郝繼偉，武浩崢

（1.杭州電子科技大學 會計學院，浙江 杭州 310018；2.西安交通大學 外國語學院，陜西 西安 710049）

產品市場競爭與高管薪酬契約

郝繼偉1，武浩崢2

（1.杭州電子科技大學 會計學院，浙江 杭州 310018；2.西安交通大學 外國語學院，陜西 西安 710049）

高管薪酬作為研究的主題一直受到關注，但既有研究側重于從管理層權力的角度去探討這一問題，文章將視角放到企業(yè)之外的產品市場競爭。通過運用滬深證券交易所2003—2010年A股上市公司的高管年度貨幣薪酬數(shù)據(jù)，實證檢驗了市場化進程、產品市場競爭對高管薪酬激勵業(yè)績敏感性的影響。研究發(fā)現(xiàn)，產品市場競爭越強，則高管薪酬業(yè)績敏感性也越強，但國有企業(yè)不敏感；在高市場化進程地區(qū)，產品市場競爭對于高管薪酬業(yè)績敏感性的調節(jié)作用強，而這一效應在低市場化進程地區(qū)不明顯；高市場化進程的國有非保護性行業(yè)和低市場化進程的保護性行業(yè)敏感性較強。市場化程度的加強可以提高競爭水平，從而作為外部機制有效抑制高管的機會主義行為，提升高管薪酬敏感性。

產品市場競爭；市場化進程；高管薪酬；業(yè)績敏感性

一、引言

在我國從行政型治理到經濟型治理的轉換中，高管薪酬可謂是一個重要的風向標，在這一過程中，高管的薪酬越來越多地由市場而不是行政機關來決定，從中我們可以感知制度變遷對公司治理的影響。作為公司治理的一種手段，其理論基礎包括三個：一是最優(yōu)契約論，二是管理層權力理論，三是行為理論。

最優(yōu)薪酬契約模型表明，公司通過制定基于業(yè)績的薪酬制度把股東和高管的利益聯(lián)系在一起，從而形成最優(yōu)薪酬契約[1]。然而越來越多的學者對公司高管薪酬激勵的相關研究指出，薪酬契約并不必然解決代理問題，比如全球范圍內薪酬粘性的廣泛存在即是一個明顯的例子，國內也有大量的文獻對其進行了深入的討論[2-6]。

區(qū)別于最優(yōu)薪酬契約理論，Bebchuk等（2002）系統(tǒng)地闡述了管理者利用手中權力對其自身薪酬契約的影響。管理者凌駕的現(xiàn)實導致了契約簽訂過程違背了契約的公平交易本質[7]。之后，管理層權力理論成為目前解釋高管薪酬現(xiàn)象的主流理論[8]。當然，造成管理層權力膨脹的原因是多方面的，他們強調主要原因還在于內部控制機制的失靈。公司治理機制的失靈導致權力過大的管理者存在自定薪酬的現(xiàn)象，原本旨在解決公司委托代理沖突的薪酬契約演變成管理層與公司之間的關聯(lián)交易，反而成為代理問題的一部分。

而行為理論則深入到管理者個人層面，從心理學的角度提出了不一樣的觀點，是對上述兩種理論的補充。該理論的基礎是行為經濟學，假設人并非是完全理性的，現(xiàn)實中的人具有很強的社會偏好，從薪酬的角度來講，人們在關注自身收入的同時，還非常在意與他人的收益差距。因此，薪酬契約設計最重要的原則是與代理人公平偏好一致。吳聯(lián)生發(fā)現(xiàn)高管通過社會比較來決定具體的福利水平，其研究表明[9]，外部公平性是高管薪酬決定的一個重要考量因素。徐細雄等認為，我國上市公司高管薪酬契約呈現(xiàn)明顯的參照點效應，即上市公司高管薪酬顯著受到同行業(yè)本地區(qū)高管薪酬均值的影響[10]。

