李之光

（河南廣播電視大學(xué)，鄭州450001）

證券市場(chǎng)的國(guó)際化趨勢(shì)對(duì)中國(guó)的挑戰(zhàn)分析

李之光

（河南廣播電視大學(xué)，鄭州450001）

經(jīng)濟(jì)全球化的逐步推進(jìn)，各國(guó)放寬了對(duì)資本市場(chǎng)的管制，使得證券市場(chǎng)趨于國(guó)際化。而證券市場(chǎng)的國(guó)際化，逐漸加強(qiáng)了我國(guó)證券市場(chǎng)與國(guó)際證券市場(chǎng)的關(guān)聯(lián)程度，有利于提高我國(guó)應(yīng)對(duì)國(guó)際金融風(fēng)險(xiǎn)的能力。當(dāng)前，我國(guó)證券市場(chǎng)的法律法規(guī)仍不健全，證券市場(chǎng)存在結(jié)構(gòu)性缺陷，不利于我國(guó)證券市場(chǎng)國(guó)際化進(jìn)程加速。推進(jìn)我國(guó)證券市場(chǎng)國(guó)際化應(yīng)建立國(guó)際化的證券法律體系；打造成熟完善的證券市場(chǎng)體系；采取漸進(jìn)方式開(kāi)放資本市場(chǎng)。

證券市場(chǎng)；國(guó)際化；發(fā)展趨勢(shì)；推進(jìn)措施

在國(guó)際資本的運(yùn)行過(guò)程中，證券類型的資本實(shí)現(xiàn)證券發(fā)行、投資與流通的跨國(guó)自由流動(dòng)，即為證券市場(chǎng)國(guó)際化。21世紀(jì)以來(lái)，國(guó)際經(jīng)濟(jì)一體化與全球化發(fā)展步伐不斷加快。在全球經(jīng)濟(jì)一體化程度日漸加強(qiáng)的同時(shí)，國(guó)際各大證券交易所擁有的外國(guó)上市公司不斷增多，且各國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)也在競(jìng)相建立，證券市場(chǎng)國(guó)際化趨勢(shì)日益明顯。而作為一個(gè)在不斷發(fā)展與完善的證券市場(chǎng)，中國(guó)證券市場(chǎng)也逐漸向國(guó)際化邁進(jìn)，與國(guó)際證券市場(chǎng)的關(guān)聯(lián)程度與相互影響日漸明顯。然而，在國(guó)際化進(jìn)程中，我國(guó)證券市場(chǎng)還面臨著諸多挑戰(zhàn)，包括缺乏保障機(jī)制、發(fā)展規(guī)模難以滿足國(guó)際市場(chǎng)需求與上市公司質(zhì)量堪憂等。由此，制訂全面合理的國(guó)際化推進(jìn)步驟與措施，對(duì)推進(jìn)我國(guó)證券市場(chǎng)真正開(kāi)放與發(fā)展具有重要作用。

一、我國(guó)證券市場(chǎng)國(guó)際化的表現(xiàn)

（一）中資企業(yè)赴海外上市

中資企業(yè)赴海外上市，是我國(guó)證券市場(chǎng)國(guó)際化的主要表現(xiàn)之一。海外上市可分為直接上市與間接上市兩種。其中前者是指中資企業(yè)直接在境外發(fā)行股票掛牌上市，主要包括H股、N股和ADR三種形式，可以籌集資金，提升上市企業(yè)知名度，并改善證券市場(chǎng)的流通性，進(jìn)一步拓展企業(yè)的海外市場(chǎng)。而后者則是指企業(yè)先在香港或海外注冊(cè)成立具有中資背景的公司，之后在境外資本市場(chǎng)上市，具體可分為買(mǎi)殼上市與造殼上市兩種方式。1990年以來(lái)，我國(guó)許多中資企業(yè)均通過(guò)入股、買(mǎi)殼、分拆業(yè)務(wù)等方式，實(shí)現(xiàn)了在香港或美國(guó)紐約的上市。

（二）向境外投資者發(fā)行B股

當(dāng)人民幣資本項(xiàng)目無(wú)法實(shí)現(xiàn)自由兌換，且我國(guó)需獲取外匯的條件下，便產(chǎn)生了B股。B股面值通過(guò)人民幣表示，但在認(rèn)購(gòu)和進(jìn)行交易時(shí)卻需使用美元和港幣。我國(guó)B股對(duì)境內(nèi)持外幣投資者的開(kāi)放時(shí)間為2001年2月19日。另外，發(fā)行B股既可以促使企業(yè)籌集到更過(guò)外匯資金，還為境外投資者開(kāi)辟了一條有利渠道，即在人民幣無(wú)法自由兌換時(shí)，可通過(guò)股票市場(chǎng)籌集外資。另外，B股作為整個(gè)中國(guó)資本市場(chǎng)的國(guó)際化窗口，既可以將我國(guó)企業(yè)推向國(guó)際市場(chǎng)，也可以將境外投資者引入中國(guó)證券市場(chǎng)，對(duì)我國(guó)證券市場(chǎng)國(guó)際化具有先導(dǎo)性的推動(dòng)作用。

