本刊記者 李興然

近日，鵬鼎控股（深圳）股份有限公司（以下簡稱“鵬鼎控股”）通過了證監(jiān)會發(fā)審委的上會審核，預(yù)計(jì)不久后將正式登陸A股。鵬鼎控股主要從事各類印制電路板（PCB）的設(shè)計(jì)、研發(fā)、制造與銷售業(yè)務(wù)，是全球第二大PCB生產(chǎn)企業(yè)。此次IPO，鵬鼎控股擬募集54億元資金，用于慶鼎精密電子（淮安）有限公司柔性多層印制電路板擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目和宏啟勝精密電子（秦皇島）有限公司高階HDI印制電路板擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目。

然而，股市動態(tài)分析周刊記者細(xì)讀招股說明書后發(fā)現(xiàn)鵬鼎控股不但在遞交招股書前不久迫不及待地增資，而且公司盈利也不穩(wěn)定，另外還存在著依賴大客戶的問題。投資者在做投資決策時(shí)，有必要知悉這些問題可能帶來的風(fēng)險(xiǎn)。

申請上市前不久增資

鵬鼎控股上市前的資本運(yùn)作可謂迅速，2017年2月，公司完成了一系列的資產(chǎn)重組，然后5月就完成了股改，10月便遞交了招股說明書。

鵬鼎控股由富葵精密整體變更而來，而這次變更也僅僅是在2017年上半年完成，也就是說鵬鼎控股成立至今也僅僅是一年多的時(shí)間。而它的前身富葵精密則是在1999年4月成立，當(dāng)時(shí)注冊資本金為210萬美元，由外商投資成立。富葵精密成立后，公司前后一共進(jìn)行了10次增資及2次股權(quán)轉(zhuǎn)讓。其中，2016年11月進(jìn)行了第二次股權(quán)轉(zhuǎn)讓，2016年12月進(jìn)行了第八、九次增資，2017年2月進(jìn)行了第十次增資。如此密集的股權(quán)變更行為，當(dāng)然是為了上市而進(jìn)行的，不少上市公司也有類似行為，但只要程序合規(guī)、定價(jià)公允，媒體也不會隨便質(zhì)疑。但鵬鼎控股2017年5月股改之后還進(jìn)行第十一次增資行為，那就讓人摸不著頭腦了。

2017年6月1日，鵬鼎控股召開2017年第二次臨時(shí)股東大會，同意兼善鵬誠、秋實(shí)興本、武漢成業(yè)聯(lián)、上海盛歌、兼善投資和毅富管理增資入股。此次增資按照公司2016年歸屬于母公司凈利潤的16倍市盈率作為投前估值確定本次增資價(jià)格為人民幣8.5元/股。6家公司投資者合計(jì)攜18.02億元入股，認(rèn)繳2.12億股。由此，公司注冊資本由18.68億元增至20.80億元。對于增資原因，公司解釋為市場化對外融資，用于日常運(yùn)營及擴(kuò)大生產(chǎn)。入股價(jià)格按照16倍市盈率商定，對于目前A股IPO普遍頂格23倍市盈率發(fā)行的市況，這批機(jī)構(gòu)套利空間巨大，要知道鵬鼎控股4個(gè)月后就遞交了招股說明書。記者就定價(jià)是否公允的問題向鵬鼎控股發(fā)去采訪提綱，但截止發(fā)稿，仍未收到回復(fù)。

頻頻增資期間進(jìn)行了兩次股權(quán)轉(zhuǎn)讓和一次股權(quán)轉(zhuǎn)回，最終的結(jié)局是，鵬鼎控股無實(shí)際控制人。從股權(quán)結(jié)構(gòu)上看，鵬鼎控股的控股股東為美港實(shí)業(yè)，持股比例為73.75%，另一主要股東集輝國際為美港實(shí)業(yè)同一控制下的關(guān)聯(lián)方。美港實(shí)業(yè)系Coppertonede全資子公司，后者與集輝國際均為Monterey的全資子公司，Monterey是臻鼎控股的全資子公司。由此可見，鵬鼎控股被臻鼎控股實(shí)際控制。但招股書稱，臻鼎控股是一家上市公司，其第一大股東為鴻海集團(tuán)全資子公司Foxconn，但鴻海集團(tuán)在臻鼎控股7名董事會成員中僅占一席，且從未對其進(jìn)行并表。所以，鵬鼎控股無實(shí)控人。

