李國強(qiáng)

如何判斷公司是否值得投資？結(jié)合負(fù)債尤其是短期負(fù)債情況來對比，貨幣資金大于或者遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于短期負(fù)債的公司通常是質(zhì)地優(yōu)良的。

在任何格式的資產(chǎn)負(fù)債表里，排在第一項(xiàng)的永遠(yuǎn)是貨幣資金。資產(chǎn)是按照變現(xiàn)的便利性排列的，貨幣資金是最容易變現(xiàn)的資產(chǎn)，所以貨幣資金是排在第一位的最重要的資產(chǎn)。貨幣資金包括現(xiàn)金、銀行存款和其他貨幣資金，有時(shí)候，所有的貨幣資金都被統(tǒng)稱為現(xiàn)金。

能不能通過現(xiàn)金持有情況判斷一家上市公司的質(zhì)地呢？答案是肯定的。

不差錢的中字頭們

以2016年年報(bào)為例，手握現(xiàn)金超過1000億元的A股公司共計(jì)11家，包括中國平安、中信證券這樣的金融巨鱷，也有中國建筑、中國石化、上汽集團(tuán)這樣的定海神針。

這11家公司的貨幣資金占A股3000多家全部上市公司貨幣資金總額的25%。如果把范圍擴(kuò)大到前100名的上市公司，這不到3%的企業(yè)基本都是國字號，它們的貨幣資金占A股全部貨幣資金總額的58%。在未剔除金融行業(yè)數(shù)據(jù)的前提下，也能從某種意義上說明在融資成本越來越高的當(dāng)下，現(xiàn)金高度集中在極少數(shù)國有企業(yè)。

中國平安的貨幣資金高達(dá)5697億元，在A股多年排名第一，隨著保險(xiǎn)意識的提高，平安收保費(fèi)收到手軟。

排名第二的中國建筑雖然很有錢，但是應(yīng)付賬款也有4000多億元，因?yàn)榻ㄖI(yè)的特殊性，中國建筑不算真的有錢。排在第三位的中油資本有些特殊，它是中國石油的控股公司，本質(zhì)上卻是一家金融企業(yè)。中國石油屬于央企里比較早涉足金融的，就像國外行業(yè)寡頭最終都變成了金融企業(yè)一樣，中石油借助中油資本實(shí)現(xiàn)了銀行、保險(xiǎn)等金融業(yè)的擴(kuò)張。

沒有全面從事金融業(yè)的中國石化排在第四名，1425億元的貨幣資金主要來自其巨量的銷售收入，在福布斯世界500強(qiáng)名單里，中國石化依靠3萬多座加油站網(wǎng)點(diǎn)帶來的海量銷售收入多次排在中國公司的第一名。

但是從中國石化歷年財(cái)報(bào)看，貨幣資金是從2014年后開始飆升的，恰恰與原油價(jià)格暴跌負(fù)相關(guān)。對此，中國石化在年報(bào)中解釋：經(jīng)營活動現(xiàn)金流同比大幅增長，投資支出同比下降，資金盈余較多。與此同時(shí)，由于來自母公司投資的銳減，中國石化的油服子公司—石化油服巨虧161億元，成為A股“虧損之王”。

現(xiàn)金如何分配

絕大部分現(xiàn)金充裕的排名靠前的巨無霸公司都實(shí)施了分紅，如中國平安在2016年中期已分配股息每股0.20元，2016年年末繼續(xù)分紅，每股派發(fā)現(xiàn)金股息0.55元。橫盤多年的中國石化2016年度分紅方案為每10股派發(fā)1.7元，加上中期已派發(fā)股息每10股人民幣0.79元，全年股息每股人民幣2.49元，全年現(xiàn)金分紅總額為301億元。上汽集團(tuán)則是每10股派發(fā)16.5元現(xiàn)金，超越了2015年10派12.3的方案。A股最大的分紅大戶是市值之王—貴州茅臺，手握668.5億元現(xiàn)金的茅臺對公司全體股東每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利67.87元。

