黃杜欽

摘要：雖然地方融資平臺發(fā)行債券對支持城市基礎(chǔ)建設(shè)，建立多元化融資平臺具有重大意義，但其“政府化”發(fā)行債券，對地方財政形成了一定的壓力，并可能引發(fā)財政金融風險。文章以莆田市高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)園開發(fā)有限公司發(fā)行公司債券為例分析了地方融資平臺發(fā)行債券面臨的問題，并給出解決建議。

關(guān)鍵詞：融資平臺；地方政府；杠桿

加“杠桿”是指特定主體通過借入債務(wù)，以較小規(guī)模的自有資金撬動大量資金，以此擴大經(jīng)營規(guī)模的行為。比如個人、企業(yè)和政府等主體向金融機構(gòu)借貸或發(fā)債等，都是加“杠桿”的行為。

中央經(jīng)濟工作會議把“去杠桿”列為2016年結(jié)構(gòu)性改革的重點任務(wù)之一，積極推動在提高生產(chǎn)效率、推動經(jīng)濟增長的過程中改善債務(wù)結(jié)構(gòu)，增加權(quán)益資本比重，以可控方式和可控節(jié)奏逐步減少杠桿，防范金融風險壓力，促進經(jīng)濟持續(xù)健康發(fā)展。

莆田市高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)園開發(fā)有限公司（以下簡稱：莆田高新區(qū)）位于莆田市涵江區(qū)，是莆田市發(fā)展高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的核心區(qū)域之一，屬于莆田市涵江區(qū)財政局全額出資國有獨資有限公司，于2002年7月開園建設(shè)，規(guī)劃面積11.05平方公里。2012年8月19日，經(jīng)國務(wù)院批準莆田高新園區(qū)升格為國家級高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開發(fā)區(qū)（國函〔2012〕112號）。2016年3月4日，經(jīng)國家發(fā)改委批復(fù)，成功發(fā)行了5億元6年期公司債券。（發(fā)改企業(yè)債券〔2016〕90號），為建設(shè)莆田市涵江區(qū)提供支持。本文主要以此為例對地方融資平臺發(fā)行債券問題進行分析。

一、地方融資平臺發(fā)行債券的重要意義

發(fā)行債券對支持城市基礎(chǔ)建設(shè)，建立多元化融資平臺具有重大意義。就目前大多數(shù)融資平臺而言，其項目資金來源主要以公司自有資金、銀行貸款等方式為主，資本運營能力有限。在這種情況下擴寬融資渠道，對優(yōu)化公司資本結(jié)構(gòu)，實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展有著重要意義。

隨著資本市場投融資環(huán)境的不斷規(guī)范和完善，我國債券市場的容量也在不斷擴大。公司債券具有期限長、資金成本低、籌集規(guī)模大的特點，發(fā)行公司債券，對于優(yōu)化公司的融資結(jié)構(gòu)，拓寬融資渠道，降低資金成本，具有非常重要的意義。

莆田高新區(qū)前期作為融資平臺，母公司項目資金來源主要來自于上級部門拔款及銀行貸款。其中銀行貸款來自工商銀行、興業(yè)銀行、開發(fā)銀行、農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行等，但銀行貸款普遍存在還款期限短、籌集資金有限、限制條款多等現(xiàn)象，極大程度限制莆田高新區(qū)發(fā)揮國家級開發(fā)區(qū)融資平臺作用。

2016年3月4日其發(fā)行5億債券募集資金專項用于興涵水都安仁安置區(qū)和興涵水都新港橋安置區(qū)項目建設(shè)，募集資金投資項目測算產(chǎn)生經(jīng)濟效益6.73億元，有效促進莆田市涵江區(qū)城鎮(zhèn)化發(fā)展，對推動莆田市涵江區(qū)經(jīng)濟社會跨越發(fā)展具有重大現(xiàn)實意義。

