尹帥

[摘 要] 伴隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)社會(huì)的發(fā)展，我國(guó)證券市場(chǎng)進(jìn)入了一個(gè)全新的發(fā)展階段，迎來(lái)了期待已久的創(chuàng)業(yè)板。但從其發(fā)展兩年多的歷程來(lái)看，創(chuàng)業(yè)板上市公司雖具有高成長(zhǎng)的潛質(zhì)，但其暗藏的高度財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)性也是不可忽視的。在對(duì)創(chuàng)業(yè)板上市公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)影響因素定性分析的基礎(chǔ)上，采用實(shí)證分析法驗(yàn)證各影響因素對(duì)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的影響程度，從而對(duì)創(chuàng)業(yè)板上市公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)提出有效預(yù)防、節(jié)制的提議，對(duì)上市公司加強(qiáng)經(jīng)營(yíng)管理，促進(jìn)上市公司持續(xù)健康發(fā)展具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。

[關(guān)鍵詞] 創(chuàng)業(yè)板上市公司；財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；影響因素；實(shí)證分析

[中圖分類號(hào)] F275 [文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼] B

一、引言

根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)在經(jīng)營(yíng)過程中的不同表現(xiàn)，將財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分為狹義和廣義兩種財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。狹義的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)認(rèn)為公司的風(fēng)險(xiǎn)是由負(fù)債引起，簡(jiǎn)而言之認(rèn)為沒有負(fù)債就沒有風(fēng)險(xiǎn)；廣義的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)認(rèn)為公司財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)不合理或融資的不當(dāng)使公司存在可能無(wú)法按期支付的負(fù)債、融資所應(yīng)負(fù)擔(dān)的利息，從而導(dǎo)致投資者預(yù)期收益下落的風(fēng)險(xiǎn)。例如企業(yè)如果因?yàn)榇魩み^多導(dǎo)致其現(xiàn)有資金不足以支付利息，或者舉借了更多的負(fù)債，所得利潤(rùn)不足以償還負(fù)債等。財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是企業(yè)在財(cái)務(wù)管理過程中必須要面臨的一個(gè)現(xiàn)實(shí)問題，企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是客觀存在的，企業(yè)管理者只有采取有效措施來(lái)降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)帶來(lái)的危機(jī)，而不可能完全消弭危機(jī)。

2009年10月30日，創(chuàng)業(yè)板的打開給中小型創(chuàng)新企業(yè)和廣大投資者帶來(lái)了巨大的融資和投資的平臺(tái)，但從其成長(zhǎng)之初的七年多的歷程來(lái)看，不僅很多中小投資者在投資中受到重創(chuàng)，眾多上市公司的業(yè)績(jī)也是大起大落，究其原因是多數(shù)創(chuàng)業(yè)板上市公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較大并且抵御財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的能力較低。

二、創(chuàng)業(yè)板上市公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)影響因素的闡述

影響創(chuàng)業(yè)板上市公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的因素有很多，從宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)方面的運(yùn)行環(huán)境到微觀經(jīng)濟(jì)學(xué)方面的主體行為等影響因素，都可能從不同的層面直接或間接地誘發(fā)企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。從宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)方面來(lái)看，目前我國(guó)創(chuàng)業(yè)板仍處于初級(jí)發(fā)展階段，資本市場(chǎng)的動(dòng)蕩極易影響創(chuàng)業(yè)板上市公司的運(yùn)營(yíng)；另一方面，創(chuàng)業(yè)板上市公司大多屬于高新技術(shù)企業(yè)，其發(fā)展受到國(guó)家扶持政策和產(chǎn)業(yè)政策的約束，當(dāng)國(guó)家政策有利于行業(yè)發(fā)展的需求時(shí)，企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)程度相對(duì)降低、抵御財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的能力也相對(duì)升高；相反，當(dāng)企業(yè)所處行業(yè)的發(fā)展受到國(guó)家政策的約束時(shí)，企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)程度相對(duì)較高、抵御財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的能力也較低。從微觀經(jīng)濟(jì)主體行為角度來(lái)看，內(nèi)部因素對(duì)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的影響表現(xiàn)的更為直接，微觀因素主要包括公司規(guī)模、股權(quán)集中度、資本結(jié)構(gòu)、創(chuàng)新能力等。由于本文意在從公司治理角度出發(fā)，展開對(duì)創(chuàng)業(yè)板上市公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的研究，因此本文重點(diǎn)分析微觀影響因素。下圖為財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)影響因素的關(guān)系圖。

