劉 晨

價(jià)格波動(dòng)下存貨組合質(zhì)押貸款及其風(fēng)險(xiǎn)管理研究

劉 晨

（江西科技師范大學(xué)商學(xué)院，江西 南昌330031）

假設(shè)在不同的經(jīng)濟(jì)狀態(tài)，價(jià)格出現(xiàn)不同波動(dòng)，出現(xiàn)兩種或兩種以上的存貨組合情況下，將馬科維茨投資組合管理理論運(yùn)用于存貨組合質(zhì)押貸款中，研究借款者在存貨組合配置方面應(yīng)該注意的問題，進(jìn)而探究存貨組合的相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避對(duì)策。研究結(jié)果表明：針對(duì)價(jià)格波動(dòng)，存貨組合的合理性可以有效的降低借款人和銀行的風(fēng)險(xiǎn)。

價(jià)格波動(dòng)；存貨組合質(zhì)押；馬科維茨模型；風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避

存貨組合質(zhì)押貸款是指借款企業(yè)將其擁有的兩種或兩種以上的存貨作為擔(dān)保，向資金提供方銀行出質(zhì)，同時(shí)，將這兩種或兩種以上的質(zhì)物轉(zhuǎn)交給具有合法保管動(dòng)產(chǎn)資格的第三方物流企業(yè)(中介方)進(jìn)行保管，以獲得貸款的業(yè)務(wù)活動(dòng)，它屬于物流企業(yè)參與下的一類動(dòng)產(chǎn)質(zhì)押貸款業(yè)務(wù)，也是存貨組合質(zhì)押貸款的延生與擴(kuò)展。首先，存貨質(zhì)押貸款之所以要擴(kuò)展到存貨組合質(zhì)押貸款的原因：這種的方式的擴(kuò)充能夠給借款企業(yè)、第三方物流企業(yè)、銀行帶來更多的盈利，不是簡單的“三方共贏”，而是要將“三方共贏”的“贏”推向一個(gè)更高的層次。再者，由于價(jià)格波動(dòng)的原因，給三方均帶來了更多盈利的可能性，但同時(shí)也提升了它們各自的風(fēng)險(xiǎn)性。對(duì)資金提供方的銀行而言，可以利用存貨組合質(zhì)押業(yè)務(wù)的擴(kuò)展發(fā)現(xiàn)新的盈利點(diǎn)，并充分利用價(jià)格波動(dòng)這一因素對(duì)最優(yōu)質(zhì)押率進(jìn)行分析和對(duì)影響質(zhì)押率相關(guān)的因素進(jìn)行評(píng)估利用它們來降低其業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于第三方物流企業(yè)而言，由于存貨組合質(zhì)押和價(jià)格的波動(dòng)增加了對(duì)質(zhì)押物價(jià)值進(jìn)行評(píng)估的難度，出現(xiàn)了兩種或兩種以上的質(zhì)押物共同進(jìn)行評(píng)估的現(xiàn)象，這要求第三方物流企業(yè)要全面提升對(duì)質(zhì)押物價(jià)值評(píng)估及監(jiān)管的專業(yè)能力，從而使得第三方物流企業(yè)在組合類存貨質(zhì)押貸款業(yè)務(wù)中的作用更加關(guān)鍵，增強(qiáng)了第三方物流企業(yè)在三方合作中的談判能力，也提升了物流企業(yè)在此業(yè)務(wù)中的贏利點(diǎn)。對(duì)于借款企業(yè)而言，出于降低貸款成本、獲得更多資金、提高經(jīng)營靈活性、更加符合企業(yè)的存貨模式等方面的需要，借款企業(yè)希望將所擁有的符合自身?xiàng)l件的不同存貨進(jìn)行組合質(zhì)押，以便獲取更高質(zhì)押率，獲得相對(duì)于同等數(shù)量的兩種存貨分別質(zhì)押更高的貸款，另一方面，借款企業(yè)能夠運(yùn)用價(jià)格的波動(dòng)獲得更高的收益水平，從而提高最終的融資效應(yīng)。

