)愈演愈烈的情況也證明了這一點(diǎn)。另外，能源行業(yè)利用資金可得性的便利條件投資于房地產(chǎn)業(yè)也需要引起充分重視，能源行業(yè)與房地產(chǎn)的“金融”聯(lián)動(dòng)無(wú)疑會(huì)加劇相關(guān)行業(yè)金融化的趨勢(shì)。

我國(guó)正處在經(jīng)濟(jì)發(fā)展的關(guān)鍵期，能源需求旺盛，保證能源供給、保障能源安全至關(guān)重要。能源作為戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)，具有技術(shù)密集、資金密集、投資回報(bào)期長(zhǎng)等特點(diǎn)，如果一味提倡能源產(chǎn)業(yè)投融資的市場(chǎng)化運(yùn)作，任其金融化程度加劇，會(huì)導(dǎo)致資金一旦被具有先天融資優(yōu)勢(shì)的大型能源企業(yè)占有，并將巨額資金投向資本市場(chǎng)獲益，勢(shì)必造成資金無(wú)法真正用于能源產(chǎn)業(yè)完成自身技術(shù)創(chuàng)新、產(chǎn)業(yè)升級(jí)、節(jié)能減排等目標(biāo)，其結(jié)果不但是能源產(chǎn)業(yè)繼續(xù)維持傳統(tǒng)的低效率經(jīng)營(yíng)模式，而且會(huì)危及我國(guó)能源產(chǎn)業(yè)的可持續(xù)發(fā)展與能源安全。在房地產(chǎn)泡沫還未完全祛除的情況下，絕不能讓作為戰(zhàn)略性行業(yè)的能源產(chǎn)業(yè)再次落入過度金融化的陷阱之中。

圖1 ：能源企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿率

3 過度金融化的防范

我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)過度金融化對(duì)經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展所造成的諸多負(fù)面影響應(yīng)當(dāng)引以為戒。各國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的實(shí)踐表明，戰(zhàn)略性行業(yè)、影響國(guó)計(jì)民生的重點(diǎn)行業(yè)往往會(huì)成為金融投機(jī)的“圍獵場(chǎng)”和過度金融化的犧牲品，這不僅傷及實(shí)體經(jīng)濟(jì)，也危及金融體系的可持續(xù)發(fā)展。金融體系的健康穩(wěn)定發(fā)展在很大程度上決定了整個(gè)經(jīng)濟(jì)體系發(fā)展的可持續(xù)性?！靶鲁B(tài)”下，處理好我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)與金融發(fā)展的關(guān)系至關(guān)重要。

首先，調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，積極尋找新的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)點(diǎn)。日本、美國(guó)房地產(chǎn)泡沫的教訓(xùn)均是源于沒有及時(shí)調(diào)整經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式，過分依賴金融手段拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，卻進(jìn)一步掏空實(shí)體經(jīng)濟(jì)的內(nèi)核。傳統(tǒng)行業(yè)、傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的增長(zhǎng)潛力已經(jīng)挖掘殆盡，我們迫切需要尋找新的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)點(diǎn)，來為未來的經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展提供新引擎、新動(dòng)力。互聯(lián)網(wǎng)＋、健康、節(jié)能環(huán)保、新能源、新一代信息技術(shù)產(chǎn)業(yè)、高端裝備制造業(yè)等新興產(chǎn)業(yè)正在崛起，未來金融業(yè)在與上述新興產(chǎn)業(yè)的融合發(fā)展上大有可為。

其次，明確金融的改革方向。盲目崇尚西方市場(chǎng)化理念，置我國(guó)具體產(chǎn)業(yè)發(fā)展階段和金融機(jī)構(gòu)的特征于不顧，不甚妥當(dāng)。只有充分把握我國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)特點(diǎn)，才不會(huì)盲目效仿西方發(fā)達(dá)工業(yè)化國(guó)家金融自由化的一味鼓吹，建立與自身經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)相匹配的金融體系。當(dāng)前我國(guó)還處在向現(xiàn)代金融業(yè)邁進(jìn)的初級(jí)階段，構(gòu)建發(fā)達(dá)的、結(jié)構(gòu)完備和完善的金融體系，是推進(jìn)工業(yè)化、城鎮(zhèn)化、國(guó)際化和科技創(chuàng)新的迫切需要。構(gòu)建起完善的現(xiàn)代金融體制和機(jī)制，就能大大提升我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的活力和發(fā)展動(dòng)力。我們應(yīng)尋找和構(gòu)建起一種適應(yīng)于社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)性質(zhì)和要求的完善的金融結(jié)構(gòu)，要尋找活而不亂的銀行模式與資本市場(chǎng)模式，要恰當(dāng)處理好實(shí)體經(jīng)濟(jì)與資本市場(chǎng)的關(guān)系，防止金融虛擬經(jīng)濟(jì)的過度發(fā)展［11］。