總體上看，三種理論中的最優(yōu)薪酬契約理論和管理層權力理論的主要關注點在效率，希望通過業(yè)績與薪酬的聯(lián)動以激勵高管為公司創(chuàng)造更多的價值，而管理層權力的存在使得公司內部治理機制扭曲，限制了業(yè)績的敏感性，不利于公司效率的提升。這兩種理論都主要考慮公司內部治理對于高管薪酬契約的優(yōu)化，而對于外部因素則考慮較少。行為理論的主要關注點則在公平，重點研究契約簽訂過程中行為心理因素對締約結果與治理效率的影響。但是，外部公平性的研究仍然擺脫不了過去的范式，即從微觀主體管理者自身的角度出發(fā)研究問題，其主觀性仍然比較突出。客觀性的增加需要考慮管理層薪酬的決定所受到宏觀環(huán)境和中觀環(huán)境的影響，即制度環(huán)境和產品市場競爭水平對高管薪酬產生的影響。

實際上，有效的薪酬契約是公司內外部治理機制共同作用的結果。薪酬契約與市場化進程密切相關，在中國市場經濟體制日益完善的制度背景下，高管薪酬不僅受到公司內部治理機制的影響以及高管個人心理因素的主觀影響，公司所在行業(yè)的競爭狀況及不同行業(yè)之間的競爭狀況也會在外部對薪酬契約施加有力的影響，即高管薪酬契約的簽訂時對于競爭這樣客觀存在的外部沖擊是不得不考慮的因素。

劉金巖與牛建波從內部機制和外部環(huán)境互動的視角,率先探索了產品市場競爭環(huán)境對經理層報酬激勵效果的影響。他們發(fā)現(xiàn),只有當產品市場競爭程度超過一定水平后,產品市場競爭才會對經理層激勵效果存在顯著的正面影響,并且這種影響在民營控股企業(yè)中比在國有控股企業(yè)中更強烈[11]。譚云清等的研究表明，在對國有企業(yè)績效的提升方面，產品市場競爭和經理薪酬具有顯著的互補關系，但對于二者之間的關系則沒有研究[12]；韓曉燕認為，產品市場競爭與高管薪酬顯著負相關，產品市場競爭具有公司治理作用，可有效抑制過高的高管薪酬[13]。

總而言之，現(xiàn)有研究著眼于公司內部治理，對外部機制的作用研究手段單一，沒有考慮宏觀環(huán)境的影響，對高管薪酬契約的復雜性認識不足。本文正是基于產品市場競爭在公司治理機制中的重要地位，借鑒國內外相關研究成果，以高管薪酬為視角，通過比較不同競爭強度的產品市場競爭與高管薪酬業(yè)績敏感性之間的關系，對高管薪酬的外部治理效應進行綜合拓展研究。

本文可能的貢獻在于：（1）考察了宏觀環(huán)境、中觀的行業(yè)產品競爭和微觀企業(yè)高管薪酬之間的關系；（2）考察了產品競爭和業(yè)績對于高管薪酬的交叉影響，深化了我們對管理層權力理論和最優(yōu)薪酬契約理論的理解。

二、理論分析與假設提出

（一）產品市場競爭與高管薪酬

產品市場競爭與公司治理之間的關系，Alchian（1950）和Aghion（1995）等持經濟變遷進化論，認為在內部治理機制之外，產品市場競爭的壓力可以產生很好的激勵效果，管理層迫于這種壓力自覺改善經營，因而產品市場競爭可以完全解決公司治理的問題[14]。在Aghion等（1995）基于新制度經濟學的理論模型中，競爭能夠對企業(yè)和管理層產生財務壓力，從而對公司治理形成替代作用。

對日本、德國和波蘭的研究表明，產品市場競爭與股東控制之間則具有相互替代作用[15-17]。Holmstrem與Milgrom（1994）基于多任務委托代理框架的分析結果則表明，在現(xiàn)有的各種管理層激勵機制之間存在明顯的互補關系[18]。而牛建波和李維安（2007）以企業(yè)生產力作為判斷標準，發(fā)現(xiàn)不同的公司治理機制與產品市場競爭之間存在不同的相互關系，其中股權結構與產品市場競爭為互補關系，董事會治理、董事長兼任CEO與產品市場競爭則為替代關系[19]。他們的結論是對前述觀點的折中。

