伍戈++李斌

結(jié)構(gòu)性特征會顯著改變貨幣運行的規(guī)律，甚至可能使貨幣、通脹這樣的總量問題也變得結(jié)構(gòu)化，因此需要多用多部門模型而不是單部門模型，多用結(jié)構(gòu)化視角而不是簡單的總量視角來分析和觀察貨幣問題。

新古典理論中的微觀主體都是同質(zhì)和充分競爭的，面對的是一個理想化的均勻環(huán)境，因此比較容易在一個總量到總量的邏輯下理解貨幣問題，進而理解貨幣政策的定位與作用。不過，一個新興加轉(zhuǎn)軌的經(jīng)濟體往往具有明顯結(jié)構(gòu)性特征。

當(dāng)經(jīng)濟中存在大量財務(wù)軟約束或?qū)什粔蛎舾械牟块T時，結(jié)構(gòu)性問題會使貨幣運行路徑發(fā)生變化。例如，由于有政府信用和充足抵押品的支持，金融資源自然容易流向地方平臺和房地產(chǎn)領(lǐng)域，并通過相互推動逐步強化，容易推升利率水平，導(dǎo)致價格杠桿扭曲，從而對其他經(jīng)濟主體形成擠出。在這樣的環(huán)境下，宏觀總量政策的邊際效果是下降的。簡單實施貨幣“放水”反而可能進一步固化經(jīng)濟的結(jié)構(gòu)性扭曲，積累更多矛盾和風(fēng)險。

國際金融危機以來，全球?qū)Y(jié)構(gòu)調(diào)整和改革的關(guān)注進一步上升。貨幣政策是短期的總需求管理工具，貨幣政策不可能根本解決結(jié)構(gòu)性問題，反而可能受到結(jié)構(gòu)性問題的掣肘。貨幣政策的基本著力點應(yīng)在于保持貨幣金融環(huán)境的基本穩(wěn)定，從而為結(jié)構(gòu)調(diào)整爭取時間，為產(chǎn)業(yè)升級創(chuàng)造穩(wěn)定的預(yù)期。關(guān)鍵是要加快推動結(jié)構(gòu)調(diào)整和改革，切實增強經(jīng)濟的內(nèi)生增長活力和動力。

對貨幣問題的理解和分析可以有兩套框架：一套基于數(shù)量，核心是討論貨幣供給與需求問題，關(guān)注貨幣“從哪里來”和“到哪里去”；另一套則基于價格，核心是討論利率及其傳導(dǎo)。在現(xiàn)實的貨幣政策調(diào)控中，我們始終難以繞開以數(shù)量為目標(biāo)還是以價格為目標(biāo)、運用數(shù)量型工具還是價格型工具這些基本的問題。對一個貨幣經(jīng)濟研究者來說，應(yīng)當(dāng)盡可能熟悉這兩套框架，比較兩套框架及其轉(zhuǎn)型問題。

從全球各主要新興市場及轉(zhuǎn)型國家的實踐來看，目前貨幣數(shù)量目標(biāo)對于這些國家中央銀行的吸引力不斷減小。但由于市場經(jīng)濟與金融體系不發(fā)達等結(jié)構(gòu)性原因，完全基于價格型的貨幣政策調(diào)控體系又不可能一蹴而就。雖然近年來中國經(jīng)濟金融改革及利率市場化進程在加快，但數(shù)量型調(diào)控仍在發(fā)揮作用，這就使得“量”和“價”相互協(xié)調(diào)以共同實現(xiàn)貨幣政策調(diào)控目標(biāo)成為可能，即在經(jīng)濟轉(zhuǎn)型時期實施以貨幣數(shù)量和利率價格工具并用的混合規(guī)則，這也是現(xiàn)階段中國貨幣政策的重要現(xiàn)實特征。

貨幣政策調(diào)控框架由數(shù)量型向價格型逐步轉(zhuǎn)型的過程，實際上也是思維方式、分析框架轉(zhuǎn)變的過程。實際上，價格型調(diào)控包含著豐富的內(nèi)涵，其與穩(wěn)定預(yù)期以及強調(diào)政策的規(guī)則性、透明度都是緊密聯(lián)系在一起的。從某種意義上看，現(xiàn)代的貨幣政策調(diào)控恐怕是五分靠政策操作，五分靠預(yù)期引導(dǎo)，后者的權(quán)重甚至要更高。

貨幣及其與增長、通脹之間的關(guān)系，是宏觀經(jīng)濟理論和貨幣經(jīng)濟學(xué)最為重要的研究領(lǐng)域，也是令宏觀經(jīng)濟學(xué)家們?yōu)橹缘幕A(chǔ)性問題。在主流經(jīng)濟理論中，貨幣總量由中央銀行供給，短期中會影響經(jīng)濟增長，長期中則只影響和決定價格總水平。不過我們在研究中總感覺到，貨幣與經(jīng)濟增長之間的關(guān)系可能并不這么簡單。在主流經(jīng)濟理論中，長期內(nèi)往往只講供給，不講需求，背后假定供給創(chuàng)造需求，即所謂“薩伊定律”；而短期往往只講需求，不講供給，產(chǎn)出由總需求決定，這也是凱恩斯理論的核心。上述“兩分法”框架十分流行，但實際上并不完全符合更加復(fù)雜的現(xiàn)實運行規(guī)律。在現(xiàn)實經(jīng)濟中，供給和需求很可能是交互影響的。例如，由貨幣信貸推動的投資在“投”的過程中是需求，但投資完成后則會形成供給，并可能對供給端和潛在產(chǎn)出水平產(chǎn)生影響。不同主體對貨幣政策的響應(yīng)也是不同的，這意味著，貨幣政策的改變可能會影響經(jīng)濟體的相對價格，而相對價格的變化自然會導(dǎo)致資源配置的變化，貨幣可能并不是中性那么簡單。

作者伍戈為華融證券首席經(jīng)濟學(xué)家，李斌為中國人民銀行研究員，本文為作者在“孫冶方經(jīng)濟科學(xué)獎”頒獎典禮上的演講，有刪節(jié)