◎ 鄧源 羅瑋（中國建設銀行重慶市分行,重慶400010）

基于PPP模式的建筑企業(yè)經(jīng)營特點與融資風險分析

◎ 鄧源 羅瑋（中國建設銀行重慶市分行,重慶400010）

本文針對當前建筑企業(yè)廣泛參與PPP的經(jīng)營方式，結合PPP模式融資的主要特點，對建筑企業(yè)參與PPP融資的風險進行了分析。

PPP模式 建筑企業(yè) 融資 風險

近年來，基礎設施和公共服務行業(yè)迎來了PPP投資熱潮，在加大基建投資穩(wěn)增長與規(guī)范政府舉債防風險的雙重宏觀政策目標下，公私合作模式成為解決兩者矛盾的有效路徑。建筑企業(yè)，尤其是資質等級高、技術管理能力強的大型建筑企業(yè)集團成為“Private”社會資本的重要力量。與傳統(tǒng)建筑業(yè)務相比，PPP模式不再局限于項目建設環(huán)節(jié)，而是貫穿項目“全生命周期”，投資期限長，不確定性較大；參與主體多元、合同體系復雜；傳統(tǒng)銀行信貸、投行、產(chǎn)業(yè)基金在項目實施過程中的深度融合，使PPP項目的融資結構更為復雜，管理更為精細。

1 建筑企業(yè)參與PPP模式的經(jīng)營方式

1.1 適應PPP模式的建筑企業(yè)角色定位

財政部在2014年中央和地方財政預算中提出“推廣運用政府與社會資本合作模式（PPP），鼓勵社會資本通過特許經(jīng)營等方式參與城市基礎設施等的投資和運營?！边@是中國官方首次提出PPP概念。國內(nèi)PPP實務主要集中在各新建市政工程、棚戶區(qū)改造、城市軌道交通等公共服務項目。國內(nèi)規(guī)劃設計、施工建設、運營及維護技術成熟、，市場競爭充分，較高的工程資質等級和資金門檻為建筑企業(yè)特別是大型土木工程建筑公司利用PPP模式介入市政施工項目，跨區(qū)域整合市場資源和提升公司業(yè)績提供了重要契機。

PPP項目主辦人是項目存在的前提，影響項目成敗的是主辦人三項關鍵能力，即財務能力、設計與建設能力、運營管理能力。在項目的發(fā)起階段，不同背景的主辦人以單獨或組成聯(lián)合體的方式獲得政府特許經(jīng)營協(xié)議，工程承包商等專業(yè)公司作為股東的參與，有利于增強包括政府、金融機構在內(nèi)的各方對項目成功的信心。通常PPP項目主辦人的常見社會資本構成如下：

PPP項目社會資本的常見構成

（1） 承包商作為PPP項目的重要股東具有廣泛代表性。特別是在項目發(fā)起階段，即從立項到施工建造、設備安裝基本完成的階段，融資、建造、技術等不確定性因素最多，擁有豐富經(jīng)驗、土木工程和安裝專業(yè)綜合資質等級高的總承包商適用于不同的項目類型。

（2）對于大型的PPP項目，由于工程總承包合同金額高、承包盈利空間和規(guī)模大等因素，工程承包商往往是公路、橋梁、鐵路等固定資產(chǎn)投入高的公共基礎設施項目的社會資本合作方，并常常偏向于取得控股權，以確保項目總承包權益的獲取。

（3）建造和財務是PPP項目的兩大風險類型，工程承包方作為主辦人有利于從技術層面加強對項目可行性的論證，降低投資風險；從管理層面有利于保證項目進度、質量和安全、成本控制，規(guī)避建設風險，確保順利完工交驗。

（4）股東結構的適時調整是PPP模式的重要特點。在不同階段，不同主辦人根據(jù)自身能力和目的進行適當調整，新股東進入以及原股東退出，能夠提高項目公司全生命周期的治理效力和管理水平。進入項目運營階段后，建筑企業(yè)既可以繼續(xù)充當控股股東以獲取長期投資回報，同時也將承擔運營風險；也可以向專業(yè)營運管理商或金融投資機構進行股權轉讓，實現(xiàn)期望利潤的最大化。

PPP項目主要是公共基礎設施類，以BOT特許經(jīng)營為主，投資規(guī)模大、回收期較長。根據(jù)自身資金、技術管理能力，選擇合適的投資策略和社會資本合作方，是建筑企業(yè)參與PPP項目應考慮的重要內(nèi)容。