（一）公司規(guī)模

創(chuàng)業(yè)板上市公司多為中小型公司，公司的規(guī)模相對(duì)較小，但企業(yè)規(guī)模是影響企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)程度的一個(gè)首要因素。公司規(guī)模一方面體現(xiàn)了企業(yè)的財(cái)務(wù)實(shí)力，另一方面體現(xiàn)著企業(yè)組織結(jié)構(gòu)的健全程度。企業(yè)規(guī)模越大，所具有的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)就越好，外部融資成本就會(huì)下降，信息不對(duì)稱程度相對(duì)較低，爆發(fā)財(cái)務(wù)困境的可能性就會(huì)越小。相反當(dāng)企業(yè)規(guī)模越小時(shí)，所具有的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)相對(duì)較差，外部融資成本相對(duì)較高。當(dāng)外部市場(chǎng)環(huán)境發(fā)生動(dòng)蕩時(shí)，企業(yè)極易受到影響，并且當(dāng)企業(yè)規(guī)模較小時(shí)企業(yè)的組織結(jié)構(gòu)也相對(duì)簡(jiǎn)易，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警信號(hào)不易被及時(shí)察覺，因此公司規(guī)模較小時(shí)，企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)程度較高。本文以資產(chǎn)的對(duì)數(shù)衡量公司規(guī)模并用S代表，即S=年末總資產(chǎn)賬面價(jià)值的自然對(duì)數(shù)（lnC）。

（二）股權(quán)集中度

股權(quán)集中程度是股份制公司的全部股東因持股比例不同表現(xiàn)出來(lái)的股權(quán)集中還是分散的衡量股權(quán)分布狀態(tài)的指標(biāo)。股份制公司收益權(quán)和控制權(quán)是由每位股東根據(jù)自己的出資比例決定的，股權(quán)的分布狀態(tài)一定程度上顯示了如何分派股東的控制權(quán)，股東可以根據(jù)自己掌握股份的份額對(duì)公司的決策實(shí)施干預(yù)，股東不同的行為方案給企業(yè)帶來(lái)的財(cái)務(wù)成果也截然不同。股權(quán)的過度集中會(huì)產(chǎn)生控股股東，他們可能亂用自己的控制權(quán)，與經(jīng)營(yíng)者協(xié)謀侵占上市公司和小股東的利益，從而導(dǎo)致管理效率下降，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生。

據(jù)統(tǒng)計(jì)截止2015年12月，創(chuàng)業(yè)板中第一大股東及其關(guān)聯(lián)人持股30%以上創(chuàng)業(yè)板公司就有233家，占總數(shù)的49%，大股東股權(quán)高度集中成為創(chuàng)業(yè)板的一大特征。本文用Z指數(shù)衡量創(chuàng)業(yè)板上市公司股權(quán)集中程度，Z=第1大股東持股比例/第2大股東持股比例，該比值越大說(shuō)明股權(quán)越集中。

（三）資本結(jié)構(gòu)

企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)主要來(lái)源于兩方面，即來(lái)自債權(quán)人的債務(wù)資本和來(lái)自投資者的權(quán)益資本。企業(yè)的債務(wù)規(guī)模決定著企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的程度的高低。企業(yè)資本總額中自身持有資本和借入資本所占比例不合理對(duì)收益產(chǎn)生負(fù)面影響從而形成的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)資本結(jié)構(gòu)中借入資本所占的比例越大，企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率就越高，財(cái)務(wù)杠桿利益也就越大，伴隨其產(chǎn)生的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也就越大。因此債務(wù)融資是否合理、債務(wù)資本與權(quán)益資本之間的配比關(guān)系是否合理，影響著企業(yè)的加權(quán)資本成本、財(cái)務(wù)杠桿的使用程度從而影響著企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的高低程度。本文以資產(chǎn)負(fù)債率衡量企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，即R=年末負(fù)債總額/年末資產(chǎn)總額。

（四）創(chuàng)新能力

企業(yè)的自主創(chuàng)新能力對(duì)企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)有密切的影響，具有較強(qiáng)能力的創(chuàng)新型企業(yè)與一般的普通企業(yè)相比，企業(yè)在管理理念、產(chǎn)品、技術(shù)開發(fā)和企業(yè)未來(lái)發(fā)展戰(zhàn)略方面都高于普通企業(yè)，所以這類企業(yè)的發(fā)展能力很強(qiáng)，而且企業(yè)的籌資能力也比一般企業(yè)較強(qiáng)，自然面對(duì)的企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也較小，或者可以在一定程度上避免企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。創(chuàng)業(yè)板主要服務(wù)于成長(zhǎng)型、創(chuàng)新型企業(yè)，目前創(chuàng)業(yè)板上市公司中絕大多數(shù)屬于高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)，企業(yè)的創(chuàng)新能力決定企業(yè)核心能力的創(chuàng)收性，而創(chuàng)收性越強(qiáng)企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力越大，企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小，相反若企業(yè)的創(chuàng)新能力薄弱，創(chuàng)收性低，企業(yè)就面臨被淘汰的可能，因此也會(huì)遭受很大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。本文采用高技術(shù)超額利潤(rùn)率指數(shù)衡量創(chuàng)新能力，即D=高技術(shù)利潤(rùn)率/市場(chǎng)平均利潤(rùn)率。