但事實上，這一關系隨著治理機制的不同而存在著差異?；蛘撸銓幷f，二者之間是狀態(tài)依存的。Schmidt（1997）基于競爭的非信息效應視角構建的多階段博弈模型則表明，產品市場競爭對管理層激勵具有兩種不同效應：一方面，競爭可能產生破產清算壓力從而對管理層產生積極作用；另一方面，競爭又可能降低利潤水平從而降低管理層工作的積極性[20]。該研究結論對于深化委托-代理理論和公司治理理論提供了可行的思路。管理層的行為不但受到公司內部治理機制的約束，同時也深受外部市場如產品市場的影響。

眾所周知，企業(yè)在行業(yè)內的地位決定了該企業(yè)能夠獲得的超額利潤。競爭充分假說認為，市場競爭為公司的所有股東提供了通過與競爭對手的公司績效進行比較來衡量公司業(yè)績，從而減少信息的不對稱和監(jiān)督成本。從最優(yōu)薪酬契約的角度來講，當競爭充分之時，業(yè)績能夠證明管理層的努力程度，高管薪酬契約與業(yè)績的關聯(lián)會更強；而從管理層權力的角度來看，依靠競爭獲得較高超額利潤的管理層會得到多方的廣泛認可，這樣他們對于公司的實際控制力會更強，也就有更大的可能實施自定薪酬的或明或暗的權力。并且，權威一旦形成，即使后續(xù)業(yè)績下滑，其薪酬由于權力的介入也會失去了公平性，呈現(xiàn)出高度粘性的特征。從行為理論的角度分析，企業(yè)在競爭激烈的產品市場中勝出，其高管拿較高的薪酬是理所當然的，別人不會對此多說什么?，F(xiàn)有研究也表明，市場集中度越高，則說明該行業(yè)競爭越弱，則高管薪酬敏感性就差。

（二）制度環(huán)境、市場集中度與高管薪酬

經濟學認為，市場中存在著兩種極端的情形，即完全壟斷與完全競爭。產品市場競爭對高管薪酬具有兩種相反的效應，綜合起來構成了一種非線性關系，當產品市場由完全壟斷向競爭過渡時，競爭會對高管產生影響激勵效果，能夠使管理層工作更加積極，而市場競爭程度如果進一步提升，達到完全競爭的狀態(tài)時，則將產生相反的作用。

市場化與高管薪酬密切關聯(lián)。在計劃經濟條件下，企業(yè)的高管人員包括經理和廠長，其收入都有固定的等級，其高低與業(yè)績無涉。隨著改革開放的推進，富裕起來的集體和私營業(yè)主讓國企的高管認識到自己薪水的微薄，這嚴重影響到了他們的工作積極性，國企的競爭力由此也越來越低，20世紀90年代國企的低效引發(fā)了國企改革，政府在這一過程中，為了解決激勵相容問題而大幅度提升了高管人員的工資。市場化進程增強了國有企業(yè)經理薪酬之于企業(yè)業(yè)績的敏感性。辛清泉與譚偉強認為是市場力量推動國有企業(yè)治理結構的動態(tài)變遷[21]。劉星和徐光偉認為，在市場化程度較高的地區(qū)，政府對經濟的干預程度較低、公司治理結構也較為完善，國企高管薪酬業(yè)績敏感性顯著增強，市場化改革減少了薪酬剛性現(xiàn)象[22]。進入21世紀，加入WTO之后，隨著市場化進程的加快，企業(yè)面臨的競爭越來越激烈，高管的作用也更多地被強調，高管的薪酬與市場的聯(lián)系也更加密切，即隨著市場化進程的加快，高管薪酬的業(yè)績敏感性更高。

在公司治理中，高管薪酬契約如何達到激勵相容的效果，是中國需要迫切解決的問題。政府對于高管薪酬的規(guī)制從實踐來看，所起的作用不大，關鍵還是要回到市場對高管薪酬契約的影響，這才是研究的重點[23]。而行業(yè)的性質不同，市場化的作用影響也有差異，即被保護行業(yè)與市場化水平提高有一定抵觸。被保護行業(yè)中,由于價格機制的相對失靈和更多的政府干預,經理人的努力與業(yè)績的關系往往更為模糊[24]。