再次，開拓創(chuàng)新、重歸實(shí)業(yè)。產(chǎn)業(yè)資本金融化最初只是為實(shí)體經(jīng)濟(jì)提供了一個(gè)新型的產(chǎn)業(yè)資本積累和投資的機(jī)制與渠道，本身并不必然導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)和社會(huì)的波動(dòng)，而當(dāng)產(chǎn)業(yè)資本和金融資本的應(yīng)有關(guān)系本末倒置，引發(fā)過度金融化，才使產(chǎn)業(yè)資本喪失了其主導(dǎo)地位。因此，要注意的是確保企業(yè)充分使用金融市場(chǎng)的功能而非將其作為投機(jī)的溫床，因此設(shè)法讓企業(yè)回歸和關(guān)注主業(yè)并借此增加主業(yè)創(chuàng)新投資尤為重要［17］。過度金融化對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展產(chǎn)生的“掠奪效應(yīng)”，造成企業(yè)自主創(chuàng)新能力下降、產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)乏力。受累于金融衍生品泛濫、制造業(yè)蜂擁外遷和第二產(chǎn)業(yè)空洞化，一些西方發(fā)達(dá)國(guó)家提出重建工業(yè)體系的“再工業(yè)化”發(fā)展目標(biāo)，讓經(jīng)濟(jì)發(fā)展重回實(shí)體的基本面。面對(duì)“再工業(yè)化”和“再全球化”，中國(guó)以制造業(yè)為代表的實(shí)體經(jīng)濟(jì)應(yīng)當(dāng)大膽創(chuàng)新，回歸主業(yè)，積極調(diào)整發(fā)展模式。制造業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新無(wú)疑需要巨額資金的投入，金融機(jī)構(gòu)恰好能夠借此機(jī)會(huì)重歸服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的正軌上來，擺脫空中樓閣式的創(chuàng)新，實(shí)現(xiàn)自身的可持續(xù)發(fā)展。

最后，對(duì)于金融業(yè)應(yīng)有序監(jiān)管，活而不亂。對(duì)于正常的金融活動(dòng)，需要放手讓其發(fā)揮主體能動(dòng)性，才能使金融運(yùn)行生機(jī)勃勃，有效發(fā)揮市場(chǎng)的金融資源配置功能。但是，鑒于金融運(yùn)行固有的逐利性和風(fēng)險(xiǎn)性，如果任由金融部門不斷膨脹、盲目創(chuàng)新，必然導(dǎo)致過度金融化的出現(xiàn)，而且會(huì)進(jìn)一步加劇經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)失衡和金融運(yùn)行風(fēng)險(xiǎn)。因此，金融的發(fā)展與創(chuàng)新需要有效的制度約束，尤其是政府科學(xué)的宏觀調(diào)控和管理，加強(qiáng)對(duì)金融活動(dòng)的監(jiān)管。金融與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的關(guān)系，最終目的是在防范金融危機(jī)的基礎(chǔ)上，保證金融與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的協(xié)調(diào)發(fā)展［8］。

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責(zé)任編輯許巍

10.14180/j.cnki.1004-0544.2017.05.022

F831.0

A

1004-0544（2017）05-0120-05

國(guó)家社科基金重點(diǎn)項(xiàng)目（14AZD051）；西安市社會(huì)科學(xué)規(guī)劃項(xiàng)目（16Z25）。

武文靜（1977-），女，陜西銅川人，經(jīng)濟(jì)學(xué)博士，陜西師范大學(xué)國(guó)際商學(xué)院講師；周曉唯（1963-），男，陜西西安人，經(jīng)濟(jì)學(xué)博士，陜西師范大學(xué)國(guó)際商學(xué)院教授、博士生導(dǎo)師。