惠凱

中江金鶴407號(hào)的募集資金投向上市公司天神娛樂，產(chǎn)品存續(xù)期為12個(gè)月。盡管中江信托出具的《盡職調(diào)查報(bào)告》稱上市公司負(fù)債率尚在合理范圍內(nèi)，且截至今年3季度，賬面上還有6億元現(xiàn)金，理應(yīng)具備償債能力。但中江金鶴407號(hào)的違約，卻表明天神娛樂的短期債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)比公開信息透露的更加巨大。就中江金鶴407號(hào)的發(fā)行，天神娛樂2017年11月曾以公告形式作出明保，但逾期后未作出解釋，涉嫌違反信披原則。

從信托業(yè)黑馬到“違約王”，多位業(yè)內(nèi)人士指出，中江信托存在過度市場(chǎng)化的業(yè)務(wù)導(dǎo)向、糟糕的風(fēng)控以及混亂的人事和管理等問題，導(dǎo)致其踩雷不斷。而雪松控股入主中江信托，也給逾期產(chǎn)品的處置帶來了新的變數(shù)。

中江金鶴407號(hào)違約

據(jù)記者了解，這次的主角是中江信托·金鶴407號(hào)（以下簡(jiǎn)稱“金鶴407號(hào)”）。公開信息顯示，金鶴407號(hào)發(fā)行于2017年11～12月，為一年期的流動(dòng)性支持貸款項(xiàng)目。

一位要求匿名的知情人士發(fā)來的信托產(chǎn)品資料顯示，該信托計(jì)劃分為3期，總募資規(guī)模不超過2億元，產(chǎn)品存續(xù)期為12個(gè)月，資金投向上市公司天神娛樂。就收益率來說，該產(chǎn)品分為A、B兩檔，A類投資者的收益為7.9%/年，B類投資者為8.2%/年，中江信托則從中提取1.3%的管理報(bào)酬。該產(chǎn)品的托管行是工商銀行南昌北京西路支行，托管費(fèi)為0.01%。

金鶴407號(hào)的其信托合同約定，“自信托計(jì)劃終止之日起10個(gè)工作日內(nèi)，受托人進(jìn)行信托計(jì)劃財(cái)產(chǎn)的清算”，并將清算報(bào)告送達(dá)投資人。但一位投資人告知記者，第一期已經(jīng)于11月底違約，第三期本應(yīng)于12月14日到期，但也未能兌付。至此，該信托計(jì)劃正式違約，投資者僅獲得了一小部分利息，本金和大部分利息未能兌付。

事實(shí)上，金鶴407號(hào)的違約早有預(yù)兆。信托計(jì)劃成立半年后，今年5月，天神娛樂的實(shí)控人朱曄就被證監(jiān)會(huì)立案調(diào)查，9月天神娛樂的1.35億元銀行貸款逾期、被交易所責(zé)令作出解釋，但11月份金鶴407號(hào)逾期后，中江信托也沒有主動(dòng)向投資人作出解釋，也沒有采取諸如凍結(jié)資產(chǎn)等增信措施。

記者獲得的《盡職調(diào)查報(bào)告》顯示，融資方為深交所上市公司天神娛樂（002354.SZ），資金用途為補(bǔ)充流動(dòng)資金，并由上市公司實(shí)控人朱曄提供連帶擔(dān)保。天神娛樂的前身為科冕木業(yè)，2014年1月，天神互動(dòng)借殼科冕木業(yè)成功上市，天神互動(dòng)的董事長(zhǎng)朱曄也成為新實(shí)控人。

中江信托的《盡職調(diào)查報(bào)告》對(duì)融資方的描述如下，“融資人各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)正常，資產(chǎn)負(fù)債率較低，且資產(chǎn)負(fù)債率較為平穩(wěn)，流動(dòng)比率、速動(dòng)比率正常，顯示其資產(chǎn)流動(dòng)性較強(qiáng)，短期償債能力良好;銷售收入較穩(wěn)定，現(xiàn)金回流較有保障，盈利能力良好”。但該報(bào)告向客戶出示的數(shù)據(jù)卻顯示，在朱曄入主天神娛樂后，公司負(fù)債快速攀升。從2014年至2017年6月，天神娛樂的資產(chǎn)負(fù)債率從10.9%增至37.25%，流動(dòng)比率和速動(dòng)比例分別從6.16、6.16驟跌至0.86、0.85。