一、存貨組合質(zhì)押貨款發(fā)展現(xiàn)狀

從存貨質(zhì)押貸款一路發(fā)展的歷史來看，中小型企業(yè)從中突現(xiàn)出了十分重要的作用，由于中小企業(yè)的不動(dòng)產(chǎn)非常有限或幾乎為零，所以它們走傳統(tǒng)的方式貸款的可能性極低、難度極大，基于這種現(xiàn)象的出現(xiàn)和迫切的需求，逐漸發(fā)展起來的的一存貨為質(zhì)押對(duì)象的貸款展現(xiàn)它的雛形。目前中國中小企業(yè)總數(shù)已占全國企業(yè)總數(shù)的99%以上，創(chuàng)造的最終產(chǎn)品和服務(wù)價(jià)值相當(dāng)于國內(nèi)生產(chǎn)總值的60%左右，在繁榮經(jīng)濟(jì)、推動(dòng)創(chuàng)新、擴(kuò)大出口、增加就業(yè)等方面發(fā)揮了重要作用。占全國企業(yè)總數(shù)99%的中小企業(yè)，提供了全國80%的城鎮(zhèn)就業(yè)崗位，上繳的稅收約為國家稅收總額的50%。這充分表明，沒有量大面廣的中小企業(yè)的平穩(wěn)較快發(fā)展，就沒有整個(gè)國民經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)較快發(fā)展。所以對(duì)于我國目前的形式而言，存貨組合質(zhì)押貸款的存在已經(jīng)變得越來越有意義了。

而對(duì)于學(xué)術(shù)界而言，完善存貨質(zhì)押貸款已經(jīng)成為國內(nèi)外學(xué)者研究的重點(diǎn)。首先就國外的學(xué)者對(duì)存貨質(zhì)押貸款的研究進(jìn)行一個(gè)簡略的介紹：Merton R[1]提出了結(jié)構(gòu)式的方法，隨后Stulz R 和Johnson. H[2]分析了質(zhì)押物和質(zhì)物擔(dān)保貸款定價(jià)的關(guān)系， Jokivuolle E 和PeuraS[3]則用結(jié)構(gòu)化的方法來研究質(zhì)押貸款的貸款價(jià)值比率，Cossin D 和Hricko T[4]用同樣的方法來計(jì)算貸款折扣率， 獲得了相似的結(jié)果，這種結(jié)構(gòu)化的方法是基于違約概率內(nèi)生的; Cossin D 和Huang Z[5]提出的貸款企業(yè)違約概率外生的情況，他們利Jarrow R 和Turnbull S[6]、Jarrow R、Lando D 和 Turnbull S 以及Duffie D 和Singleton K[7]的簡化結(jié)果，求解給定外生的違約概率情況下的質(zhì)物貸款折扣率。其次就國內(nèi)學(xué)者對(duì)存貨質(zhì)押貸款研究的介紹：早在2007年李毅學(xué)[8]等針對(duì)價(jià)格隨機(jī)波動(dòng)的存貨，運(yùn)用“主體+債項(xiàng)”的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估策略，分析了下側(cè)風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的銀行在質(zhì)押存款的期末價(jià)格服從一般分布和幾種具體分布時(shí)的質(zhì)押率決策。于萍[9]等在Danny Ben-shahar抵押貸款模型基礎(chǔ)上，一利率和貸款價(jià)值比為工具，通過分離均衡實(shí)現(xiàn)了對(duì)借款人有效甄別。張欽紅[10]等研究了需要隨機(jī)波動(dòng)時(shí)存貨質(zhì)押融資業(yè)務(wù)中質(zhì)押率的決策問題，在存貨需求服從一般分布的假設(shè)下，分析了具有不同風(fēng)險(xiǎn)偏好的銀行的最有存貨質(zhì)押率。孫朝苑[11]等在靜態(tài)質(zhì)押模式下，考慮當(dāng)質(zhì)押存貨期末價(jià)格相互獨(dú)立時(shí)存貨組合質(zhì)押業(yè)務(wù)中銀行的質(zhì)押率決策，并對(duì)影響質(zhì)押率的因素進(jìn)行了分析。李蜀湘[12]現(xiàn)有對(duì)存貨質(zhì)押的模型深刻分析理解的基礎(chǔ)上，建立了改進(jìn)契約模型，從來理論上分析了其優(yōu)化效果，比較了各契約模型的異同。