（三）實(shí)施QFII與QDII制度

當(dāng)資本項(xiàng)目尚未完全開(kāi)放，或本幣還不能完全自由兌換時(shí)，對(duì)引進(jìn)外資、開(kāi)放資本市場(chǎng)進(jìn)行一定限制的過(guò)渡性制度，即QFII。我國(guó)從2002年12月起，便已開(kāi)始實(shí)施QFII制度。即當(dāng)外國(guó)機(jī)構(gòu)投資者在注冊(cè)資本數(shù)額、財(cái)務(wù)狀況與違規(guī)違紀(jì)記錄等方面，符合相應(yīng)條件后，才被允許進(jìn)入我國(guó)證券市場(chǎng)。QFII制度的建立，打通了一條新的資本可兌換通道，可以有效地避免短期資金與資本市場(chǎng)過(guò)度投機(jī)行為。除此之外，2007年5月11日設(shè)立的國(guó)內(nèi)投資者赴海外投資資格的認(rèn)定制度（QDII），進(jìn)一步拓寬了境內(nèi)合格機(jī)構(gòu)投資者的投資渠道，也加快了我國(guó)證券市場(chǎng)國(guó)際化發(fā)展步伐。

（四）積極開(kāi)展國(guó)際合作與交流

隨著我國(guó)證券市場(chǎng)國(guó)際化進(jìn)程的推進(jìn)，國(guó)外諸多證券類機(jī)構(gòu)為了發(fā)展證券業(yè)務(wù)，紛紛在我國(guó)設(shè)立了代表處。并且，有一大部分的境外機(jī)構(gòu)與內(nèi)地證券市場(chǎng)，包括證券公司、基金管理公司、基金托管銀行等，開(kāi)展了技術(shù)交流、法律法規(guī)建設(shè)等方面的密切合作，且成立了中外合資證券經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)與基金管理公司。另外，在我國(guó)企業(yè)境外上市數(shù)量逐漸增加的同時(shí)，我國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)也加強(qiáng)了與其他國(guó)家證券監(jiān)管部門(mén)的合作，如香港、新加坡等，并簽訂了一定數(shù)量的雙邊協(xié)作監(jiān)管協(xié)議和備忘錄。

二、我國(guó)證券市場(chǎng)國(guó)際化的挑戰(zhàn)

（一）我國(guó)證券市場(chǎng)規(guī)模偏小

當(dāng)前，我國(guó)證券市場(chǎng)的規(guī)模和融資水平相對(duì)較低，抵御國(guó)際化風(fēng)險(xiǎn)的能力尚且不足。在三大金融機(jī)構(gòu)中，即銀行、證券、保險(xiǎn)，證券業(yè)的總資產(chǎn)規(guī)模最小。據(jù)同花順財(cái)經(jīng)網(wǎng)顯示，截至2015年12月末，證券公司總資產(chǎn)為6.42萬(wàn)億元，而同期銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)總資產(chǎn)則高達(dá)199.30萬(wàn)億元，證券公司總資產(chǎn)僅占銀行業(yè)總資產(chǎn)的3.22%。而中國(guó)證券公司凈資本較小，直接降低了自身的整體抗風(fēng)險(xiǎn)能力，尤其是凈資本較小的證券公司。而且與國(guó)外的證券市場(chǎng)相比，我國(guó)的證券市場(chǎng)規(guī)模偏小、證券化率較低。據(jù)有關(guān)資料顯示，截止到2016年11月底，紐約證券交易所上市公司的市價(jià)總值達(dá)189 923億美元，納斯達(dá)克市價(jià)總值為76 862億美元，東京股票交易所的市價(jià)總值為49 875億美元，倫敦證券交易所為32 948億美元。而同期中國(guó)滬深兩市上市公司市價(jià)總值為67949億美元。