所以，研究市場集中度對于高管薪酬的影響要考慮制度環(huán)境特別是市場化進程的調節(jié)作用，在中國轉軌經濟的背景下，市場集中度的獲得是競爭和行政干預共同影響的結果。在市場化程度較低的情況下，市場集中度的高低更多地是行政干預的結果，所以業(yè)績敏感性越低。在市場化程度較高的情況下，市場集中度的高低能夠真實反映其努力程度。換言之，若在這種情況下，他們獲得好的業(yè)績拿高薪是理所當然；反之，他們拿低薪也無話可說，即業(yè)績敏感性越高。

基于上述分析，提出如下假設：

假設1：產品市場競爭越激烈，高管薪酬業(yè)績敏感性越強。國有企業(yè)的高管薪酬業(yè)績敏感性低而非國有企業(yè)的高管薪酬業(yè)績敏感性高。

假設2：市場化水平一定的情況下，國有保護性企業(yè)的高管薪酬業(yè)績敏感性低而國有非保護性企業(yè)的高管薪酬業(yè)績敏感性高。

三、研究設計

（一）數(shù)據(jù)選擇

本文選取2003—2010年共八年的滬、深兩市上市公司作為研究樣本。為保證數(shù)據(jù)的使用和精確，我們根據(jù)以下原則做了嚴格剔除：（1）剔除金融保險類公司；（2）為了比較行業(yè)內不同上市公司的競爭程度，剔除2003—2010年期間行業(yè)發(fā)生變化的上市公司；（3）為了使行業(yè)內的樣本公司保持適當數(shù)量，以避免行業(yè)公司過少對結果的影響，剔除公司數(shù)目少于四家（含4家）的行業(yè)。

在劃分行業(yè)時，本文根據(jù)中國證監(jiān)會行業(yè)分類標準，對制造業(yè)按照前兩位代碼劃分行業(yè)，對其他行業(yè)按照前一位代碼劃分。經篩選后樣本公司共涉及21個行業(yè)。最后共獲得630家上市公司樣本，5 011個公司年的非平衡面板數(shù)據(jù)。所有公司財務數(shù)據(jù)和公司治理數(shù)據(jù)都來自于CSMAR，部分變量數(shù)據(jù)來自于手工計算。為了減輕極端值的影響，對連續(xù)變量進行了上下1%的winsorize處理，同時為了控制共線性問題，對連續(xù)變量進行了中心化處理。

（二）主要變量定義

1.被解釋變量高管薪酬定義見表1。

表1 變量定義

2.產品市場競爭。在產業(yè)組織理論中，如何界定市場競爭程度是一個難題。學術界公認，目前還沒有一個合理的指標可以準確反映產品市場競爭。現(xiàn)有產業(yè)組織理論文獻最常用于反映市場競爭強度的指標是行業(yè)的市場集中度比率（一般表示為CRn）以及交叉價格彈性等。但是，CRn所度量的是行業(yè)中最大的n家廠商的產出占行業(yè)總產出的比例，它反映不出企業(yè)之間行為的相互影響程度，因此也難以準確衡量企業(yè)之間的競爭強度；而由于全體企業(yè)定價資料常常難以獲取，因此，交叉價格彈性指標也難以計量。

為此，針對上市公司產品市場力量，本文借鑒已有研究與實踐的做法，采用赫芬達爾-赫希曼指數(shù)（Herfindahl-HirschmanIndex，簡稱HHI指數(shù)）指標度量產品的市場競爭強度。

3.考慮到重要缺失變量會帶來缺失變量偏誤，參考以前研究（方軍雄，2009；辛清泉和譚偉強，2009），本文設置如下控制變量：（1）公司規(guī)模變量size，公司總資產的自然對數(shù)與上一年總資產的自然對數(shù)的差分；（2）公司銷售收入增長率變量growth；（3）資產負債率變量lev，取公司負債總額與資產總額的比值；（4）公司資產的市場價值與資產重置成本的比率tq；（5）公司成長機會變量ctd，取公司資本支出與折舊和攤銷的比率；（6）董事長與總經理兩職兼任狀態(tài)變量dual，兩職合一取值為1，否則為0；（7）獨立董事比例變量independ，取公司獨立董事人數(shù)與董事會人數(shù)的比率。