鑒于此，本文基于馬科維茨投資組合管理理論[13]，研究在價(jià)格波動(dòng)（未來經(jīng)濟(jì)不確定）的前提下，借款者如何運(yùn)用存貨的組合來規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，銀行如何根據(jù)合理的分析對(duì)存貨質(zhì)押進(jìn)行合理的評(píng)估與制定。具體的研究，本文從傳統(tǒng)的單品質(zhì)押轉(zhuǎn)移到組合質(zhì)押，在銀行對(duì)存貨市場價(jià)格評(píng)估的基礎(chǔ)上，給出不同情況下的貸款數(shù)額與存貨成本價(jià)格進(jìn)行對(duì)比分析，研究借款者如何通過組合進(jìn)行規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。

二、模型的假設(shè)和建立

（二）模型的假設(shè)

假設(shè)1本模型將存貨組合同與投資組合看做是一種類似的活動(dòng)，基于這個(gè)最基本的假設(shè)將馬科維茨投資組合理論運(yùn)用到存戶組合質(zhì)押貸款上來。

假設(shè)2此模型為單期模型，假設(shè)價(jià)格被分為兩個(gè)（成本價(jià)和銀行貸款價(jià)）。

假定某個(gè)借款者選擇：一定的組合存貨（兩個(gè)或兩個(gè)以上的存貨），已知其成本價(jià)。

存在一家銀行在不同經(jīng)濟(jì)狀態(tài)下（根據(jù)存貨市場價(jià)格變動(dòng)）對(duì)其單個(gè)存貨進(jìn)行評(píng)估的價(jià)格。

假設(shè)3所有組合都是完全可分的。每一個(gè)借款者可以根據(jù)自己的意愿（和支出能力）選擇組合不同的存貨組合方案。

假設(shè)4一個(gè)借款者僅愿意在收益率的期望值和方差（標(biāo)準(zhǔn)差）這兩個(gè)測度指標(biāo)的基礎(chǔ)上選擇組合存貨。Εp=對(duì)一個(gè)存貨組合的預(yù)期收益率σp=對(duì)一個(gè)存貨組合的收益的標(biāo)準(zhǔn)差（不確定性）

假設(shè)5 借款者事先知道投資收益率的概率分布，并且收益率滿足正態(tài)分布的條件。

假設(shè)6 一個(gè)借款者如何在不同的存貨組合中選擇遵循以下規(guī)則：

1)如果兩個(gè)存貨組合有相同的收益的標(biāo)準(zhǔn)差和不同的預(yù)期收益，高的預(yù)期收益的存貨組合會(huì)更為可取；

2)如果兩個(gè)存貨組合有相同的收益的預(yù)期收益和不同的標(biāo)準(zhǔn)差，小的標(biāo)準(zhǔn)差的組合更為可?。?/p>

3)如果一個(gè)組合比另外一個(gè)有更小的收益標(biāo)準(zhǔn)差和更高的預(yù)期收益，它更為可取。

4)pΕ是好的：其它情況一樣，高比低好。

5)pσ是壞的：其它情況一樣，小比大好。（風(fēng)險(xiǎn)厭惡）

（二）模型建立的簡介

本文的主要符號(hào)及其含義如表1所示。

表1 本文的主要符號(hào)及其含義

存貨組合的期望收益率是構(gòu)成組合的各種存貨的期望收益率的加權(quán)平均數(shù)，權(quán)重為各存貨在組合中所占的百分比。

存貨組合的方差或標(biāo)準(zhǔn)差并非是簡單的構(gòu)成組合的各種存貨的方差或標(biāo)準(zhǔn)差的加權(quán)平均數(shù)，而是通過以下方式進(jìn)行的。我們通常將存貨組合的方差和標(biāo)準(zhǔn)差用來衡量該項(xiàng)存貨組合的風(fēng)險(xiǎn)（收益與虧損的幅度大?。?/p>

根據(jù)馬科維茨投資組合模型的基本思想，將其運(yùn)用到存貨組合質(zhì)押中，原理是如何選擇存貨使在期望收益一定的情況下最大限度的減少風(fēng)險(xiǎn)或在所能承受的風(fēng)險(xiǎn)水平下最大限度的增加收益。而組合的風(fēng)險(xiǎn)和收益分別用方差和期望來度量，這就可以把上述思想表示為下面的二次規(guī)劃問題：將風(fēng)險(xiǎn)控制在最低的水平，存在兩個(gè)限制條件(1)各項(xiàng)存貨在總資產(chǎn)的所占的比例加總等于1、(2)存貨組合的預(yù)期收益率是各項(xiàng)存貨的預(yù)期收益率的加權(quán)平均。