另外，中江信托作為受托人，在產(chǎn)品逾期后卻保持緘默，這讓投資人很不滿。合同約定的信披業(yè)務(wù)中，如信托存續(xù)期內(nèi)出現(xiàn)重大變化，“受托人將于知悉該情況發(fā)生的3個(gè)工作日內(nèi)及時(shí)以臨時(shí)報(bào)告書形式向委托人和受益人披露，并于披露之日起7個(gè)工作日內(nèi)向委托人和受益人披露擬采取的應(yīng)對(duì)措施”，但在金鶴407號(hào)逾期后，中江信托并未以公告的形式作出解釋，也未向投資人公布后續(xù)處置方案。

金鶴407號(hào)的信托經(jīng)理為麻俊，主要負(fù)責(zé)人則署名是“章明明”，后者畢業(yè)于香港大學(xué)，“先后參加了40多個(gè)單一信托項(xiàng)目的運(yùn)作”。但就是這么一位從業(yè)經(jīng)驗(yàn)豐富的負(fù)責(zé)人，近幾年來卻屢屢爆出其管理項(xiàng)目違約。多位中江信托客戶告知記者，此前違約的中江金鶴156號(hào)、中江金鶴167號(hào)的負(fù)責(zé)人均為章明明。

融資方天神娛樂償債壓力巨大

金鶴407號(hào)違約，直接原因在于融資方天神娛樂現(xiàn)金流惡化。觀察天神娛樂的資產(chǎn)變動(dòng)，近兩年來負(fù)債愈加沉重。自2017年以來，天神娛樂至少4次通過信托計(jì)劃解決短期資金問題，其中在金鶴407號(hào)前，天神娛樂已在2017年1月、2017年4月分別通過華澳信托、渤海信托發(fā)行了兩筆期限為1年的信托貸款。

讓人費(fèi)解的是，2018年3季度末，天神娛樂賬面上仍有6.9億元的貨幣資金（中報(bào)顯示還有6億元的銀行存款），仍具備償還能力。而金鶴407號(hào)的違約，也意味著天神娛樂實(shí)際上面臨的現(xiàn)金流風(fēng)險(xiǎn)可能比報(bào)表中披露的更為巨大，至于其他負(fù)債能否順利償還，也未可知。

此外，2017年11月10日，天神娛樂曾發(fā)布《關(guān)于公司申請(qǐng)貸款的公告》，對(duì)金鶴407號(hào)發(fā)行融資一事作出公告，這也符合《盡職調(diào)查報(bào)告》中信托公司要求上市公司以公告形式作出明保的擔(dān)保要求。但產(chǎn)品違約后，天神娛樂卻未以公告的形式作出解釋，遭來非議。

一個(gè)可供參考的案例是，今年9月，天神娛樂公告稱，因公司資金面緊張，致使1.35億元的銀行貸款出現(xiàn)逾期，對(duì)此，深交所向天神娛樂下發(fā)關(guān)注函，要求天神娛樂說明貸款逾期的原因及具體情況，公司已采取或擬采取的償還或續(xù)貸措施，并要求說明是否就上述貸款逾期及時(shí)履行了信披義務(wù)。

而且，按照《上市公司信息披露管理辦法》的要求，“公司發(fā)生重大債務(wù)和未能清償?shù)狡谥卮髠鶆?wù)的違約情況，或者發(fā)生大額賠償責(zé)任”，上市公司應(yīng)當(dāng)發(fā)布臨時(shí)公告。金鶴407號(hào)的逾期規(guī)模為2億元，數(shù)額大于9月逾期的1.35億元。從業(yè)績(jī)角度，天神娛樂2018年中報(bào)凈利潤(rùn)為3.05億元，逾期規(guī)模超上半年凈利潤(rùn)的一半。天神娛樂此舉有信披違規(guī)的嫌疑。

一方面是資金饑渴，另一方面是天神娛樂也在迅速出售資產(chǎn)以緩解負(fù)債壓力。最近1年來，天神娛樂公告顯示4次出售持有的金融資產(chǎn)。報(bào)表顯示，此舉取得了一定成效，去年3季度末，天神娛樂的負(fù)債合計(jì)48.75億元;到今年三季度末，負(fù)債已經(jīng)減至36.35億元。

但此舉對(duì)短期償債壓力的緩解則非常有限——同期天神娛樂的短期借款不降反升，從5.63億元增至6.58億元。與此同時(shí)，天神娛樂的資金使用明顯緊張，同期其貨幣資金從10.7億元跌至6.9億元，應(yīng)收賬款卻從6.56億元增至7.43億元。

