荀玉根

短期謹(jǐn)慎、耐得住抄底沖動(dòng)，中期樂觀、等得起未來機(jī)會。

市場繼續(xù)下跌，這是10月底以來市場調(diào)整的延續(xù)和發(fā)酵。市場情緒惡化傳染導(dǎo)致白馬股也開始回調(diào)消化估值和漲幅，根據(jù)以往經(jīng)驗(yàn)，情緒的惡化和蔓延，市場調(diào)整后期可能會出現(xiàn)錯(cuò)殺。

從國內(nèi)看，對金融監(jiān)管的擔(dān)憂引致10月以來債市持續(xù)下跌，10年期國債收益率持續(xù)上升。且金融監(jiān)管仍在落地期，目前債市還未看到企穩(wěn)回升跡象。從海外看，美聯(lián)儲10月已啟動(dòng)縮表進(jìn)程，美國利率期貨市場反映美聯(lián)儲12月加息概率已經(jīng)升至100%；11月2日英國央行宣布加息25個(gè)基點(diǎn)，為2007年7月以來首次加息，貨幣政策趨緊下，海外股市11月以來整體處于下跌調(diào)整中。

考查增量資金的行為很重要，陸港通北上資金是外資的代表，11月以來陸港通北上資金已經(jīng)變化，11月以來北上資金凈買入額104億元，較6-10月份月均208億元凈買入額大幅降低，持倉結(jié)構(gòu)開始出現(xiàn)微妙變化，整體上調(diào)出估值相對偏高的白酒、電子，調(diào)入偏低的金融、家電。

我們一直將這輪回調(diào)性質(zhì)類比為2016年4-6月、2016年12月-2017年1月、2017年4-5月，均是市場累積一定漲幅后，政策面有微妙變化進(jìn)而引致市場階段性回調(diào)。本輪回調(diào)誘導(dǎo)因素是業(yè)績空窗期，國債利率領(lǐng)頭上升，疊加年底機(jī)構(gòu)交易性行為擾動(dòng)。

從時(shí)空對比推測短期波折可能還未結(jié)束，但究竟何時(shí)否極泰來則需要跟蹤利率和政策面變化。2016年1月底以來三次震蕩市回調(diào)均是利率或政策面回暖后迎來雨后彩虹。2016年4-6月市場回調(diào)一個(gè)多月后，6 月 24 日英國公投結(jié)果決定脫歐，隨后海外貨幣政策轉(zhuǎn)向?qū)捤?，美國加息預(yù)期大幅下降，英國央行啟動(dòng)七年來首次降息，日本開啟新一輪經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃，國內(nèi)實(shí)際利率也開始下行，10年期國債到期收益率從2016年6月初的3%降至8月的2.64%，創(chuàng)近7年新低。2016年12月-2017年1月市場回調(diào)一個(gè)多月，2017年1 月新增社融總量3.74萬億，創(chuàng)歷史新高，經(jīng)濟(jì)基本面數(shù)據(jù)也出現(xiàn)改善，1-2月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增速6.3%，2月PMI 指數(shù)升至 51.6%，A股隨之迎來春季躁動(dòng)。2017年4-5月市場回調(diào)一個(gè)多月后，監(jiān)管政策轉(zhuǎn)向相對溫和，10年期國債利率也從5月高點(diǎn)的3.70%逐漸降至6月底的3.5%附近。未來仍需跟蹤利率和政策面變化，12月中旬將召開中央經(jīng)濟(jì)工作會議，屆時(shí)可就2018年經(jīng)濟(jì)政策做大致判斷，同時(shí)段美國加息靴子也有望落地。

短期市場處于業(yè)績空窗期，10月以來的國債利率上升，近期已經(jīng)傳導(dǎo)至信用債利率上升，市場情緒惡化也開始引致白馬股回調(diào)，海內(nèi)外擾動(dòng)未消退，繼續(xù)保持謹(jǐn)慎，要耐得住，不輕易抄底，未來繼續(xù)跟蹤政策面的動(dòng)向，比如一年一度的中央經(jīng)濟(jì)工作會議通常在12月中旬召開。

展望未來，盈利回升的中期趨勢未變，加之國內(nèi)外機(jī)構(gòu)投資者陸續(xù)入場，我們對市場中期趨勢依舊樂觀。中期市場有望從類似春天的強(qiáng)震蕩，逐步走向類似初夏的慢牛，中期保持樂觀，未來會有機(jī)會，等得起。

在短期波折期還未結(jié)束的情況下，估值盈利匹配最重要，上證50、中證100估值盈利匹配度適中跌幅較小，估值較盈利偏高的創(chuàng)業(yè)板指、中證1000跌幅更大。前期強(qiáng)勢板塊也出現(xiàn)分化，目前金融性價(jià)比高，尤其是銀行。白馬股中，家電盈利和估值匹配度較優(yōu)。著眼中期風(fēng)格，未來業(yè)績的差異會使得個(gè)股出現(xiàn)分化，整體龍頭效應(yīng)不變，這源于行業(yè)集中度提升和機(jī)構(gòu)投資者占比提高，從最近財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)看，各行業(yè)前三大公司ROE已經(jīng)明顯高于行業(yè)整體水平。

著眼中期產(chǎn)業(yè)布局，社會主要矛盾決定主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)方向，十九大報(bào)告提出“中國特色社會主義進(jìn)入新時(shí)代”，滿足人民美好生活需要的行業(yè)必然成為新時(shí)代的主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)，如先進(jìn)制造（自動(dòng)化、信息化）、新興消費(fèi)（品牌化、服務(wù)化）。

作者為海通證券

首席策略分析師