（三）實(shí)例計(jì)算及分析

在組合質(zhì)押貸款的初始時(shí)刻，中小借款企業(yè)以A、B、C三種存貨作為質(zhì)押物向銀行申請(qǐng)質(zhì)押貸款，其相關(guān)數(shù)據(jù)如表2所示。假設(shè)經(jīng)濟(jì)狀態(tài)有三種可能性：繁榮、一般與蕭條，其出現(xiàn)概率分別為0.2、0.6和0.2。現(xiàn)在我們來計(jì)算該存貨組合的期望收益率與標(biāo)準(zhǔn)差。從中找出相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)因素。

表2 經(jīng)濟(jì)狀態(tài)與概率

1)分別計(jì)算三種存貨在不同的經(jīng)濟(jì)狀態(tài)下的收益率：

存貨A：

對(duì)于存貨B與存貨C，根據(jù)相同的方法可得：

2)分別計(jì)算三存貨的各自期望收益率：

利用同樣的方式我們可以得到存貨B、C的期望收益率：

3)計(jì)算三種存貨收益率的方差和標(biāo)準(zhǔn)差：

同理可得

4)計(jì)算三種存貨的協(xié)方差與相關(guān)系數(shù)：

對(duì)于存貨A、B，有：

同理存貨B、C間，存貨A、C間的協(xié)方差與相關(guān)系數(shù)為：

5)假設(shè)存貨組合由這三種存貨構(gòu)成，存貨A、B、C的成本比重分別為：

存貨組合的預(yù)期收益率和標(biāo)準(zhǔn)差分別為：

6)存貨A、B、C的β系數(shù)

7)計(jì)算三種存貨的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)與非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)

根據(jù)以上計(jì)算結(jié)果可知，存貨A的非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)明顯小于存貨B、C，而存貨A的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)卻是三者中的最高者，也就意味著存貨A的巨大風(fēng)險(xiǎn)是難以避免的，更甚者是無可避免，因此我們可以這樣認(rèn)為存貨A在有效的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避管理下取得的效果是微不足道的。所以在選擇存貨組合中，盡量少選A種存貨以降低風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生率。

三、結(jié)論與建議

本文在對(duì)馬科維茨基本模型深刻理解的基礎(chǔ)上，將其運(yùn)用到存貨組合質(zhì)押貸款中，建立了存貨組合質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)管理的相關(guān)模型，從理論上分析了存貨組合在組合存貨種所需要注意的問題，從而可以有效的規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，提高收益。通過對(duì)原模型的發(fā)散運(yùn)用，對(duì)借款人、銀行、第三方物流方都帶來了盈利點(diǎn)和風(fēng)險(xiǎn)控制的對(duì)策。

（一）提升評(píng)估水平

根據(jù)上述模型第三方物流企業(yè)可以有效的計(jì)算出某項(xiàng)組合的各項(xiàng)存貨存在的非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)和系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，采取有效的措施將其控制在一定的范圍之類。例如，對(duì)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)過高的A存貨，采取降低其質(zhì)押價(jià)值，向借款者征收一定的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償?shù)?。第三方物流企業(yè)通過將這一系列因素考慮到評(píng)估價(jià)值的過程中，能夠排除許多不利的因素，提高整個(gè)存貨組合的價(jià)值，升級(jí)本系統(tǒng)的評(píng)估能力。

（二）提高組合收益率

就借款方而言，可以運(yùn)用上述分析方法，進(jìn)行存貨的有效組合，當(dāng)某一類存貨被認(rèn)定為高系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，借款方就應(yīng)減少該存貨在組合存貨種的比例或剔除其在存貨組合中部分，降低整體的風(fēng)險(xiǎn)水平，達(dá)到提高組合收益率的目的。所以選擇質(zhì)物在提高組合效率的過程中顯得尤為重要，比如，貨物的估價(jià)是否如實(shí)反映了市場狀況，市場價(jià)格波動(dòng)是否會(huì)影響到即將質(zhì)押的貨物，貨物保管的難易程度，貨物未來的市場銷售等，對(duì)性質(zhì)不穩(wěn)、易變質(zhì)、損耗、市場價(jià)格波動(dòng)大、無經(jīng)常性市場需求的貨物不能被選為質(zhì)物，還有就是考察存貨來源的合法性，對(duì)非法途徑取得的物品，不能作為質(zhì)押商品。在上述計(jì)算中只擬定了三種存貨，在今后的實(shí)踐中銀行和借款還可以根據(jù)實(shí)際情況增加存貨的組合數(shù)，來滿足一種現(xiàn)實(shí)的意義。

