孔幸彤

摘 要：隨著我國金融市場的改革不斷深入，利率這一重要的價格變量愈加深受我國政府的重視。隨之伴生的利率期限結(jié)構(gòu)這一概念更是揭示了市場利率的總體水平和變化方向，尤其是導(dǎo)致利率期限結(jié)構(gòu)發(fā)生動態(tài)變化的宏觀經(jīng)濟因素，更是受到了我國政府的高度重視。因此，本文就國內(nèi)外當前的學(xué)術(shù)成果進行闡述，并就其在國內(nèi)的應(yīng)用前景進行展望。

關(guān)鍵詞：利率期限結(jié)構(gòu);宏觀經(jīng)濟;風險溢酬;短期利率

當今金融學(xué)和宏觀經(jīng)濟學(xué)研究的前沿領(lǐng)域之一是利率期限結(jié)構(gòu)與宏觀經(jīng)濟的結(jié)合，利率期限結(jié)構(gòu)長久以來都是金融學(xué)家及宏觀經(jīng)濟學(xué)家的重要研究方向之一，但是兩方的研究具有一定不同的側(cè)重，而事實證明，結(jié)合利率期限結(jié)構(gòu)與宏觀經(jīng)濟兩者進行研究也取得了良好的學(xué)術(shù)成果，更加適用于實際的貨幣政策制定。

研究現(xiàn)狀與展望

國內(nèi)外研究現(xiàn)狀

獲益于Taylor rule及凱恩斯理論的提出，利率期限結(jié)構(gòu)模型當中加入了宏觀經(jīng)濟這一因素。在Ang和Piazzesi等人的研究下，宏觀——金融模型受到了學(xué)界諸多學(xué)者的重視，它本身也在這個過程中得到不斷修改與發(fā)展。除此之外，不少學(xué)者還將宏觀——金融模型進行了一定的拓展，Dew achter等通過考慮經(jīng)濟沖擊的時間和空間維度的基礎(chǔ)上，開發(fā)了空間向量自回歸模型。而國內(nèi)的研究現(xiàn)狀則是不容樂觀，事實上，由于我國對于該類型的研究起步較晚，導(dǎo)致我國在該領(lǐng)域內(nèi)的相關(guān)研究及建模并不充足，不少的學(xué)術(shù)成果也完全是在國外學(xué)者研究的基礎(chǔ)上所進行的。

研究展望

必須承認國外關(guān)于宏觀——金融模型的研究已然超過了國內(nèi)，當前國內(nèi)學(xué)界可在借鑒國外研究的基礎(chǔ)上，切實進行與我國實際狀況相符合的研究。我國本身由于計劃經(jīng)濟時期的影響，加之當前國內(nèi)利率是由政府進行管控，國外的研究并不能完全描述我國的真實經(jīng)濟運行。其次，當前的研究選取的變量還是集中于通貨膨脹、經(jīng)濟增長和貨幣政策等，但實際上與之相關(guān)的變量眾多，某些變量甚至是無法觀測的。因此，可以通過考慮其他宏觀因素甚至是多個變量進行相應(yīng)的考量，從而得到最終的研究成果。同時，由于國內(nèi)當前對該類型的研究起步較晚，實際上相關(guān)領(lǐng)域發(fā)展并不樂觀，但依據(jù)歐美國家的經(jīng)驗，宏觀——金融模型是在一定程度上能夠揭示宏觀經(jīng)濟的發(fā)展，這對于國家宏觀經(jīng)濟政策的制定具有極為重要的意義，因此，國內(nèi)學(xué)者應(yīng)重視該領(lǐng)域的走向，切實將研究成果結(jié)合本國實際運用。

宏觀——金融利率期限結(jié)構(gòu)模型的基本結(jié)構(gòu)——離散形式的放射模型

放射模型本身作為應(yīng)用廣泛的利率期限結(jié)構(gòu)模型，它是利率期限結(jié)構(gòu)研究當中重要的一部分，是深受各國學(xué)界廣泛認可的一種結(jié)構(gòu)。其次，放射模型本身對于狀態(tài)向量并無特別的要求，對于宏觀經(jīng)濟而言，由于某些變量是無法觀測的，如通脹目標與輸出的自然增長率等，這些變量是無法觀測，但又是具有一定影響的變量，如果研究中缺乏對于該類變量的設(shè)置，會對整體研究具有不利的影響。而使用放射模型，這一問題對研究本身將不會造成任何影響，更有利于研究本身的進行。

宏觀經(jīng)濟變量影響利率期限結(jié)構(gòu)的途徑——短期利率和風險價格

宏觀經(jīng)濟變量影響利率期限結(jié)構(gòu)是通過短期利率及風險價格這兩種途徑，以宏觀經(jīng)濟視角來看，短期利率實際上是央行的一種貨幣政策工具，它的調(diào)整關(guān)乎到經(jīng)濟穩(wěn)定這一國內(nèi)關(guān)鍵貨幣政策目標。其次，由于人們對于將來的未知性，長期債券持有往往都會帶來一定的額外收益，這是人們對于長期債券持有所帶來的補償。因此，長期利率實際上可以表示為預(yù)期未來短期利率的平均值。而且，由于通貨膨脹的影響，在不同的通貨膨脹時期，投資者對于風險溢價有截然不同的期望。

宏觀——金融模型在中國的應(yīng)用前景

在貨幣政策制定中的應(yīng)用

當前世界各國都極為重視宏觀——金融模型本身在貨幣政策中的作用，它可以有效地預(yù)測未來的通貨膨脹率和實際產(chǎn)出變量，這是各國政府制定本國貨幣政策的重要依據(jù)。

在金融衍生產(chǎn)品定價中的應(yīng)用

宏觀——金融模型對于金融衍生產(chǎn)品定價也具有重要的影響，但是通過宏觀——金融模型則可以將無風險利率進行合理的預(yù)估，對確保雙方的利益具有重要的影響。

在利率風險管理中的應(yīng)用

我國商業(yè)銀行本身限于諸多因素的影響，它們所面臨的利率風險逐漸增大。為了正確預(yù)估自身利率風險的暴露程度，未來利率期限結(jié)構(gòu)的走勢則是評估這一暴露程度的重要數(shù)據(jù)。商業(yè)可通過使用宏觀——金融模型以此評估自身所面臨的利率風險。

結(jié)語

當前的國際形勢走向決定了世界第三次大戰(zhàn)基本上不可能爆發(fā)，在這樣的背景下，各國最主要的競爭方式則是以經(jīng)濟的方式表現(xiàn)。宏觀經(jīng)濟作為判斷國力的重要指標，它是代表了整個國家的國力，在一定程度上代表整個國家政策未來的走向。而利率這一對國民經(jīng)濟具有重要影響的指標，它對于任何一個國家都具有非凡的意義，而且它在我國則是完全由國家管控，這在一定程度上使利率無法完全代表市場，甚至是背離了市場。但是通過結(jié)合利率期限結(jié)構(gòu)與宏觀經(jīng)濟兩者進行研究，可有效改善這一現(xiàn)象，為我國的貨幣政策提供一定的參考。

【參考文獻】

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