四、描述性統(tǒng)計及研究模型

（一）描述性統(tǒng)計

表2和表3是主要變量的描述性統(tǒng)計和變量的相關系數(shù)表。從主要變量的描述性統(tǒng)計可見，高管平均薪酬均值與高管前三名薪酬均值差距過大，由于兩者數(shù)據(jù)具有偏度，因此回歸分析，本文采用兩者的自然對數(shù)之后又取差分。

表2顯示，上市公司產品市場競爭hhi中位數(shù)與均值相差不大，但平均值為0.016 8，而最大值為0.112，由此說明不同行業(yè)之間的差距還是非常大的，所以在進行實證檢驗的時候要注意控制行業(yè)的影響，同時也說明了這一指標研究的必要性。Index的均值達到7.723，說明我國大部分地區(qū)已經具有較高市場化競爭程度。lev的最大值和最小值的差距也比較大，說明公司間對負債的使用和能力存在著較大的差異，其薪酬也會受到一定程度的影響。公司規(guī)模變量在取對數(shù)和差分之后其最大最小值的差距仍然較大，說明實證檢驗控制規(guī)模的必要性。董事會獨立性最大最小值以及標準差都較小，有理由相信，在中國轉型期的大背景下，其對薪酬的影響并不明顯，只是這一指標作為控制變量已經成為學術界的慣例，所以本文借鑒他人的做法，將其作為控制變量處理。

表2 主要變量的描述性統(tǒng)計

表3 主要變量相關系數(shù)表

通過表3相關系數(shù)表我們可以看出，hhi與lncomp是負相關的關系，并且在0.01的水平上顯著，tq和lev與lncomp都是負相關的關系，從長期來看，企業(yè)的市值將回復至與其資產重置成本相近的水平，托賓Q比率向均值回歸成為市場較為普遍的規(guī)律。而資產負債率較高的企業(yè)通常都是財務壓力較大，所以表現(xiàn)出來的薪酬偏低。其他反映出的各指標之間的關系都還是比較符合理論假說和現(xiàn)實情況的。

（二）研究模型

本文借鑒方軍雄等人的做法，在納入必要的控制變量后，構建如下多元回歸模型：

被解釋變量lncomp，解釋變量包括roa和反映產品市場競爭的指標hhi。controls表示公司規(guī)模、資產負債率、托賓Q、兩職合一、市場化進程、公司發(fā)展機會、年度、行業(yè)等系列控制變量。

模型（1）是一個基本的模型，為了證明假設1而設定的，其中加了roa與hhi的交乘項，以檢驗產品市場競爭對于高管薪酬業(yè)績敏感性的影響。為了檢驗假設2，在模型（1）中加入index虛擬變量，以反映市場化進程的影響。具體做法是，將市場化進程進行分成高低兩組，檢驗其對產品市場競爭和高管薪酬業(yè)績敏感性的調節(jié)作用，接著又在市場化水平一定的情況下，將企業(yè)按照股權性質分成兩組，檢驗行業(yè)競爭水平對高管薪酬業(yè)績敏感性的影響。

根據(jù)本文的研究思路，驗證假設1和假設2主要注重3的系數(shù)符號，若假設1成立，則在解釋變量為hhi時，樣本中 3的符號為負值。同樣的，若假設2成立，樣本中交乘項系數(shù)3的符號應為負值，且在非國有企業(yè)和國有企業(yè)中的顯著性水平有明顯差異。