（三）規(guī)避非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)

系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的誘發(fā)因素發(fā)生在企業(yè)的外部，公司企業(yè)本身無法控制它，其帶來的影響面一般比較大。非系統(tǒng)風(fēng)是由于特定行業(yè)或特定企業(yè)某些因素的變化從而對(duì)個(gè)別行業(yè)或個(gè)別企業(yè)產(chǎn)生影響的一類風(fēng)險(xiǎn)，是可控的、可分散的。因此規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)帶來的損失可以從存貨的非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)下手，將其降低到最低水平。例如，假設(shè)存貨A的非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)＞存貨B的非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)＞存貨C的非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，則有存貨A的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)＜存貨B的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)＜存貨C的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，因此為了達(dá)到規(guī)避非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的目的，首先要明確非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)占整個(gè)系統(tǒng)的比，比例越大就越值得投資，存貨A＞存貨B＞存貨C，通過相關(guān)措施將系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)降至最低。

（四）完善存貨監(jiān)管

除了上述方面，需要補(bǔ)充的是另外三個(gè)個(gè)方面。在法律和政策風(fēng)險(xiǎn)的控制方面，也是學(xué)者們通過計(jì)算難以得到的一方面，我們應(yīng)對(duì)質(zhì)押存貨的相應(yīng)產(chǎn)權(quán)進(jìn)行認(rèn)定，如通過工商部門或銀行查詢質(zhì)押存貨的抵押情況；要求企業(yè)出具承諾函，承諾未對(duì)且不再對(duì)出質(zhì)存貨辦理抵、質(zhì)押，防范存貨被重復(fù)質(zhì)押或再抵押風(fēng)險(xiǎn)。在操作風(fēng)險(xiǎn)的控制方面，要加強(qiáng)業(yè)務(wù)運(yùn)營管理和內(nèi)部操作規(guī)范管理；認(rèn)真審議業(yè)務(wù)過程中的每一個(gè)細(xì)節(jié)，充分達(dá)成一致意見，嚴(yán)格執(zhí)行質(zhì)押監(jiān)管協(xié)議規(guī)定的責(zé)任義務(wù)。在市場風(fēng)險(xiǎn)的控制方面，要建立質(zhì)押商品的信息收集和反饋體系，把握商品的市場價(jià)值波動(dòng)情況和銷售情況變化規(guī)律，有效地進(jìn)行質(zhì)押貨物價(jià)值和銷售狀況的實(shí)時(shí)追蹤與評(píng)估；設(shè)置預(yù)警線，對(duì)可能發(fā)生的風(fēng)險(xiǎn)提前預(yù)警，當(dāng)市場價(jià)格下跌或存貨因量的減少到預(yù)警線時(shí)，按協(xié)議規(guī)定及時(shí)的通知出質(zhì)人增加質(zhì)物和保證金，避免業(yè)務(wù)的損失。

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Study of Resultant Inventory Pledge Loan and Its Risk Management in Price Fluctuation

LIU Chen
(School of Business, Jiangxi Science &Technology Normal University, Nanchang Jiangxi330031)

This paper assumes that in different economic state, when different price fluctuations take place, in case of two or more inventory combinations, Markowitz portfolio management theory can be applied to resultant inventory pledge loan. It studies the problems that borrowers should pay attention to in inventory allocation and then explores evading countermeasures of related inventory risk. Study results show that, in view of price fluctuation, inventory rationality can effectively reduce the risk of the borrower and the bank.

price fluctuation; resultant inventory pledge loan; Markowitz model; risk evading

F832.4

A

1671-9654(2017)-0096-05

10.13829/j.cnki.issn.1671-9654.2017.04.024

2017-09-12

劉晨（1991- ），女，江西南昌人，經(jīng)濟(jì)學(xué)碩士，研究方向?yàn)閲H貿(mào)易。

［編校：楊英偉］