業(yè)績不穩(wěn)、現(xiàn)金流差

一家上市公司是不是好的投資標(biāo)的，能否持續(xù)、穩(wěn)定地盈利是投資者考慮的重點(diǎn)，但鵬鼎控股很難做到這些。

從資產(chǎn)規(guī)模上看，鵬鼎控股超過了百億，2014年至2017年，公司的總資產(chǎn)分別為154.38億元、181.24億元、184.41億元、231.27億元，總體保持持續(xù)增長，2016年增長明顯偏低。

從營收的角度看，2014年至2017年，鵬鼎控股實(shí)現(xiàn)營收分別為153.98億元、170.93億元、171.38億元、239.21億元，2015年增長較快，同比增幅為11.01%，2016年?duì)I較2015年僅微幅上漲0.27%，2017年?duì)I業(yè)收入較2016年大幅增長39.57%。

從上述兩個(gè)指標(biāo)來看，鵬鼎控股的規(guī)模及營收在行業(yè)中排名靠前。以營業(yè)收入計(jì)算全球PCB企業(yè)排名，鵬鼎控股連續(xù)多年穩(wěn)居中國第一、全球第二。

雖然營收及規(guī)模尚且能或快或慢保持增長，但凈利潤則不然，期間出現(xiàn)了大幅下滑。2014年至2017年，公司實(shí)現(xiàn)凈利潤分別為14.14億元、15.26億元、10.04億元、19.10億元。2015年凈利潤穩(wěn)步增長，增幅為7.91%，2016年則大幅下滑，下滑幅度達(dá)到34.21%，2017年凈利潤較2016年大幅增長90.20%。毛利率同樣出現(xiàn)波動，2014年至2017年，其綜合毛利率分別為20.14%、19.59%、16.61%、17.97%。

對于2016年的業(yè)績下滑，鵬鼎控股解釋為當(dāng)年公司的新產(chǎn)品采用更多高單價(jià)電子零件等原物料，導(dǎo)致成本上漲較大，而同期下游客戶銷售不及預(yù)期，出貨量下滑，市場競爭激烈導(dǎo)致產(chǎn)品價(jià)格漲幅相對較小，毛利率下降。

業(yè)績大起大落的同時(shí)，鵬鼎控股的現(xiàn)金流也在惡化。2015年，公司現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物增加凈額尚有16.75億元，到了2016年和2017年，分別滑落至-7.17億元、-4.45億元。

患上“大客戶依賴癥”

鵬鼎控股業(yè)績及現(xiàn)金流所呈現(xiàn)的問題或許與公司依賴大客戶密切相關(guān)。招股書披露，深耕PCB領(lǐng)域多年的鵬鼎控股，蘋果公司、鴻海集團(tuán)及其子公司、瑞聲集團(tuán)、歐珀集團(tuán)（OPPO）等國際知名企業(yè)為其大客戶。2015年度、2016年度及2017年度，公司對前十名客戶的銷售收入占其營業(yè)收入的比例分別為86.54%、89.42%及91.22%，客戶集中度高。

從境內(nèi)客戶來看，2015年至2017年，公司對前五大客戶的銷售比例分別為84.47%、95.60%、95.36%，>對歐珀集團(tuán)的銷售占比則分別為42.60%、65.89%、77.76%。從境外客戶來看，2015年至2017年，公司對前五大客戶的銷售比例分別為81.23%、82.98%、83.23%，對蘋果公司的銷售占比分別為56.91%、66.06%、65.06%。可以看出，鵬鼎控股對歐珀集團(tuán)、蘋果公司這樣的下游強(qiáng)勢客戶依賴的非常嚴(yán)重。大客戶“依賴癥”的結(jié)果就是上文提到的業(yè)績不穩(wěn)定。

與銷售收入緊密相關(guān)的是應(yīng)收賬款，應(yīng)收賬款占營業(yè)收入的比例可以反映營收的質(zhì)量如何。2015年12月31日、2016年12月31日及2017年12月31日，公司的應(yīng)收賬款賬面價(jià)值分別為31.72億元、40.72億元及66.40億元，占當(dāng)期營業(yè)收入的比例分別為18.56%、23.76%及27.76%。2015年至2017年該比例呈現(xiàn)出加速增長的趨勢，反映出鵬鼎控股的應(yīng)收賬款問題在惡化，而營收質(zhì)量在下降。這也能夠解釋為何2016年及2017年公司的現(xiàn)金流是惡化的。