1.2 建筑企業(yè)參與PPP的必要性與核心能力

自經(jīng)濟發(fā)展進入新常態(tài)，建筑業(yè)已面臨多重壓力與挑戰(zhàn)。一方面，傳統(tǒng)建造施工業(yè)務量萎縮、市場競爭加劇，建筑施工企業(yè)壓價投標、墊資施工等情況更加普遍，同時建設業(yè)主的資金壓力必然向下傳導，進而影響施工質量、安全以及社會資金鏈條穩(wěn)定；另一方面，城鎮(zhèn)化建設仍然是建筑業(yè)可持續(xù)發(fā)展的市場機會，原有城鎮(zhèn)化建設主要依賴財政、 土地的投融資體制弊端已顯現(xiàn)，難以持續(xù)。積極參與PPP投融資體制和工程項目管理模式的創(chuàng)新，是建筑企業(yè)轉型發(fā)展的重要機遇。

1.2.1 推進PPP模式是國家支持新型城鎮(zhèn)化建設的重要手段，建筑企業(yè)須順應市場變化。地方存量債務與城鎮(zhèn)化和基建投資新增融資需求是推動我國加速推進PPP模式的核心原因。對于建筑企業(yè)來說，需要適應市場的變化與發(fā)展，在PPP融資模式下，建筑企業(yè)由施工業(yè)務開始向項目的前期和上下游發(fā)展，實現(xiàn)設計和施工相結合，設計和前期研究相結合，工程建設與后期的設施維護和運營管理相結合的多重角色。一方面是為了適應當前建筑市場的發(fā)包模式和需求變化；另一方面是為了企業(yè)自身戰(zhàn)略發(fā)展需求，是增強企業(yè)競爭力的需要。

1.2.2 通過發(fā)展PPP項目，以投資帶動工程總承包，提高自身競爭力。PPP模式的運作將提升建筑企業(yè)的資本運作和融資能力，特別是對基礎設施項目全過程參與的能力。建筑企業(yè)由工程承包轉向提供包括咨詢、設計、施工、運營、維護等業(yè)務在內(nèi)的綜合業(yè)務，業(yè)務間的協(xié)同及互補效應將為企業(yè)在增量市場的占有率提供保證，從而找到新利潤渠道；此外，PPP模式的特點也要求投資人具有一定的項目融資、項目管理和運營能力。從近年國內(nèi)PPP項目實踐看，中國建筑、中國交建、中國鐵建等大型央企從傳統(tǒng)的工程承包向產(chǎn)業(yè)鏈高端延伸的趨勢漸趨明顯，采取BOT等模式分享投資收益，提升工程建設項目的盈利水平并進一步優(yōu)化企業(yè)資產(chǎn)結構。建筑企業(yè)在工程承包市場原有的競爭模式也將逐步轉變?yōu)榻ㄖ髽I(yè)之間融資、管理、運營等綜合能力的競爭。

1.2.3 建筑企業(yè)參與PPP項目的核心能力主要體現(xiàn)為施工控制力、管理水平等專業(yè)能力。PPP是動員社會資本投入到公共服務領域的機制。當前社會資本充裕，銀行、保險、產(chǎn)業(yè)投資基金等投資機構對有穩(wěn)定現(xiàn)金流的PPP項目都有很高的積極性，機制的瓶頸在于如何保障項目正常運行以實現(xiàn)預期投資收益和本金安全。從投資的角度看，項目施工的成本、進度、質量、安全等因素，成為影響投資資金占用周期和成本的重要風險。大型建筑企業(yè)在PPP項目實務中之所以占有很大的競爭優(yōu)勢，更深層次原因在于，管理規(guī)范、對項目責任感強，施工控制力和保障力，信譽度高等長期形成的“無形資產(chǎn)”。充足的技術力量、具備建造和管理類似工程的業(yè)績和經(jīng)驗，是金融機構選擇PPP項目合作伙伴時通常會作為評判的優(yōu)先因素。

2 PPP模式融資的主要特點

建筑業(yè)GDP占比高、從業(yè)人員多、稅收貢獻大，在商業(yè)銀行信貸業(yè)務中其信貸一直占有相當比重。傳統(tǒng)建筑施工以承接工程合同為生產(chǎn)載體，按合同對質量、工期和投資、安全等要素履約，完工后收取業(yè)主支付的工程款、賺取利潤。而PPP模式不再局限于項目工程承包環(huán)節(jié)，是一種集投融資、設計、建造和項目管理于一體的綜合方式，融資主體、授信需求、風險承擔方式等與傳統(tǒng)建筑模式均有明顯區(qū)別。