二、發(fā)行債券存在的問題

（一）對地方財政形成了一定的壓力

發(fā)行公司債券依靠政府財政進行擔保，因此債務(wù)事實上成為地方政府的或有債務(wù)，發(fā)行公司債券對融資平臺及地方政府起到“加杠桿”的效果。莆田高新區(qū)發(fā)行5億債券6年期，債券承銷費用495萬元，債券存續(xù)期期間后四年開始每年需要歸還本金1.25億，而且總共需支付利息1.3億元，還款來源于莆田涵江財政資金。發(fā)行債券債務(wù)風險轉(zhuǎn)移至地方政府，對地方財政形成了一定的壓力。實際利率經(jīng)測算達到6.15%，資金成本相對較高。

（二）融資平臺與地方政府責任主體不明

地方融資平臺運作時無法避免地方政府的控制和干預(yù)，難以完全做到政企分開。地方融資平臺在運行的過程中缺乏一定的獨立性，自主經(jīng)營、自負盈虧、自我約束、自我發(fā)展均受到很大約束，政企雙方責任主體不清晰。莆田高新區(qū)發(fā)行公司債券過程，大到母公司跟子公司資產(chǎn)整合，小到主承銷商選擇，都是由涵江區(qū)政府“牽頭”促成，雖然莆田高新區(qū)在名義上是獨立的公司法人，但實際上被涵江區(qū)政府控制。

（三）無節(jié)制的借債行為可能引發(fā)財政金融風險

發(fā)行公司債券募集資金投資項目存在投資規(guī)模大、建設(shè)工期長的特點，建設(shè)期內(nèi)的施工成本受建筑材料、設(shè)備價格和勞動力成本等多種不可控因素影響，項目實際投資有可能超出原先預(yù)算，為了保證募集資金投資項目正常運營，需要進一步加大投資。其結(jié)果會影響投資項目工期并會減少投資項目預(yù)期收益。有些地方政府為了完成政績，在發(fā)行一期債券后，又發(fā)行二期三期等多期債券，采用舉新債還舊債等措施，短期內(nèi)雖然可以緩解地方政府還款壓力，但長遠來看只起到加“杠桿”作用，加劇地方政府還本付息壓力。無節(jié)制的借債行為最后可能引發(fā)財政金融風險，對地方政府發(fā)展存在負面影響。截至2016年12月31日，莆田高新區(qū)合并資產(chǎn)780814.57萬元，合并負債250291.51萬元，合并所有者權(quán)益合計為530523.06萬元，資產(chǎn)負債率為32.06%。2017年擬發(fā)行14億元二期債券，60%用于莆田高新技術(shù)面板項目國歡南林安置區(qū)工程和莆田高新技術(shù)面板項目梧塘松東安置區(qū)工程，40%用于補充營運資金。若二期債券發(fā)行成功，不考慮其他因素，資產(chǎn)負債率經(jīng)測算達到42.39%，累計債券余額達到公司凈資產(chǎn)的35.85%，債券還本付息會對涵江財政會形成一定壓力。隨著地方財政收入增長放緩，一些地方的債務(wù)風險會更顯突出。超出還款能力過度舉債會增加地方財政負擔，可能引發(fā)財政金融風險

三、存在問題的對策及建議

（一）拓寬融資渠道，在企業(yè)層面“去杠桿”

地方政府可以制定相關(guān)政策，從企業(yè)層面“去杠桿”。可以借鑒國內(nèi)一些國家級開發(fā)區(qū)成功融資模式，如莆田高新區(qū)可以引進福建省具有豐富地產(chǎn)開發(fā)經(jīng)驗上市公司（以下簡稱上市公司）進行前期土地開發(fā)，開發(fā)完畢后，給予具有上市公司一定比例土地收益。既利用上市公司專業(yè)優(yōu)勢和資本市場融資優(yōu)勢，解決莆田高新區(qū)前期建設(shè)資金問題，同時確保上市公司再融資能力，最后真正起到“去杠桿”的作用。這種做法一方面降低了地方政府的負債水平，減少地方政府債務(wù)風險；另一方面通過融資結(jié)構(gòu)來降低融資平臺杠桿率和融資成本，確保整體財務(wù)負擔、債務(wù)規(guī)模與企業(yè)規(guī)模相匹配。符合中央已發(fā)布《關(guān)于積極穩(wěn)妥降低企業(yè)杠桿率的意見》的實施“路線圖”。