此外，天神娛樂還在2017年1月發(fā)行了10億元規(guī)模的債券17天神01，存續(xù)期為5年、附第3年末投資者回售選擇權(quán)。發(fā)行之初，鵬元資信給天神娛樂和17天神01的信用評(píng)級(jí)均為AA。但今年10月，鵬元資信認(rèn)為，天神娛樂1.35億元銀行貸款逾期、已構(gòu)成實(shí)質(zhì)性違約，公司業(yè)績(jī)下滑較大，加之朱曄被證監(jiān)會(huì)立案調(diào)查，因此將評(píng)級(jí)下調(diào)為A，評(píng)級(jí)展望為負(fù)面。

目前17天神01的二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格已經(jīng)跌至52元，到期收益率高達(dá)37%，而且1年后該債券即計(jì)入回售期，天神娛樂勢(shì)必面臨較大的回售壓力。記者也就金鶴407號(hào)的違約事宜咨詢了天神娛樂，截至發(fā)稿，未獲回復(fù)。

“黑馬”成“違約王”，爛攤子難收拾

令人擔(dān)憂的是，金鶴407號(hào)的違約不是個(gè)案。據(jù)用益信托網(wǎng)統(tǒng)計(jì)，今年1～11月，違約產(chǎn)品最多的信托公司是中江信托（16款）、涉及規(guī)模43.8億元，遠(yuǎn)超第二名山西信托5.5億元的違約規(guī)模，這也嚴(yán)重影響了中江信托的聲譽(yù)。

多位信托行業(yè)人士坦言，中江信托的風(fēng)控存在問題。就新產(chǎn)品發(fā)行來說，Wind數(shù)據(jù)顯示，2016年中江信托的新產(chǎn)品發(fā)行數(shù)量為124只、發(fā)行規(guī)模達(dá)139億元，2017年新發(fā)數(shù)量下降到48只、規(guī)模37億元。2018年全年，中江僅僅發(fā)行了26只新產(chǎn)品、總規(guī)模只有13億元，單只產(chǎn)品的發(fā)行規(guī)模也從2016年的1.2億元下降到今年的5000萬元左右。相比兩年前，中江信托的募資能力嚴(yán)重退化。

對(duì)此，一位信托公司人士告知記者，聽說中江信托近期的月度募集規(guī)模也就數(shù)千萬元。記者還注意到，不止是中江信托，明天系旗下的其他信托公司募資能力也大幅下降，Wind數(shù)據(jù)顯示，中泰信托今年的新發(fā)產(chǎn)品數(shù)只有1只。

中江信托的流年不利令人唏噓。多位業(yè)內(nèi)人士指出，中江信托的風(fēng)控存在嚴(yán)重問題。一位信托公司中后臺(tái)部門人士指出，內(nèi)部管理決定了外在表象，“中江內(nèi)部這兩年高管變動(dòng)頻繁，上層建筑和頂層設(shè)計(jì)處于過渡期，人事關(guān)系也很復(fù)雜，延展到業(yè)務(wù)層面，就會(huì)出現(xiàn)一些異?！薄Ｓ浾咦⒁獾?，2017年10月，江西銀監(jiān)局批準(zhǔn)同意由易勤華擔(dān)任中江信托總經(jīng)理、賈俊擔(dān)任副董事長(zhǎng)。此外，直到年初，中江信托董事長(zhǎng)仍是裘強(qiáng)，但記者獲悉，8月份時(shí)董事長(zhǎng)已換成賈俊。記者也聯(lián)系了中江信托總裁易勤華，他表示，目前中江項(xiàng)目輿情較多、且正處于股權(quán)變更過渡期，“監(jiān)管部門要求暫時(shí)不要接受媒體采訪”。

過度市場(chǎng)化也是中江踩雷不斷的重要原因。一家大型信托公司員工解釋，中江信托為了沖規(guī)模，前幾年市場(chǎng)資金寬松時(shí)搶業(yè)務(wù)很猛;但自2017年金融去杠桿以來，質(zhì)量不高的投向項(xiàng)目就會(huì)違約。另一方面，“中江信托并不擅長(zhǎng)直銷，其大部分產(chǎn)品是通過三方機(jī)構(gòu)來代銷的，這就導(dǎo)致中江信托缺乏穩(wěn)定的募資來承接項(xiàng)目，有些項(xiàng)目本身并沒有問題，但如果信托公司在市場(chǎng)資金緊張時(shí)無法募資，則項(xiàng)目也會(huì)暴露風(fēng)險(xiǎn)”。

有信托業(yè)內(nèi)人士向記者透露，雪松入主中江志在必得，一個(gè)形象崩塌、缺乏募資能力的信托牌照并非雪松所需，雪松理應(yīng)督促中江盡快推進(jìn)違約產(chǎn)品處置、恢復(fù)市場(chǎng)信用。