2.1 融資需求從施工履約轉為項目投資和全過程運作

2.1.1 傳統(tǒng)建筑施工的融資需求以合同訂單為核心。獲取訂單是建筑企業(yè)正常經(jīng)營及盈利的前提條件，融資需求主要集中在兩大方面：一是對應企業(yè)在建造施工中由于資金投入與回收的期限差異導致的資金需求；二是在項目投標及施工的完整周期，需要依次開立投標保函、履約保函、預付款保函、質量保函等。傳統(tǒng)建筑業(yè)信貸的風險主要來自于投標報價不合理和業(yè)主付款的風險。

2.1.2 作為PPP項目主辦人的建筑企業(yè)承擔項目投資和管理責任。PPP模式將由“乙方”施工轉為“甲方”項目業(yè)主，向產(chǎn)業(yè)鏈高端延伸是提高盈利能力和改善資產(chǎn)結構的重要途徑。但是另一方面，需要有一套完善的項目風險評估和決策能力。

2.2 由公司融資向有限追索權的項目融資發(fā)展

2.2.1 融資主體不同。采用PPP項目融資模式時，項目主辦人通常會為項目的投融資、開發(fā)建設、經(jīng)營管理而成立一家專門的項目公司，并以該項目公司為融資主體，以經(jīng)營項目本身的現(xiàn)金流和全部收益作為償債資金來源。

2.2.2 融資方式和資金渠道更趨多元化。一般商業(yè)銀行是主要債務資金提供方，融資渠道和融資結構較為單一。

PPP項目在不同階段存在不同的項目資金需求。除了固定資產(chǎn)貸款等傳統(tǒng)金融產(chǎn)品以外，國家產(chǎn)業(yè)政策鼓勵金融創(chuàng)新，產(chǎn)業(yè)基金、投資理財?shù)荣Y管業(yè)務可以股權投資作為項目資本金投入。融資主要渠道有政策性銀行、商業(yè)銀行、政府基金或補貼、保險公司、各類投資基金等，不同的投資方可以通過項目公司資本結構的選擇性安排來設定相對靈活的退出路徑。

2.2.3 還款來源和追索權特征不同。傳統(tǒng)建筑業(yè)流貸重點關注施工項目工程回款的可靠性和及時性。PPP項目以經(jīng)營項目未來的現(xiàn)金流和全部收益作為償債資金來源，項目現(xiàn)金流按構成主要為用戶付費、政府提供補貼或政府購買服務產(chǎn)生收入以及資源開發(fā)收益。對于使用者付費類項目，主要由項目自身產(chǎn)出的產(chǎn)品或服務的數(shù)量和質量，來決定項目還款能力；政府補償類項目，政府公共預算資金、專項基金和特定資源開發(fā)收益權補償將作為缺口補助和購買服務資金，其成為項目收入的主要來源。

常規(guī)建筑業(yè)信貸融資主體的所有資產(chǎn)和業(yè)務收入為第一還款來源，一般還會要求借款人提供資產(chǎn)抵押、股東保證等擔保措施。PPP模式下，政府和社會資本具有較為復雜的法律保證結構體系。建筑企業(yè)作為項目發(fā)起人有通過項目公司的有限追訴權來實現(xiàn)風險剝離、降低公司債務的愿景，為項目融資額提供擔保的意愿普遍較弱，更傾向于按認繳項目公司權益資金和認購其從屬債務比例承擔有限追索權。

3 PPP模式融資風險分析

PPP 模式的融資風險與融資結構、運作過程等都有著密不可分的關系?；貧wPPP模式的基本屬性，應當從項目參與方、項目本身情況和市場環(huán)境及政府實力等三個維度面分析PPP項目的融資風險。建筑企業(yè)參與市政工程、棚戶區(qū)改造、城市軌道交通等公益性基礎設施建設PPP項目，主要面臨以下風險：

3.1 建筑企業(yè)資信實力不足的風險

一般來說，能夠中標政府PPP項目并作為主辦人組建項目公司的，基本上都是具有較強競爭力和行業(yè)地位的大型建筑企業(yè)，但商業(yè)銀行仍需要對其投標資質、項目經(jīng)驗、償債能力和信用風險等方面進行全面審查。