（二）形成完全法人，政府融資平臺“去政府化”

改革地方融資平臺，使其成為具有獨立商業(yè)運營、決策和法人管理權(quán)限的完全法人，這可以稱為地方政府融資平臺的“去政府化”。當然，這并不意味著地方政府不再投資于融資平臺，相反，地方政府可以投資于融資平臺，但必須是按照股份份額行使股東權(quán)利。相應(yīng)的運營和管理權(quán)利必須由地方政府融資平臺自己來獨立實施。為減少地方政府融資平臺“工具化”的感覺，地方融資平臺不再是國有獨資公司，由地方政府全額出資，而需要積極引入優(yōu)質(zhì)私人投資和其他有資格的投資主體，以實現(xiàn)投資者的多樣化和改進股權(quán)結(jié)構(gòu)。

鑒于莆田高新區(qū)升格為國家級高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開發(fā)區(qū)，莆田高新區(qū)應(yīng)當與涵江財政逐步實行政企分離，實現(xiàn)“去政府化”。可以借鑒國內(nèi)一些國家級開發(fā)區(qū)成功運營模式，涵江財政應(yīng)將莆田高新區(qū)開發(fā)功能分離出來，成立獨立的開發(fā)公司。莆田高新區(qū)不僅擁有獨立的一級財政，設(shè)立一級金庫，還把土地等主要經(jīng)營性資產(chǎn)全部配置給莆田高新區(qū)。莆田高新區(qū)按照完全法人運營模式，在公開市場上實現(xiàn)資產(chǎn)增值及收益；并把資源收益全部返還給莆田高新區(qū)，增強莆田高新區(qū)的投資和償債能力，使其在融資、投資、回報、償債等方面實現(xiàn)良性循環(huán)。

（三）將去杠桿和防范金融風險有機結(jié)合

“去杠桿”的含義不在于使企業(yè)完全沒有負債率，而應(yīng)是把杠桿率降低到有效防范風險的閾值內(nèi)，以避免因杠桿率過高引致財務(wù)風險集中發(fā)生，最后引發(fā)財政金融風險。企業(yè)應(yīng)把去杠桿和防范金融風險有機結(jié)合起來，把防范金融風險當作當期首要的任務(wù)。在防范化解金融風險和地方政府債務(wù)風險方面，應(yīng)做好地方政府存量債務(wù)置換工作，完善全口徑政府債務(wù)管理，改進地方政府債券發(fā)行辦法。發(fā)行債券不僅要考慮債券本身風險，也要考慮發(fā)行人主體風險，結(jié)合政策風險，提高地方融資平臺整體運營效率，增強自身的積累，提升地方融資平臺的可持續(xù)發(fā)展能力，把可能產(chǎn)生債務(wù)風險及金融風險扼殺在萌芽階段。堅決遏制非法集資蔓延勢頭，加強風險監(jiān)測預(yù)警，妥善處理風險案件，堅決守住不發(fā)生系統(tǒng)性和區(qū)域性風險的底線。

目前莆田市涵江區(qū)經(jīng)濟保持較快的增長速度，2016年實現(xiàn)地區(qū)生產(chǎn)總值428.72億元，未來政府綜合財力將有較大提升。為了逐步減少對上級補助的依賴性，莆田高新區(qū)在涵江區(qū)政府的大力支持下，經(jīng)營好基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、保障房建設(shè)和土地開發(fā)整理等業(yè)務(wù)以提高自身的盈利能力。同時也要積極拓展其他業(yè)務(wù)收入來源，實現(xiàn)收入多元化，進一步提高莆田高新區(qū)的綜合實力。

四、結(jié)語

“去杠桿”、“去政府化”是目前地方融資平臺發(fā)行債券面臨首要問題，其應(yīng)借鑒國內(nèi)一些國家級開發(fā)區(qū)成功融資模式及運營模式，以有效促進地方融資平臺健康有序發(fā)展，充分調(diào)動開發(fā)區(qū)加快發(fā)展區(qū)域經(jīng)濟，最終實現(xiàn)增加地方財政收入的目的。

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（作者單位：莆田高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開發(fā)區(qū)管委會）