三、實(shí)證分析

（一）模型構(gòu)建及樣本選取

根據(jù)上述分析，將各影響因素設(shè)為解釋變量，以創(chuàng)業(yè)板公司財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)Y為被解釋變量，采用多元線性回歸模型，分析我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)影響因素的相關(guān)性，構(gòu)建的多元線性回歸模型如下：

Y=β0+β1×S+β2×Z+β3×R+β4×D+ε

其中： β0為常數(shù)；

βi（i=1，2，3，4）為自變量系數(shù)；

ε為隨機(jī)誤差變量；

本文使用的數(shù)據(jù)主要來(lái)自于國(guó)泰安統(tǒng)計(jì)年鑒數(shù)據(jù)庫(kù)和和訊網(wǎng)披露的數(shù)據(jù)。選取在創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)上市的484家公司的數(shù)據(jù)作為研究對(duì)象，運(yùn)用SPSS統(tǒng)計(jì)分析軟件進(jìn)行回歸分析。

（二）回歸分析

通過SPSS統(tǒng)計(jì)分析軟件的數(shù)據(jù)輸出，其模型的回歸方程表達(dá)式為：

Y=1.573-0.875×InC+1.029×Z+0.767×R-0.057×D

由表1、表2可知，在樣板屬于面板數(shù)據(jù)的情狀下，R2為0.553，擬合優(yōu)度較好，自由度為4說(shuō)明變量之間不存在自相關(guān)性。根據(jù)回歸數(shù)據(jù)表3，從變量的顯著性水平可以看出，公司規(guī)模（C）、股權(quán)集中度（Z）、資本結(jié)構(gòu)（R）均在0.001的統(tǒng)計(jì)水平上顯著，創(chuàng)新能力（D）在0.005的統(tǒng)計(jì)水平上顯著。影響因素的具體分析如下：公司的規(guī)模的大小和其創(chuàng)新能力的高低與企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)呈顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系；股權(quán)集中度的高低與資本結(jié)構(gòu)是否合理與企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)程度呈顯著正相關(guān)關(guān)系，與理論分析是相符的。

四、降低創(chuàng)業(yè)板上市公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的若干建議

（一）加強(qiáng)企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)。創(chuàng)業(yè)板上市公司應(yīng)充分發(fā)揮財(cái)務(wù)人員的主觀能動(dòng)性來(lái)積極地防范財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)存在于企業(yè)財(cái)務(wù)管理工作的各個(gè)樞紐中，任何一個(gè)環(huán)節(jié)上的工作失誤都會(huì)給企業(yè)帶來(lái)不可預(yù)測(cè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，因此企業(yè)財(cái)務(wù)管理人員必須將風(fēng)險(xiǎn)防范意識(shí)貫穿于財(cái)務(wù)管理工作的始終。

（二）創(chuàng)建財(cái)務(wù)危機(jī)預(yù)警機(jī)制。企業(yè)的財(cái)務(wù)危機(jī)是由企業(yè)財(cái)務(wù)狀況的不斷惡化生成，因此要建立企業(yè)財(cái)務(wù)危機(jī)預(yù)警機(jī)制來(lái)預(yù)警可導(dǎo)致財(cái)務(wù)惡化的早期信號(hào)，及早的解決那些可能會(huì)危及企業(yè)生存的危機(jī)。

（三）保持合理的資本結(jié)構(gòu)。創(chuàng)業(yè)板上市公司財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)管理的核心應(yīng)該是將企業(yè)的資本、負(fù)債和投資的結(jié)構(gòu)保持在合理的比例范圍內(nèi)，這樣才能保證企業(yè)的償債能力和企業(yè)平常運(yùn)營(yíng)能力的正常進(jìn)行。

（四）加大企業(yè)主行業(yè)的科技投入力度，提升企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力。創(chuàng)業(yè)板公司是以高新技術(shù)為支撐、為利潤(rùn)源泉的。主業(yè)的發(fā)展是企業(yè)長(zhǎng)期可持續(xù)發(fā)展的根本，因此，必須將高新技術(shù)與主業(yè)有機(jī)地結(jié)合在一起，從主業(yè)角度著力研發(fā)高新技術(shù)，提高企業(yè)的創(chuàng)收能力，使科技創(chuàng)新對(duì)企業(yè)發(fā)展的貢獻(xiàn)率達(dá)到最大化，從而降低企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

[參 考 文 獻(xiàn)]

[1]沈莉莉.基于現(xiàn)代企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理的影響因素及控制原則[J].中國(guó)外資，2011（24）

[2]劉蘭蘭.我國(guó)企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理影響因素分析[J].企業(yè)導(dǎo)報(bào)，2011（13）

[3]宋劍茹.企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)及其影響因素分析[J].前沿，2007（12）

[4]曹德芳，曾慕李.我國(guó)上市公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)影響因素的實(shí)證分析[J].技術(shù)經(jīng)濟(jì)與管理研究，2005（6）

[責(zé)任編輯：史樸]