（二）證券市場(chǎng)結(jié)構(gòu)性缺陷突出

我國(guó)證券市場(chǎng)還存在股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理的突出缺陷。在上市公司中，能夠流通的股本平均只有總股本的1/4，剩余的3/4股本，包括國(guó)家股、法人股、內(nèi)部職工股、以及國(guó)家股和法人股的轉(zhuǎn)配部分在內(nèi)，均不能流通。并且，個(gè)人投資者占可流通股投資者的絕大部分，機(jī)構(gòu)投資者數(shù)量甚少。而同一企業(yè)根據(jù)其發(fā)行股票的不同對(duì)象和地點(diǎn)，又可分為A股、B股、H股、N股。其中，A、B股市場(chǎng)分離，而A股市場(chǎng)作為我國(guó)股票市場(chǎng)主體，堅(jiān)決杜絕外國(guó)公司的上市。我國(guó)B股市場(chǎng)也不盡統(tǒng)一，如上海用美元交易，而深圳卻使用港幣交易。這種結(jié)構(gòu)性缺陷，限制了證券市場(chǎng)變現(xiàn)機(jī)制、市場(chǎng)評(píng)價(jià)機(jī)制和資本運(yùn)營(yíng)機(jī)制的作用發(fā)揮，進(jìn)而嚴(yán)重影響我國(guó)證券市場(chǎng)的資源配置效率，同時(shí)滋生了較高的投機(jī)性，進(jìn)而阻礙證券市場(chǎng)的開(kāi)放化發(fā)展。

（三）金融管制較嚴(yán)，人民幣沒(méi)有實(shí)現(xiàn)自由兌換

證券市場(chǎng)國(guó)際化實(shí)質(zhì)上是證券的國(guó)際間流動(dòng)，直接受到貨幣兌換制度和出入境制度的作用。而我國(guó)現(xiàn)階段的金融管制較為嚴(yán)格，匯率決定機(jī)制仍未實(shí)現(xiàn)完全市場(chǎng)化，無(wú)法有效保障投資者的證券資產(chǎn)流動(dòng)性和收益性，進(jìn)而造成了國(guó)際證券資本的流入障礙。2016年4月14日，國(guó)務(wù)院組織了14個(gè)部委召開(kāi)會(huì)議，將啟動(dòng)為期一年全國(guó)范圍內(nèi)的互聯(lián)網(wǎng)金融專項(xiàng)整治。并且在央行等監(jiān)管部門(mén)支持下，加快互聯(lián)網(wǎng)金融統(tǒng)計(jì)檢測(cè)和風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警體系建設(shè)，從而實(shí)現(xiàn)對(duì)互聯(lián)網(wǎng)金融的管制和監(jiān)控。此外，目前我國(guó)各主要銀行的人民幣兌換，沒(méi)有發(fā)生進(jìn)一步的變化，仍然為每人每年累計(jì)兌換5萬(wàn)美元的外幣。而人民幣不能自由兌換，成為A、B股市場(chǎng)較難實(shí)現(xiàn)合并的關(guān)鍵限制因素。

（四）證券市場(chǎng)法規(guī)制度不完善，缺乏監(jiān)管

證券市場(chǎng)的運(yùn)轉(zhuǎn)與發(fā)展，需要切實(shí)可行的法律體系和規(guī)章制度。然而我國(guó)現(xiàn)階段的相關(guān)法律規(guī)制不太完善，缺乏有效的及時(shí)監(jiān)管。證券市場(chǎng)現(xiàn)行的主要經(jīng)濟(jì)法律依據(jù)為1992年起草的《證券法》，盡管2005年、2013年做出過(guò)相應(yīng)修訂，但是其內(nèi)容條例仍然存在滯后性。并且由于缺乏及時(shí)、完善的監(jiān)管，導(dǎo)致證券交易中的參與各方發(fā)生違規(guī)行為。如，在證券市場(chǎng)上，上市公司業(yè)績(jī)?cè)旒?、公司包裝上市后產(chǎn)生巨大虧損、股票期貨市場(chǎng)操縱指數(shù)等，嚴(yán)重?fù)p害和侵犯了其他參與主體的合法權(quán)益。此外，證券市場(chǎng)的信息披露、上市公司治理、股民訴訟程序、以及證券監(jiān)管等制度體系亟待完善和加強(qiáng)，否則我國(guó)證券市場(chǎng)的開(kāi)發(fā)將面臨極大的困難和挑戰(zhàn)，極易陷入被國(guó)際投機(jī)基金利用的被動(dòng)局面，產(chǎn)生不必要的巨大損失。