除分紅外，這些“不差錢”的公司，還大量進(jìn)行投資。

在2016年年報(bào)里，中國平安直接或者間接控股的子公司、孫公司多達(dá)88個(gè)。中國石化不斷優(yōu)化投資項(xiàng)目，2016年資本支出達(dá)到了764.56億元。

此外，近900家上市公司在2016年進(jìn)行了理財(cái)，總金額超過1萬億元。其中，中國神華購買理財(cái)產(chǎn)品310億元，中國動力超過130億元。銀行理財(cái)期限短、流動性強(qiáng)，對上市公司資金運(yùn)用限制少，是上市公司資金配置的重要領(lǐng)域，更是追求穩(wěn)健投資的央企、國企的標(biāo)配。理財(cái)產(chǎn)品的火熱，從另外一個(gè)側(cè)面也反映出投資實(shí)體經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)較高，脫虛向?qū)嵰琅f任重道遠(yuǎn)。

還有一部分資金用于科研。如中國石化全年申請境內(nèi)外專利5612件，獲得境內(nèi)外專利授權(quán)3942件；獲國家技術(shù)發(fā)明二等獎4項(xiàng)；獲中國專利金獎1項(xiàng)、優(yōu)秀獎9項(xiàng)。研發(fā)費(fèi)用開支超過59億元。上汽集團(tuán)的研發(fā)費(fèi)用多達(dá)94億元。

通過以上分析，我們可以得出一個(gè)結(jié)論：非金融、建筑類的企業(yè)，現(xiàn)金越多越好。反之，金融和建筑類的企業(yè)，現(xiàn)金多了就不好嗎？當(dāng)然不是，只是它們的情況更加復(fù)雜，不能單純的用現(xiàn)金這一個(gè)指標(biāo)來判斷。

缺錢的苦惱

幾家歡樂幾家愁，在巨頭們現(xiàn)金充足的時(shí)候，也有很多上市公司因?yàn)榛I不到錢而殫精竭慮。2016年的年報(bào)中，排除貨幣資金余額為零的銀行，貨幣資金排在倒數(shù)前25位的公司中，有10家是ST，因此用缺錢這個(gè)指標(biāo)排除投資對象是非常簡單可行的手段。

倒數(shù)第一的是仰帆控股，賬面僅有44.5萬元現(xiàn)金，而近期需要支付的工資就100多萬元，年報(bào)提及管理費(fèi)用降低的原因的時(shí)候，竟然是因?yàn)檠邪l(fā)人員薪酬降低所致。由于流動負(fù)債大于流動資產(chǎn)，會計(jì)事務(wù)所干脆在審計(jì)后的年報(bào)里提出了持續(xù)經(jīng)營能力存在重大不確定性的審計(jì)意見。這家公司窮到什么地步？在年報(bào)中苦口婆心的勸告投資者：上海奧柏內(nèi)燃機(jī)配件有限公司是公司目前唯一正常經(jīng)營的子公司，主營內(nèi)燃機(jī)配件的制造和銷售，但該公司的經(jīng)營規(guī)模較小，同時(shí)受上游企業(yè)的景氣度影響較大， 2016年度因經(jīng)營成本上升，該公司已經(jīng)出現(xiàn)了虧損……公司未來的發(fā)展存在一定的不確定性。

中國石化旗下的另一家上市公司—泰山石油，2016年年報(bào)中貨幣資金只有1685萬元，只占總資產(chǎn)的1.55%，又是怎么回事？這就和大型集團(tuán)企業(yè)的資金管理機(jī)制有關(guān)了。國內(nèi)絕大部分集團(tuán)企業(yè)都實(shí)施類似政府機(jī)關(guān)的“收支兩條線”政策，收入戶和支出戶分離，銷售商品的收入和進(jìn)貨的支出分別管理，所有開支實(shí)行資金申請制度。這種資金管理模式在整個(gè)集團(tuán)層面大大減少現(xiàn)金持有成本，加速資金周轉(zhuǎn)，提高資金使用效率。因此，泰山石油屬于上市公司中的特例，并非真的“缺錢”（根據(jù)證監(jiān)會的有關(guān)規(guī)定，泰山石油并沒有實(shí)施真正的“收支兩條線”，但是由于泰山石油本質(zhì)上是中國石化下屬的一家地市級分公司，從董事長到中層到管理人員均由中國石化任命。其嚴(yán)格的資金、購銷管理體系多次導(dǎo)致了小股東的不滿，盡管如此，泰山石油仍然被中國石化當(dāng)做地市公司嚴(yán)加看管）。