五、實證結果及分析

（一）假設（1）的實證結果

為了驗證假設1，我們對模型（1）進行了回歸，其結果見表4。在該模型中，我們最關注的是交乘項的系數(shù)3。

表4 產品市場競爭對高管薪酬業(yè)績敏感性的影響

從表4中可見，在全樣本的情況下，產品市場競爭hhi對高管薪酬業(yè)績敏感性具有顯著的負向影響。即在hhi越高的行業(yè)里，業(yè)績的高低對于高管薪酬的作用影響越??；而在hhi越低的行業(yè)里，業(yè)績的高低對于高管薪酬的作用越大。這符合我們的常識，hhi高表明該行業(yè)競爭性較弱，或者說是壟斷性較強，在這樣的行業(yè)中，業(yè)績的高低并不能說明高管的努力程度或者反映他們的能力，尤其是在壟斷性超強的行業(yè)中（hhi極高），即使高管不作為，業(yè)績仍然十分可觀，在這樣的情況下，作為大股東肯定不會因為業(yè)績而支付給他高薪酬以實現(xiàn)激勵。如果從公平理論的角度來看，壟斷企業(yè)的高管薪酬水平較低會影響他們的工作熱情。一個可能的解釋是，在hhi高的壟斷行業(yè)中，其現(xiàn)金薪酬可能并不是很高，但其在職消費可能會處在一個非常高的水平。

而在hhi低即競爭越激烈的行業(yè)中，業(yè)績的提升通?？梢栽黾悠湫匠?。競爭越激烈，股東越愿意出高價聘請有能力的經理人去管理企業(yè)，只有這樣，才可以避免企業(yè)的徹底失敗或破產；也只有在激烈的競爭中生存下來的企業(yè)或保持競爭優(yōu)勢，其高管的聲譽才能建立起來，以便在未來能夠獲得更高的薪酬。換言之，在競爭激烈的市場中，其經理人市場是客觀存在的，這迫使各個職業(yè)經理人使出渾身解數(shù)去發(fā)展壯大企業(yè)，股東會支付較高的薪酬以激勵高管。

在將樣本劃分為國有企業(yè)和非國有企業(yè)之后，發(fā)現(xiàn)在國有企業(yè)中，產品市場競爭hhi與高管薪酬業(yè)績敏感性不顯著負相關，反觀非國有企業(yè)，二者之間的關系在10%的水平上顯著負相關。由此，假設1得證。

（二）假設2的實證結果

為了驗證假設2，將行業(yè)按照市場化進程和股權性質劃分為四組之后，我們對模型（1）進行了回歸，其結果見表5。同時，可以看出，市場化進程index這一指標的系數(shù)顯著為正，表明隨著市場化進程的加快，高管薪酬業(yè)績敏感性顯著增強。

表5 市場化進程對產品市場競爭與高管薪酬業(yè)績敏感性關系的影響

從表5中可見，在高市場化進程地區(qū)，不論是國有企業(yè)還是非國有企業(yè)，其產品市場競爭與高管薪酬業(yè)績敏感性均顯著負相關，而在低市場化進程中，這兩者之間的關系負相關但不顯著。這說明市場化進程對產品市場競爭和高管薪酬業(yè)績敏感性關系的具有正向作用。這充分說明了市場化進程對于國有企業(yè)績效提升的推動作用，某種意義上，市場化進程提升了國有企業(yè)的績效；同時也可以看到非國有企業(yè)在市場化進程的高速發(fā)展也催生了職業(yè)經理人階層的形成。在高市場化進程地區(qū)，國有與非國有企業(yè)的差別不是很明顯，在低市場化進程地區(qū)，二者同樣都不顯著，充分說明在這種地區(qū)，薪酬調節(jié)的激勵作用是有限的。

在對國有企業(yè)按照保護性企業(yè)和非保護性企業(yè)進行分類之后（見表6），我們發(fā)現(xiàn)，在高市場化進程地區(qū)，國有保護性企業(yè)的產品市場競爭對高管薪酬業(yè)績敏感性不顯著，而國有非保護性企業(yè)中二者之間的關系是顯著的；然而，在低市場化進程地區(qū)，則出現(xiàn)了相反的情況，即國有保護性企業(yè)的產品市場競爭對高管薪酬業(yè)績敏感性是顯著的，而非保護性企業(yè)則不顯著。這一點與假設不太一致，可能的原因是在市場化進程較低地區(qū)，薪酬敏感性指向了另外的方向，即保護性企業(yè)業(yè)績較好的企業(yè)經理人能夠有更大的可能獲得升遷等政治上的利益，而非保護性國有企業(yè)則受到政府的支持力度較小，同時薪酬激勵又受到政府的干預，所以其產品市場競爭對于業(yè)績敏感性的影響不夠顯著。由此，假設2部分得證。