三、推進(jìn)我國(guó)證券市場(chǎng)國(guó)際化的有效措施

（一）建立國(guó)際化的證券法律體系

由點(diǎn)及面的推進(jìn)我國(guó)證券市場(chǎng)法律體系建設(shè)工作，進(jìn)一步完善《公司法》《證券法》《稅法》《外匯管理法》以及涉外企業(yè)等法規(guī)內(nèi)容。例如，我國(guó)規(guī)定證券市場(chǎng)的上市公司，必須為國(guó)內(nèi)注冊(cè)的股份有限公司。而由于銀行類股在股票市場(chǎng)市值中占比過(guò)高，導(dǎo)致現(xiàn)行的股票指數(shù)不能反映整體經(jīng)濟(jì)發(fā)展情況。因此，隨著國(guó)際化程度的不斷加深，應(yīng)考慮允許國(guó)外與我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)相關(guān)性較強(qiáng)的大市值上市公司融資上市，進(jìn)而改善我國(guó)的股票市場(chǎng)市值結(jié)構(gòu)。此外，我國(guó)稅法規(guī)定征收上市公司分紅的個(gè)人所得稅，而這一點(diǎn)可以納入修改和完善的范圍，可借鑒與參考外國(guó)成熟市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)。

（二）打造成熟完善的證券市場(chǎng)體系

完善的證券市場(chǎng)體系，應(yīng)該包括股票市場(chǎng)、債券市場(chǎng)、以及期貨市場(chǎng)。發(fā)達(dá)國(guó)家的證券市場(chǎng)中，企業(yè)融資的主要渠道是債券市場(chǎng)，而我國(guó)卻以股票市場(chǎng)為主。長(zhǎng)此以往的發(fā)展，會(huì)使得實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生懈怠之意，喪失原始的經(jīng)營(yíng)動(dòng)力，不利于上市公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)和健康發(fā)展。因此，我國(guó)證券市場(chǎng)應(yīng)大力發(fā)展債券市場(chǎng)，尤其是企業(yè)債市場(chǎng)，通過(guò)為企業(yè)構(gòu)建良性的融資環(huán)境，吸引低風(fēng)險(xiǎn)國(guó)際基金，進(jìn)而促進(jìn)證券市場(chǎng)的國(guó)際化發(fā)展。此外，我國(guó)鐵礦石、原油、大豆等大宗商品，主要依賴于進(jìn)口，而商品定價(jià)權(quán)卻存于國(guó)際期貨市場(chǎng)。所以，我國(guó)應(yīng)擴(kuò)大到岸期貨市場(chǎng)的發(fā)展規(guī)模，借鑒國(guó)外市場(chǎng)的先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)，通過(guò)購(gòu)買(mǎi)力和規(guī)模交易，逐步掌握大宗商品的部分定價(jià)權(quán)，大力推動(dòng)我國(guó)期貨市場(chǎng)與國(guó)際接軌進(jìn)程。

（三）采取漸進(jìn)方式開(kāi)放資本市場(chǎng)

從國(guó)際資本市場(chǎng)的開(kāi)放過(guò)程來(lái)看，已開(kāi)放國(guó)家的資本項(xiàng)目可兌換的步驟和進(jìn)程并不同步，但開(kāi)展步驟大多選用漸進(jìn)和審慎方式。在證券投資國(guó)際化進(jìn)程中，我國(guó)對(duì)外開(kāi)放項(xiàng)目應(yīng)借鑒國(guó)際資本市場(chǎng)的開(kāi)放經(jīng)驗(yàn)，把握“先長(zhǎng)期，后短期”這一總體原則，采取逐漸推進(jìn)方式開(kāi)放資本市場(chǎng)。具體而言，應(yīng)先開(kāi)放資本流入，后開(kāi)放資本流出；先開(kāi)放證券機(jī)構(gòu)投資，再開(kāi)放實(shí)體和個(gè)人投資；先開(kāi)放債券市場(chǎng)投資，再開(kāi)放股票市場(chǎng)投資。在此過(guò)程中，應(yīng)適時(shí)選擇資本開(kāi)放時(shí)機(jī)，選取恰當(dāng)?shù)耐七M(jìn)方式，擴(kuò)大開(kāi)放規(guī)模與范圍。同時(shí)，應(yīng)及時(shí)解決資本市場(chǎng)開(kāi)放遇到的各類問(wèn)題，加強(qiáng)法律法規(guī)建設(shè)和監(jiān)管，避免不應(yīng)有的損失。

[1] 殷浩文.證券市場(chǎng)的國(guó)際化趨勢(shì)對(duì)中國(guó)挑戰(zhàn)[J].中國(guó)人口資源與環(huán)境，2014(S3).

[2]騰 杰.QDII對(duì)中國(guó)證券市場(chǎng)國(guó)際化的影響分析[J].海峽科技與產(chǎn)業(yè)，2012(8).

[3]舒 峰，馬思萍.中國(guó)證券市場(chǎng)國(guó)際化趨勢(shì)及監(jiān)管對(duì)策[J].行政與法，2005(2).

［責(zé)任編輯：龐 林］

F830

A

1005-913X（2017）07-0100-02

2017-05-12

李之光(1984-)，男，河南新密人，助教，碩士，研究方向：金融市場(chǎng)。