撲朔迷離的其他貨幣資金

筆者在從事上市公司報(bào)表工作的時(shí)候，為了財(cái)務(wù)指標(biāo)更好看，曾經(jīng)開創(chuàng)性的把一部分其他應(yīng)收款放進(jìn)了“其他貨幣資金”，并獲得某四大事務(wù)所的認(rèn)可。這些其他貨幣資金主要是個(gè)人借款性質(zhì)的備用金和保證金，因?yàn)榛鶎泳W(wǎng)點(diǎn)眾多，匯總后的總額也比較多。如果放在其他應(yīng)收款，超過一定年限是需要計(jì)提壞賬準(zhǔn)備的，但放進(jìn)其他貨幣資金則無需計(jì)提壞賬準(zhǔn)備，并能增加現(xiàn)金額。

在其他貨幣資金里，通常項(xiàng)目包括但不局限于：被司法機(jī)關(guān)凍結(jié)的存款；被質(zhì)押的存款；根據(jù)借款合同約定的某賬戶中必須保持的最低存款余額；公司信用卡賬戶存款；為了開具銀行本票、銀行匯票、銀行承兌匯票、信用證而存入銀行的保證金；保險(xiǎn)公司的資本金存款等項(xiàng)目。這些都是變現(xiàn)能力比較差的貨幣資金，有些甚至存在著重大變現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)。因此，在閱讀年報(bào)的貨幣資金項(xiàng)目時(shí)，必須留意其他貨幣資金的占比。

如何通過貨幣資金排雷

貨幣資金是比較簡單的用來甄別上市公司質(zhì)地的財(cái)務(wù)指標(biāo)之一，如何應(yīng)用這個(gè)指標(biāo)避免地雷呢？以筆者的經(jīng)驗(yàn)，可以從償債能力方面考慮。

上文主要從貨幣資金的絕對額角度分析了幾家不差錢的公司，實(shí)際操作中，絕大多數(shù)上市公司沒有如此巨額的貨幣資金，如何判斷公司是否值得投資？就要結(jié)合負(fù)債尤其是短期負(fù)債情況來對比，貨幣資金大于或者遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于短期負(fù)債的公司通常是質(zhì)地優(yōu)良的。

如果看到以下幾種情況一定要小心：

一是貨幣資金余額比短期負(fù)債小很多的。說明公司短期償債存在問題的，比如仰帆控股的應(yīng)付職工薪酬遠(yuǎn)大于現(xiàn)金，員工們正在拿著工資單哭泣。

二貨幣資金絕對額比較大，卻借了很多有息甚至是高息負(fù)債的；定期存款很多，其他貨幣資金很多，流動資金卻嚴(yán)重缺乏的——說明公司貨幣資金其實(shí)大部分是被凍結(jié)的。打開樂視網(wǎng)的資產(chǎn)負(fù)債表，發(fā)現(xiàn)2016年貨幣資金超過36.6億元，同時(shí)卻有26億元的短期借款，應(yīng)付賬款，也有54.2億元。在持有大額現(xiàn)金的情況下還有如此高額的短期借款，顯然是不合常理的，我們甚至不需要再去核對融資成本、現(xiàn)金流情況就可以做出判斷：其貨幣資金的變現(xiàn)能力是可疑的。事實(shí)上，樂視網(wǎng)停牌后發(fā)生的故事也印證了這一點(diǎn)。

三是其他貨幣資金數(shù)額巨大，并且沒有合理解釋的。比如中興通訊2016年財(cái)報(bào)中，其他貨幣資金超過10億元，根據(jù)年報(bào)披露，其中大約6400萬元的現(xiàn)金使用受到限制。

聲明：本文僅代表作者個(gè)人觀點(diǎn)；作者聲明：本人不持有文中所提及的股票