表6 市場化進程對國有企業(yè)產品市場競爭與高管薪酬業(yè)績敏感性關系的影響

（三）進一步分析

本文進行了多種形式的穩(wěn)健性測試，包括：（1）以滯后一期的roa作為解釋變量；（2）以roe作為業(yè)績的代理變量；（3）為了避免產品市場競爭和行業(yè)控制變量之間存在的共線性問題，將行業(yè)控制變量從模型中刪除重新進行回歸（測試結果限于篇幅本文沒有論及）。結果與正文的檢驗結果沒有實質性的變化。

六、結論

本文運用滬深證券交易所 2003—2010年A股上市公司的高管年度貨幣薪酬數(shù)據(jù)，在借鑒以往文獻研究的基礎上，實證檢驗了市場化進程、產品市場競爭對高管薪酬激勵業(yè)績敏感性的影響。

本文的研究發(fā)現(xiàn)，幾乎在所有的檢驗中，市場競爭程度hhi對于高管薪酬業(yè)績敏感性都顯著負相關。進一步地，在高市場化進程地區(qū)，產品市場競爭對高管薪酬的業(yè)績敏感性的影響顯著高于低市場化進程地區(qū)，表明不同市場化進程的地區(qū)，對于高管薪酬的激勵處在不同的階段，其結構存在顯著差異。而國有保護性和非保護性企業(yè)，在不同的市場化進程地區(qū)，其產品市場競爭對高管薪酬業(yè)績敏感性的影響也呈現(xiàn)出不同的特征。

隨著市場化進程的加快，現(xiàn)金薪酬作為高管薪酬的一部分，其份額逐漸減小的趨勢，在高市場化進程地區(qū)，可能更多地采取期權激勵的手段，而在保護性行業(yè)不顯著，則可能是他們的多樣化目標所致，其補償可能來自于在職消費。

當前，國有企業(yè)尤其是國有壟斷企業(yè)的高薪酬被廣為詬病，限薪作為一種行政上的管理手段屢被提及和使用，但效果有限。本文的分析為限薪指明了方向，即不能搞一刀切，要從兩個方面著手。一方面采用行政干預的手段對于那些保護性的國有企業(yè)高管限薪；另一方面，堅持市場化的發(fā)展路徑，讓市場機制調整那些競爭性國有企業(yè)高管薪酬過高的問題，這樣才能充分起到激勵的效果，促進企業(yè)效益的提升。所以從總體上講，高管薪酬契約的制定要考慮所在地區(qū)的市場化進程，公司所在行業(yè)的競爭狀況，公司受到政府保護的情況等這些外部因素，結合內部治理的要求，提出高管薪酬的激勵方案。唯有如此，高管和股東及其他相關利益群體才可以達成利益的均衡，而這正是和諧社會的真諦所在。

本文的局限性表現(xiàn)在，所得數(shù)據(jù)僅包含上市公司，而將大量的非上市企業(yè)排除在外，反映產品市場競爭情況的全面性受到一定的影響。

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（責任編輯：D 校對：R）

2017-08-07

浙江省教育廳一般項目“大數(shù)據(jù)管理與會計信息質量提升問題研究”（Y20163660）；國家社科基金“大數(shù)據(jù)下公允價值會計數(shù)據(jù)挖掘與智能決策的方法和運行機制研究”（16BGL070）

郝繼偉（1973-），男，河南偃師人，管理學（會計學）博士，杭州電子科技大學會計學院副教授，研究方向：會計理論和會計史；武浩崢，男，河南洛陽人，西安交通大學外國語學院，研究方向：國際會計。

F272.91

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1004-2768（2017）10-0143-06