3.2 合同體系不完善、責任分擔不當產(chǎn)生的風險

PPP項目邊界條件，主要包括權利義務、交易條件、履約保障和調整銜接等必須以完整的合同體系界定。合同體系的完備性、合同內(nèi)容的完整性和合理性是整個PPP項目賴以運作的基礎，也是PPP融資（包括權益性的股權融資和債務性的項目長期貸款）的基礎。

商業(yè)銀行首先審查項目邊界條件是否明確，包括：合作雙方權利義務是否分工明晰；建設過程中的建設條件要求、工程后期驗收、保修和監(jiān)管條件；項目進入運營期的條件、服務標準和要求、收入及價格調整機制、違約責任認定、不可抗力事項是否完備；項目移交的范圍和安排等事項是否明確等方面約定的有效性及合規(guī)性都需要深入審查。

其次，需判斷該項目的風險識別和分配是否在合同內(nèi)容中落實，社會資本承擔的公共責任、政府和社會資本方風險分擔的結構設計是否合理，有無利益沖突的動態(tài)調整機制。從近年來實踐看，某些項目的政府和社會資本合作雙方都存在風險意識不足、風險分配不當?shù)膯栴}，政府方因資金短缺而進入PPP，建筑企業(yè)則是為了承接工程業(yè)務，仍沿襲建筑企業(yè)BT政府投資項目的老路，沒有真實可持續(xù)的項目現(xiàn)金流構建，本質上是“新瓶裝舊酒”通過墊資修建、保底承諾、定期回購安排等變相舉借隱形政府性債務。

3.3 項目手續(xù)不完善的合規(guī)性風險

PPP項目合規(guī)性應關注兩方面，一是應具備政府審批和公開程序獲得的建設手續(xù)批復和許可文件，項目應經(jīng)政府有權部門批準，立項手續(xù)齊全；借款主體資格滿足監(jiān)管要求；項目符合國家有關環(huán)保政策要求；項目符合國家有關產(chǎn)業(yè)政策要求。二是采用PPP模式項目已經(jīng)進入有權部門公布的PPP項目庫的證明文件，在項目識別階段，應取得物有所值評價和財政承受能力論證報告。

3.4 建設不能如期完工和費用超支的風險

建設風險包括建設費用超支、完工延期、質量問題建設項目終止失敗等風險。與一般工程施工業(yè)務不同的是，建筑企業(yè)作為社會資本方角色，需要在投資和項目管理雙重職責上分擔建設風險。一般情況下，如果承建方不能保質保量按時完成任務，就必須依據(jù)違約條款承擔責任；因技術攻關的成本增加、通貨膨脹的影響、管理費用的上升、建造技術不成熟、設計質量原因或設計變更等造成的費用增加均由社會資本承擔風險。PPP模式下，“低標高索賠”的投標策略將給企業(yè)帶來更高的經(jīng)營風險。

融資方案中項目總投資的確定，需要結合標書、合同、協(xié)議等文件進行相互驗證；對于建筑企業(yè)以明顯低于項目建議書或項目可行性研究報告的投資金額中標行為，應深入分析其合理性，是否具有特定的核心技術、管理能力或資源優(yōu)勢，能夠覆蓋風險成本。

3.5 地方財政支付能力不足的風險

構建有效現(xiàn)金流是PPP項目融資的財務基礎。項目收入的來源主要包括用戶付費、政府財政補貼和政府購買服務等，從當前PPP實務看，以公益性基礎設施項目為主，即使部分準公共項目有一定的經(jīng)營收入，當不能覆蓋服務成本和合理利潤時，仍需通過政府購買服務或財政補貼等來充實確實的現(xiàn)金流。因此，公共基礎設施和公共服務領域的PPP項目與地方政府財政支出責任密切相關。

財政部文件要求，每一年度全部PPP項目需要從預算中安排的支出責任占一般公共預算支出比例應當不超過10%。商業(yè)銀行需要在項目已通過主管部門財政承受能力論證的基礎上，進一步分析財政支出對當年及今后年度財政收支平衡狀況的影響，對地方政府足額、準時償還債務的能力和意愿進行綜合性評價。既要測算政府債務率、政府總債務率等以存量債務余額為依據(jù)的靜態(tài)償債能力指標，更需要建立以GDP、財政收入、政府債務率、不良貸款率、居民可支配收入等多指標體系的動態(tài)評價，有效判斷地方政府支付能力。

[1] 盛和太，王守清.特許經(jīng)營項目融資（PPP/BOT）資本結構選擇.北京：清華大學出版社，2016.

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[5] 財政部. 關于進一步做好政府和社會資本合作項目示范工作的通知.財金（2015）57號.2015-6-25

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